Bas les masques – Parlux Fragrance

Les lecteurs attentifs parmi vous auront remarqué que nous avons démasqué, lors de la dernière situation du portefeuille, une de nos daubasses masquées : la société Parlux Fragrance.

Nos abonnés ont reçu l’analyse approfondie de cette société il y a quelques mois déjà, analyse que nous mettons à présent gracieusement à votre disposition.

Nous attirons toutefois votre attention sur le fait que cette analyse est basée sur la situation au 30/06 de la société et que nous n’avons pas opéré de mise à jour en fonction des résultats au 30/09.

Parlux Fragrance

La société Parlux Fragrance a été fondée en 1984 à Fort Lauderdale en Floride.

Son activité consiste à créer, fabriquer puis distribuer des produits de beauté et des produits liés aux soins du corps un peu partout dans le monde. La société possède également un segment « accessoires » commercialisé sous la marque Paris Hilton Paris.

Outre sa gamme de parfums, la société fabrique et commercialise de lotions pour le corps, crèmes, déodorants, savons, poudres. Dans son segment « accessoires », les produits sont principalement des montres, des sacs à main et de la petite maroquinerie.

Les principales marques sous licence, sont Paris Hilton, Guess, Jessica Simpson, Nicols Miller, Xoxo, Océan Pacific, Maria Shaparova, Andy Roddick, Baby Gund, Josie Natori, Queen Latifah et Mark Ecko.

La société commercialise ses produits principalement dans les magasins spécialisés, les pharmacies, les parfumeries et les grandes surfaces.

98% du chiffre d’affaires est principalement généré par trois marques sous licence :

Paris Hilton 55%
Guess 33%
Jessica Simpson13%

Ce chiffre d’affaires est produit a 49% au USA et à 51% dans le reste du monde.

Nous allons à présent calculer la marge de sécurité dont nous disposons sur les 4 modes de valorisation que nous appliquons désormais. En nous basant sur le rapport semestriel de fin juin 2009.

Nous avons acheté des part de la sociétés Pralux Fragrance le 28 Juillet 2009 pour un prix de revient de 1.8712 $

1° La marge de sécurité sur la Valeur d’Actif Net net (VANN)

La valeur d’actif Net-Net de la société était au 30 Juin 2009 de 2.971 $, après un retraitement du à la rotation des stocks dépassant largement la moyenne des trois dernières années de 1.2979$….en effet la moyenne de rotation du stock sur les trois dernières années était de 368 jours et elle est passé à 664 jours après nos calcul de Juin.

Bien entendu, nous avons lu dans le rapport que l’activité subit une certaine saisonalité et que le premier semestre génère toujours moins de chiffre d’affaire que le second semestre. Nous pensonsqu’effectivement les fêtes de fins jouent un rôle important dans ce type d’activité.

Pralux Fragrance possédait 0.10 $ de liquidités au 30 juin et une Valeur d’Actif Tangible Net fixant notre seuil de vente comme vous le saviez déjà de 5,20 $.

Nous avons déjà évoqué les stocks qui ont occasionné un retraitement de la valeur d’actif Net-Net, ces stocks sont passé de 3.28 $ (rapport annuel du 31 mars 2009) à 3.82 $, soit en augmentation de 16%….

Quand au créance commerciale elles sont en diminution, passant de 1.35 $ (rapport annuel du 31 mars 2009) à 1.09 $, soit une diminution de 19 %.

Fin Mars 2009 dans le rapport annuel, la valeur d’Actif Net-Net était de 5.04 $

Si l’on fait abstraction du redressement que nous avons appliqué pour cause de rotation des stocks dépassant nos critères la valeur au 30 Juin, la valeur de l’actif Net-Net ressortait à 5,38 $ par action.

Cette différence de 0.32 $ est principalement due à la perte semestriel enregistrée au 30 juin de 0.12$, que l’on pourrait ramener à 0.10$, en tenat compte des charges passées par la société pour 0.03$, sur le stock et du matériel promotionel.

Si l’on tient compte de la saisonalité , nous pensons d’une part que cette augmentation des stocks est temporaire et que la légère perte semestrielle est dans l’ordre des choses vu la crise économique.

De notre point de vue donc, nous pensons que le bilan de Pralux Fragrance est resté relativement stable.

Par rapport à notre achat du 28 Juillet 2009 pour un prix de revient de 1.8712 $ et la VANN du 30 juin de 2.971 $, notre marge de sécurité est de 37%

2° La marge de sécurité sur la ” Valeur d’Actif Net Estate” (VANE)

La société Pralux Fragrance ne possède aucun collatéraux immobilier qui nous permettrait de calculer sa valeur d’actif Net-Estate

3° La marge de sécurité sur la valeur en cas de mise en liquidation volontaire (VMLV)

Revenons sur l’Actif Courant.

Les stocks, tout d’abord….Dans le détail de l’inventaire, nous pouvons lire que la licence les liant a Guess, prend fin au 30 juin 2009 et n’a pas été renouvelée…Et que le stock de Guess actuel est de 25.088 millions de $ ou 1.23 $ par action, stock qui va faire l’objet de négociations avec Guess….

Ensuite le stock est ventilé de cette manière :

-Produit de base :4.512 million de $, soit 6% du total
-Composante et matériel d’emballage : 25.601 millions de $, soit 33% du total
-Produit Fini : 46.928 millions de $, soit 61%.

Le stock total net est de 77.657 millions de $. La société ayant passé une dépréciation pour 3.426 millions de $

En cas de liquidation volontaire, nous pensons que le stock de produit Guess, ne vaudrait rien. Sans disposer d’informations précises, nous allons commencer, par ventiler le stock de Guess et le retrancher de chaque segment du stock…

-Produits de base : 4.512 million de $ – (25.088 millions de $ * 6%)
Soit 3.007 millions de $

-Composants et emballages : 25.601 millions de $ – (25.088 millions de $ * 33%), soit 17.322 millions de $

-Produits Finis : 46.928 millions de $ – (25.088 millions de $ * 61%), soit 31 625 millions de $

A partir de ce calcul nous pouvons appliquer une décôte supplémentaire au stock de la société. Nous pensons qu’en cas de liquidation volontaire, mais avec des licences qui ne seraient pas arrivées à leur terme :

-Le segment produits de base garderait 100% de sa valeur, soit 3.007 millions de $

– Le segment Composants et emballages vaudrait 30% de sa valeur actuelle, soit 5.196 millions de $

– Le segment Produits Finis vaudrait 60% de sa valeur, soit 18.975 millions.

Nous justifions la décôte plus importante, sur les composants et les emballages que les produits finis, par le fait que de notre point du vue, il serait très difficile de revendre des composants aussi spécifiques ainsi que des emballages.

Nous évaluons donc le stock à 27.178 millions de $ soit 1,337 $ par action….Par rapport à la valeur du stok actuel de 3,82 $, nous retranchons donc – 2,48 $ par action.

Nous soustrayons également les impôt différés pour une valeur de – 0.20 $ par action.

Les actif fixes

Pour les immobilisations détenues en leasing, par manque d’information claire et de nouveaux contrats de l
easing commençant en janvier 2009, nous déduisons 50% de la valeur des immbilisations amorties au bilan et reprenons donc ce poste pour 0,09 usd par action.

Par prudence, nous valorisons les postes ”marques et licences” pour 0 ainsi que les impôts différés et, à défaut d’informations détaillées, le poste ”autres immobilisations”.

Cela nous donne une Valeur de Mise en Liquidation Volontaire de :

Actif Net-Net avant rectification automatique des stocks : 5,38 $
Retraitement des stocks : -2,48 $
Impôts différés courants : -0.20 $
Immobilisations en leasing : + 0,09 $

Soit 2,79 $

En cas de mise en liquidation volontaire de la société, la marge de sécurité par rapport à notre coût d’achat du 28 Juillet 2009 de 1.8712 $ s’élève donc à 33 %

Nous observons avec cette analyse de la valeur de mise en liquidation volontaire que plus les produits vendus par une sociétés sont spécifiques, plus leur valeur est faible en cas de mise en liquidation volontaire.

4° La marge de sécurité sur valeur de la capacité bénéficiaire (VCB)

Nous remarquons que sur les 5 dernières années courant de 2005 à 2009, seulement deux années ont généré des profits.

Il nous semble donc trop hasardeux d’essayer de déterminer la Valeur de la capacité bénéficiare de Pralux Fragrance.

En résumé

A notre coût d’achat de 1,8712 usd, nous avons une marge de sécurité de :

37% sur la VANN
37 % sur la VANE
33 % sur la VMLV

Nous notons un grand nombre de warrants et de stock options en circulation. Cependant, le prix d’exercice de ces dérivés est supérieur au 3 valeurs que nous avons calculées : le risque de dillution pour les actionnaires nous semblent donc assez réduit.

En conclusion

Comme vous pouvez le constater avec nous, et comme le dirait Walter Schloss, Parlux Fragrance, dans un portefeuille, ce n’est pas à clamer sur tout les toits, c’est moins que sexy (malgré son activité) et son bilan essaie de nous convaincre à chaque ligne qu’il faut fuir en courant…..

Dans l’équipe des Daubasses, nous pensons au contraire que ce passage dans une ornière assez profonde est temporaire : la fin de la licence de Guess qui générait 33% du chiffre d’affaires conjuguée à la crise sont les principales causes des difficultés actuelles de la société.

Nous pensons enfin que les licences actuelles détenues par Pralux Fragrance, sont des actifs intangibles cachés. Mais comme nous jugeons nos compétences réduites sur ce sujet, nous ne nous hazardons pas à les valoriser, tout en pensant néanmoins qu’elles offrent, un peu plus de solidité au bilan qu’en s’en tenant aux actifs dont la valeur est identifiable plus aisément.

Enfin, nous espérons une ”cerise sur le gâteau” : en cas de ”bonne négociation” pour le retour des produits Guess, toutes les valeurs de Parlux pourraient être substantiellement augmentées.

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