Fonds de placement vs gestion en direct …

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Sur ce blog, nous abordons l’investissement direct. Est-ce à dire que la gestion déléguée doit être automatiquement rejetée ?

Pour celui pour qui l’investissement en direct n’est pas un plaisir, disons-le d’emblée : nous pensons qu’il est préférable de passer par des fonds de placement pour gérer son patrimoine. En effet, le temps nécessaire à la réussite d’investissements en direct est très important et si cette activité ne vous procure pas de plaisir, mieux vaut n’y consacrer qu’un minimum de temps et laisser des professionnels faire cela pour vous.

En effet, les gérants de fonds disposent, sur les particuliers, d’avantages indéniables :

– il s’agit de leur métier : ils sont formés pour investir et disposent d’infiniment plus de temps que les boursicoteurs du dimanche pour exercer cette activité.

– ils ont à leur disposition des moyens auxquels des joyeux drilles comme nous n’ont pas accès : bases de données professionnelles, études économiques, logiciels d’informations ou d’aides à la décision, …

– ils ont la possibilité de rencontrer les dirigeants des entreprises dans lesquelles ils investissent, ils disposent d’un réseau de contacts et d’informateurs

– ils disposent d’équipes d’analystes et souvent aussi, d’économistes spécialisés

– et, quoiqu’en disent les cadors des forums boursiers, ils possèdent généralement un QI tout à fait satisfaisant …

Néanmoins, nous pensons que les investisseurs « amateurs » pour autant qu’ils soient passionnés et rationnels, bénéficient malgré tout d’avantages indéniables par rapport à ces professionnels.

Tout d’abord, en raison du fait même que les gérants de fonds et autre Sicav sont professionnels, ils doivent être rémunérés. Des frais de gestion ou de performances sont régulièrement prélevés.
Ces frais peuvent varier énormément d’un fond à l’autre mais on peut estimer qu’en moyenne, ils tournent autour de 3-4 %.

Cela peut paraître modique à première vue et pourtant … imaginons un investisseur en direct et un gérant de fonds obtenant un rendement avant frais de 8 % par an. Au bout de 10 ans, un capital investis en direct aura généré une plus value de 116 % alors que le même capital en gestion indirecte aura rapporté 70 %. Comme on le voit, le gérant de fonds doit déjà justifier d’une jolie surperformance pour justifier les frais de gestion qu’il prélève. C’est donc le premier avantage de l’investisseur particulier : il peut empocher « le salaire du gérant ».

Le deuxième avantage du particulier réside dans la taille même des fonds à gérer. Imaginons un fonds présentant des capitaux sous gestion de l’ordre de 200 millions d’euros (un en-cours assez banal pour cette « industrie »). Ce fonds doit gérer une centaine de lignes. Chaque fois qu’il souhaite se constituer une position, il doit acheter sur le marché pour 2 millions d’euros de titres. Vous comprendrez aisément qu’avec une telle marge de manœuvre, il lui sera difficile d’investir sur les micro-caps qui composent, exemple au hasard, le portefeuille « daubasses ».

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En effet, si une société comme Avatar Holding avec ses 180 millions de dollars de capitalisation boursière et son volume journalier de 600 000 dollars lui est, à la rigueur accessible, on comprends qu’il ne pourra investir significativement dans une société comme Vet’Affaires (capitalisation boursière de 22 mio d’euros et volumes journalier de +/- 6 000 euros) qu’en entraînant une hausse des cours si importante que le prix à payer pourra difficilement être qualifié d’aubaine. Quant à investir sur Value Vision Media qui, au moment de notre achat, présentait une capitalisation boursière de +/- 15 millions de dollars, c’est pratiquement impossible.

Le particulier dispose donc de l’avantage de pouvoir investir sur des micro caps à très haut potentiel, inaccessibles aux fonds de placement et ce, sans influencer outre mesure le cours de sa cible.

Le troisième avantage compétitif du particulier réside dans les contraintes légales ou contractuelles de la sicav ou du fonds. Ces contraintes partent d’une bonne intention : celle de protéger l’investisseur. Cependant, elles ont pour inconvénient de réduire considérablement la marge de manœuvre du gérant. Ainsi, un investisseur « value » qui ne trouve plus de bonnes idées d’investissement pourra rester intégralement liquide. Il lui est possible d’investir sur tous les marchés qu’il souhaite sans restriction géographique ou sectorielle. Il peut ne détenir qu’une seule ligne ou plus d’une centaine. Il peut acheter indifféremment sur les marchés réglementés ou les marchés libres.

Le gérant de fonds doit, quant à lui, se conformer strictement au prospectus lié au fonds. Si le prospectus lui indique que le poids de sa ligne la plus importante ne peut dépasser 10 % de l’en cours, il devra s’y conformer même s’il a une très forte conviction sur une valeur. Si son prospectus prévoit qu’il ne peut détenir que 15 % de liquidités ou de sicav monétaires, il devra s’y conformer même s’il ne trouve sur le marché aucune réelle opportunité. Parfois, il est contraint de n’investir que sur des marchés réglementés, ou sur une zone géographique définie ou un type d’action. Toutes ces contraintes permettent à l’acquéreur de sicav de bien comprendre dans quoi il investit … mais restreignent également le champ d’action du gestionnaire là où le particulier dispose d’une liberté totale.

Autre problème pour les fonds de placements : ils doivent gérer les « entrées » et « sorties » de capitaux. Les détenteurs de parts peuvent, à tout moment, demander le remboursement de leur part. Pour ce faire, le gérant est obligé de vendre quelques positions qu’il détient. L’inconvénient est, qu’en période de crash par exemple, le gérant se voit souvent confronté à des demandes massives de remboursement … à un moment où justement il devrait pouvoir disposer de cash pour investir dans les opportunités qui se présentent.

Et l’inverse en période d’euphorie boursière est vrai aussi : le gérant est obligé d’investir massivement alors même que les actions sur les marchés sont chères et les opportunités rares. Le boursicoteur peut, quant à lui, choisir lui-même l’en-cours à gérer et le stabiliser sur une longue période.

Enfin, dernier avantage mais non des moindres pour l’investisseur particulier : il n’est pas soumis à « l’impératif institutionnel », l’obligation pour le gérant de « toujours plaire à son public ou plutôt sa clientèle » notamment en étant obligé de gérer sa volatilité.

Vous savez déjà, cher lecteur, ce que nous pensons de la volatilité.

Pour bien comprendre le handicap que peut constituer cet « impératif institutionnel », il suffit de lire quelques réactions sur les forums boursiers dédiés aux sicav : une majorité d’intervenants juge un gérant, non pas sur sa philosophie de gestion, non pas sur sa performance à long terme, ni même sur la manière dont la valeur liquidative de son fond à rebondi depuis le mois de m
ars.

Non rien de tout ça : l’investisseur « moyen » en fonds examine d’abord « la manière dont le fond a amorti la chute de l’année 2008 ». Rien à faire, cher lecteur, la chute d’un cours produit généralement une « douleur » plus grande qu’une hausse de cours ne produit de « plaisir ». Un fond de placement qui présente aujourd’hui une bonne rétro-performance au cours des 10 dernières années se verra « clouer au piloris » si sa valeur liquidative a eu le malheur de perdre plus que le marché en 2008.

Cette obligation « d’éviter la chute » afin d’éviter de perdre des souscripteurs nuit à la performance à long terme de la sicav : obligation d’utiliser des couvertures coûteuses que ce soit sur l’évolution des actions ou le cours des devises, obligations d’actionner la touche « vendre » si l’action achetée ne « va pas dans le bon sens »,…

Nous avons lu récemment le dernier reporting d’un fond de placement qui présente une excellente rétro-performance depuis sa création en 2002 : un rendement annuel positif de 10,4 % à fin septembre 2009 alors que son indice de référence perdait annuellement sur la même période plus de 2 %. Malheureusement, en 2008, la valeur liquidative du fond a été « massacrée » : – 67 % !

Bien que cette même VL ait bien « rebondi » en 2009 pour finalement présenter le rendement que vous savez fin septembre, il semble bien que ces soubresauts n’aient pas plu aux détenteurs de parts de ce fond.

En effet, nous avons pu lire que dorénavant le portefeuille serait plus diversifié afin de détenir des « sociétés qui réagissent différemment au moment où les conditions économiques changent ». Nous avons appris également que les actifs seront investis dans des sociétés moins sensibles aux cycles économiques et certaines de ces sociétés présentent un rendement anticipé inférieur à 15 % par an tout en apportant plus de stabilité au portefeuille. Nous lisons ceci alors que l’objectif du fonds consiste précisément à n’acheter que des sociétés qui présentent un rendement potentiel à long terme d’au moins 15 %.

Nous vous expliquons ceci, non pour critiquer la qualité de gestion de l’équipe en place (nous apprécions d’ailleurs globalement son approche « value ») mais à titre d’exemple, selon nous détonnant, d’un « sacrifice de la performance à l’impératif institutionnel » : le gérant accepte de perdre un peu de rendement pour réduire la volatilité. Nous reviendrons une fois de plus, dans un prochain post sur cet aspect « volatilité ».

Voici, résumé ci-dessous, les avantages concurrentiels respectifs des gérants professionnels et « investisseurs particuliers passionnés et rationnels ». A vous de faire votre choix …

Gérant professionnel vs investisseur particulier

. formation et expérience spécifique vs autoformation

. temps disponible important vs temps disponible réduit

. outils d’information nombreux vs moins de moyens d’information

. rencontre avec les dirigeants d’entreprise vs en principe néant

. réseau d’informations vs en principe néant

. entouré par une équipe professionnelle vs en principe néant

. coût des frais de gestion vs en principe temps consacré « gratuit »

. liberté d’action réduite par l’importance des en-cours à gérer vs en cours à gérer réduits

. liberté d’action réduite par les contraintes légales vs totale liberté d’action

 liberté d’action réduite par les fluctuations des en-cours à gérer vs en cours à gérer stables dans le temps

 liberté d’action réduite par l’impératif institutionnel vs possibilité de rester sourd à l’impératif institutionnel

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14 réflexions au sujet de « Fonds de placement vs gestion en direct … »

  1. Je ne partage que partiellement cette analyse.En effet, je pense que ceux qui n'ont pas le temps devraient se tourner vers les trackers sur gros indices classiques (World, Europe…)Pour m'y être adonné durant quelques années, je puis dire que l'investissement en fonds demande beaucoup de temps et une maîtrise importante.Acheter des fonds sur l'unique base de leur performance passée est le moyen le plus sûr de se planter. La majorité des fonds performants durant une période le sont par pur hasard et répondent en cela à une logique statistique. Mais combien restent performants au-delà de quelques années ?

  2. Vous passez à côté de beaucoup de point.- Les fonds ne sont pas gérés (pour les grands réseaux banque assurance, ie 90 % (?) de l'encours). C'est un fantasme du petit épargnant. Les SICAV répliquent à 80% leur indice de référence (un tracker quoi). Et les 20 % restants sont gérés "collectivement" par les décideurs de la banque. La BNP qui a x sicav a 3 décideurs qui vont dire "Oh les x sicav, surponderez la distribution et souponderez du pétrole"). Oh final, le portif ressemble quand même pas mal a un tracker…- Les frais de gestion sont inconnus. Les frais de gestion affiché ne prennent qu'une partie des frais encourus. Les ordres d'achat, de vente, de souscription a une emmission, a une autre SICAV, de sous traitance… sont plus ou moins invisible et non comptabilisé dans les "frais de gestion".- Les SIVAC fusionnent, se scindent, changent de nom frequemment. Impossible de connaitre la performance passé.- Comme le dit Thierry, celui qui ne veut / ne peut investir en direct, DOIT le faire par tracker.Les SICAV et FCP sont des attrapes nigauds, des pigeonniers, des couillonades. Le PIB monte de 2% et l'inflation de 2%. Quand t'as un placement à 3% de frais de gestion total, t'es sur de perdre.Le best pour les gros patrimoine : se répliquer soi même l'indice et encaisser les dividendes (pas comptabiliser dans les indices). Surperformance garanti mathématiquement. Alors que nombre d'imbécile pensent qu'il est très très dur de faire mieux qu'un indice…

  3. Quelques réactions sur vos remarques :- Les tracker étant aussi des fonds de placement, nous les intégrons dans notre raisonnement même si leur approche, un peu différente d'un fond classique ne "colle" pas entièrement avec notre raisonnement.Attention tout de même : déléguer sa gestion à un ou plusieurs tracker ne garantit pas plus une bonne performance si l'allocation choisie n'est pas la bonne car la question restera latente : quand passer liquide, quand surpondérer telle zone géographie ou telle catégorie de société ou de matières premières ou de produits de taux … ?- S'occuper d'investissement demande un temps minimum quelle que soit l'approche mais force est tout de même de reconnaître que déléguer sa gestion à un gérant de fonds est nettement moins chronophage que de gérer soi même en direct.- Stéphane caricature peut-être n peu l'approche des grandes banques en terme de fond de placement mais au bout du compte, il n'est peut-être pas si éloigné que cela de la réalité. Personnellement, nous sommes plutôt partisans des maisons de gestion "indépendantes".- On peut (doit) trouver le détail de tous les frais supporter par le fonds dans son prospectus. Il ne s'agit doncp as de simplement lire la rubrique "frais" de Morningstar pour connaître le mode de calcul de ces frais.

  4. Je persiste et suis sûr du point suivant (j'ai travaillé fut un temps dans le back office) : les frais de gestion d'une SICAV – FCP sont inconnues.Quand une SICAV x BNP alloue 10% de son encours dans la SICAV y de la BNP en payant au passage 1% de droit d'entrée, c'est du "frais de gestion" cachée a payer en sus de celui affiché.Quand la SICAV achète ou vend des titres, elle paye des frais d'ordre très cher qui sont du "frais de gestion" cachée.Quand la SICAV x BNP achète du BNP avant une AK de l'action BNP, c'est du "frais de gestion" cachée (quoi que…)Etc etc.Et ça c'est du "secret industriel". UN peu comme où va l'argent des PEL et codevi. Comment la banque s'auto prète de l'argent en s'auto faisant une marge sur le dos de ces clients.A misère…

  5. Je parle bien de tracker sur gros indices, ce qui sous-entend que l'on ne dois pas se préoccuper de la problématique de l'allocation sectorielle, les grandes zones étant assez bien équilibrées entre les différents secteurs économiques.Quant à l'allocation géographique, je ne la trouve pas très utile (point de vue strictement personnel)

  6. Puisque les marchés publiques sont efficients, seul une petite minorité de gestionnaires réussissent régulièrement et à long terme à battre le marché. Alors,l'investisseur qui choisit la route de la délégation part avec un premier handicap. Mais pire encore,il est connu que l'investisseur ne peut identifier d'avance cette minorité de gestionnaires sur-performants.Morale: investissez dans des fonds indiciels et chercher et suivre, plutôt qu'à battre,le marché.Marc RyanInvestisseurAutonome.info

  7. "Puisque les marchés publiques sont efficients"Bonjour Marc,Je suppose que vous savez que notre postulat de départ n'est pas exactement celui-là :-))

  8. Les marchés efficients !?!?Il est tout de même grand temps que cette idée de l'efficience des marchés soit définitivement ôtée de la tête des investisseur et ne soit plus enseignée sur les bancs des facs !Une fois pour toute, l'efficience des marchés est un leurre.Pensez-vous qu'un marché efficient permettrait de pouvoir acheter des valeurs sous leur cash net durant certaines périodes ? Et ce n'est qu'un exemple parmi des milliers.

  9. Les marchés efficients ?!!Combien de valeurs ont eu leur cours divisé par 10 en un an pour qu'ils remontent de *5 en 6 mois ?C'est l'efficience du yoyo !!Les marchés obéissent a l'une des règles primaires du management moderne : "Il vaut mieux avoir tort avec tout le monde, que raison tout seul".Et la maxime qui me lasse : "Il est très dur / peu y arrivent de faire mieux que l'indice".Binh non, un indice est une moyenne. Décorélé du poids de chaque investisseur (et des frais et des dividendes), on a une chance sur 2 de faire mieux ou moins bien que l'indice. C'est mathématique.

  10. À l'équipe des daubasses selon Benjamin GrahamMerci. Je prends bonne note que l'approche indicielle n'est pas votre point de départ. Aucun problême, c'est ce qui rend les débats et les marchés intéressants.Je voudrais porter à votre attention que dans ses mémoires M. Graham a effectué un virage majeur sur la question du stock picking (sélection de titres individuels):“I have little confidence even in the ability of analysts, let alone untrained investors, to select common stocks that will give better than average results. Consequently, I feel that the standard portfolio should be to duplicate, more or less, the DJIA.” Source: http://www.fivecentnickel.com/2009/04/10/benjamin-graham-and-the-wisdom-of-index-funds/Qui croire? Le Graham de sa jeunesse ou celui de l'âge mûr?Marc RyanInvestisseurAutonome.info

  11. Jean-Marc,Vous aviez laissé un commentaire à propos des fonds propres et du goodwill. Bizarrement il a disparu.Marc,Le fait que Graham ait peu confiance dans la capacité des analystes ne signifie pas, selon nous, qu'il prétend que les marchés sont efficients mais plutôt que peu d'analystes ou d'investisseurs particuliers peuvent faire mieux que le marché. C'est du moins notre interprétation et sur cette manière de voir,il semble bien que différentes études donnent raison à cette canaille de Ben.

  12. Bonjour à tous,je trouve étrange que Thierry et Stéphane considèrent à la fois que les marchés sont inefficients et que l'investissement en Tracker soit plus intéressant que que de confier son argent à un professionnels.Un tracker vous condamne forcément à une performance proche de celle du marché. Un pros à une (faible) possibilité de faire mieux. Et mon avis c'est qu'il y a quelques indices qui doivent permettre à l'investisseur amateur qui a des connaissances raisonnables sur la bourse de faire un tri au moins sommaire entre les gérants.Quand j'ai cherché un stage il y a quelques mois, j'ai fait le tour des sociétés de gestion françaises. J'ai constaté que certaines avait une philosophie bien énoncée et claire, d'autres au contraire se contentait parfois de dire qu'ils investissent dans les meilleures opportunités sans préciser sur quoi ils se basent pour décider quelle opportunité est la meilleure.Sans regarder leurs performances passées, j'aurai plus tendance à dire que les premiers feront mieux que les seconds dans l'avenir…Sur les frais cachés qu'évoque Stéphane : les maisons de gestions qui investissent dans d'autres fonds doivent le préciser dans leur prospectus, non?Merci pour cet article et le débat passionant qui l'accompagne.Bon week end à tous.

  13. Sur la volatilité et l'inefficience des marchés, je vous recommande la dernière lettre d'Amiral Gestion:http://www.amiralgestion.fr/PDF/LETTRE_INVEST/2009-12-La-theorie-deficiente-des-marches.pdfSur les frais et le reste je suis assez ok avec vous. Mais le mieux pour un particulier (non labélisé « daubasses ») est d'acheter un fond stock-picking de conviction (un peu comme Amiral G – qui est tres tres cher -, mais pas mal d’autres sont en train de voir le jour) auprès d'une société indépendante plutôt que de se faire vendre un fonds maison d'une grande banque.Je suis persuadé que sur une base "risk-adjusted" (non base sur la volatilite mais sur la book value) un bon gérant bat l’indice sur le long terme. Un excellent article de WB (himself) sur le "coin flipping" et les "Graham's boys" existe sur le sujet. Pour le resume c'est ici:http://www.investorhome.com/coinflip.htm

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