L’élagage se poursuit …

Comme vous pouvez sans doute le constater à la lecture de la dernière situation hebdomadaire du portefeuille, cher lecteur, nous continuons à prendre nos plus value ou à couper les branches mortes de notre portefeuille.

Tout d’abord, nous avons vendu Ezenia, la société qui faisait l’objet de notre « bas les masques » de la semaine dernière.  Le cours de la société a rejoint sa Valeur d’Actif Net Tangible et, comme l’OTC ne nous donne pas la possibilité d’accompagner la hausse en plaçant des « stop loss de protection », nous avons décidé de solder cette ligne, après avoir constaté qu’il n’y avait plus de collatéraux pour garantir notre investissement au cours actuel.  Cette opération se clôture par une plus value d’environ 120 % en 5 mois.

Ensuite, nous avons cédé « la société masquées n°4 » dans la situation de la semaine précédente.  Il s’agissait d’Optionable, une société qui avait développé, entre autre, une plate forme de trading. 

Suite à la mise à disposition de son rapport de gestion, nous avons  pris la décision de vendre nos actions.  Plusieurs informations de ce rapport nous ont conduit à prendre cette décision notamment le fait que les risques sur certains litiges étaient chiffrés et dépassaient largement ce à quoi nous pensions être exposés.  Voici donc les raisons qui nous ont poussé à la vente :
 
 
1. La société est plus que jamais imbriquée dans les litiges.  Rien qu’en frais juridique, elle prévoit de dépenser 2,1 millions de dollars en 2010 (soit 20 % de sa VANT)
2. Parmi les multiples litiges (4 en réalité), le plus important pourrait lui coûter, si elle le perd, 57 millions de dollars (soit 5 fois sa VANT)
3. En raison de tous ces litiges, la direction annonce qu’il lui est impossible pour le moment de chercher un partenaire pour utiliser sa platte forme de trading.  Comme en plus la société ne dépense plus rien en frais de R&D, on peut penser que cette platte forme pourrait bien être complètement dépassée dans un proche avenir : la richesse cachée que nous espérions voir apparaître pourrait bien se dissoudre avant que nous ne nous n’en ayons vu la moindre parcelle.
4. La société pourrait être exclue de l’OTC
5. La direction n’est pas capable d’assurer qu’elle dispose des moyens financiers pour tenir encore au moins 12 mois.
6. La société est aujourd’hui sans directeur général et sans directeur financier.
7. Dans 2 des litiges en cours (dont le fameux litige à 57 mio), le tribunal a rejeté les demandes en irrecevabilité de la société, cela nous semble donc bien mal « emmanché »
 
Evidemment, si la société gagnait tous les procès qu’elle a sur le dos, il est probable que le cours connaîtrait une hausse prodigieuse.  Cependant, nous estimons ne plus avoir suffisamment d’actifs en collatéral de notre investissement pour nous couvrir contre tous ces risques et conserver l’action s’apparenterait pour nous par trop à de la spéculation et contrairement à notre philosophie d’investissement.  Finalement, la vente a été réalisée plus ou moins à notre coût d’achat.

Nous sommes bien conscients, cher lecteur, que les informations que nous vous donnons à propos d’Optionable constituent du « chinois » pour vous.  C’est pourquoi, nous vous retranscrivons, ci-dessous, l’analyse que nos abonnés avaient reçu au moment de l’achat de cette société. 

La société a été fondée en 2000.

Jusqu’en 2006, la société tirait une partie substantielle de ses revenus du négoce de produits dérivés sur l’énergie (essentiellement le gaz naturel)  à destination des firmes de courtage, des institutions financières ou des négociants en énergie.

En 2006, la société a lancé OPEX, un système électronique de négoces de produits dérivés.  Cette plate-forme permet de négocier la plupart des dérivés sur l’énergie.  La direction estime qu’OPEX pourrait, à terme, être utilisé pour d’autres dérivés comme les CDS ou  les dérivés sur taux d’intérêts ou les métaux.

Malheureusement, depuis 2007, son plus gros client, BMO, a  rompu ses relations d’affaire avec Optionable  et la société ne génère pratiquement plus de revenus depuis ce moment.

Pour l’heure, la direction envisage trois pistes de « sortie » :

–          Soit vendre la technologie de la société

–          Soit accorder des licences pour l’utilisation de la technologie à d’autres firmes de courtage

–          Soit fusionner avec une autre société de courtage, ce qui permettrait de maximiser au mieux le savoir faire d’Optionable.

Même si la 3e solution serait la meilleure, il semble plus probable que ce soit vers la 1ere solution que la direction sera contrainte de se diriger.

Enfin, la société est engagée dans plusieurs procédures judiciaires contre la SEC, la CFTC et son ancien dirigeant. 

Bref, une belle « pétaudière » … mais pas sans valeur.

Nous avons acheté des parts de la société  le 11 Novembre 2009 a un prix de revient, frais de courtage compris, de 0,0253 $.

La marge de sécurité sur la Valeur d’Actif Net Net (VANN)

Au 30 Juin 2009, La Valeur d’Actif Net-Net de la société était de 0,1080 $ par action

Nous avions un actif courant de 0,1276 $ par action pour un endettement de 0,0196 $ par action.

La principale composante de cet actif courant était du cash pour 0,0854 $ par action.

En l’absence d’actif non courant, la Valeur d’Actif Net Tangible était identique à la VANN soit  0,1080 $.

Par rapport à notre prix de revient de 0.0253 par action et avec une VANN de 0,1080 $ par action au 30 Juin 2009, nous disposons d’une marge de sécurité de 76,5 %.

 

2° La marge de sécurité sur la ” Valeur d’Actif Net Estate” (VANE)

En l’absence d’actif immobilier, nous n’avons pas calculer la VANE de la société.

3° La marge de sécurité sur la valeur en cas de mise en liquidation volontaire (VMLV)

L’Actif Courant n’appelle aucun commentaire supplémentaire par rapport à ce dont nous en avons dit dans la VANN.  En l’absence d’autres actifs, nous reprenons donc la valeur de la VANN comme point de départ pour le calcul de la VMLV.

Hors Bilan

 

 Il existe toute une série de litiges dont nous avons déjà parlé plus haut.  Il est difficile d’évaluer l’impact sur le bilan de la société d’autant qu’une bonne part de ces litiges est dirigée sur des dirigeants ou des anciens dirigeants de la société.  Nous pensons d’ailleurs que c’est essentiellement cette incertitude qui ”plombe” le cours de l’action.

 Nous avons trouvé la trace de quatre contentieux différents :

 –          Le premier est initié par la Commodity Futures Trading Commission à propos d’opérations menée par Optionable et ses dirigeants entre 2003 et 2007.  Il semble que le risque du litige se monte à 250 000 usd pour Optionable.  La société est accusée d’avoir surévalué certains produits dérivés qu’elle traitait.

–           Le deuxième est initié par la SEC pour la même affaire mais ne vise que les dirigeants de l’entreprise

–          La troisième est menée par CMEG NYMEX pour une vente d’actions réalisée par les dirigeants d’Optionable en 2007.  Ici aussi il nous semble que la société n’est que peu impactée par cette affaire.

–          La quatrième est menée par un ancien dirigeant de la société qui réclame son ”parachute doré” : la somme réclamée s’élève à +/- 1 050 000 usd. 

Nous tiendrons donc compte des litiges 1 et 4 et déduiront 1 300 000 usd ou 0,0262 $ par action.

 Actions privilégiées et dilution

 Il n’y a aucune action privilégiée dans le bilan d’Optionable. 

  Nous établissons donc la VMLV comme suit :

 VANN de : 0,1080 $

–          0.0262 $ de litiges

 Soit une Valeur de Mise en liquidation Volontaire de 0.0818 $ par action, ce qui nous fait à notre prix de revient de 0,0253 $ par action une marge de sécurité de 69 %

4° La marge de sécurité sur valeur de la capacité bénéficiaire (VCB)

 La société ne générant plus aucun revenu, il nous impossible de calculer une quelconque VCB.

En résumé – Les Marges de Sécurités

 

A notre prix de revient de 0.8192 $ :  nous avons

 76,5 % de marge de sécurité sur la Valeur d’Actif Net-Net

69 % de marge de sécurité sur la Valeur de Mise en Liquidation Volontaire

En conclusion

 Nous pensons que la société Optionable représente un cas très intéressant de daubasses : elle n’a aucun avenir et croule sous les litiges.

 Tout dépendra de la capacité de la direction à valoriser vite et au mieux les actifs incorporels de la société (qui n’apparaissent d’ailleurs pas au bilan).  En principe, la trésorerie de la société lui permet de ”tenir” encore 18 mois environ. 

 Ce délai nous semble suffisant pour réduire en partie le profil de risque apparant important de la société.

 Disons le tout net : s’il s’agissait d’un investissement dans un portefeuille ”concentré” d’une dizaine de lignes, nous n’aurions sans doute pas acquis Optionable : l’incertitude très importante qui persiste et la difficulté de donner une valeur à la plate forme OPEX  nous en auraient dissuadé. 

 Cependant, dans le cadre de notre portefeuille très fortement diversifié, nous pensons que le potentiel de gain reste très important et notre investissement est tout de même garanti par des actifs relativement tangibles.

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