Portefeuille au 30 Octobre 2010 : 1 an et 339 jours

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  • Portefeuille : 82.706,68 € (Frais de courtage et de change inclus)
  • Rendement Total : 411,63%
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  • Rendement Annualisé : 152,24%
  • Rendement 2010 : 29,97%
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  • Rendement 2009 : 308,74%
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  • Taux de Rotation Annualisé : 79,55%
  • % Frais Annualisé : 2,08%
  • Effet Devise Total : -2,76%

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  • Tracker ETF Lyxor MSCI World : 22.292,30 € (Frais de courtage inclus et dividende réinvesti)
  • Rendement Total : 36,27%
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  • Rendement Annualisé : 19,17%
  • Rendement 2010 : 8,28%
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  • Rendement 2009 : 29,82%
* Nous rappelons que ce portefeuille est un investissement réel


Performance mensuelle du portefeuille depuis sa création

L’immobilier industriel vaut-il plus ou moins que sa valeur aux livres ?

 

Comme vous l’avez certainement remarqué, cher lecteur, nous avons en portefeuilles de nombreuses daubasses labellisées VANE. Pour résumer, ce sont des entreprises qui ont d’importants collatéraux en immobilier (terrain et/ou immeubles). La plupart des VANE que nous détenons en portefeuille ou que nous avons en watching list ont des actifs constitués de terrains et d’immeubles à vocation industrielle. Nous vous entendons déjà : « ouais, ça vaut rien ce genre d’actif ! ».

Evidemment, une usine trouve moins facilement preneur qu’un appartement au centre de Paris. Néanmoins,  nous souhaitons nuancer ce point. En effet, ce genre d’immobilier est moins liquide que l’immobilier résidentiel, car le marché (offre et demande) est très spécifique. Mais avez-vous déjà pensé à tous les avantages qui existent pour un entrepreneur ou une société concurrente de racheter une usine ?

Au-delà des infrastructures déjà en place (réseau d’eau, alimentation électrique adaptée, évacuation des eaux usées, infrastructures de transport et de logistique, …) qui représentent des coûts one-shoot d’installation, un autre élément nous paraît primordial : les hommes. En effet, lorsqu’une entreprise industrielle quelconque met la clef sous la porte ou déménage, il ne faut pas oublier que durant de nombreuses années – voire parfois des générations -, du personnel a été formé, s’est installé à proximité de l’usine… Il y a donc à disposition du repreneur, de l’infrastructure et un bassin d’emploi qui a ses habitudes dans les environs (logement, emploi, famille, relations… ) ! Clairement, c’est un plus indéniable pour le repreneur, même si l’activité peut être totalement différente. Nous ne prenons d’ailleurs pas en compte dans le calcul de la VANE la valeur des équipements qui sont spécifique à une activité, ne valorisant uniquement que le foncier et les bâtiments à 80% leur coûts historiques. Ainsi, la marge de sécurité est maximum car même si la nouvelle industrie n’utilise aucune des installations techniques de son prédécesseur, nous en aurions déjà tenu compte dans nos estimations.

Pour illustrer notre propos nous avons relevé grâce au blog de notre confrère l’entrepreneur boursier un cas relatif au rachat d’une usine de pâte à papier. Fortress Paper a racheté les actifs de cette dernière pour 1,2 M CAD. Le CEO de l’entreprise, Chadwick Wasilenkoff, explique : « Nous avons pu acquérir les actifs pour 1,2 million de dollars. Bien des gens ont pensé que nous étions fous et que c’était probablement trop cher payé. Pourtant, l’assurance à la valeur de remplacement était de 851 millions de dollars. Ces actifs sont à 95 p. 100 idéalement situés pour notre nouveau produit, la pâte pour transformation chimique. En réorientant l’installation et en la convertissant à la production de pâte pour transformation chimique, nous avons pu utiliser ces actifs de 1,2 million dollars qui étaient largement sous-utilisés par le propriétaire précédent et, une fois la conversion achevée, même aux stades initiaux, étant donné le prix courant ou au comptant de la pâte pour transformation chimique, l’usine rapportera des bénéfices d’un peu plus de 200 millions de dollars. » Plus de détails ici.

L’enseignement que nous pouvons tirer de cet exemple est que des actifs sous-utilisés et donc très largement sous-valorisés par une entreprise peuvent devenir des actifs exceptionnels dans les mains d’un autre entrepreneur.

Enfin, outre les concurrents, l’entreprise qui dispose d’un parc immobilier industriel peut le valoriser  en le revendant à un spécialiste qui pourra le gérer. Nous vous donnons à titre d’exemple deux sociétés cotées aux Etats-Unis qui sont spécialisées dans l’acquisition, la gestion et le développement d’installations industrielles : DCT Industrial Trust et First Industrial Realty Trust. Il existe aussi des entreprises hyper spécialisées comme Alexandria Real Estate Equities, une foncière qui détient principalement des laboratoires scientifiques.

La vente de l’usine en tant que telle à un concurrent ou la vente des murs à un professionnel sont deux possibilités qui font parti du panel d’opportunités offertes aux entreprises qui détiennent de l’immobilier industriel. Ce sont autant de moyens de valoriser cet immobilier en le sortant de leur bilan.

C’est pourquoi nous pensons que les VANE ne sont pas des usines à gaz et ont de beaux jours devant elles !

Portefeuille au 22 Octobre 2010 : 1 an 332 jours

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  • Portefeuille : 81.863,08 € (Frais de courtage et de change inclus)
  • Rendement Total : 406,41%
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  • Rendement Annualisé : 150,78%
  • Rendement 2010 : 28,64%
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  • Rendement 2009 : 308,74%
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  • Taux de Rotation Annualisé : 80,23%
  • % Frais Annualisé : 2,10%
  • Effet Devise Total : -3,00%

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  • Tracker ETF Lyxor MSCI World : 22.312,54 € (Frais de courtage inclus et dividende réinvesti)
  • Rendement Total : 36,40%
  • .
  • Rendement Annualisé : 19,24%
  • Rendement 2010 : 8,38%
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  • Rendement 2009 : 29,82%
* Nous rappelons que ce portefeuille est un investissement réel


Performance mensuelle du portefeuille depuis sa création

… et nos options ?

Souvenez-vous cher lecteur, c’était il y a seulement quatre mois et pourtant cela paraît déjà tellement lointain.

Début juin, la marée noire bat son plein dans le Golf du mexique. Barack Obama veut, nous citons « botter des fesses », Tony Hayward, le PDG de BP, patauge au niveau de sa communication. Il est convoqué chez le président américain et devra s’expliquer devant le congrès. La planète entière désespère de voir ce « foutu » puits colmaté et le désastre écologique enfin circonscrit.

Conséquence : le cours de l’action BP s’effondre lamentablement.

Face à ce déchaînement, quelques investisseurs osent se pencher sur « le cas BP » et parmi ceux-ci, un petit groupe de rigolos du boursicotage : les « Daubasses ».

Pour la première fois, ceux-ci vont investir sur un support qui dépasse largement leur seuil de compétence : le secteur pétrolier.

Évidemment, qui dit « dépassement du seuil de compétence » dit « marge de sécurité maximum » et malgré la chute du cours, ils n’osent acheter directement l’action. Leur calcul de marge de sécurité suffisante pour compenser leur ignorance fixe un prix pour l’action à 19 usd alors que le cours se situe encore à 30 usd.

Heureusement, la volatilité de l’actions du pétrolier est telle en cette période de panique que Mr Market est prêt à payer très cher pour une assurance « anti effondrement du cours » et nos joyeux drilles, dans un grand élan de générosité, lui accordent ce qu’il désire si fort.

C’est ainsi que le groupe des Daubasses selon Benjamin Graham lançait sa première émission d’options. Nous vous renvoyons à cet article, cher lecteur, si vous désirez relire le raisonnement qui nous a conduit à conclure cette opération.

Ce 18 octobre, les options sont arrivées à échéance et la catastrophe semble loin. Ce qui était prévu est arrivé : les options émises sont arrivées à échéance sans être exercées, le cash qui garantissait l’opération est libéré après nous avoir procuré le rendement attendu de 11 % en 4 mois.

Dans la foulée, nous avons acheté quelques actions d’une daubasse (et même plutôt d’une « belle au bois dormant ») italienne avec laquelle nos abonnés ont déjà pu faire connaissance.

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« Buy and hold » ou « buy and sold » ?

Si vous nous lisez depuis quelques temps, vous avez sans doute compris que si nous respectons le « buy and hold » prôné entre autres par Warren Buffett et la plupart des autres grands gérants « value » (qui serions-nous d’ailleurs pour oser critiquer le maître ?), si nous respectons le « buy and hold » disions-nous, nous ne pratiquons pas, pour notre portefeuille, le « buy and hope » : lorsque la valorisation d’une de nos actions ne nous procure plus de collatéral tangible en garantie de notre investissement, nous la vendons purement et simplement.

Cependant,  l’incessante « remise en question » des actes que nous posons fait partie intégrante de notre philosophie d’investissement. Et dans le cas présent, nous sommes pris d’un affreux doute : et si nous nous « plantions » dans les grandes largeurs ? Si l’approche de Warren était la seule cohérente ? Nous avons tenté de répondre à cette question et c’est cette tentative de réponse, cher lecteur, que nous vous exposons.

Dans le tableau ci-dessous, nous vous présentons l’entièreté des positions que nous avons clôturées depuis le lancement de notre portefeuille (qui, pour rappel, est un portefeuille réel).

Outre le rendement obtenu au moment de la vente (en euros et frais de courtage inclus), nous y avons inclus le rendement qu’aurait généré chaque action si nous l’avions conservé  jusqu’à ce vendredi soir.

Date achat Date vente Libellé Rendt obtenu Rendt de l’action après la vente
26/11/08 10/12/08 KINDY -1,18% 47,12%
24/11/08 17/04/09 NEUROMETRIX 155,24% -67,70%
10/12/08 22/04/09 PHOENIX FOOTWEAR -56,00% 19,24%
24/11/08 18/05/09 ZHONE TECHNOLOGIES 299,68% 612,69%
26/11/08 20/05/09 TUESDAY MORNING 234,31% 35,19%
26/11/08 04/06/09 IKANOS 21,37% -22,33%
24/11/08 05/06/09 MEDIALINK 394,07% -50,48%
26/11/08 12/06/09 WPT ENTREPRISE 297,90% 43,03%
26/11/08 15/06/09 PASSAT 103,51% 141,84%
08/06/09 30/06/09 TRANSWORLD ENTERTAINMENT 25,00% 25,83%
20/05/09 06/07/09 CASTLE BRANDS -26,19% 101,21%
24/11/08 24/07/09 TELESTONE TECHOLOGY 338,54% 144,06%
24/11/08 28/07/09 WESTELL TECHNOLOGIES 473,59% -12,94%
25/11/08 06/08/09 VALUE VISION MEDIA 644,10% -41,29%
24/11/08 24/08/09 AIRSPAN -64,25% 199,13%
20/01/09 20/01/09 RETRACTABLE TECHNOLOGIES 148,17% -19,06%
15/06/09 15/09/09 ALLIANCE SEMI CONDUCTEUR -30,63% 37,16%
17/06/09 28/09/09 GLOBAL DIVERSIFIED -17,98% -42,53%
11/08/09 04/11/09 BETAWAVE -61,58% -52,46%
26/11/08 09/11/09 EON COMMUNICATION 346,65% -46,22%
22/04/09 12/11/09 NUCRYST PHARMA 331,67% 10,61%
20/05/09 16/11/09 NETLIST 1394,17% -21,14%
26/11/08 30/11/09 DANE ELEC MOMORY 126,52% -11,21%
10/08/09 30/11/09 AMERICAN CLAIMS EV. 123,37% -9,79%
07/07/09 04/12/09 TECHNEST HOLDING 117,66% -21,57%
10/06/09 16/12/09 MERISEL -23,65% -76,71%
08/07/09 07/01/10 EMERSON RADIO 270,64% -11,93%
24/11/08 04/02/10 HARDINGE 53,49% -2,74%
20/01/09 13/03/10 HEELYS -1,87% 12,37%
24/11/08 28/03/10 ENDWAVE -8,73% -29,28%
26/11/08 29/03/10 ADAMS GOLF -9,40% 28,03%
16/11/09 12/04/10 RADIENT PHARMA 332,46% -66,90%
11/11/09 21/04/10 OPTIONABLE -4,54% -35,13%
17/11/09 22/04/10 EZENIA 133,19% 4,67%
18/05/09 05/05/10 AXCELIS TECHNO 439,46% -13,41%
24/11/08 07/06/10 RCM TECHNOLOGIES 386,62% -11,36%
06/07/10 07/07/10 TRIDENT MICRO SYSTEM -8,64% 57,09%
16/11/09 20/07/10 FORBES MEDI TECH -71,21% 291,49%
26/11/09 04/10/10 FRENCH CONNECTION 12,12% -3,98%

 

Le résultat nous semble assez éloquent :

D’une part, le rendement moyen après vente aurait été de 29 %, soit probablement bien en deçà du rendement global réel du portefeuille après les ventes respectives.

Et d’autre part, 56 % des lignes vendues ont généré un rendement négatif après leur vente.

Nous pouvons donc considérer que, globalement, vendre quand le marché valorise l’entreprise à hauteur de ses actifs tangibles a été payant !

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Portefeuille au 15 Octobre 2010 : 1 an et 325 jours

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  • Portefeuille : 82.769,21 € (Frais de courtage et de change inclus)
  • Rendement Total : 412,02%
  • .
  • Rendement Annualisé : 152,35%
  • Rendement 2010 : 30,07%
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  • Rendement 2009 : 308,74%
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  • Taux de Rotation Annualisé : 78,30%
  • % Frais Annualisé : 2,05%
  • Effet Devise Total : -3,19%

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  • Tracker ETF Lyxor MSCI World : 22.155,68 € (Frais de courtage inclus et dividende réinvesti)
  • Rendement Total : 35,44%
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  • Rendement Annualisé : 18,76%
  • Rendement 2010 : 7,62%
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  • Rendement 2009 : 29,82%
* Nous rappelons que ce portefeuille est un investissement réel


Performance mensuelle du portefeuille depuis sa création

Les chiffres sont parfois trompeurs

Nous avons en portefeuille une entreprise qui depuis des années a une profitabilité très faible (marge nette < 2%), voire parfois légèrement déficitaire. Ce qui a pour incidence une quasi-stabilité de ses fonds propres. A priori, l’investisseur lambda qui jette un coup d’œil furtif sur les chiffres de la société va en conclure assez rapidement qu’il est en présence d’une belle daubasse… et il n’a pas tord !

En chaussant vos lunettes à rayons X, vous trouverez derrière cette piètre rentabilité un bel actif qui n’a pas d’incidence sur le compte de résultat. Ce qui est normal puisqu’il s’agit de terrains et immeubles, qui sont utiles à l’exploitation de la société, mais qui ne génèrent en tant que tels aucun flux de trésorerie. Ce ne sont pas des actifs productifs.

En fait, la petite subtilité est que la boîte amortit ses bâtiments et les aménagements de ses terrains, ce qui lui permet d’augmenter ses dépenses « comptables » et ainsi réduire ses profits ou de réaliser des pertes. Comme nous l’expliquions à un lecteur, les amortissements sont censés représenter la perte de valeur des actifs détenus par l’entreprise. Nous précisions qu’il ya cependant quelques exceptions concernant les terrains, goodwill ou les immobilisations financières. Or, dans le cas précis, l’entreprise amortit ses immeubles ET les aménagements de ses terrains depuis des années.

Cet amortissement indique donc que les actifs immobiliers et fonciers de l’entreprise se sont déjà dépréciés et continueront à se déprécier années après années. Pour simplifier, cela veut dire que l’entreprise comptabilise que ses terrains et immeubles se dévalorisent. Nous estimons, au contraire, que de tels actifs acquis depuis plusieurs années (ou plusieurs dizaines d’années) ont plutôt tendance à s’apprécier ou, au moins, à maintenir leur valeur dans le temps.

Qu’est-ce que cela signifie pour le titre en question ?

Simplement, cela signifie que la valeur des fonds propres (valeur d’actif net comptable) sous-estime largement la valeur économique réelle des actifs de l’entreprise. Pour ceux qui ne l’avaient pas reconnu, nous parlons de Avalon Holdings, qui a deux activités : l’exploitation de golfs et la gestion de déchets.

Aujourd’hui l’entreprise est valorisée environ 11 M USD sur le marché américain, alors que la valeur au coût d’acquisition des terrains est à plus de 31 M USD en décembre 2009. Avec un actif courant de 15 M USD et un total passif de 9 M USD au 30 juin 2010, nous estimons que l’entreprise peut continuer à afficher des pertes pendant de nombreuses années, sa VANE par action de 8,17 USD par rapport à un cours de 2,80 USD nous procurant une belle marge de sécurité.

Quelle différence entre valeur économique et valeur comptable ?

Dans le cas présent, Avalon Holdings a des fonds propres de 38 M USD au 30 juin 2010. Ce montant représente la valeur comptable des actifs. Vous remarquerez, cher lecteur, que nous avons déjà une belle décote sur les fonds propres.

Or, nous estimons que la valeur des fonds propres ne reflète pas la réalité. Si la société vendait aujourd’hui ses actifs dans des conditions « normales » de marché – nous entendons par là qu’elle ne vend pas ses actifs dans l’urgence – ou qu’elle adopte la norme IFRS de valorisation des actifs immobiliers en juste valeur, il est fort probable qu’elle fasse appel à des experts pour évaluer ses biens immobiliers et terrains et que ceux-ci soient revalorisés. Ainsi, il peut exister avec ce genre de titre un important gain latent sous forme de plus-values immobilières qui n’est nullement exprimé dans la profitabilité de l’entreprise.

C’est pourquoi nous attachons un plus grand intérêt à la lecture des bilans qu’à l’interprétation des comptes de résultats. En effet, les actifs d’une entreprise sont plus stables dans le temps que ses résultats.

Exemple pratique ?

Un petit exemple vaut toujours mieux qu’un long discours et nous vous proposons, cher lecteur, de vous exposer notre philosophie sur le cas « Avalon ».

Au cours des 5 derniers exercices comptables, cette société a généré, en moyenne, un ROE de 1,63 %.  Pas terrible n’est-ce pas ?

Nous constatons cependant que 80 % des actifs amortissables sont des terrains ou des immeubles, c’est-à-dire des biens qui, bien qu’amortis « comptablement » ne perdent en réalité pas de valeur « économique » sur la durée.  Malheureusement, le rapport de gestion ne nous permet pas de déterminer la part des amortissements afférents directement à ces biens.  Nous allons donc travailler au « feeling » : nous préférons toujours de « l’à peu près juste » à du « tout-à-fait faux ».  Nous reprenons donc le montant des amortissements annuels et estimons que 50 % d’entre eux se rapportent aux immeubles et donc, ne représentent pas réellement une perte de valeur.

En ajoutant cette quote part d’amortissements au résultat net des 5 dernières années, nous obtenons alors un ROE « économique » de 3,30 % soit plus du double du ROE « comptable ».  Mais il y a mieux …

En effet, nous n’avons pas payé nos actions Avalon à la valeur de ses fonds propres … mais bien à un prix 4 fois inférieur à ceux-ci.  Le ROE « économique » de notre investissement est donc 4 fois supérieur à ce qui a été calculé soit 13,2 %.

Avec Avalon, nous disposons donc d’un investissement très rentable, supportant peu de dette et bénéficions d’un collatéral immobilier intéressant en garantie de notre débours.

Portefeuille au 8 Octobre 2008 : 1 an et 318 jours

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  • Portefeuille : 82.022,73 € (Frais de courtage et de change inclus)
  • Rendement Total : 407,40%
  • .
  • Rendement Annualisé : 151,06%
  • Rendement 2010 : 28,89%
  • .
  • Rendement 2009 : 308,74%
  • .
  • Taux de Rotation Annualisé : 77,67%
  • % Frais Annualisé : 2,05%
  • Effet Devise Total : -2,46%

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  • Tracker ETF Lyxor MSCI World : 22.044,36 € (Frais de courtage inclus et dividende réinvesti)
  • Rendement Total : 34,76%
  • .
  • Rendement Annualisé : 18,42%
  • Rendement 2010 : 7,07%
  • .
  • Rendement 2009 : 29,82%
* Nous rappelons que ce portefeuille est un investissement réel


Performance mensuelle du portefeuille depuis sa création

Carton rouge …

 

… à French Connection.

En raison des pertes régulières de valeur depuis notre achat il y a deux ans et dans une moindre mesure de la légère hausse du cours, l’action cote à présent au dessus de sa VANN et avec une décote de moins de 15 % sur sa VANT. La marge de sécurité nous parait vraiment trop réduite pour une société pour laquelle  nous ne voyons aucun signe d’un retour à une quelconque rentabilité, du moins à court terme.

Cette daubasse (une vraie de vraie celle-là) a donc quitté le terrain de jeu au début de cette semaine avec une modeste plus-value, frais de courtage et effets de change inclus, d’une quinzaine de pourcents.  Nos abonnés ont évidement été tenus au courant en temps réel de cette opération.

Sur les vertus de la patience …

 

09 h 15 : Jean Limpulsif est en retard.  La p’tite ne « fait pas encore ses nuits » et c’était son tour de se relever.  Il était vanné et n’a pas entendu le réveil. 

Après un lever en catastrophe, il n’a même pas eu le temps d’avaler sa tasse de café avant de prendre la route pour son bureau et à présent, il est en plein dans les embouteillages.

Coincé sur la 3e bande de l’autoroute, il avance au pas. Et comme pour le narguer, les véhicules sur la bande voisine le dépassent allègrement. Certes pas à grande vitesse mais de manière assez fluide tout de même. 

« Patience se dit Jean, bientôt ce sera mon tour ». Hélas, quelques instants plus tard, sa file se retrouve à l’arrêt complet. Jean enrage, hésite, voit quelques berlines devant lui changer de bande de circulation. Finalement, il se décide lui aussi et réussit à s’imposer dans la procession voisine des navetteurs.

Ca y est ! Enfin, sa voiture peut avancer à un rythme un peu plus soutenu et Jean pousse un soupir de soulagement : son retard au turbin sera limité.

Malheureusement pour notre ami, quelques centaines de mètres plus loin, le cortège de véhicules ralentit et s’arrête et c’est au tour de la 1ère bande de circulation de se mettre en branle. Après quelques instants, notre ami ne fait ni une ni deux : il plonge dans un espace laissé libre entre le break d’un représentant en fourniture de bureau et un camion-citerne. 

 

Et … vous avez deviné ?  Et oui, notre brave Limpulsif se retrouve à nouveau à l’arrêt et, frustration suprême, il voit la 3e file, celle sur laquelle il se trouvait initialement, se mettre en branle …

19 h 15 : Jean Limpulsif est sorti du bureau plus tard ce soir : arrivé en retard, il avait deux dossiers urgents à clôturer impérativement aujourd’hui. Il devait passer au supermarché pour reprendre des pots de légumes Blédina : il y avait rupture de stock et « bobonne » lui avait envoyé un mail pour réapprovisionner les troupes. 

A présent, il est dans la file, à la caisse numéro 3. Devant lui, plusieurs caddies chargés « à ras bord ». Jean jette un coup d’œil dans la file à côté et, pris d’une intuition qu’il pense génial, s’y glisse : la caissière semble plus dynamique et les caddies moins chargés. Tout à coup, un appel retentit : « Joëlle est demandée caisse 4 SVP, Joëlle !». 

 

« Mais la caisse 4, c’est la mienne ! », gémit notre infortuné ami. La ménagère devant lui, une accorte commère lui confirme en experte « encore un problème de lecture de code à barre sans doute ». Effectivement, et en plus Joëlle prend tout son temps pour répondre à l’appel.  Au bout de plusieurs minutes, Jean se rend compte que la caisse 3 est à présent fermée : l’entièreté des clients en attente ont été traités … tout comme toutes les autres caisses d’ailleurs sauf cette foutue caisse 4. Enfin, Joëlle est arrivée et la procession des caddies peut se remettre en branle.

21 h 30 : Jean Limpulsif est devant son pc, sur le site de son courtier en ligne. Il a acheté, il y a quelques mois des actions Nu Horizon parce qu’un obscur club d’investissement en avait acheté et l’avait signalé sur son blog. Selon eux, cette société est vachement sous évaluée et elle l’est toujours d’ailleurs.

« Ouais la décote est belle mais depuis des mois le cours ne bouge pas ou alors pas vraiment « dans le bon sens ». J’en ai assez de cette daubasse ! » se dit Jean et hop en trois clic, notre ami vend ses actions. « Demain, j’achète des Apple : au moins, elles, elles montent… ».

 

Le lendemain, Reuter annonce le lancement d’une OPA sur Nu Horizon par Arrow Electronic : l’acquéreur propose un prix qui représente le double du cours de la veille. Non décidément, ce n’était pas une bonne journée et Jean se demande s’il ne devrait pas adopter un peu plus la « zen attitude » .

« Patience et longueur de temps font plus que force et que rage », Jean de la Fontaine.

« L’argent est gagné par tous ceux-là qui avec patience et observation vont derrière ceux qui le perdent. » Benito Pérez Galdos

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