Portefeuille au 28 Septembre 2012 : 3 ans 309 jours

  • Portefeuille : VL 5,5276 € (Frais de courtage et de change inclus)
  • Rendement Total : 447,10%
  • .
  • Potentiel Estimé VANT / Cours 192,90%
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  • Rendement Annualisé : 55,55%
  • Rendement 2012 : 19,34%
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  • Rendement 2011 : -15,65%
  • Rendement 2010 : 38,07%
  • Rendement 2009 : 308,74%
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  • Taux de Rotation Annualisé : 18,56%
  • Effet Devise Total : 5,24%

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  • Tracker ETF Lyxor MSCI World : VL 104,1205 € (Frais de courtage inclus et dividende réinvesti)
  • Rendement Total : 55,29%
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  • Rendement Annualisé : 12,12%
  • Rendement 2012 : 12,75%
  • Rendement 2011 : -8,22%
  • Rendement 2010 : 18,76%
  • Rendement 2009 : 30,34%

 

* Nous rappelons que ce portefeuille est un investissement réel

 

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Bas les masques : émission d’options put sur First Solar

Le moment est venu, ami(e) lecteur(trice), de vous dévoiler une des opérations en options que nous avons lancée en avril 2012.

Comme vous le savez, nous n’utilisons pas les options en tant qu’acquéreur, pour profiter de leur effet de levier, mais plutôt comme « assureur » pour dynamiser un peu le rendement de notre trésorerie.

Petit rappel : une option est un droit d’acheter ou de vendre un actif à une date fixée dans le futur à un prix convenu à l’avance. Plus d’infos ici.

Notre raisonnement est le suivant : prenons l’exemple d’une action quelconque.  Appelons-là « Daubasse Inc ». Celle-ci est proposée par Mr Market à un cours bon marché mais pas suffisamment bon marché pour nous offrir des marges de sécurité suffisantes. Au cours actuel, l’action « Daubasse Inc » peut tout aussi encore baisser mais pourrait tout autant repartir vers le nord.

Lorsque nous avons des liquidités, il pourrait être tentant de faire le plein de « Daubasse Inc » mais nous nous devons de rester fidèles à notre approche (ah le process, toujours le process…).

L’option « options » nous a finalement paru être la meilleure solution pour sortir de ce dilemme : en vendant à un co-contractant le droit de nous vendre des actions de « Daubasses Inc » à un prix qui nous offre une marge de sécurité répondant à nos exigences, nous évitons deux possibles frustrations : d’une part, celle d’acheter trop cher mais aussi celle de louper complètement la hausse de « Daubasses Inc » au cas où le cours ne rejoindrait jamais notre « bon prix d’achat ». Dans ce dernier cas de figure, grâce à l’argent encaissée lors de la vente de nos options, tout ne serait pas perdu. Le petit regain de volatilité que nous avons connu au mois d’avril 2012 a d’ailleurs permis d’augmenter un peu la valeur de ces options et donc, les montants que nous pouvions exiger pour jouer notre rôle d’assureur « krach ».

L’opération que nous allons vous présenter ci-dessous vient de se clôturer avec l’arrivée à échéance des options émises.  Celles-ci n’ont pas été exercées, ce qui nous  permettra, dès ce lundi,  de dégager sur la trésorerie bloquées en garantie de nos engagements, un rendement de presque 9 % en à peine 5 mois (ou 21 % en annualisé).

Voici donc l’article que nous avions publié dans notre lettre de mai 2012 à destination de nos abonnés, lesquels avaient évidemment été avertis en temps réel de l’opération que nous avions lancée.  Bonne lecture.

First Solar, Inc.

(Nasdaq, Ticker: FSLR / ISIN : US3364331070)

I. Introduction

First Solar est une société intégrée active dans le photovoltaïque. Elle produit des modules photovoltaïques qui, contrairement aux deux autres sociétés du secteur que nous détenons en portefeuille ne sont pas en silicium, mais basés sur la « technologie FS » qui, selon la direction, les rend plus performants que les modules traditionnels mais aussi plus facilement recyclables et plus écologiques.

Néanmoins, l’effondrement des prix du silicium procure un avantage compétitif à ses concurrents. Elle fabrique aussi des panneaux photovoltaïques et accompagne ses clients dans leur projet tant sur le plan du développement, du financement que de la maintenance. First Solar peut très bien aussi développer elle-même des projets de « fermes » photovoltaïques et les revendre « clés en main » à des opérateurs publics ou des investisseurs privés désirant dégager des cash flows stables. Enfin, elle se charge également du recyclage de ses modules et panneaux en fin de vie.

L’entreprise a été créée en 1999 et est l’un des leaders mondiaux du secteur. Elle vend partout dans le monde et ses deux principaux clients sont EDF Energies Nouvelles et Belectric.

Comme nous l’avons déjà abordé, le secteur est très concurrentiel avec notamment les fabricants chinois, qui, grâce à l’apport de capitaux publics, peuvent se permettre de travailler avec des marges bénéficiaires vraiment minimes. De nouveaux concurrents pourraient également faire leur apparition à court terme : les fabricants de semi-conducteurs cherchant de nouveaux débouchés. La concurrence indirecte du gaz naturel (voir l’analyse sur le producteur de gaz sur lequel nous sommes exposés) qui reste maintenu à un prix plancher depuis de longs mois à présent doit aussi être prise en considération. Compte tenu de tout cela, la direction s’attend à ce que les prix restent encore sous pression pendant un certain laps de temps.

Enfin, le cadmium, un métal rare dérivé du zinc (on trouve +/- 3 kg de cadmium dans une tonne de zinc), constitue une matière première de première importance pour First Solar et il faut tenir compte d’éventuelles difficultés d’approvisionnement. La société avait d’ailleurs un temps envisagé d’extraire elle-même ce minerai avant de renoncer au projet.

Un petit détail plus technique que fondamental peut sans doute peser un peu sur le cours également : le fait que la société ait été retirée de l’indice Nasdaq 100 et que sa présence dans l’indice S&P 500 est compromise.

II. La Valeur d’Actif Net Net (VANN)

Nous relevons un actif courant de 30,22 USD par action duquel nous retirons les dettes pour 24,68 USD. Nous obtenons donc une VANN de 5,54 USD.

 

III. La Valeur d’Actif Net Estate (VANE)

Des terrains et immeubles ont été acquis pour la somme de 4,65 USD. Après déduction de notre traditionnelle marge de sécurité de 20 % et ajout de la VANN, nous obtenons une valeur d’actif Net Estate pour First Solar de 9,26 USD.

 

IV. La valeur en cas de mise en liquidation volontaire (VLMV)

Nous revenons sur l’actif courant et son poste principal : les liquidités et placements de trésorerie à court terme. Ils représentent 7,77 USD par action et n’appellent aucun commentaire particulier.

Le 2e poste, ce sont les créances sur les clients. Tout d’abord, les factures émises proprement dites qui représentent 3,59 USD par action. Elles sont payées à 41 jours, ce qui nous semble très bon et, de plus, la direction a provisionné 3 % de l’en cours à titre de créances douteuses. Par prudence, nous prenons une marge de sécurité (plus réduite que ce que nous prenons habituellement) de 10 % sur ce poste et l’amputons de 0,36 USD. Il y a aussi les prestations qui n’ont pas encore été facturées aux clients et qui représentent un montant qui nous semble assez conséquent de 6,17 USD. Ici, nous augmentons la marge de sécurité à 15 % et amputons donc ce poste de 0,93 USD.

Les stocks sont en fortes augmentation. Ils couvrent plus de 178 jours de besoin (plus qu’un doublement par rapport à l’année précédente). Ceci traduit sans doute le ralentissement de l’activité mais ce n’est pas pour nous rassurer. Une seule solution dans ce cas : prendre une marge de sécurité conséquente sur le poste. Nous choisissons de couper la valeur du poste par 2 et déduisons donc 3,08 USD de leur valeur aux livres.

Nous ne tenons pas compte non plus des 0,48 USD d’impôts différés.

Au niveau de l’actif fixe, nous trouvons pas mal de placement en obligations à long terme qui servent, en partie, de garantie pour des obligations futures de la société. Nous les reprenons telles qu’elles à 3,66 USD par action.

Nous tenons compte aussi de la partie du stock que la société estime qu’elle ne consommera pas dans l’année mais nous prenons évidemment ici aussi une marge de sécurité de 50 %, soit 0,35 USD.

Outre l’immobilier, nous relevons un important poste d’installations et matériel de production acquis pour un montant de 23,50 USD. Fidèles à nos habitudes, nous les reprenons pour 5 % de cette valeur, soit 1,17 USD par action.

 

La société détient également différents projets de « fermes solaires » qu’elle compte vendre une fois arrivés à maturité. Nous les reprenons pour 80 % de leur valeur aux comptes, soit 3,44 USD.

Hors bilan, nous reprenons les loyers futurs à payer pour 50 % de leur valeur, soit 0,55 USD.

Compte tenu de ce qui précède, nous fixons la valeur de First Solar en cas de mise en liquidation volontaire à 12,48 USD.

V. La Valeur de la Capacité Bénéficiaire (VCB)

Au cours des cinq dernières années, la société a généré, en moyenne, un résultat d’exploitation de 4,63 USD par action. Après déduction de 35 % à titre d’impôt forfaitaire sur le résultat et actualisation au taux de 12 %, nous valorisons la capacité bénéficiaire de First Solar à 25,10 USD. Nous ajoutons la trésorerie de l’actif ainsi que les placements financiers à long terme qui ne sont pas bloqués en vue de garantir des obligations de l’entreprise et déduisons les dettes financières. La VCB de First Solar se fixe donc à 27,05 USD.

 

VI. La Valeur d’Actif Net Tangible (VANTre)

Au cours des cinq dernières années, la société a généré un rendement sur capitaux investis de 9,5 %. Elle est donc « éligible » au calcul de la VANTre. Sa VANT s’établit à 36,97 USD.

 

VII. Conclusions

Au cours actuel de 18 USD, nous obtenons une marge de sécurité de

33,5 % sur la VCB

48,7 % sur la VANTre

Nous pensons que First Solar détient deux richesses :

D’abord, l’extrême solidité de son bilan qui, avec une solvabilité de 73 %, la classe parmi les acteurs « costauds » du secteur et devrait l’aider à rester parmi les « survivants » même opposée aux fabricants chinois soutenus par la puissance financière de la « machine de guerre économique » souveraine de la RPC.

Ensuite, son savoir-faire qui se matérialise dans les comptes par des frais de recherche et développement assez conséquents, puisque le cumul de ces dépenses des 5 dernières années représente 4,33 USD.

Néanmoins, nous avons un problème avec First Solar: au cours auquel était proposée l’action au moment de notre décision d’investir, le collatéral dont nous disposions en garantie de notre investissement est assez fragile : tant la VLMV que la VANN et la VANE sont inférieures au cours affiché et nous avons de grosses interrogations sur la vraie valeur du stock notamment.

Le fait que le collatéral tangible prudent se situe largement sous le cours actuel ne nous incitait pas à acheter : en effet, sauf rarissime exception, il nous faut au moins la possibilité d’acheter sous l’une des trois premières valeurs citées pour passer à l’action. Mais il y avait la possibilité d’émettre (de vendre) des options put sur cette société et ce, à bon prix.

Concrètement, nous avons émis des options put sur First Solar à un prix d’exercice de 13 USD, échéance septembre 2012 (code FS0970491). En contrepartie, nous avons encaissé une prime, frais de courtage inclus, de 1,16 USD par option mais avons dû bloquer l’équivalent du prix d’exercice, soit 13 USD par option sur un compte.

A l’échéance, deux scénarios possibles:

– soit le cours de First Solar est supérieur à 13 USD et il ne se passe rien : nos liquidités sont libérées et nous conservons la prime encaissée. Nous avons alors obtenu un rendement, frais de courtage inclus, de 8,9 % en un peu plus de 5 mois !

– soit le cours de First Solar est inférieur à 13 USD et nous sommes alors obligés d’acheter les actions à 13 USD (même si le cours sur le marché est tombé beaucoup plus bas, à 5 USD par exemple) : dans ce cas, nos actions nous auront coûté 13 USD – 1,16 USD, soit 11,84 USD. Nous aurons alors acquis des actions de la société avec une marge de sécurité de 5 % sur la VLMV, de 56 % sur sa VCB et un potentiel cours/valeur d’actif net tangible de +212 %.

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Portefeuille au 21 Septembre : 3 an et 302 jours

  • Portefeuille : VL 5,5149 € (Frais de courtage et de change inclus)
  • Rendement Total : 445,84%
  • .
  • Potentiel Estimé VANT / Cours 190,53%
  • .
  • Rendement Annualisé : 55,80%
  • Rendement 2012 : 19,06%
  • .
  • Rendement 2011 : -15,65%
  • Rendement 2010 : 38,07%
  • Rendement 2009 : 308,74%
  • .
  • Taux de Rotation Annualisé : 18,58%
  • Effet Devise Total : 4,28%

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  • Tracker ETF Lyxor MSCI World : VL 105,6529 € (Frais de courtage inclus et dividende réinvesti)
  • Rendement Total : 57,57%
  • .
  • Rendement Annualisé : 12,62%
  • Rendement 2012 : 14,41%
  • Rendement 2011 : -8,22%
  • Rendement 2010 : 18,76%
  • Rendement 2009 : 30,34%

 

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Participez a notre réflexion : Peut-on garder une Daubasse à vie ?

Cette semaine, nous vous proposons, ami(e) lecteur(trice) un petit problème de gestion de portefeuille.  Il s’agit d’une première car si nous avons mis en place la structure de la discussion future que nous allons avoir entre nous, nous n’avons ni vraiment discuté et encore moins tranché pour le moment par manque de temps.

Nous avons trouvé intéressant de réfléchir dès à présent  mais aussi de partager nos réflexions avec vous. Ceci devrait permettre de générer encore plus d’arguments que ce que nous aurions pu trouver à 4 et donc d’ enrichir les pistes afin que chacun puisse prendre la meilleure décision.

Rappelons, à toutes fins utiles, que la meilleure décision, c’est celle qui vous conviendra le mieux en tant qu’investisseur et qu’elle ne sera donc pas forcément la même pour tous. Parallèlement à vos arguments ou idées, nous vous proposons également un petit sondage qui permettra à ceux qui ne désirent pas nécessairement s’exprimer sur le sujet de donner leur préférence. Nous essaierons ensuite dans un article ultérieur de faire une synthèse de l’ensemble :  arguments – idées – sondages.

ET donc, comme le titre l’indique, nous nous demandons s’il est adéquat de garder une daubasse « à vie » ? Peut-on garder une société qui propose une décote sur ces actifs net-net ou net-estate, avec un potentiel sur sa Valeur d’Actif Net Tangible resté important après plusieurs années de détention en portefeuille et pour laquelle le cours n’a que peu évolué, voire à légèrement baisser.

 

Si nous n’avons pas jugé utile de traiter cette question au départ du portefeuille « Daubasses », c’est tout simplement pour la raison que cette question n’avait pas à proprement parler de raison d’être. Mais aujourd’hui, presque 4 ans plus tard ( le 24 novembre, notre portefeuille fêtera ces 4 ans d’existence), la question nous semble avoir du sens.  En effet, nous avons encore en portefeuille 6 sociétés parmi les 30 premières achetées les 24-25 et 26 novembre 2008 au démarrage de cette aventure.  Ces sociétés n’ont effectivement pas encore atteint notre seuil de vente, la « fameuse » VANT ( Vous pouvez découvrir ces 6 sociétés dans le premier tabeau du compte rendu hebdomadaire d’évolution du portefeuille, ce tableau est intitulé « Société Net-Net »).

Mais évidemment, bien plus que ces 6 sociétés en particuliers, c’est une question qui se posera bien plus largement dans les 2 voire 3 ans à venir tant à vous qui investissez dans les « Daubasses » qu’à nous-mêmes.

 

Pour que tout soit bien clair, prenons un exemple concret, la société n°5 (visible) du tableau « Société Net-Net » : Taitron

 

Taitron a été achetée le 26 novembre 2008 à un prix frais inclus de 1.22$ par action.

Le cours de vendredi passé soit le 7 Septembre 2012 était de 0.95$

La Valeur d’Actif Net-Net est de 2.1667$, son cours actuel représente 43.85% de sa Valeur d’Actif Net-Net

En Euro, nous subissions le vendredi 7 septembre, une perte de -13%

La valeur d’actif net tangible de la société avec son bilan de Juin 2012 est de 3.2418$

Le potentiel au cours de 0.95$ est de 241%

Le potentiel à notre cours d’achat est de 166%

C’est donc sur ce cas de figure illustré par Taitron, une société qui « vivote », qui est toujours et encore décotée sur sa Valeur Net-Net, qui possède toujours un potentiel intéressant et qui affiche une moins value relativement faible que nous allons tenter de poser une réflexion plus globale, nous permettant d’agir dans le futur selon un plan bien défini à l’avance, un plan précis ou le plus précis possible, ne laissant pas de place aux émotions, aux sentiments ou aux réflexes.

 

Possibilité n°1

On garde en portefeuille tant que la société répond aux critères principaux : Décote sur les actifs Net-Net ou Net-estate, Solvabilité, Potentiel……

Arguments

a) La société va à un moment ou un autre réaliser son potentiel ou une grande partie de son potentiel.

b) La société va sans doute à un moment donné, ne plus répondre à au moins un critère principal et sera vendue en suivant le process.

 

Contre arguments

a) Un rendement de 100% en 5 ans c’est 15% annualisé mais, si cela prend  20 ans pour que la société réalise son potentiel, ce n’est plus que 3.5% annualisé.

b) Et si la société continuait de vivoter à long terme, malgré tout ?

 

Possibilité n°2

 

On fixe une date limite à laquelle la société est vendue d’office si son cours n’a pas atteint sa Valeur d’Actif Net Tangible qui est, en principe, notre objectif de vente.

Même si nous ne sommes pas parvenu à mettre la main sur le passage précis, dans « l’Investisseur intelligent », c’est une idée de Benjamin Graham qui disait qu’il gardait les Net-Net en portefeuille 5 ans maximum.

 

Argument

a) 5 ans c’est sans doute le début du long terme et si une société entrée dans la catégorie « Daubasse » n’a pas été capable d’en sortir sur ce laps de temps, il est probable qu’elle n’en sortira pas.

b) Sortir à date fixe permet aussi de dégager des liquidités permettant de investir sur une autre société avec un potentiel plus important.

 

Contre argument

a) Pourquoi pas 3 ans ou 6 ans et 6 mois. Fixer ainsi la durée quelqu’elle soit n’a pas de fondement logique

b) Cela dépend de la conjoncture et ce n’est pas certain qu’à la date fixée pour la vente, des sociétés au potentiel plus important soient offertes par le marché.

 

Possibilité n°3

 

On opte pour une solution modulable . On module la date de sortie selon la macro combiné ou pas avec certain niveau de réduction de la Valeur d’Actif Net Tangible ou de potentiel annualisé.

Argument

a) Comme les « Daubasses », généralement des smalls caps plus fragiles ou des cycliques s’achètent en période de crise, il est logique qu’elles atteigne leur potentiel ou la VANT après la sortie de la crise quand le ciel redevient bleu.

b) On fixe une rentabilité annualisée minimum par rapport à la Valeur d’actif Net-Tangible. Sous cette rentabilité annuelle fixée, la société est vendue. Petit exemple : nous fixons un rendement annualisé de 15% minimum par rapport au potentiel, la VANT……Après 5 ans, le potentiel est de 100%….Le rendement annualisé est maintenu à 15%….Après 6 ans, le potentiel est de 105%…..Même si le potentiel est en légère augmentation, le rendement annualisé est sous les 15% exigé, ce qui déclenche une vente automatique, quelques soit le gain ou la perte.

Contre argument

a) Sur quel critères estime-t-on que la crise est finie ? Et pour aller plus loin, si les investisseurs pouvaient mesurer quand une crise commence, puis quand elle finit, il y aurait 10 fois plus de millionaires dans le monde qu’il n’y a en a aujourd’hui. Et enfin, si la crise dure 20 ans comme au Japon que fait-on ?

b) De nouveau, il n’y a pas le moindre fondement logique, sur le niveau de rentabilité exigé. Un investisseur fixant un taux de 3% pourrait tenir en portefeuille une Daubasse affichant un potentiel de 100% pendant 20 ans…..A l’opposé, un investisseur exigeant 30%, (pourquoi pas soyons gourmand… !!!) passerait sans doute a côté de quelques beaux rendements et surtout mettrait à mal sa diversification basée sur des pertes de 3.33% maximum par position contre des gains de 2-300% voire plus qu’il réduirait alors en exigeant un rendement trop élevé entrainant des ventes avant que le potentiel ne soit réalisé complètement.

 

Une fois posées les bases de la réflexion, il nous reste à la faire aboutir pour qu’elle s’encadre dans le process de sélection « Daubasses », basé sur de la logique, le bon sens et des chiffres précis. Un process qui ne laisse pas place aux émotions ou à la subjectivité même si nous nous réservons la liberté de choisir entre deux sociétés qui répondent strictement à tous les critères de bases.

A vous cher(e) lecteur(trice), de nous faire part de votre avis : que devons-nous faire avec nos actions Taitron (et plus généralement des daubasses « poussives ») ? Devons nous les garder « à vie » ou nous en débarrasser selon un process soigneusement établi ?

 

 

 

 

 

 

 

Les conclusions du sondage et du débat ci-dessous disponible ici

 

Portefeuille au 14 Septembre 2012 : 3 ans 295 jours

  • Portefeuille : VL 5,4536 € (Frais de courtage et de change inclus)
  • Rendement Total : 439,78%
  • .
  • Potentiel Estimé VANT / Cours 191,95%
  • .
  • Rendement Annualisé : 55,69%
  • Rendement 2012 : 17,74%
  • .
  • Rendement 2011 : -15,65%
  • Rendement 2010 : 38,07%
  • Rendement 2009 : 308,74%
  • .
  • Taux de Rotation Annualisé : 18,84%
  • Effet Devise Total : 3,06%

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  • Tracker ETF Lyxor MSCI World : VL 105,0706 € (Frais de courtage inclus et dividende réinvesti)
  • Rendement Total : 56,70%
  • .
  • Rendement Annualisé : 12,52%
  • Rendement 2012 : 13,78%
  • Rendement 2011 : -8,22%
  • Rendement 2010 : 18,76%
  • Rendement 2009 : 30,34%

 

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Portefeuille au 7 Septembre 2012 : 3 ans 288 jours

  • Portefeuille : VL 5,3907 € (Frais de courtage et de change inclus)
  • Rendement Total : 433,56%
  • .
  • Potentiel Estimé VANT / Cours 198,28%
  • .
  • Rendement Annualisé : 55,57%
  • Rendement 2012 : 16,38%
  • .
  • Rendement 2011 : -15,65%
  • Rendement 2010 : 38,07%
  • Rendement 2009 : 308,74%
  • .
  • Taux de Rotation Annualisé : 19,35%
  • Effet Devise Total : 5,55%

 

  • Tracker ETF Lyxor MSCI World : VL 104,8663 € (Frais de courtage inclus et dividende réinvesti)
  • Rendement Total : 56,40%
  • .
  • Rendement Annualisé : 12,53%
  • Rendement 2012 : 13,56%
  • Rendement 2011 : -8,22%
  • Rendement 2010 : 18,76%
  • Rendement 2009 : 30,34%

 

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Question des lecteurs : déçu ?

Nous vous proposons aujourd’hui de retranscrire le dialogue que nous avons eu avec un de nos abonnés, le 12 Août, tout en y apportant quelques précisions supplémentaires.

Par ce biais, nous souhaitons faire prendre conscience à tous nos lecteurs et abonnés que l’investissement en « Daubasses » n’est pas un long fleuve tranquille et que quelle que soit la rationalité de la méthode, il existe des embûches pouvant générer des échecs.

Nous remercions donc cet abonné, Nicolas, pour ses mails et surtout pour le fait que ses doutes et son échec relatif pourront être utile à l’ensemble de la famille « Daubasses ». Du moins nous l’espérons. Précisons pour la forme qu’au moment de la sélection de son portefeuille fictif, Nicolas n’était pas encore abonné mais qu’il l’est devenu peu avant l’envoi de ce mail.

Voici donc ce dialogue :

Nicolas

Bonjour à vous tous !

Voilà mon problème : début mars 2012, je sélectionne une trentaine de sociétés répondant aux critères marge de sécurité > 40% sur VANN décoté et solvabilité > 70%. D’autres paramètres ont été vérifiés comme la rotation des stocks et des créances.

Je n’ai rien acheté n’étant pas convaincu de mes analyses. J’étais cependant confiant.

Nous sommes 6 mois plus tard, je regarde les cours de mes actions et calcule le rendement potentiel avec comme hypothèse d’avoir des positions de même taille sur chaque titre. Résultat: J’aurais, si j’avais réellement acheté, perdu 40% de mon capital.

Pourquoi ?

Serais-je tombé sur des sociétés qui falsifient leurs bilans ? Toutes ? L’analyse superficielle des sociétés que j’avais sélectionnées n’était pas censée être compensée par la grosse marge de sécurité qui était exigée?

 

Les « Daubasses »

Bonjour Nicolas,

Il nous est impossible de répondre à votre question, ne connaissant pas les sociétés pour lesquelles vous avez effectué des achats fictifs.

Deux remarques cependant :

La première, c’est qu’une méthode d’investissement peut très bien être rationnelle et rentable à long terme mais procurer de longues périodes de sous performance

La deuxième, c’est que chaque achat se doit d’être précédé d’une analyse minutieuse des états financiers afin de vérifier qu’il n’y a pas de piège : engagements hors bilan, gros risque de dilution, litige non provisionné, … Vous n’éviterez pas toutes les embûches (nous-mêmes nous sommes faits piégés à l’une ou l’autre reprise) mais il y a moyen de limiter les pièges. Acheter uniquement sur base d’une formule « magique » est rarement productif sur une longue période. Nous ne disons pas que vous avez acheté de cette manière mais la quantité de sociétés que vous avez trouvées comme achetables, uniquement en « VANN », nous étonne tout de même : pour notre part, depuis le 1er mars, malgré des dizaines d’heures de traque, nous avons acheté/renforcé seulement 8 lignes parmi les sociétés de nos watch list répondant strictement au critère VANN.

Nous vous souhaitons une excellente soirée.

 

Nicolas

Ok merci,

En fait, la plupart de ces actions sont chinoises et cotées aux usa .

Vous avez tout à fait raison en supposant que mon analyse a été superficielle, c’est le cas ! Mais j’avais souvent des grosses marge de sécu (+ de 60% sur VANN ) !

 

Les « Daubasses »

Attention Nicolas avec les chinoises ! Un très grand nombre d’entre elles présentent des comptes « trafiqués » et elles ne respectent absolument pas l’actionnaire minoritaire étranger. Nous-même nous y sommes brûlés les doigts en 2011 et c’est la raison pour laquelle, depuis, nous évitons absolument toutes les sociétés de cette région du globe.

 

Nicolas

Merci pour ce renseignement !

Mais j’aimerais comprendre:

-En quoi la Chine serait un pays qui « trafiquerait » plus ? La SEC ne les sanctionne pas ? Ils n’ont pas les mêmes règles comptables que nous ?

-N’est-il pas possible de savoir qui triche au cas par cas au lieu de supprimer de ses recherche une région aussi importante ?

-Et respecter l’actionnaire minoritaire ça veut dire quoi ? Verser des dividendes ? On s’en fou ce n’est pas le but de l’approche daubasses non ?

 

Les « Daubasses »

Ce serait un peu long à expliquer dans un simple mail, nos abonnés ont pu suivre nos pérégrinations en Chine au travers des différentes lettres mensuelles. Pour les sociétés que nous avons en portefeuille, citons en vrac : dilution à l’excès des actionnaires, litiges non déclarés, surestimations d’actifs, …

 » On s’en fou ce n’est pas le but de l’approche daubasses non ? « 

==> non, l’approche « daubasses » consiste à chercher des sociétés sous évaluées par rapport à leurs actifs, pas des sociétés gérées par des directions malhonnêtes. Vous nous demandiez pourquoi votre portefeuille fictif avait fait – 40 %, c’est notre réponse à cette question.

« N’est-il pas possible de savoir qui triche au cas par cas au lieu de supprimer de ses recherche une région aussi importante ? »

==> Hélas, non

 

Voilà donc pour cet échange riche en enseignements.

D’emblée, nous ne pouvons pas nous empêcher de ranger Nicolas parmi les investisseurs intelligents chers à Ben Graham. Pourquoi ?

Tout d’abord pour sa démarche. En effet, Nicolas a décidé de chercher lui-même des sociétés décotées et de retenir les sociétés correspondant aux critères « Value » bien précis expliqués par Ben Graham et appliqué par les « Daubasses » depuis plus de 3 ans dans un portefeuille réel.

En plus, en investisseur intelligent, il essaie de faire au mieux ses devoirs, c’est-à-dire en tentant d’analyser les sociétés. Que l’analyse n’ai pas été suffisante n’est pas la question … ce qui nous intéresse ici, c’est la démarche de Nicolas qui veux comprendre et fournit la somme de travail obligatoire que tout investisseur doit fournir. Nous reviendrons sur cela dans quelques lignes.

Ensuite sa lucidité d’investisseur a automatiquement généré de la prudence. La lucidité de Nicolas consiste en fait en sa capacité à douter à la fois de lui-même et de ses trouvailles. Ce qui devrait être le premier réflexe de tout investisseur mais qui est finalement peu courant. En fait, il a d’abord posé un regard objectif et sans concession sur ses propres recherches. Il a sans doute trouvé trop beau le potentiel global de sa sélection. Ensuite il a jugé ses analyses un peu trop superficielles. Et sa décision, malgré un « process » de sélection rigoureux qui lui fait pourtant dire qu’il est confiant, c’est de faire un portefeuille fictif … pour voir.

C’est, selon nous, tout ce cheminement qui a permis à notre ami d’éviter une catastrophe bien réelle.

Revenons sur la Chine et les sociétés chinoises cotées aux USA ou en UK. Nous aurions d’ailleurs pu intituler cette question des lecteurs : Pourquoi ai-je perdu 40% de mon capital en 6 mois sur des Daubasses chinoises cotées aux USA ?

Si vous faites régulièrement des chasses à la « Daubasse » comme nous le faisons depuis bientôt 4 ans, vous vous rendez compte aujourd’hui qu’il est possible de dénicher sur le champ au moins une cinquantaine de sociétés chinoises présentant des décotes sur leur valeur Net-Net d’au moins 50%. Tant le marché américain que le marché anglais regorgent de ce type d’occasions que nous n’hésitons pas à qualifier aujourd’hui de piège.

En fait si nous avons compris que les sociétés chinoise étaient des pièges, c’est pour la simple raison que nous en avons jusqu’à présent possédé 6 en portefeuilles. Une d’entre elles a été revendue à plus de 4 fois notre coût d’achat, une autre, toujours en portefeuille, présente un gain modeste et, enfin, les quatre autres ont été revendues ou sont toujours détenues avec des moins-values autour de 90 % ! Notre bilan chinois est donc très largement négatif.

C’est en suivant nos sociétés au fil des trimestres au travers des mises à jour chiffrées mais également des déclarations des directions et autres informations que sont apparues de nombreuses irrégularités.

Tout comme Nicolas, nous nous sommes dit que la SEC ou le gendarme boursier du marché anglais étaient garants d’une certaine ligne de conduite.

Et bien non ! Quand une direction a décidé d’être malhonnête, elle ne se soucie guère des « gendarmes » Et au fil de nos observations, sur ces sociétés chinoises, nous avons vu des bilans ou le compte client était immuablement figé comme si les clients avaient obtenu des délais de paiement d’une durée illimitée, des dilutions extravagantes et à répétions de 100% par émissions d’actions sans que rien ne soit proposé aux actionnaires minoritaire ou encore des commissaires aux comptes ayant pignon sur rue du style PricewaterhouseCoopers , se faire « remballer » pour évidemment avoir pointer un problème dans le bilan.

Le plus énervant, c’est que nous n’avons pas été capables de nous rendre compte de ces problèmes dès le départ mais seulement en observant les symptômes sur 2 ans et demi.

C’est donc pourquoi nous ne nous pensons pas nous tromper quand nous répondons à Nicolas qu’il n’est pas possible de trier au cas par cas. Car même avec une analyse minutieuse à un moment X, les problèmes surgissent à un moment Y ou Z quand vous êtes déjà investi et c’est trop tard.

Pourquoi cette véritable « discrimination » sur les sociétés chinoises ? Soyons sérieux : des entreprises au management malhonnête, il en existe partout dans le monde. Et nous avons bien évidemment rencontré depuis 2008 des directions américaines du même acabit ou il est impossible de détecter, même avec une analyse minutieuse, les coups fourrés futurs. La seule différence se situe sur la proportion de problèmes rencontrés. Et sur ce plan, les compagnies chinoises décrochent la médaille d’or !

A partir du moment où nous avons jugé que la probabilité est plus importante de rencontrer des problèmes futurs sur ces sociétés chinoises, nous avons jugé avec bon sens que notre taux de réussite allait forcément en diminuant. Et c’est donc pour cette raison que nous avons pris la décision, à partir de la mi-juin 2011, de ne plus renforcer sur cette zone géographique tant que la SEC et autres gendarmes boursiers ne feraient pas leur boulot pour rétablir la confiance et surtout proposer aux investisseurs des documents comptables fiables, reflétant de manière authentique la situation financière de la société.

C’est vrai que c’est toujours difficile de prendre ce type de décision et, comme l’exprime Nicolas, de faire passer à la trappe un pays aussi important que la Chine avec sans aucun doute des sociétés qui en valent la peine et qui subissent, par contagion, la réputation « chiffonnée » de manager peu scrupuleux.

Mais comme l’équipe des « Daubasse » est plutôt têtue, tout en suivant une ligne de bon sens qui consiste à penser que la première règle en investissement est d’éviter les pertes, nous avons poursuivi nos recherches en privilégiant ce que nous appelons des investissements par la « bande », en d’autre mot indirecte, sur la Chine continentale.

Il s’agit surtout de trouver des sociétés installées dans des pays développés qui exercent des activités en Chine. Bien évidemment, il y a plein de société américaines, anglaises ouencore européennes qui répondent à ce critère … mais nous avons croyons avoir trouvé mieux avec des sociétés chinoises, actives dans des territoires chinois capitalistes depuis des dizaines d’années, avec des règles de contrôles aussi strictes que chez nous et surtout une tradition capitaliste bien ancrée. Ces sociétés se trouvent dans les paradis du libéralisme que sont Hong Kong, Taiwan ou Macao.

Bien entendu, nous sommes entrés d’abord avec le petit « orteil » subissant collectivement un biais négatif mais, à ce jour, nous n’avons rien relevé de particulier, sur ces « nouvelles chinoises » dont le chiffre d’affaires en Chine continentale est souvent bien plus important que celui de beaucoup d’entreprises européennes ou américaines.

L’équipe des Daubasses est donc toujours positionnée sur la Chine mais pas tout-à-fait de la même manière et plus vigilante que jamais.

Pour terminer, nous voudrions vous rappeler ce que signifie pour nous cette aventure « Daubasses » et surtout le rapport que nous avons voulu instaurer avec vous, ami( e) lecteur (trice) ou abonné( e) en partageant cette aventure.

1° Nous avons d’abord voulu vous expliquer dans tous les détails possibles notre méthode d’investissement. Nous l’avons décrite dans plusieurs centaines d’articles sur ce blog. Les points essentiels de notre approche sont bien évidemment ceux des enseignements de Benjamin Graham que vous pouvez trouver dans L’investisseur intelligent. Mais nous les avons aménagés selon nos sensibilités d’investisseur. Tout lecteur de notre blog peut parfaitement mettre en pratique cette méthode si cela correspond à sa sensibilité d’investisseur.

2° Nous nous sommes rendu compte très rapidement de deux choses. Le travail de recherche important, société par société, qu’exige la méthode afin de disposer de chiffres exacts. Il est donc nécessaire d’ouvrir 100 bilans pour espérer trouver 2 voire 3 sociétés correspondant à nos critères.  Il est ensuite impératif de faire une analyse minutieuse de ces bilans pour bien comprendre qu’il n’existe pas du « hors bilan » ou des pratique de gestion de la société qui pourrait remettre en cause à court ou moyen terme la valeur patrimoniale de la société. L’investissement purement automatique est donc impossible, voire voué à l’échec.

3° Pour la partie « abonnement à la lettre mensuelle », nous ne donnons aucun conseil à qui que ce soit : nous disons seulement ce que nous faisons et pourquoi nous le faisons mais en aucun cas ce que nos lecteurs doivent faire.

La raison pour laquelle nous insistons constamment dans tous nos échanges sur le fait que c’est vous qui devez prendre les décisions pour vos investissements est très simple à comprendre : sans comprendre la société, ses atouts malgré ses difficultés, sa solidité patrimoniale, ses problèmes, vous ne réussirez pas à garder la société en portefeuille lorsque le cours perdra 50% et encore moins à renforcer si la chute n’est pas justifiée.

 

Souvenez-vous : en novembre 2011,  un abonné nous écrivait pour nous dire qu’il nous avait simplement suivi sur un achat et qu’il se demandait si nous n’avions pas perdu notre faculté d’analyse après la chute de 25% en quelques jours du cours de deux sociétés que nous venions d’acheter pour notre portefeuille. Nous nous sommes contentés de lui réexpliquer les raisons de notre achat. Pour le reste, il était clair qu’il n’avait pas pris la peine de se forger sa propre opinion sur la société et sa solidité financière. De notre côté, quelques semaines plus tard, après une chute supplémentaire, nous avons renforcé une de ces lignes à un cours 50 % plus bas que notre premier achat… Et, dans les trois mois qui ont suivi, le cours de cette société, toujours masquée, a repris 150%. Quant à l’autre société mise en cause par notre abonné, il s’agissait de Book A Million  que nous avons revendue 6 mois après notre achat suite à une OPA à un cours supérieur de 21 % à notre coût d’achat. Bien entendu cet abonné ne s’est pas manifesté après les 150% de reprise et sur le fait que d’une certaine manière nous avions raison tant sur l’analyse et que sur le renforcement.

Mais ce qui importe, ce n’est pas que nous ayons raison car cela ne fait pas de nos abonnés de meilleurs investisseurs s’il n’ont pas pris la peine de comprendre la société, de comprendre que la volatilité est parfois forte sur des sociétés à très faibles capitalisation comme le sont souvent les Daubasses….que les variations quotidienne de +30% -30%, sont monnaies courantes, que ce qui importe, bien avant le cours, c’est la valeur, que la force psychologique de l’investisseur est mise très souvent à l’épreuve, que la patience est de rigueur et aussi que l’équipe des « Daubasses » peut se tromper et même qu’elle s’est trompée à 20 reprises depuis novembre 2008 comme nous vous l’avons expliqué dans cet article.

Bien évidemment, nous avons compris avec de nombreux échanges que la très grandes majorités de nos abonnés et de nos lecteurs ont la volonté de comprendre et font leurs devoirs à la lettre. Quand un cours chute, vous cherchez la news ou la raison de cette chute et vous nous écrivez parfois pour nous informer, voire pour nous demander comment nous interprétons cette news après nous avoir exposé votre interprétation.

Dans notre lettre mensuelle, nous proposons à nos abonnés des analyses de sociétés décotées, le plus souvent achetée pour le portefeuille de notre club d’investissement ainsi qu’un suivi de toutes les sociétés de notre portefeuille. Le but de ces analyses est de permettre à nos abonnés d’avoir une idée relativement précise sur une société répondant aux critères « Daubasses », permettant ainsi de décider assez rapidement de faire leur devoir d’analyse propre ou de passer leur tour. En d’autres mots, de prendre la décision qui leur convient le mieux selon leur tempérament, leur patrimoine, leurs objectifs et leur aversion au risque.

Faire partie de la « famille Daubasses » que ce soit en tant qu’abonné ou lecteur, c’est essayer en permanence de devenir un meilleur investisseur à titre personnel. Tout le reste n’a pas de sens.

Nous remercions une nouvelle fois Nicolas mais aussi tous nos abonnés et lecteurs qui nous ont envoyé mails et commentaires allant dans cette direction. Et vous êtes très nombreux.

 

PS. Un membre de l’équipe « Daubasses » est en ce moment occupé à lire un livre relatant les mésaventures d’un américain ayant investi en Chine et surtout comment cet investisseur a perdu 400 millions de dollars, en investissant dans des sociétés de l’Empire du milieu. Nous reviendrons donc sur ce sujet chinois avec un petit résumé de lecture et quelques nouveaux commentaires.

 

 

Portefeuille au 31 Août 2012 : 3 ans 281 jours

  • Portefeuille : VL 5,4168 € (Frais de courtage et de change inclus)
  • Rendement Total : 436,14%
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  • Potentiel Estimé VANT / Cours 195,51%
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  • Rendement Annualisé : 56,12%
  • Rendement 2012 : 16,95%
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  • Rendement 2011 : -15,65%
  • Rendement 2010 : 38,07%
  • Rendement 2009 : 308,74%
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  • Taux de Rotation Annualisé : 19,72%
  • Effet Devise Total : 7,54%

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  • Tracker ETF Lyxor MSCI World : VL 103,1710 € (Frais de courtage inclus et dividende réinvesti)
  • Rendement Total : 53,87%
  • .
  • Rendement Annualisé : 12,11%
  • Rendement 2012 : 11,73%
  • Rendement 2011 : -8,22%
  • Rendement 2010 : 18,76%
  • Rendement 2009 : 30,34%

 

* Nous rappelons que ce portefeuille est un investissement réel

 

Performance mensuelle du portefeuille depuis sa création

 

 

Détails du Portefeuille

 

 

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