L’art de l’arbitrage : un nouveau bouquin sur Warren Buffett (1ere partie)

 

Page 10 et 11 : ……. » Dans leur étude des performances du portefeuille de Berkshire Hathaway de 1980 à 2003, les professeurs Gerald Martin et John Puthenpurackal ont découvert que les 261 investissements du portefeuille affichaient un rendement annualisé de 39.30%. Plus étonnant encore, sur ces 261 investissements, 59 furent identifiés comme des opérations d’arbitrage. Et ces 59 arbitrages ont généré un rendement annualisé moyen de 81.28%…!!!! La performance de Warren Buffett dans l’arbitrage n’a pas seulement battu le rendement de son portefeuille traditionnel, elle a aussi pulvérisé la performance annualisée moyenne de n’importe quel autre investissement américain… L’étude de Martin et Puthenpurackal a également mis en évidence l’influence énorme qu’ont exercé les opérations d’arbitrage de Warren Buffett sur la performance globale du portefeuille actions de Berkshire. Si nous supprimons les 59 opérations d’arbitrage effectuées durant la période étudiée, nous voyons le rendement annualisé moyen du portefeuille tomber de 39.38% à 26.96%. Ce sont les opérations d’arbitrage qui ont fait de Warren Buffett un grand investisseur et un phénomène mondial. »

Extrait du livre L’art de l’arbritage boursier selon Warren Buffett  de Mary Buffett et David Clarck

Mary Buffett, « ex belle-fille » de Warren Buffett, est auteur à succès et conférencière internationale sur les méthodes d’investissement de Warren Buffett. David Clark est une autorité internationalement reconnue dans le domaine de la « buffettologie ».

Si nous avons décidé d’ouvrir le compte rendu de ce livre avec cet extrait, c’est parce qu’il va exactement dans le sens que les « Daubasses  » ont essayé de développer sur ce blog : tenter d’oublier le mythe du seul « buy & hold » pour comprendre la réalité du plus grand investisseur de tous les temps et les moyens dont il dispose pour réaliser sa performance et voir dans quelle mesure cela peut servir à un investisseur particulier.

C’est donc une nouvelle fois sous cette angle que nous allons tenter de vous faire partager ce que nous pensons de ce livre et ce qui pourrait éventuellement être appliqué par un investisseur particulier, voire par des investisseurs en  « Daubasses ».

Pour ceux qui auraient raté les épisodes précédent, vous pourrez lire tous les articles que nous avons écrit sur Buffett dans notre rubrique : « Warren Buffett ou l’effet boule de neige »

Qu’est-ce qu’un arbitrage ? C’est de notre point de vue une inefficience de marché qui fait apparaître à un moment donné un écart de prix sur un même support ou sur deux supports équivallents.

Tout le monde a déjà entendu qu’il pouvait y avoir des différences de prix sur deux marchés. Si vous trouvez, par exemple, le moyen d’acheter une once d’or à Paris à 1612$ et que le prix de l’once d’or est au même moment à 1614$ a Londres, vous pouvez donc revendre votre once d’or achetée à Paris sur le marché de Londres et empocher une différence de 2$, ce qui s’appelle un arbitrage.

arbitrage en bourse

Il n’est pas vraiment question de ce type d’arbitrage dans le livre dont nous allons vous donner notre lecture mais plutôt de différences de prix liées aux sociétés cotées en bourse. Les auteurs traitent de 7 catégories ou situations propices aux arbitrages comme les cessions, les liquidations, OPA, fusions amicales, …

Dans notre définition de l’arbitrage, nous pouvons encore dire que les profits liés à l’arbitrage sont en fonction de la probabilité de réalisation de ce qui est annoncé : plus la probabilité de réalisation est élevée, moins les profits potentiels sont élevés et, inversement, plus il y a de risque de non réalisation, plus les profits potentiels sont élevés.

Vous avez entendu parlé récemment de l’achat de Heinz par Warren Buffett : avant l’annonce, le cours de Heinz était de 60$ et, dès l’annonce de l’achat, les marchés font bondir le cours au cours de rachat annoncé par les acquéreurs, soit 72$.  Il n’y a donc pratiquement pas moyen d’arbitrer, car la probabilité de réalisation est maximum soit du 100%.

OPA de Buffett-berkshire hataway

Autre exemple où la probabilité de réalisation est jugé par les marchés comme comportant plus de risque : rappelez-vous l’ancienne participation de notre  portefeuille Book-a-Million dont le cours végète autour de 2.50$ en avril 2012 … jusqu’à ce que la direction annonce qu’elle  va racheter pour son propre compte, les actions en circulation au prix de 3.15$.  Le 30 avril, l’action passe brutalement de 2.50$ à 3.19$ soit un bond de +27% d’un jour à l’autre.  C’est en fait la réaction épidermique du marché sur une société dont la valeur d’actif net tangible est de 7.28$. Le marché pense donc dans un premier temps que l’offre n’est pas sérieuse et que le prix offert sera revu à la hausse et pousse même les prix jusqu’à 3.24$ dans les semaines suivantes.  Ensuite, nous assistons à une levée de bouclier des actionnaires qui, mécontents du prix offert, décident d’intenter un recours en justice.  La probabilité de la réalisation devenant plus incertaine et le facteur temps s’allongeant avec un possible procès, le cours de la société replonge à 2.36$.  A ce moment précis, par rapport à la proposition de la direction, vous avez une possibilité d’arbitrage avec un potentiel de 33% ( 3.15 / 2.36) avec  un risque de réalisation incertain et un facteur temps difficile à définir.

Précisément, le dernier paramètre important sur l’arbitrage est le facteur temps. Une opération d’arbitrage qui offre un potentiel de 8% en 4 mois peut être jugée plus attractive qu’une autre opération d’arbitrage qui vous offre 12% en 10 mois . Pour juger de cette attractivité, on effectue un calcul qui prend comme unité de temps commune 1 an : si nous rapportons donc nos 8% en 4 mois a une unité de 1 an, nous pouvons dire que cet arbitrage nous offre un rendement virtuel de 24% par an : (8%/4)x12. Tandis 12% en 10 mois, nous procure un rendement virtuel de 14.40% : (12%/10)x12.

Ce calcul du rendement virtuel rapporté à une année est un premier point de désaccord avec ce qui est écrit dans le livre : les auteurs n’insistent pas assez sur le côté virtuel du rendement rapporté à 1 an et ont tendance à laisser croire que ce rendement qui, de notre point de vue sert surtout à comparer l’attractivité des rendements sur des périodes différentes, serait un rendement effectif… alors qu’il est important de comprendre que si vous réalisez un arbitrage de 8% en 4 mois, vous encaissez bel et bien ces 8% au bout de 4 mois et rien d’autre.  Pour que cela deviennent annuel, il faudrait répéter l’opération encore 2 fois !

Chez les Daubasses, quand nous émettons un contrat d’options put, nous pratiquons ce même genre de calcul de l’investissement rapporté à un an mais seulement à titre comparatif sur d’autres options ou sur d’autres facteurs temps mais jamais en pensant que le rendement annuel est le rendement réel.

calcul d'intérêts composésPour rester dans les petits calculs, nous nous étonnons de la part de deux spécialistes internationaux de Buffett de trouver autant d’amateurisme et d’approximations dans le calcul d’un rendement composé.  Par exemple, à la page 33, on peut lire : « …un taux de rendement sur 2 ans de 20% équivaut à un rendement annuel de 10% ( 0.2 / 2 = 0.1)… » Tout investisseur un tant soit peu au fait du calcul des intérêts composés sait qu’un rendement de 20% sur 2 ans équivaut à un rendement annuel de 9.54% !?!?  Et  quelques ligne plus haut avec un taux de rendement de 60% sur 12 mois, ils expliquent que le rendement mensuel est de 5% ( 60 / 12 = 5), alors que le rendement mensuel est de 3.9940%.  Nous avons comme l’impression que Warren n’a pas pris le temps de relire le bouquin de ces deux spécialistes !!!!!!

Dernier point avant d’aborder les différentes catégories d’arbitrage relevées par les auteurs :  l’effet de levier pratiqué par Buffett quand il fait des arbitrages et dans toutes les catégories. Selon les auteurs, plus la situation d’arbitrage est prévisible et donc a de forte chance d’aboutir, plus Buffett emploit un levier important. Voyons donc le mécanisme technique de l’effet de levier qui démultiplie les gains, avec un exemple.

Une opportunité d’arbitrage se profile, une action côtée à 100$ va être rachetée à 105$ et, si tout se déroule comme prévu, cela se passera dans 6 mois.

Si vous achetez 10 actions à 100$ pour la somme de 1000$ et que vous revendez 6 mois plus tard vos 10 action à 105$, vous encaisserez 1050$, ce qui signifie que pour les 1000$ déboursés, vous retirez un profit de 50$ ou une rendement de 5% en 6 mois … ou pour une éventuelle comparaison de 10% virtuels sur 1 an.

Si vous réalisez la même opération en empruntant ces 1 000$ et que votre taux d’emprunt est de 2% sur 6 mois, vous retirez également un profit de 50$ mais comme vous allez devoir rembourser les intérêts de 2% sur les 1 000$ empruntés, soit 20$, vos profits vont alors être réduits de 20$ soit 50$ -20$ = 30$. Par contre, si vous calculez le rendement de vos profits par rapport à l’argent que vous avez réellement déboursé, c’est 30$ de profit pour  20$ déboursé soit un rendement de 150% en 6 mois … ou, pour une éventuelle comparaison de 300% virtuel sur 1 an.

levier financier

On comprend tous que dans une situation égale, avec un risque de réalisation élevé, l’effet de levier s’impose dans toute situation d’arbitrage pour bénéficier d’un rendement qui compte. A l’inverse, on pourrait presque dire que sans levier, le risque, même minimum, n’est pas rémunéré :  5% en 6 mois pourraient ne pratiquement rien peser dans un portefeuille. Et d’autant plus quand le portefeuille est composé de « daubasses » volatiles c’est-à-dire de 60 sociétés dont les variations de cours de 5% sont chose courante.

Voilà donc le premier problème qui, selon nous, sépare Warren d’un investisseur particulier, sur ce thème de l’arbitrage.  Warren, au réveil, en mangeant quelques toast et en dégustant un bon jus de pamplemousse peut sonner à son banquier et lui demander 50 millions de $ pour un arbitrage qu’il va réaliser dans l’après-midi et, par dessus le marché, il peut sans problème pinailler de 0.25% sur le taux proposer par son banquier … par dessus le dessus du marché, demander s’il peut signer les papiers le lendemain dans la matinée car il est très occupé aujourd’hui ….!!!!!

Si par contre, vous vous levez avec le même désir que Warren, quelles sont vos possibilités de réaliser sur vos arbitrages un effet de levier « juteux » ? Au mieux, si vous êtes voisins avec votre banquier et que vous êtes en bon terme comme voisin (attention aux aboiements du chien, à ne pas tondre votre pelouse quand il fait sa sieste le samedi après-midi,  à bien dire à Charly, Jeannot, Audrey et Sylvie, les amis de vos fils de ne pas écouter Shaka Ponk à donf sur la terrasse, à ne pas garer les quads à la petite semaine et aussi à démarrer en douceur pour ne pas faire gicler le gravier dans ses parterres…..) … donc si cela roule entre votre voisin et vous et que vous avez déjà une bonne épargne, peut-être pourrez vous lui en toucher un mot le même matin que Warren en l’alpaguant avant qu’il ne parte au boulot mais ne vous attendez pas à un feu vert avant quelques jours, hiérarchie oblige ! Vous l’aurez compris: même dans cette situation idéale, vous prenez du retard rapidement. Dans tous les autres cas, nous pensons que votre banquier vous prendra pour un cinglé si vous lui demandez un prêt pour faire un arbitrage.

La seule solution, c’est d’emprunter en présentant un autre motif : cherchez un motif branché du style voiture électrique pour votre épouse, panneaux solaires (il levier de l'endettementadore), isolation, … Attention aux taux quoi que vous n’ayez souvent guère de marge de manoeuvre vous permettant de négocier. Et ensuite, quand vous avez la somme empruntée, vous pouvez commencer.   Mais comprenez bien que vous êtes quand même assez loin des conditions financières de Warren que ce soit au  niveau taux, de la flexibilité de remboursement, des frais et aussi du fait que, dans votre situation, vous devrez tenter d’enchaîner les situations d’arbitrage pour rentabiliser au maximum votre emprunt à trois ans ! Et nous parlons ici juste de l’aspect financier !

A ce stade de la rédaction de l’article, nous nous sommes demandés, et peut-être vous le demandez-vous également, cher(e) lecteur(trice), si cela sert à quelque chose de décrire les catégories d’arbitrage sachant que, sans levier, vos rendements seront des rendement de « cacahuètes » sur ces opérations. Et qu’il est impossible pour vous de travailler dans les mêmes conditions que l’Oracle d’Omaha, même si vous avez empruntez comme lui … sans parler des compétences nécessaires, à notre avis, pour aborder certaines catégories.

Pourquoi avons-nous donc décidé d’aller plus loin et de passer à la description de ces catégories ? Parce que nous pensons que l’une ou l’autre catégorie n’est pas dénuée d’intérêt dans l’esprit purement Daubasses.  Même sans levier, (dans le cadre de notre club, les statuts ne nous permettent pas d’emprunter), il faut peut-être relativiser le rendement « cacahuètes » soit dans une optique diversification, soit par rapport à la chèreté d’un marché dans lequel les occasions seraient moins nombreuses et au cours duquel vous disposeriez de beaucoup de liquidités. Le rendement jugé cacahuète aujourd’hui pourrait devenir plus acceptable demain.

Mais de tout ceci, nous en reparlerons dans un prochain article

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19 réflexions au sujet de « L’art de l’arbitrage : un nouveau bouquin sur Warren Buffett (1ere partie) »

  1. Très interessant, chers amis.

    Ceci met une fois de plus en avant que Buffett n’est pas l’investisseur lambda et qu’il ne s’est pas enrichi, uniquement, en achetant des blue-chips et les garder longtemps…

    On peut éventuellement considérer ces placements d’arbitrage comme un placement de liquidités mieux rémunérées que sur un livret A mais somme toute un peu plus risquées, du fait de l’incertitude, même minime, sur la réalisation.

    Les auteurs parlent de la période à partir de 80, mais en étudiant, les lettres du partnership à l’origine, on se rend compte que c’était une activité centrale dans l’esprit de Buffett.

    Enfin, je me permets un petit clin d’oeil à l’article, en vous proposant une situation d’arbutrage intéressante puisque la version US du livre est disponible à partir de 0,41€ sur amazon (http://www.amazon.fr/gp/offer-listing/1439198829/ref=tmm_ghc_used_olp_sr?ie=UTF8&condition=used&qid=1361897417&sr=1-28), et même 0,01$ sur le site US !!

    Bien à vous

    1. Merci Etienne xD

      « …un taux de rendement sur 2 ans de 20% équivaut à un rendement annuel de 10% ( 0.2 / 2 = 0.1)… »

      Y aurait pas eu cela, j’aurais peut être acheté. =D

  2. Je m’inscris particulièrement en faux avec les conclusions que vous faites de cet article, notamment sur le fait qu’un investissement sans levier ne rapporterait que des rendements de <>.

    Je pratique couramment les détections de valeurs opéables OPA, OPR et (RO), OPE, des créations de valeurs type OPRA, ainsi que les arbitrages sur fusions-acquisitions avec une réussite et une performance significative ; le tout sans levier particulier.

    Même si l’utilisation du levier permettrait bien entendu d’augmenter considérablement les performances de nombreuses opérations.

    Autre argument discutable…

    <>

    C’est un principe en effet particulièrement juste, et singulièrement incontestable,… cependant le marché étant épisodiquement inefficient, il est ainsi réalisable de lié marge de sécurité très élevée (probabilité de réalisation très élevée), et récompense très importante (profits potentiels très élevés) sur un marché couramment illiquide.

    J’en fais le constat presque quotidiennement…

    1. Bonjour Caperbac,

      Un arbitrage ne consiste pas à acheter une valeur opéable mais, au contraire, une valeur dont l’opa est déjà annoncée. Pour notre part, nous n’avons jamais eu connaissance d’opa qui, une fois annoncée, permettait d’encore gagner, au mieux, plus de 5 ou 6 % par rapport au cours de bourse (sauf dans les cas où une grande incertitude pesait sur l’aboutissement de l’OPA comme nous le signalons dans l’article avec l’exemple de Book a Million). Mais nous ne prétendons pas détenir le savoir universel et nous serions vraiment intéressés que vous puissiez nous donner quelques exemples concrets des arbitrages qui vous ont permis de réaliser des rendements plus importants avec de bonnes certitudes de réalisation. Ce qui nous permettrait de nuancer notre affirmation.

      Ceci dit, si vous pratiquez de l’arbitrage sur des fusions-acquisions, vous utilisez forcément un levier puisque dans le cadre de ce type d’opération, il vous faut vendre à découvert, c’est-à-dire vendre un titre que vous ne détenez pas.

  3. lire :
    des rendements de ‘cacahuètes’.

    lire :
    Autre argument discutable…

    ‘Dans notre définition de l’arbitrage, nous pouvons encore dire que les profits liés à l’arbitrage sont en fonction de la probabilité de réalisation de ce qui est annoncé : plus la probabilité de réalisation est élevée, moins les profits potentiels sont élevés et, inversement, plus il y a de risque de non réalisation, plus les profits potentiels sont élevés.’

  4. Bonjour l’équipe des daubasses

    Merci pour votre réponse.

    En effet il existe une nuance particulièrement notable concernant l’arbitrage de valeurs potentiellement opéable (donc par définition réalisé par anticipation) et celle qui sont effectivement arbitrés suites à une annonce d’opération financière clairement effective. (merger arbitrage).

    Je considère toutefois à titre personnel, les opérations financières par anticipation, comme des arbitrages, (event driven) mais dans le seul cas ou l’information est déjà disponible en ‘off’ via des renseignements dans des communiqués qui ne laissent plus beaucoup la place aux doutes, ou des conversations avec des membres de la direction laissant penser que l’opération semble imminente, ou encore des déclarations publiques de dirigeants qui trahissent une probabilité d’intervention sans presque aucune contestation.

    Ce type d’opération par anticipation, me permet de me porter acheteur avant l’opération pour arbitrer ensuite lorsque l’opération est effective.

    Concernant les opérations ou l’annonce est déjà officielle ; bien évidement que dans la majorité des cas de figure, l’intervention ne permet pas d’obtenir beaucoup plus, qu’une moyenne tournant autour de 5%, parfois jusqu’a 8-10% tout de même. D’autant que si la probabilité de réalisation est élevée, moins les profits potentiels seront élevés… Je confirme à nouveau ce principe universel, mais à la nuance près… et elle à son importance,… que ce marché doit être convenablement liquide et permettre un ajustement efficient entre cours de la veille (avant annonce) et cours ajusté (après annonce).

    N’oubliez pas également qu’une opération de 5% en réel, monopolisant le capital sur 1 mois fait ressortir un rendement virtuel annualisé de quelque 60% !! (2 mois 30%, 3 mois 20% etc…) vous permettant de placer un capital sur un taux des plus attractifs ! (Un rendement réel de 8.34% sur un mois, permet ainsi de placer son capital à un taux prolifique annualisée de… 100% !) Cela reste certes virtuel pour les 11 mois suivant, mais l’opération bien préparée et multipliée peut se révéler ainsi très fructueuse…

    J’accepte de révéler une partie de mes investissements, mais en gardant tout de même une bonne part de mystère, sachant que mon travail en amont à été très important ; mais j’estime correct de ma part de participer à l’élaboration de vos travaux, vos articles m’ayant plusieurs fois fait progresser dans mes méthodes d’investissements.

    Précision :

    Dans le cadre des arbitrages sur fusions-acquisitions, (merger arbitrage) l’effet de levier ne joue pas souvent, ayant de toute façon rarement la possibilité de vendre à découvert, sachant que les sociétés visées, bien souvent très peu liquide, n’étant de toute façon pas shortable…

    Définition :

    L’arbitrage sur fusions-acquisitions (type merger arbitrage) découle de l’écart entre le prix annoncé par l’acquéreur et le prix auquel la cible se traite ensuite sur le marché. Cette stratégie est mise en œuvre lorsque les opérations ont été officiellement annoncées dans le marché.

    L’arbitrage (type event-driven) pour sa part, consiste à acheter par anticipation d’offre financière, des sociétés susceptibles de faire l’objet à court ou moyen terme d’opérations de fusions-acquisitions. Cette stratégie est mise en œuvre lorsque les opérations sont anticipés et ont été officiellement annoncées par la suite.

    Je prendrais le temps de faire un récapitulatif des opérations effectués récemment, le temps me maquant quelque peu actuellement, je vous livrerais l’ensemble dans le milieu de semaine…

    1. Merci Caperbac pour votre retour.

      Nous dirons donc que le désaccord, si désaccord il y avait vraiment, provient de la définition même d’un arbitrage. Pour notre part (et selon le bouquin que nous avons résumé), un arbitrage est une opération qui se déroule après une annonce officielle (liquidation, opa, …).

      Pour votre part, vous tentez d’anticiper ce type d’annonce … ce que nous faisons également finalement puisqu’une partie non négligeable des cessions auxquelles nous avons procédés pour le portefeuille du club l’ont été dans le cas d’une OPA ou d’une liquidation. Autrement dit, oui, si votre définition des arbitrages s’étend à cette deuxième option, nous sommes tout-à-fait en phase avec vous : il y a moyen de gagner de l’argent de cette manière. Simplement, les auteurs du livre sur Buffett n’ont pas abordé cette option comme une possibilité d’arbitrage … que Buffett a allègrement pratiqué dans ses années « pré-Berkshire Hataway ».

  5. Enterrons donc la hache de guerre…

    Je pense que les auteurs du bouquin avaient bien cernés les principes de l’accélérateur de puissance à la Warren Buffett, ce qui n’est que très rarement évoqué. Cette tranche de l’investissement très souvent méconnue mais au combien vitale pour décupler une performance financière au-delà du ‘commun’ !

    Néanmoins les auteurs, ce sont aussi objectivement décrédibilisés comme vous l’avez justement développé…

    Cependant, vous verrez que même dans le cadre d’une offre officielle, il est parfois possible de gagner encore énormément d’argent sur des opérations objectivement sans risque, mais manquant tellement d’efficience.

    La cupidité, la peur, la déprime, ou encore l’anxiété, valeur chère de Monsieur Buffett n’ont jamais été aussi symptomatique d’une profonde anomalie de marché.

    Avec une toute petite poignée seulement d’investisseurs avisés se partageant le gâteau sur quelques très rares opérations.

    Avec des retours sur investissements parfois pharaoniques… pour un risque très proche de l’infime…

    Début de semaine prochaine pour le récapitulatif promis, le temps de faire une synthèse de qualité !

  6. Chose promise, chose due…

    Voici la liste normalement exhaustive des dernières opérations effectuées sur le marché français ayant eu des mouvements d’opération financière (merger arbitrage/event-driven) sur l’année 2013 pour étayer mon argumentation :

    Février :

    *Achat Elixens 13.80€ 08/08/12 / Vente complète lors de OPR-RO 20.12€ 11/02/13.
    Soit une PV de 45.8% en 6 mois suite à une anticipation de retrait de la cote très envisageable du concert Alves. (Opération ici risquée, le temps qui passe étant ici le facteur le plus déterminant dans la performance finale). Opération de type event driven.

    Rendement annualisé dépassant les 90% !

    *Achat Klémurs 14.90€ 19/12/12 / Vente complète lors de OPA 24.60€ 21/02/13
    Soit une PV de 65.1% en 2 mois suite à une information off provenant de HMG finance, document pourtant accessible par le grand public. (Opération peu risquée, liée au fondamentaux et au fait que Klépierre ne cachait plus beaucoup ses intentions). Opération de type event driven.

    Rendement annualisé dépassant les 390% !

    *Achat foncière Sepric 6.21€ 17/01/13 / Vente partielle 11.32€ 01/03/13 le solde étant conservé.

    Soit une PV de 82.3% en 1.5 mois suite à une opération sans aucun risque, d’une OPE proposée par Patrimoine et Commerce au vu et au su de tous les investisseurs. (Il suffisait de se plonger dans les parités d’échange et de faire ses devoirs, pour constater la décote monstrueuse dont bénéficiait Sepric face à Patrimoine et Commerce) Opération de type merger arbitrage.

    Rendement annualisé dépassant actuellement les 650%! (Pour la seule opération clôturé).

    *Achat Salvepar 68.60€ 31/01/13 / Toujours en portefeuille cours actuel ~98€

    Soit une PV actuelle de 42.9% en 1.5 mois suite au versement d’un très gros dividende qui était pourtant clairement annoncé par la société Tikehau fin octobre 2012 et donc connu normalement de tous les investisseurs (il suffisait de ‘fouiner’ la communication mise en ligne par Tikehau lors de l’OPA d’octobre 2012 proposant une porte de sortie à 86.24€/action. J’avais apporté la moitié de ma position au prix bonus de 87€, le solde restant avait été confortablement renforcé fin janvier 2013). L’idéal aurait été de tout vendre en octobre, pour ensuite renter à nouveau fin janvier, mais ont ne refais pas l’histoire, et je craignais d’être prit de cours pour ensuite courir après le papier…) Opération de type merger arbitrage, qui se solde par un cours bien supérieur au prix initial de sortie proposée ; Tikehau ayant bien profité dans l’histoire des petites mains tremblantes.

    Rendement annualisé dépassant actuellement les 340% ! (Pour la seule opération nouvelle).

    *Achat Rue du Commerce 7.50€ 12/06/12 / Vente complète 8.98€ 11/03/13

    Soit une PV de 19.7% en 9 mois suite au rachat d’un bloc d’action en juin 2012 par Altacom au prix de 9€/action. (Opération ici risqué car Altarea Cogedim ne semblait pas très pressé ; procurant un rendement de sortie relativement moyen suite au capital immobilisé) Pas de bonus à attendre, donc vendu la participation. Opération de type event driven.

    Rendement annualisé dépassant les 26% !

    *Achat Auto Escape 4.11€ 04/03/13 / Toujours en portefeuille 4.05€ 18/03/13 vise le retrait à 4.30€.
    Soit une MV actuelle de -1.46% en 2 semaines suite à l’opération financière lancée par la maison mère sur le solde du capital ne lui appartenant pas. L’offre étant connue de tous avec une sortie prévue à 4.30€. Opération de type merger arbitrage.

    Rendement annualisé espéré à la fin de l’opération (base de calcul PV de 4.6% sur une prévision de 2 mois) soit 27.7% ! Espère même un bonus, vu le peu de titre à acquérir (env 200 000 titres), la fronde des petits porteurs qui gagnent, et un coup de fil à la direction un peu mystérieux, alors pourquoi pas 4.80€-5€ pièce…

    Pour la seule année 2012, le nombre d’opération similaire sur le seul marché français (merger arbitrage / event driven) s’élève à presque 15 opérations très fortement relutives…

    Évidement, le risque n’est pas complètement absent dans ce type d’opération. Le danger étant que l’opération limpide au départ et sans complexité apparente, ne se transforme en un parcours du combattant pour des raisons exogènes est face fondre le rendement au fil du temps… (Encore plus difficile sur des opérations étrangères ; confidences plus difficiles à optimiser, fluctuations des devises, produits dérivés, coûts parfois exponentiels,…).

    Le critère très important étant effectivement de toujours rapporter un investissement sur une unité de temps commune de 1 an, seule possibilité de comparer réellement la performance relative d’une participation notamment sur des périodes différentes. En gardant toujours à l’esprit, que le temps passant, étant toujours facteur d’érosion du rendement si la situation n’évolue plus…

    PS : Ne sont pas pris en compte dans les calculs, les dividendes versés pendant la détention des participations, qui bien sur relèvent encore la performance finale des opérations.

    PS² : L’opération concernant la valeur Orchestra-Premaman suite à l’OPRA de novembre 2012 à 12€, n’est pas présente dans cette sélection pour des raisons exogènes. Idem, pour l’opération en cours concernant la valeur Biscuits Gardeil suite à l’OPR-RO pour des facteurs juridiques toujours actuels.

    1. Bonjour Caperbac,

      Ce sont là de bien beaux rendements mais, techniquement parlant, on peut difficilement parler d’arbitrages.

      Par exemple, l’opa sur elixens a été annoncée le 18/01/2013 et, à partir de cette date, le titre n’a plus été échangé qu’au cours de l’opa. Vous avez fait un excellent investissement en faisant montre d’une belle anticipation mais, techniquement, ce n’est pas un arbitrage. Un arbitrage aurait voulu que vous achetiez le titre APRES l’annonce de l’OPA, pas avant. C’est de ce genre d’arbitrage que traite le bouquin et pour lesquels on tente de nous faire croire que des gros rendements sont possible sans levier. Et nous persistons : pour le type d’arbitrage traité par le livre de l’ex-belle-fille de l’oracle d’Omaha, il nous semble très difficile qu’un particulier puisse gagner significativement de l’argent.

      Comme dit dans un post plus haut, un bon nombre des titres que nous détenons sont réalisés suite à une OPA ou une mise en liquidation mais nous ne considérons pas que nous faisons de l’arbitrage, juste de l’investissement « value ».

  7. Bonjour l’Equipe…

    Entièrement de votre avis, l’opération Elixens que je considère comme une opération de type event-driven, ne correspond pas aux conditions énumérées dans le livre de Mme Buffett et Monsieur Clarck.

    J’ai précisé pour chaque position le classement des opérations, de type event-driven ou bien de type merger arbitrage.

    Pour les opérations event-driven, le seul fait qui permet de classer ses opérations comme des arbitrages, c’est l’anticipation d’un placement qui admet la gestion effective d’un titre possédant toutes les caractéristiques d’une sortie de la cote.

    Prenons le cas d’Elixens, je n’ai acheté cette valeur que dans le SEUL concept, de recevoir en échange d’une participation au capital, une certitude d’obtenir de l’actionnaire majoritaire une porte de sortie supérieure au cours obtenu. Voila la démarche d’une situation d’arbitrage…

    (Les gérants de Lutetia Capital comme d’autres fonds, procèdent d’ailleurs de la même manière).

    Concernant les opérations après une annonce financière, elles sont beaucoup plus rares notamment en France celles permettant d’obtenir beaucoup plus de 5% réel ; mais voyez tout de même la foncière Sépric et son rendement prolifique pour un risque zéro, le tout sans levier !

    Achetez-vous certaines de vos valeurs dans le SEUL concept d’une sortie de la cote ? Si oui vous faites de l’arbitrage, si non alors vous faites en effet de l’investissement ‘value’ sans conteste!

    Merci au demeurant pour vos articles et votre partage…

    1. Non Caperbac, nous n’achetons pas des actions en supputant une sortie de la cote. Nous achetons des actions en payant largement moins cher que ce que nous estimons être leur juste prix en attendant que « quelque chose se passe » qui nous permettent de les céder à ce juste prix. Ce « quelque chose » peut être une sortie de la cote mais ce peut être tout aussi bien des résultats un peu moins mauvais que prévu ou la découverte d’un produit high tech révolutionnaire.

  8. Ok merci.

    Oui finalement je fais principalement comme vous, le terme ‘arbitrage’ pour une certaine catégorie d’investissement étant notre discorde…

    L’éternel recommencement des opérations value ; marge de sécurité, faire ses devoirs, valeur intrinsèque, etc… bien que pour certaines la finalité soit une sortie du marché.

    Merci à vous pour cet échange fructueux !

  9. Bonjour,

    Vous dîtes : « ils expliquent que le rendement mensuel est de 5% ( 60 / 12 = 5), alors que le rendement mensuel est de 3.9940% ».

    Pouvez-vous m’indiquer comment faire le calcul ? Je suis très mauvais en mathématiques. Je sais calculer une PV ou FV en fonction du temps et du taux d’intérêt composé mais ne vois pas comment « découper un rendement » pour déterminez le rendement mensuel. Et si vous avez un lien pour maîtriser ces notions mathématiques je suis preneur 🙂

  10. Joli échange positivement instructif …. entre gens bien élevés ! ….

    pour vous en remercier un ptit tuyau au passage : c’est du tout chaud et c’est du lourd ! : ( objectif + 40 % à 5.40 e )

    une belle OPA amicale en vue qui semble bien mettre en place :
    lire :
    Agfa-Gevaert communiqué de presse

    Mortsel, Belgium – October 28, 2016 – 8.00 a.m. CET
    En référence à la récente spéculation des médias, Agfa-Gevaert NV ( «Agfa») annonce qu’elle a été approchée par SE ( « CompuGroup ») qui a manifesté un intérêt pour une acquisition potentielle de la totalité des actions émises d’Agfa par moyen d’une conditionnelle offre publique d’achat volontaire.

    Le conseil d’administration d’Agfa, en collaboration avec ses conseillers financiers et juridiques, évaluera attentivement l’expression de CompuGroup d’intérêt, en tenant compte des intérêts de ses actionnaires et autres parties prenantes.

    Il n’y a aucune certitude quant à savoir si une offre publique pour toutes les actions émises et en circulation d’Agfa se matérialisera.

    D’autres annonces seront faites en temps voulu, si et quand les circonstances l’exigent.

  11. et je persiste et signe ….. : plus de détails :

    3 NOVEMBRE 2016 – 11:18
    CompuGroup médicale va bientôt annoncer une offre publique d’achat sur Agfa Gevaert par 930 millions d’ euros, soit une note de 5,4 euros par action, 39% de plus que le prix actuel de l’ action à 3,87 euros.

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    Selon des sources de marché ont assuré à INTERECONOMÍA.COM, l’OEO lancera presque imminente, plus après que les deux sociétés ont mis en évidence la possibilité de cette opération.

    Pendant une semaine, la société de logiciels médicaux allemand CompuGroup médical est engagé dans des négociations avec le belge Agfa-Gevaert. ordinateur Agfa Gevaert fabrique des produits médicaux, et de renforcer le business CompuGroup pour les cabinets médicaux, les pharmacies et les hôpitaux. En outre , il contribue à la société allemande un portefeuille d’autres produits, y compris les machines à rayons X

    L’achat se traduirait dans une entreprise avec une hausse des ventes à 3.000 millions d’ euros. Selon CompuGroup a déclaré la semaine dernière, a déjà fait un non – offre d’intérêt contraignant, mais a dit qu’il était pas sûr que la fin en faisant une offre ferme. Cependant, des sources de marché pointent désormais à une offre publique d’achat vaut 930 millions d’ euros , soit un prix de 5,4 euros par action, 39% de plus que le prix actuel de l’ action.

     » Les négociations entre les entreprises sont à un stade précoce . Il n’y a eu aucune réponse à l’indication d’intérêt et CompuGroup Medical a été incapable de vérifier ou de discuter de l’ une des hypothèses sous – jacentes et les conditions de son indication d’intérêt ,  » a déclaré la société allemande.

    Agfa, dont la valeur marchande a encore été réduite d’un tiers , à 616 millions d’ euros cette année, va étudier l’offre de CompuGroup.

    CompuGroup a connu une croissance des achats basés au cours des dernières années, l’achat plus récemment une majorité à Vega, un distributeur italien de son logiciel le mois dernier. Agfa, qui en 2004 a vendu l’appareil photo du film éponyme d’affaires qui fait de lui un nom de ménage, est actif dans l’impression et des affaires d’imagerie médicale. représente votre entreprise de santé pour environ 40% de ses 2.600 millions d’euros en chiffre d’affaires annuel

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