Bas les masques : Universal Security

Fidèles à notre philosophie qui veut que nous jouions la transparence totale avec nos lecteurs et abonnés, c’est une position vendue avec moins-value que nous allons vous présenter aujourd’hui.

En effet, le 31/07/2014, nous vendions notre ligne en Universal Security au cours de 3,67 usd, soit une moins-value de +/- 40 % par rapport à notre coût d’achat.  Le plus frustrant dans l’histoire, c’est qu’aujourd’hui, le cours de l’action trône fièrement à près du double de notre prix de vente … Mais le process « daubasse » est ainsi fait : en juillet, nous apprenions la possibilité d’un delisting  de l’action suite à un retard dans la publication de son rapport annuel.

Notre prudence nous a donc, conformément à notre process, incité à vendre cette ligne d’autant que la société avait reçu un délai très court (le 29/07) pour se mettre en règle.  Le 31, rien n’était apparu dans nos radars et nous avions vendu nos actions … 4 jours avant la publication desdits résultats… Avec le recul, et en relisant l’analyse que nous avions rédigée au moment de notre achat, nous aurions dû témoigner d’un peu plus de confiance à cette direction.

Hélas, la bourse est le temple des regrets … et puis, le process, c’est le process …

Voici donc l’article que nous avions mis à la disposition de nos abonnés au moment de la constitution de cette ligne, dans notre lettre d’avril 2012. Nous vous en souhaitons une excellente lecture.

universal security

(AMEX, Ticker: UUU / ISIN : US9138213023)

 

I. Introduction

La Chine n’en finit plus de nous étonner.

Avec cette nouvelle daubasse, nous poussons le vice encore plus loin. Nous avons trouvé un peu de saveur orientale dans une entreprise US bien de chez l’Oncle Sam. Vous en saurez un peu plus si vous lisez toute l’analyse…

Et cette fois, nous pensons ne pas nous faire enfumer… et pour cause, puisque Universal Security Instruments conçoit et vend… des alarmes de détection de la fumée ! Et cela depuis maintenant plus de 40 ans. L’entreprise est active dans plus de 30 pays et son siège social se situe à Owing Mills, à proximité de Baltimore dans le Maryland. Elle distribue ses alarmes sous deux marques : USI Electric et UNIVERSAL.

fabricant de détecteur incendieCette entreprise, c’est un peu le rêve américain. Car elle permet de faire du pognon tout en sauvant des vies ! Et oui. Sur une page du site web de la boite(nous vous conseillons d’y jeter un coup d’œil ici : http://universalsecurity.com/about.htm), il est indiqué «nous sauvons des vies !» et il y a un petit baratin avec une photo d’une belle (!) famille texane (?) dont le père semble avoir écrit à l’entreprise pour expliquer que le système mis en place dans sa maison a sauvé la vie de toute sa famille, animaux de compagnie y compris. Versons donc une petite larme et voyons maintenant comment nous pouvons nous faire un peu de dollars.

Cette analyse est effectuée sur la base d’un cours de 5,31 USD et avec les comptes du 3e trimestre 2011-2012, arrêtés au 31/12/2011. L’entreprise clôture son exercice la 31 mars.

II. La Valeur d’Actif Net Net (VANN)

L’actif courant de 5,21 USD par action duquel nous déduisons l’ensemble du passif qui représente 0,59 USD par action. La VANN de la société est donc à 4,62 USD par action. Nous n’avons donc aucune marge de sécurité au cours actuel.

III. La Valeur d’Actif Net Estate (VANE)

L’entreprise ne détient aucun immeuble, nous ne pouvons donc pas calculer de VANE.

IV. La Valeur en cas de Mise en Liquidation Volontaire (VLMV)

Tout d’abord, regardons ce qu’il a dans l’actif courant. Pour commencer, attaquons-nous au plus gros poste : le stock. Nous ne savons pas si des alarmes à fumée peuvent devenir obsolètes. Peut-être une couleur qui peut être plus ou moins à la mode, ou bien un type de « bip »… Nous n’en savons strictement rien. Quoiqu’il en soit, la rotation du stock est lente, puisqu’il a fallu en moyenne 108 jours pour faire tourner le stock sur les trois dernières années et 190 jours pour le dernier exercice. C’est loin d’être excellent. Notre légendaire conservatisme nous incite à prendre de grandes précautions et à appliquer une marge de sécurité de 20%. Nous arrivons ainsi à une valeur de 1,67 USD par action.

investir dans la sécurité

Le deuxième poste est le cash pour 2,00 USD par action. Nous reprenons ce montant tel quel.

Nous avons ensuite des créances clients et des créances du factor (organisme financier qui récupère vos créances et vous paie cash; c’est un moyen de ne pas être obligé de faire de la relance client pour les petites boites et/ou pour des créances parfois douteuses). Par prudence, nous allons prendre une marge de sécurité de 10% sur ce montant, et nous retenons donc une valeur de 0,84 USD par action.

Enfin, l’entreprise a payé des fournisseurs en avance pour une valeur de 0,20 USD par action et nous reprenons ce montant tel quel.

Nous passons à présent aux actifs fixes et c’est là que les choses sérieuses commencent et que nous allons enfin savoir ce que cette entreprise a de chinois dans le ventre. En fait, le principal actif attrayant de notre daubasse réside dans une participation : une filiale créée en 1989 avec un partenaire local, codétenue à 50% (joint-venture ou JV).

joint-venture chinoise

Cette filiale produit en Chine des alarmes et les vend en Europe et en Asie (principalement en Australie). Universal Securtity Instruments a importé de sa JV 86% de ses achats sur l’exercice 2011 et représente 29% des ventes de sa filiale chinoise de Hong Kong, qui vend également à Home Depot (un gros distributeur US). Cette coentreprise a été créée en 1989.

Elle a généré sur les 5 derniers exercices en moyenne 23,0 M USD de bénéfice, soit 11,5 M USD qui sont revenus à Universal Securtity Instruments. Elle a rapporté à notre daubasse américaine en moyenne 2,3 M USD de profits par an. Si nous actualisons ces 2,3 M USD de profits à 12% (notre rendement annuel attendu), nous obtenons une valorisation de 19,2 M USD.

Or, cette JV est valorisée dans les comptes de Universal Security Intruments à la quote-part des capitaux propres détenus (50%), soit 13,3 M USD. De ce que nous avons pu lire dans le dernier rapport annuel, la coentreprise a une excellente solvabilité, car ses fonds propres représentent 88% de son bilan. Elle est donc très peu endettée. Nous estimons donc que la valeur comptable de 13,3 M USD est relativement conservatrice au regard de la capacité bénéficiaire de l’entreprise de Hong Kong et nous retenons donc cette valeur. Ce qui représente 5,60 USD par action.

L’autre gros actif est composé d’actifs d’impôts différés pour 0,91 USD. Par prudence, nous ne reprenons pas ce montant dans notre calcul de la VMLV.

Nous reprenons, fidèles à nos habitudes, les installations et outils de production pour 5 % de leur valeur d’acquisition, soit 0,02 USD (données du rapport annuel du 31/03/2011).

Enfin, il y a des actifs incorporels et autres actifs pour 0,05 USD que nous ignorons.

En hors-bilan, nous notons des engagements de paiement pour des locations sur 2012, 2013 et 2014 pour un montant total de 492 768 USD, soit -0,21 USD par action.

Le total du passif, hors fonds propres, représente 0,59 USD par action.

Nous n’avons pas trouvé de source de dilution conséquente.

Nous obtenons donc une VMLV de :

+ stocks : +1,67

+ cash : +2,00

+ créances clients : +0,84

+ paiements en avance : +0,20

+ JV Hong Kong : +5,60

+ appareil de production : +0,05

– engagements : – 0,21

– ensemble des dettes : – 0,59

VMLV = 9,56 USD

Au cours actuel de 5,31 USD, nous avons donc une marge de sécurité de 44% sur la VMLV.

V. La Valeur de la Capacité Bénéficiaire (VCB)

Au cours des 5 derniers exercices comptables, la société a généré un résultat d’exploitation (c’est-à-dire hors sa quote-part de bénéfice dans sa participation chinoise) moyen de 0,47 USD par action. Après déduction de 35 % à titre forfaitaire d’impôt sur le résultat et actualisation au taux de 12 %, nous obtenons une valorisation des bénéfices générés par l’activité seule de Universal Security Intruments (hors JV) de 2,55 USD. A ce montant, nous ajoutons les liquidités détenues par la compagnie (pour rappel : 2 USD par action) ainsi que la valeur aux comptes de la joint-venture et obtenons une Valeur de la Capacité Bénéficiaire de 10,15 USD, ce qui nous procure une marge de sécurité de 48 % à un cours de 5,31 USD.

VI. La Valeur d’Actif Net Tangible (VANTRe)

Le retour sur capitaux investis (ROCI) ressort à 11,16% en moyenne sur les 5 dernières années. C’est un niveau qualificatif (car supérieur à nos 7% minimums exigés) et nous permet donc de calculer une valeur de VANTRe de 9,40 USD par action.

Ce qui nous procure une marge de sécurité de 43% au cours actuel.

VII. Conclusions

Au cours actuel de 5,31 USD, nous pouvons acquérir Universal Security Instruments avec une marge de sécurité de:

 

44 % sur sa VLMV

58 % sur sa VCB

43% sur sa VANTRe

Vous l’aurez compris, l’intérêt principal de cette entreprise repose dans sa participation dans la pépite chinoise de Hong Kong. L’ensemble dégage d’importants bénéfices. Le marché ne semble pas avoir déniché cette perle orientale cachée dans les comptes de Universal Security Instruments.

Nous pouvons ajouter plusieurs points positifs qui sont autant de cerises potentielles sur le gâteau :

Sur les 5 dernières années, l’entreprise a dépensé plus de 2,4 M USD en recherche et développement, pour une capitalisation boursière de 12,6 M USD, soit un montant qui représente 19% de la valeur de marché d’Universal Security Instruments. Ces dépenses sont croissantes d’années en années. Ce « know-how » est une cerise supplémentaire, et gage d’un certain niveau technique et qualitatif des produits vendus.

La solvabilité de Universal Security Instruments est excellente. Elle ressort à 114%.

Le management a par le passé racheté plus de 10% des titres sur le marché pour les annuler. Une pratique que nous jugeons excellente pour créer de la valeur. Actuellement, il y a un programme de rachats de 100 000 actions en cours.

Avec Universal Security Instruments, nous ne nous attendons pas à multiplier notre investissement par x10. Nous pensons simplement que le risque de se faire enfumer est limité avec une perspective de gain importante, du fait de l’historique de création de valeur et de l’approche pro-actionnaire du management. Nous pensons que c’est tout à fait le genre de société avec sa participation chinoise peu valorisée que notre maître à penser, Benjamin Graham, aurait pu acheter …

Portefeuille au 28 Novembre 2014 : 6 ans 4 jours

Portefeuille : VL 7,4431 € (Frais de courtage et de change inclus)
Rendement Total : 636,70%

Potentiel Estimé VANT / Cours 101,54%

Rendement Annualisé : 39,39%
Rendement 2014 : 7,17%

Rendement 2013 : 20,74%
Rendement 2012 : 24,19%
Rendement 2011 : -15,65%
Rendement 2010 : 38,07%
Rendement 2009 : 308,74% Continuer la lecture de Portefeuille au 28 Novembre 2014 : 6 ans 4 jours

Pour les 6 ans de notre portefeuille, Big Walt parle …

Pour fêter dignement les 6 ans d’existence de notre portefeuille, nous avons décidé de vous offrir, ami(e) lecteur(trice), un « collector ».

le meilleur investisseur valueEn effet, les interviews et articles disponibles portant sur celui que nous avons élevé au grade de « plus grand chasseur de daubasses de tous les temps » sont tellement rares que c’est bien ainsi qu’on peut sans doute qualifier l’interview que Walter Schloss (puisque c’est de lui qu’il s’agit) a donné au magazine Barron’s en février 1985.

Nous vous laissons découvrir la traduction (libre) de cet article. Bonne lecture !

 

Walter J. Schloss ne tient pas vraiment compte des rumeurs, des bruits de couloir, du trading frénétique ou des informations financières en continu.

La théorie du marché efficient ? C’est une blague pour lui.

Celle de Graham, c’est tout autre chose. Car elle produit de l’argent. Et produire de l’argent c’est quelque chose que Walter fait avec une constance phénoménale pour ses partenaires depuis 1956 comme le tableau ci-dessous le montre. Quelle est la recette de « Walter J. Schloss Associates », uniquement composé de lui-même et de son fils Edwin depuis 30 ans ?

Uniquement de l’investissement value en appliquant les principes écrits par Graham, principes qui ont évidemment été adaptés aux conditions du marché actuel.

Rien d’extraordinaire : pas d’obligations, pas d’options, pas d’actions hybrides exotiques.

Fasciné par la performance de Walter, nous lui avons passé un coup de fil la semaine dernière. Nos questions étaient centrées sur « comment » et « que fait-il avec sont argent aujourd’hui ». Nous avons trouvé quelqu’un faisant preuve d’autodérision et tout à fait charmant. Ces réponses à nos questions se trouvent ci-dessous.

—Kathryn M. Welling ( Barron’s)

rendement partnership Scloss

 

Q : Pourquoi ne pas commencer par nous expliquer comment vous êtes entré dans le monde des affaires ?

WS : Je vais faire bref : à part pour moi, je ne pense pas que cela soit très intéressant pour quiconque.

Q: Laissez nous en juger.

WS: Je suis arrivé à Wall Street en 1934. Je venais de sortir de l’école secondaire ; c’était la Dépression et ma famille avait besoin d’argent. Je ne saurais vous en dire la raison mais ma mère était critiquée par ses amis pour m’avoir laissé y aller. Ils disaient : « Wall Street n’existera plus d’ici 1940 », ce qui vous donne l’idée des perspectives que l’on pouvait avoir pendant cette période.

Q: Où avez vous commencé ?

WS: J’ai travaillé comme employé chez Loeb, Rhoades qui a été renommé par la suite Carl M. Loeb and Co. J’avais l’habitude d’aller aux cours du soir à l’Institut du New York Stock Exchange. Ben Graham donnait cours là-bas et je suis tombé amoureux de son point de vue. Tous les gars intelligents de Wall Street suivaient ses cours. Graham nous faisait des analyses sur des sociétés cotées. Il a un jour choisit « Baldwin Locomotive » qui était en liquidation. Il nous a montré que les obligations étaient vendues à un prix très bas et aussi que leurs nouvelles actions étaient encore plus bradées. C’est là qu’il nous a expliqué le possible arbitrage qu’offrait la liquidiation. Un grand nombre d’entre nous a fait beaucoup d’argent sur cet arbitrage … sauf Ben et il n’avait pas l’air de s’en soucier. Il était très philosophe. Et à la base, j’étais d’accord avec sa philosophie malgré le fait que je n’avais pas d’argent.

Q: Donc vous avez suivi les cours de Graham parce que vous aimiez apprendre ?

WS: Oui, Graham écrivait son livre sur les marchés d’action et je me rappelle que je l’aidais sur un des chapitres. Mais la guerre a éclaté et j’ai été enrolé. Il m’a écrit alors que j’étais encore en service et m’a dit :  » Y-a-t-il une chance que tu reviennes travailler avec moi ? ». L’homme qu’il avait engagé pour analyser des sociétés cotées le quittait pour aller travailler avec son père. Alors, je suis allé travailler avec Ben Graham pour Graham-Newman le 2 janvier 1946.

Q: Vous vous rappelez même de la date exacte ?

WS: Oui, car c’était une expérience incroyable pour moi. Pendant cette période, personne ne gagnait beaucoup d’argent, sauf les patrons, mais j’ai apprécié de travailler là-bas. Le livre de Ben s’appelle « L’investisseur intelligent ». Je veux vraiment, dans cette interview, insister pour que les gens lisent ce livre. Pour l’investisseur moyen, il y a de nombreux livres disponibles et ils vous disent tous de faire des choses différentes mais ce livre est vraiment d’une grande aide pour investir dans les sociétés cotées. Parce que si vous n’avez pas la bonne philosophie d’investissement, ça peut très mal se finir. Je pense que n’importe quelle personne ayant de l’argent à investir doit comprendre cette approche.

walter schloss

Q: Est-ce que c’est une publicité ?

WS: Non, car la publication par Harper& Row est toujours en cours d’impression. La dernière mise à jour remonte à 74, Graham est décédé en 76. Le chapitre sur les actions ordinaires est toujours aussi valable aujourd’hui qu’il l’était à cette époque.

Q: Bref, vous êtes allé travailler pour Graham et …

WS: Il y a une chose amusante à propos de Graham. Je pense qu’il était lui-même une société sous évaluée. Les gens disaient : « Oh, Ben Graham, il est très intelligent » mais la minute d’après ils partaient et faisait leurs petites investissements dans leur coin avec leur ordinateur ou investissait sur ce qui était populaire à l’époque. Ils oubliaient en quelque sorte tous les enseignements de Graham. Ils disaient : « Oh, oui nous aimons les sociétés sous évaluées » mais ils ne voulaient pas les acheter. Ils disaient encore : « C’est une bonne idée mais le marché est quand même efficient » ou peu importe. C’est en observant ces attitudes que c’est renforcée en moi la conviction que les idées de Graham étaient pleines de bon sens.

Q: Qu’avez vous fait ensuite ?

WS: Ensuite, Warren Buffet est venu travailler chez Graham. Je vais vous raconter une histoire. D’abord, Ben croyait durement en l’achat d’un groupe d’actions diversifiées, ainsi il limitait le risque. Il a été durement touché par la Dépression et il n’a pas voulu que cela se reproduise. Nous avons suivi l’idée basique d’acheter des compagnies en dessous de leurs fonds propres – à deux tiers du capital propre – ensuite quand le prix des actions grimpaient pour atteindre les fonds propres par action, nous prenions nos bénéfices sur la moitié de la position. Mais bien sûr, dans les années 50, elles ont commencé à disparaitre. Diamond T Motor Car, Easy Washing Machine et toutes ces compagnies qui étaient vendues avec des gros rabais ont disparu.

Q: En d’autres mots, vous les avez acquises en grosse difficulté ou en quasi faillite et vous, en tant qu’actionnaires, vous réalisiez quel était leur potentiel ?

WS: En gros, la plupart du temps il s’agissait de compagnies secondaires. Ce n’étaient jamais des compagnies de haut niveau. Et elles avaient tendance à être ignorées par le public parce qu’elles n’avaient aucun sex appeal, elles ne se développaient pas, elles avaient toujours des problèmes. Vous achetiez les embrouilles lorsque vous achetiez ce type de compagnies mais vous les achetiez pour pas cher. Evidemment, certaines histoires pouvaient se terminer très mal. C’est pour cette raison que vous deviez être relativement prudent. Mais les gens n’aiment pas acheter des choses qui vont mal.

Q: Assez compréhensible.

WS: Basiquement c’est une philosophie contrariante alors que les investisseurs aiment vraiment acheter des choses qui se portent bien. Mais pour faire de l’argent, il faut passer du temps dessus. Ce n’est pas juste : « Oh, je pense que je vais acheter cette société parce qu’elle a un joli nom » ou  » un ami m’a dit de l’acheter ». C’est un vrai travail, comme tout autre travail.

Q: Vous alliez nous raconter une histoire ?

WS: J’étais dans le bureau de Graham le jour où il a acheté pour la première fois « Government Employees Insurance Co », connue aujourd’hui comme sous le nom de le GEICO. Warren possédait déjà un tiers des actions ce jour là.

Q: Son coup le plus célèbre.

WS: C’est vrai. Mais la partie amusante c’est que j’étais dans le bureau de Graham quand un coup de téléphone arriva de l’avocat qui s’était occupé de la transaction, disant :  » Vous avez acheté vos 50% de la compagnie » Graham avait payé 750 000 dollars pour 50% environ. Bref, il se tourna vers moi et dit : « Walter, si cela ne fonctionne pas, nous pouvons toujours la liquider et récupérer notre argent ». Il n’avait pas du tout la notion du potentiel exponentiel de cette société : il achetait juste une compagnie d’assurance à bas prix.

Q: Il était inquiet de ce qu’il pouvait perdre ?

WS: Oui. Graham aimait l’idée de protéger ses arrières en prioriété et c’est finalement aussi ce que j’ai fait. J’essaye de ne pas perdre d’argent.

Q: Comme tout le monde ?

WS: Une des astuces dans ce travail est d’avoir peu de pertes et alors, si vous faites quelques bons coups, le mélange des deux sera bon pour vous.

Q: N’y-a-t-il pas l’une ou l’autre astuce pour savoir quelle société bon marché va simplement devenir encore meilleur marché ?

WS: Je ne suis pas vraiment bon avec le timing. En fait, je reste en dehors du timing. Je pense que ça rend la vie plus facile. Des gens viennent me voir et me demande «  dans quels sens penses-tu que le marché va aller ? » et je réponds toujours : « je n’en ai pas la moindre idée, votre supposition sera aussi bonne que la mienne ».

Q: Donc le timing ne fait pas tout ?

WS: Le timing est très prisé. Tout le monde essaie de le maîtriser, alors je reste en dehors du jeu dans lequel tout le monde tente de rentrer. Si vous achetez de la valeur et que vous l’achetez trop tôt, comme je le fais très souvent, et qu’ensuite cela descend, vous en achetez plus. Il faut avoir confiance en ce que l’on fait.

Q: Cela demande du courage, lorsqu’une action poursuit sa chute.

WS: Il faut être patient dans ce domaine mais souvent les investisseurs ne sont pas très intéressés par une société sur laquelle vous devez vous asseoir pour une durée de 5 ans.

Q: Quand vendez-vous ?

WS: On a tendance à ce dire : « Oh, le truc a grimpé de 50%, récupérons notre profit ». Quand j’achète une société, j’ai déjà une idée approximative de quand je souhaite la vendre. Mais lorsque vous suivez la société pendant 5 ans – je dirais que notre durée moyenne de détention est de 4 ans -, et que les choses ont évolué positivement, cela peut changer vos points de repères.

Q: Par exemple ?

WS: Nous avons une société que j’ai achetée il y a 14 ans et qui s’appelle « Western Pacific Industries ». Ils avaient beaucoup de problèmes : ils ont eu des chemins de fer et ainsi de suite. L’action cotait autour de 6$. Personne ne semblait en vouloir. Et bien, ils ont acheté une compagnie appelée « Veeder-Root » en 1974 et cela a vraiment commencé à fonctionner. Le cours est monté, et monté, en 79 ils ont payé un dividende en cash de 23 $. Quelques jours avant le paiement de ce dividende exceptionnel l’action cotait à 112$ et demi. La direction a fait un très bon travail et il n’y a avait pas de raison pour vendre la société juste parce que j’avais fait un gros profit.

Q: Qu’est ce que cela vaut alors ?

WS: Et bien je pense qu’elle vaut plus que ça, alors je l’ai gardé. Ceci dit, ce cas est plus une exception qu’une règle.

Q: Quand avez vous monté votre propre affaire ?

WS: En 1955, Graham a dit qu’il allait prendre sa retraite. Il partait en Californie. Je pense qu’il en avait marre. J’ai dit « si il prend sa retraite, je crée ma propre affaire ». Alors je me suis trouvé 19 partenaires qui ont mis chacun 5 000 dollars. Un type a mis 10 000 dollars.

Q: C’est tout ?

WS: La somme récoltée est un peu pathétique en y repensant. Maintenant vous voyez des gars dire : « je ne commence pas un partnership à moins de 10 millions de capitaux sous gestion ». Les gens me faisaient confiance, alors nous avons commencé. Et j’ai vraiment construit à partir de ça. J’aime rester modeste. D’ailleurs, cette interview avec vous, je ne sais pas si c’est une bonne idée.

Q : Nous ne mordons pas.

WS: J’aime ce que je fais et j’aime travailler avec mon fils, nous nous amusons. Et je pense que je l’aide bien. Je ne veux vraiment pas trouver un tas de gens riches et gérer leur argent. Ces personnes n’ont pas besoin de moi, ils peuvent le faire eux-même ou engager toutes sortes de personnes pour le faire. Mais les clients que j’ai, c’est ma famille. Ils ont besoin d’aide.

Q: Et vous avez bien fait ça pour eux, juste en achetant et en vendant des actions.

WS: Je suis un investisseur passif. Il y a des gens très agressifs, ils essayent d’acheter la société en entier. Nous achetons juste quelques actions et si elles arrivent à un prix que nous pensons raisonnable, nous la vendons et nous passons à autre chose. Graham fait le point dans son livre où il dit : « vous achetez des actions comme vous achetez des fruits et des légumes, pas comme si vous achetiez du parfum ». Vous cherchez la valeur.

J’essaie de mettre en pratique cette idée jour après jour, je n’ai pas la télévision financière dans mon bureau.

Q: Non ?

WS: Non. Je peux lire les journaux et il y a un bureau à coté où je peux aller et la regarder, mais j’essaye de rester essentiellement en dehors des émotions du marché. Le marché est un endroit très émotionnel qui nourrit la peur et l’avidité. Des faiblesses que nous avons tous. Juger objectivement est très difficile. Savoir quand vendre, prendre la décision de vendre est la chose la plus difficile à faire. Acheter est devenu difficile aussi. Si je peux dire, Warren Buffet n’a pas aidé. C’est un de mes amis, mais avec toute la publicité sur l’investissement dans la valeur qu’il a fait – c’est devenu une chose très populaire. Beaucoup de gens investissent vraiment dans la valeur au lieu de seulement en parler et de faire autre chose. Alors, c’est devenu de plus en plus difficile.

Q: De trouver des sociétés méconnues sous évaluées ?

WS: C’est exact. Tout le monde les recherche et il y a beaucoup d’argent à ce faire avec ces sociétés.

Q: Où trouvez vous encore des sociétés sous évaluées ?

WS: Les sociétés cotant sous leurs fonds propres ont disparu. Et évidemment, quand vous avez beaucoup d’argent à investir, vous n’achetez pas des petites compagnies parce que vous ne pouvez pas y investir suffisamment et beaucoup de petites compagnies sont étroitement contrôlées, de toute façon.

Q: Que pouvez vous achetez alors ?

WS: Il nous est arrivé d’avoir « Stauffer Chemical » dans notre portefeuille. Quand je l’ai acheté, il y a quelques mois de cela, quelqu’un a dit : « Oh, comment peux-tu investir dans ce genre de compagnie ? L’agro-chimie c’est un mauvais business ! » – et j’ai répondu : « Ouais, mais ils ont de bons chiffres tout au long de l’année. Ils ont des problèmes maintenant, mais … ».

Q: Et cela a marché ?

WS: Oui, l’action est montée un petit peu et j’ai remarqué qu’on la vendait pour 21 $. Soudainement, ils ont annoncé qu’ils liquidaient la société à 28$. Alors est ce que l’action valait 21$ ou 28$ ?

Q: Dites nous.

WS: Le marché disait que ça valait seulement 21$ parce que leurs bénéfices n’étaient pas très bons. Elle payait un bon dividende et évidemment elle valait plus que ça. Et le fait que la prise de contrôle était faite au niveau du marché, (OPA) l’a rendu plus vulnérable. Je pense que la direction a compris qu’elle n’avait pas d’autres choix et a décidé de faire affaire. Stauffer était vraiment une bonne compagnie et en quelques années, la direction aurait travaillé de manière satisfaisante. Le marché a juste accéléré les choses, c’est tout.

Q: A combien l’avez vous acheté ?

WS: Mon cout moyen est autour de 19$. Pour nous, un gain aussi rapide n’est pas habituel, j’en suis désolé.

Q: Mais vous avez saisi l’occasion ?

WS: Ouais, je dois en parler à mon fils. Il pourrait dire : « Nous n’apportons pas nos actions » mais parfois, vous vous dites « attendez, les choses peuvent aussi tourner mal ».  Je pense que notre plus grosse position est Northwest Industries. J’étais vraiment ravi qu’ils distribuent Lone Star Steel : ils allaient prendre 50 dollars la part, tout était génial. L’acion est montée à plus de 60 dollars. Soudainement, l’affaire est tombée à l’eau et les actions ont été vendues à 53 dollars. Je pense que c’est une bonne compagnie, et je pense qu’il y aura d’autre affaire.

Q: Donc vous n’êtes pas déçu de ne pas avoir vendu ?

WS: C’est un cas ou vous auriez pu vendre à 60 $, faire un gain et passer à autre chose. Au lieu de cela, nous avons dit : « nous allons attendre jusqu’à ce que cette affaire soit conclue ». Il s’est avéré que nous avons fait un mauvais calcul. Parfois vous voulez trop jouer au plus malin. Mais c’est la loi des moyennes : parfois les affaires ne marchent pas.

Q : A quel niveau avez vous acheté vos actions North-West ?

WS: Attendez voir, je les ai depuis plusieurs années. Je pense que notre prix moyen est de 40 dollars. Ce n’est pas un coup incroyable mais passez de 40 à 60 dollars n’est pas mal non plus vous savez.

Q : Combien d’argent gérez-vous maintenant ?

WS: Je dirais approximativement 45 millions de dollars.

Q: Assez peu, bien que suffisant pour avoir une certaine souplesse de gestion ….

WS: Je n’ai jamais pensé avoir autant d’argent. Vous savez, vous dite peu – Ben Graham avait 5 millions de dollars dans Graham-Newman Corp. Il a commencé son business qui avait 10 millions de dollar appelé Newman & Graham et il a écrit aux partenaires quelque part aux alentours de 53, « nous ne pouvons vraiment pas utiliser tout cet argent, reprenez en », c’est drôle. Aujourd’hui, 45 millions de dollars ça a l’air d’une petite somme. Je n’ai jamais pensé à eux en ces termes. Avec les intérêts composés, l’argent augmente et l’argent est réinvesti. Si vous vivez assez longtemps, vous finissez avec un joli chiffre !

Q: Pour le moment, vous avez investi dans combien d’actions ?

WS: Nous n’investissons pas la même somme d’argent dans chaque action. Si vous aimez une action comme Northwest Industries, vous y investissez beaucoup d’argent. Mais nous pouvons acheter quelques actions, nous mouiller les pieds et avoir un « sentiment ». Parfois, si vous ne détenez pas l’action que vous suivez, vous n’y portez pas assez d’attention. Ensuite, aussi, nous vendons des actions sur une échelle. Parfois, nous en vendons quelques unes, et ensuite l’action flanche et nous sommes coincés.

Q: Que voulez-vous dire?

WS: Parfois, nous faisons face à des situations où nous ne vendons pas du tout. Alors nous avons plus d’actions que nous le voudrions mais je suis à l’aise de les détenir. Ensuite, évidemment, vous êtes dans la situation où vous achetez des actions, il vous semble que c’est une bonne valeur et enfin vous voyez des avantages que vous ne réalisiez pas avant.

Q : Avez-vous ajouté des éléments à l’approche de Graham à travers les années ?

WS: A l’ origine, j’aimais juste l’idée d’acheter des fonds de roulement net (net-nets). Je pense que la première action que j’ai achetée était « Fownes Brothers Gloves ». En 1946 elle cotait à 8 ou 9 $ avec un book value de 2$. Ensuite, au fil des ans, ils se sont développés. Ils avaient alors des fonds propres de 6 ou 7 dollars l’action et était vendu à 3 dollars. Ceci est typique : les gens n’ont pas tendance à vendre leurs actions quand il y a de la valeur.

Q: Peut-être pourriez vous mieux définir une une action valant sa valeur d’actif net net ?

WS: Supposez que les actifs courants d’une compagnie sont de 10 millions de dollars, les passifs courants sont de 3 millions de dollars. Il y a 7 millions de dollars d’actif net. Et, disons qu’il y a 2 millions de dollars de dettes. Retirer les. Donc, il a 5 millions de dollars d’ajustements de l’actif net. Et disons qu’il y a 100 000 parts, donc ils ont 50 dollars l’action d’actif net. Maintenant, si cette action était vendue à 30 dollars l’action, ce serait vraiment intéressant.

Q: Mais il doit y avoir des problèmes.

WS: Oui, à ce stade les affaires vont mal, voire c’est une affaire moribonde. Que faites-vous ? Et bien vous investissez, c’est ce qui est arrivé à « Cleveland Worsted Mills ».

Q: Cleveland quoi ?

WS : « Cleveland Worsted Mills », ils étaient dans ue mauvaise passe mais ils avaient beaucoup de cash. Je leur ai parlé directement au téléphone. Ils m’ont dit : « nous avons beaucoup de possiblité : nous pouvons acheter une autre compagnie, nous pouvons tout liquider, nous pouvons faire un appel d’offre, nous pouvons juste continuer ce que nous faisons ». En plus, la direction possédait beaucoup d’actions et ils n’allaient pas tout jeter par les fenêtres.

Q: C’est toujours la grande question : « Les actionnaires vont-ils voir un jour ces actifs se réaliser ? »

WS: Beaucoup de gens ont fait de terribles erreurs de ce point de vue. C’est la raison pour laquelle vous n’investissez jamais tout votre argent dans une seule société. Mais les dirigeants de Cleveland Worsted Mills possédaient de nombreuses actions et je suppose qu’ils ont senti que la meilleure chose à faire était de liquider. C’est ce qu’ils ont fait. Ceci dit, cette situation est inhabituelle. La plupart des compagnies ne sont pas mise en liquidation, mêmes si ce ne sont pas de bonnes affaires. Dans ce cas, ils ont fait la chose la plus raisonnable. Mais les sociétés n’agissent pas toujours dans votre intérêt et vous devez garder cela à l’esprit. Les directions, vous savez, pensent toujours à elle-même en priorité. Cela dépend aussi des actionnaires. Un point important en investissement : essayez d’investir sur les bonnes personnes. Vous n’avez pas à être intelligent et les dirigeants n’ont pas à être les gars les plus intelligents du monde mais espérez au moins qu’ils soient honnêtes.

walter schloss2Q : Walter, où trouvez vous les sociétés sous évaluée aujourd’hui ?

WS: Et bien aujourd’hui, nous regardons la valeur comptable qui est un peu en dessous de nos standards parce que les valeurs comptables ont des bons et des mauvais aspects. Vous regardez l’histoire de la compagnie et voyez où elle se situe, ce qui est arrivé à travers les années.

Q: Qu’est ce qui est bien et qu’est ce qui est mauvais à propos des valeurs comptables ?

WS: La valeur comptable est le total des actifs de la compagnie moins le total des passifs. Et évidemment, beaucoup de compagnies ont de nombreux actifs dans leurs installations et des équipements. Est-ce qu’il s’agit d’une vieille installation ou d’une nouvelle ? Je vous donne un exemple d’une compagnie que nous possédons. Ce sont les stocks qui, je pense, ont une bonne valeur, mais je n’ai absolument aucun sentiment au niveau du timing à leur propos.

Q: Allez dites-nous !

WS: Elle s’appelle Potlatch et c’est une compagnie forestière sur la cote Ouest. Rien de spectaculaire mais elle possède beaucoup de bois et je pense que le bois, en stock vaut plus que le prix inscrit au bilan. Maintenant, il y a quelque chose qu’il faut prendre en compte, il faut voir combien d’argent a été investi dans leur installation et ainsi de suite. Un autre inconvénient, du point de vue de certaines personnes, c’est que la direction possède 40% des actions. Alors, beaucoup de gens disent : « Oh, je ne veux pas de ça, ce n’est pas assez liquide ». Mais d’un autre coté, la direction a tout intérêt à voir la société grandir et avoir du succès.

Q: Intéressant.

WS: Vous ne devez pas juste regarder la valeur comptable. Vous devez regarder ce que vaut la compagnie, en cas de vente. Même si elle ne va pas être vendue. Qu’allez-vous recevoir par rapport à votre investissement ? Maintenant, c’est un exemple d’une compagnie qui cote au-dessus de sa valeur comptable mais c’est une société de meilleure qualité. C’est « Old Corn Products RC. fining Co., CPC International « . Je ne sais pas si vous connaissez le beurre de cacahuète Skippy ou les spaghettis Mazola et Muller ?

Q: Je n’y ai jamais touché ….

WS: Mais ce sont de bons produits de consommation. A la base, j’aime les sociétés qui vendent des produits alimentaires. Mon problème est qu’aujourd’hui, vous les payez trop cher. Ils ont été découverts par les investisseurs, c’est donc plus délicat. CPC n’est pas la société la moins chère du monde mais c’est une bonne valeur. Elle a une valeur comptable de 27 dollars et il y a un bénéfice de 4 dollars l’action et elle se vend à 40$. Le dividende est à 2,2 dollars. Elle est donc vendue à 10 fois ses bénéfices. Vous ne pouvez pas espérer faire un « gros coup » avec cet investissement mais c’est une belle affaire qui a des assises, qui ne va pas dans tous les sens. Quel est le risque de baisse ?

Q: Dites le nous.

WS: Les cours n’ont jamais vraiment décollé, donc peut-être que vous avez perdu de l’argent si vous ne l’avez pas vendu – mais le risque est d’une certaine manière limité. Evidemment, ils ont des problèmes. Ils font des affaires en Amérique Latine mais ils ont de bons produits. Donc si vous en achetez, vous pouvez espérer, à un moment, que la situation financière ira en s’améliorant.

Q: Quelle est votre prix cible ?

WS: Je dirais 60$ peut être, ou 55 $, quelque part dans cette zone. Mais c’est aussi un prix où vous pouvez vendre et empocher l’argent.

Q: Pourquoi empocher si vite ?

WS: Si le marché est très bas, je dirais : « Bien, CPC n’est probablement pas une bonne société. Car si le marché est bradé, vous voulez quelque chose avec un peu plus de répondant ou de potentiel ». Dans un marché comme le notre qui n’est pas bon marché, je ne voudrais pas dire qu’il est trop cher, parce qu’il ne l’est pas, c’est un prix raisonnable, même si le risque de baisse est réel. CPC est évidement risqué dans un marché en baisse, même si j’ai l’impression qu’elle pourrait mieux résister et pourtant je me sens à l’aise avec ça. Si le marché s’effondre, et bien, il faudra vendre, assumer le prix que l’on en tirera et acheter quelque chose qui descend beaucoup plus.

Q: Comme quoi ?

WS: « Stauffer Chemical » était bas – il y a deux ans, l’action se vendait à 30 dollars. Puis elle est descendue à 16$. C’est une grosse chute. Notre prix moyen est de 19$, donc nous ne l’avons pas achetée au plus bas. Mais comparé à 28 ou 30$, ce n’est pas mal. Beaucoup de gens regardent les bénéfices et le potentiel de gain. Je ne veux pas rentrer dans ce jeu. Ce n’est pas la peine d’essayer de rivaliser avec les grands analystes des maisons de courtage avec toutes leurs connexions et toutes leurs informations. Des infos parfaitement légitimes ; ils vont visiter les sociétés, ils parlent aux concurrents – c’est une chose qui prend beaucoup de temps mais seule une grosse organisation peut se le permettre.

Q: Donc vous analysez juste les rapports financiers des sociétés ?

WS: Oui, c’est la base pour essayer de comprendre ce que vaut la société et n’investir que si nous pensons que le prix est raisonnable. Vendre est plus difficile parce qu’il est plus difficile de savoir jusqu’où le cours peut monter. Quand vous vendez vous n’aimez pas beaucoup racheter l’action par la suite. Je pense que nous avons acheté « Longines Wittnauer » pour 10 dollars ou 11 dollars l’action. C’est monté à 20 dollars et je me suis dit : « Oooh. C’est un bon prix » et j’ai vendu … Le cours est ensuite monté à 200 dollars…

Q : Ah, Bon.

WS: J’ai eu quelques Clark Oil à 9 $ et je les ai vendues à 27$ et après c’est monté à 260 $. On regrette vraiment ce genre d’occasion manquée ! Mais j’ai pensé que 200% de profits c’est plutôt pas mal. Je n’ai pas été capable de comprendre le potentiel de cette société.

Q: Mais ces gros coups sont arrivés dans un vrai marché haussier, n’est ce pas ?

WS: C’est vrai. Ils ont été faits dans les marchés haussiers de 1968 ou de 1972, ce qui n’était vraiment pas de bons marchés pour nous. Certaines choses ont décollé et crevé le plafond et je n’étais pas iinvesti dessus. C’est la vie. Nous ne voulons pas faire comme les autres investisseurs. Nous faisons juste des investissements avec lesquels nous nous sentons confortables, Edwin et moi.

Q: Quand savez-vous qu’il faut vendre ?

WS: C’est le plus difficile. Prenons le cas de « Clark Oil ». A 27$, l’action avait triplé et il n’y avait que des stations essence dans le Midwest. Ils ont vendu de l’essence pour quelques pennys en moins que la concurrence. L’homme qui était au commande était vieux et qu’allait-il faire de cette affaire à terme ? Les grosses compagnies concurrentes auraient très bien pu baisser également leur prix. Donc, devant ces incertitudes, j’ai vendu les actions de cette société et je vous ai dit ce qui s’est passé.

Q: Quel est votre opinion sur les pétrolières aujourd’hui ?

WS: Les grosses compagnies pétrolières valent surement plus que ce qu’elles ne se vendent. Je veux dire Texaco vaut surement plus que 35 ou 36 dollars. Les gens pensent : « Oh, cela ne peut pas être pris en compte », alors ils ne veulent pas débourser plus. Mais la société paye 3 dollars de dividende et il y a beaucoup d’actifs. Les gens sont inquiets à propos du prix du pétrole dans le futur. Il y a beaucoup de raisons pour lesquelles nous n’investirons jamais dans ce type de société mais ce n’est pas nécessairement un mauvais investissement car c’est une grosse société et vous ne pouvez pas facilement concurrencer ce qu’elle vend.

Q: Quel est votre objectif de cours ?

WS: Si Texaco monte à 45 dollars c’est un beau profit de 10 points. Mais lorsque ça monte comme cela, vous commencez à penser : « Bien, pour quelle raison est-ce que je devrais vendre puisque cela monte ? ». C’est pour cette raison que c’est plus difficile de savoir quand vendre que quand acheter.

Q : Walter, quelles sont les autres valeurs que vous avez dans le viseur dans le marché actuel ?

WS: Je vous les ai données. C’est tout !

Q: C’est tout ?

WS: Je ne pense pas que le marché est assez « cheap » pour qu’il y ait suffisamment de choses à acheter pour le moment. Même si je vais investir sur ce qui se présente. Je vous en donne une de plus qui me semble intéressante : « Zellerbach ».

Q: Autour de 34$, « Crown Zellerbach » n’est pas vraiment bon marché.

WS: Mais c’est une bonne valeur. Vous savez Jimmy Goldsmith s’y intéresse et la direction essaye de le tenir à l’écart.

Q: Quelle est la valeur de ses fonds propres ?

WS: Oh, les fonds propres sont autour de 34 $ mais cela vaut probablement plus… avec toutes leurs réserves de bois et tout le reste.

Q: Vous pensez que Jimmy Goldsmith va gagner ?

WS: Je n’ai pas vraiment d’opinion sur cela – il ne gagnera probablement pas parce qu’ils ont rendu une vistoire difficile. Mais à la base, toutes ces sociétés ont des actifs.

Q: Avez-vous d’autres exemples ?

WS: Nous essayons d’investir, dans « l’industrie lourde » sur des sociétés qui ont des problèmes. « Northwest Industries » et « Lone Star Steel » sont des sociétés qui sont habituées à gagner beaucoup d’argent mais plus personnes ne semble en vouloir. Ce sont de très bonnes sociétés dans un secteur en difficulté. Nous essayons d’entrer dans ce genre de chose. Par contre, je ne veux pas être investi dans l’industrie des ordinateurs ou un secteur similaire parce que je ne comprends pas vraiment ces sociétés. Il y en a tellement et elles semblent toutes avoirs les mêmes noms : Computer Land.

Q : Vous ne pensez pas qu’il y a quelques bonnes sociétés maintenant dans la haute technologie ?

WS: Je ne comprends pas la haute technologie. Je suis sûr qu’il y a probablement quelques bons achats à réaliser car de nombreux titres de ces sociétés ont baissé mais si vous n’ y connaissez rien, c’est mieux de ne pas s’impliquer.

Q: Dans quoi d’autre êtes-vous ?

WS: Nous avons eu une société qui a rencontré pas mal de problèmes. C’est « Northwestern Steel & Wire ». Northwestern Steel avait de beaux capitaux propres. L’entreprise marchait bien avec de beaux chiffres au bilan mais ils sont rentrés tout seul dans les ennuis maintenant. Et je ne sais pas s’ils seront capables de s’en sortir. Peut être que les choses finiront pas s’arranger.

Q: Qu’est ce qui pose problème ?

WS: C’est la faute du personnel mais aussi de la direction. Le personnel parce qu’il réclame des salaires élevés et la direction parce qu’elle le leur donne et le répercute sur les clients. A présent, ils ont des problèmes avec la concurence japonaise. Je suis d’accord avec beaucoup d’idées de l’administration Reagan mais je voudrais les voir mettre plus de taxes sur les produits japonais. Je vous parie que les japonais vont rapidement accepter nos produits dans leur pays. Je suis en quelque sorte furieu que les japonais aient envahi le marché américain depuis quelques années. Car je pense que les industries de produits de base sont importantes pour l’Amérique.

Q: Avez vous beaucoup d’espoir pour Northwestern Steel & Wire ?

WS : Je ne sais pas. Les actions ont chuté fortement. Les travailleurs le savent, c’est à leur avantage de travailler aussi bien qu’ils le peuvent. Northwestern Steel & Wire a dépensé beaucoup d’argent dans les installations et je pense que ces gens veulent réussir. Mais il y a aussi une compétition injuste de la part des pays du Tiers Monde.

Q: Donc vous n’achetez pas plus d’actions Northwestern Wire ?

WS: Non. Nous n’achetons plus rien pour le moment en fait. Et nous n’avons pas de profits avec Northwestern Steel & Wire, aujourd’hui. Il y a des problèmes. Je ne peux dire que ça. D’un autre coté, je pense qu’il y a beaucoup de valeur dans cette société. Et Il pourrait aussi y avoir des fusions dans l’industrie de l’acier.

Q: Quel est la valeur de Northwestern ?

WS: Plus que le prix offert par le marché. Beaucoup d’impondérables existent. Ce n’est pas une société qui va être liquidée, c’est une société qui est dans la continuité. On va voir comment les choses évoluent. Ceci dit, si j’avais eu conscience qu’ils rencontreraient des tas de problèmes, je ne l’aurais probablement pas acheté la première fois !

Q: Qu’est ce que vous possédez d’autres ?

WS: Eh bien, nous avons quelques Xerox. Le cours est monté un peu, Xerox a eu aussi des problèmes mais il y a beaucoup de cash maintenant et nous avons aussi Union Carbide. Ces compagnies ont beaucoup d’actifs, mais aussi des problèmes. Comment vont-ils résoudre ces problèmes ? Je ne sais pas. Mais le public ne semble pas aimer acheter des problèmes. Prenez le cas d’Union Carbide. C’est une bonne société value. Mais ils ont eu un terrible accrochage à Bhopal. Ca n’arrive qu’une fois dans une carrière d’investisseur. Vous achetez une société puis quelque chose arrive et le cours est flingué par le marché. Toutefois, ça ne change pas vraiment notre estimation de la société, juste la vision qu’en ont les autres investisseurs.

Q: Xerox a été sur la liste des malades pendant longtemps, très longtemps.

WS: Rétrospectivement, la direction n’aurait pas dû acheter « Crum & Forster ». Bien qu’ils aient pu penser que cela stabiliserait les activités. L’inconvénient de la croissance externe, c’est que lorsque une grosse société achète, elle paie un joli prix pour ce qu’elle va obtenir. Si vous êtes du coté qui reçoit, c’est super. Mais si vous achetez une société et payez un très gros prix et qu’ensuite vous avez un tas de problèmes, c’est désastreux. Evidemment, une société ne va pas se vendre si elle pense que le prix est trop bas. Alors, la société qui achète a intérêt à être tout à fait certaine qu’elle achète une bonne valeur par rapport à ce qu’elle paie. C’est pourquoi je ne me sens pas un bon acheteur de société : je préfère être le type à l’autre bout.

Q: Qu’est ce qui vous fait penser que Xerox est une société value ?

WS: C’est une société de haute technologie et je ne devrais vraiment pas y être impliqué, mais elle paie 3 dollars de dividende. C’est un bon dividende. Elle possède aussi un énorme cash-flow et je ne sais pas ce qu’ils vont en faire. Mais je suppose qu’ils ne vont rien faire d’idiot … même s’ils ont fait des idioties par le passé.

Q: Donc c’est en quelque sorte un investissement de conviction ?

WS: Oui et je ne devrais vraiment pas être impliqué dans un affaire de conviction mais le problème c’est qu’il n’y a pas autant d’actions bon marché qu’il devrait y en avoir.

Q: Pourquoi ne pas juste garder du cash ?

WS: Nous n’avons jamais vraiment fait ça. Nous avons toujours été complètement investis. Ce qui peut être bien et pas bien, c’est psychologique. Je trouve que je me sens mieux lorsque je suis investi complètement plutôt que d’amasser du cash.

Q: Qu’avez-vous encore en portefeuille ?

WS:Je vous en ai déjà donné pas mal. Nous avons « Florida East Coast Industries ».

Q: C’est un nouveau nom !

WS: Nous avons payé un peu moins que le prix actuel, je ne recommande donc à personne d’acheter « Florida East Coast Industries » maintenant. Ils ont beaucoup d’immobilier en Floride. C’est un cheval que je monte parce que je pense qu’il y a de la valeur là dedans mais je ne peux vous dire quand cette valeur se réalisera. Et il y a un risque si les choses ne fonctionnent pas convenablement, peut être que je vais perdre beaucoup.

Q: Vont-ils jamais vendre cet immobilier ?

WS: Tôt ou tard, ils devront faire quelque chose avec cet immobilier. Ils ne donneront sûrement pas aux actionnaires un dividende spécial. Ils sont pour l’instant sur un projet très rentable et il pourrait l’acheter, même si « St. Joe Paper » le contrôle mais je peux me tromper. Donc je voudrais en posséder même si je ne recommanderais à personne d’en acheter.

Q: Il cote à combien ces jours-ci ?

WS: Autour de 40$.

Q: A quel prix l’avez vous acheté ?

 WS: Les dernières que j’ai achetées étaient autour de 6$. Nous n’avons pas acheté l’action bon marché. Mais j’aime diversifier et je n’ai pas d’actions de foncières.

Q: Walter, avez vous déjà tâté les options ou quelque chose du genre ?

WS: Ne jamais acheter une option – mais, il ne faut jamais dire jamais. Je l’ai fait une fois. Le marché était, je pense, très bas, et j’ai achetez une option sur indice. Mais J’ai ensuite décidé de ne jamais plus refaire ça. Je ne vends pas de short, je ne fait rien avec des futures car ce sont des produits exotiques qui peuvent être bien pour les traders. Mais Je ne pense pas que c’est bien pour nous.

Q: Vous n’avez jamais préféré des options à des actions dans votre portefeuille ?

WS: Exact. Parce que cela me glace le sang. Si le marché monte, je ne peux rien faire avec cela. J’aime la manœuvrabilité et traiter avec des options, c’est une distraction. C’est la vie, vous devez savoir vous fixer des limites.

Q : Nous avons l’impression que vous avez une vue pessimiste sur la direction du marché cette année ?

WS: Je n’ai pas d’opinion sur le marché. Graham avait l’habitude d’avoir cette théorie : s’il n’y avait pas de société cotant sous leur valeur d’actif net net, cela voulait dire que le marché était trop haut.

Q: Pourquoi ?

WS : Parce qu’historiquement, quand il n’y a pas de société cotant sous leur valeur d’actif net, le marché s’effondrait. Cela a marché plutôt bien jusqu’en 1960 mais ensuite le marché a continué à grimper. Alors cette théorie est tombée à l’eau. Je dis maintenant, et plus simplement, que s’il n’y a pas d’actions cotant sous leurs fonds propres, c’est que le marché n’est pas bon marché. Si c’était très bon marché, il y aurait plein d’actions cotant autour de leurs fonds propres. D’un autre coté, je ne pense pas que le marché est surévalué. Car si le marché était surévalué, je ne posséderais aucune action.

Q: Mais vous avez dit n’avoir jamais choisi la solution du cash.

WS: Je ne l’ai jamais fait. Il y a toujours une première fois. Je veux dire que si le marché devient vraiment fou et que vous vous dites : « je dois juste vendre, les prix sont insensés ». Xerox est à 125 $, ce genre de chose. Mais je n’ai jamais été dans cette position jusqu’à présent et je ne vois pas de raison que cela arrive. Nous continuons à nous battre pour essayer de trouver des actions à bas prix. C’est juste un peu plus compliqué.

Q : Il y a de plus en plus d’investisseurs « value ».

WS: D’une certaine manière c’est effrayant, le fait est que beaucoup d’investisseurs sont concentrés sur l’approche de Graham et tous ces gens écrivent, en plus. Que disent-ils sur la première de couverture du Time ou du Business Week ? C’est une indication et il va falloir faire attention …

Q: Vous êtes sain et sauf, Walter, Merci.

 

Portefeuille au 21 Novembre 2014 : 5 ans 362 jours

Portefeuille : VL 7,4429 € (Frais de courtage et de change inclus)
Rendement Total : 636,68%

Potentiel Estimé VANT / Cours 101,31%

Rendement Annualisé : 39,53%
Rendement 2014 : 7,17%

Rendement 2013 : 20,74%
Rendement 2012 : 24,19%
Rendement 2011 : -15,65%
Rendement 2010 : 38,07%
Rendement 2009 : 308,74% Continuer la lecture de Portefeuille au 21 Novembre 2014 : 5 ans 362 jours

Les daubasses ? Des investisseurs simplets ou des investissements en toute simplicité ?

« Je trouve votre approche de l’investissement un peu trop simpliste. A ne vouloir investir que sur base des valeurs inscrites au bilan, ne passez-vous pas à côté d’un grand nombre d’opportunités ?« 

Voilà la question qui nous a été posée par un de nos lecteurs que nous pourrions qualifier d’investisseur averti.

Si le terme « simpliste » utilisé pour notre approche nous semble un peu trop péjoratif, nous reconnaissons bien volontiers qu’on peut la qualifier de « simple » du moins dans sa phase de pré-sélection.

méthode d'investissement simpleOui, au départ, nous présélectionnons nos sociétés sur base de deux ou trois petits calculs basiques : nous prenons l’actif courant de la société, en déduisons les dettes et, le cas échéant, ajoutons l’immobilier à son coût d’acquisition amputé de 20 %. Nous comparons cette valeur à celle que nous donne le marché et regardons si nous pouvons l’acquérir moyennant une marge de sécurité suffisante. Et… c’est tout. Du moins, en ce qui concerne les raisons d’acheter, parce qu’à partir de ce moment-là, nous allons surtout rechercher les raisons de ne pas l’acheter.

Et là, le procédé est nettement moins « simpliste ». Il faut rechercher les engagements hors bilan et les valoriser, il faut vérifier si la valorisation réelle des actifs du bilan ne pourrait pas être inférieure à ce qui y est inscrit, il faut regarder s’il n’y a pas de risque de dilution future, il faut constater que le siège de la société est situé dans un pays qui respecte les droits des actionnaires et, les deux points les plus difficiles, tenter de découvrir si la direction est honnête et si la société ne risque pas de voir son actif tangible fondre complètement avant que nous ayons pu réaliser une plus-value.

Bref, le process de « non sélection » est sans doute un peu plus compliqué que ce qu’il transparaît à première vue.

Mais revenons sur le simplisme ou plutôt le « trop simplisme » de la recherche des arguments d’achat.

Nous supposons que notre aimable lecteur estime qu’il existe, hors bilan, des valeurs « cachées » tout comme il existe des dettes hors bilan. Et, il a absolument raison.

Prenons un exemple au hasard… disons… Bershire Hataway.

Notre process de sélection nous indique de prendre en compte pour valoriser la société uniquement la valeur d’actif net tangible. Au 30/06, celle-ci s’élève à 108 847 usd par action. Comme nous exigeons une marge de sécurité de 30 %, cela signifie que notre meilleur prix d’achat pour le conglomérat de Warren Buffett se situe à 76 000 usd … à comparer à un cours actuel de près de 220 000 usd ! A partir de ce seuil d’achat, notre process d’investissement nous fera rechercher des raisons de ne pas investir sur Berkshire Hataway  et il y a fort à parier que nous n’en trouverons pas.

La question qui se pose suite à la question de notre interlocuteur est  donc la suivante : si nous n’avons pas trouvé de raison de ne pas acheter, ne pourrions-nous pas rechercher des raisons de relever notre seuil d’achat ?

En voici une petite liste non exhaustive …

1. Vu les qualités d’investisseur de l’Oracle d’Omaha, ne devrions-nous pas considérer les Goodwill inscrits au bilan comme des « vraies valeurs » en partant du principe que si « le meilleur investisseur de tous les temps » a accepté de les payer, c’est qu’ils valent bien « quelque chose » ?

2. Etant donné que, de manière systématique, les filiales d’assurance de BRK présentent un taux d’encaissement de prime supérieur à celui des indemnités payées, ne serait-il pas raisonnable d’estimer que les provisions techniques d’assurance ne seront jamais utilisées et de les considérer comme des fonds propres plutôt que comme des dettes ?

3. Etant donné que l’immobilier est inscrit à sa valeur d’acquisition amortie, ne peut-on penser que celui-ci vaut bien plus que sa valeur au compte ou même que sa valeur d’acquisition ?

4. Les installations ferroviaires ne doivent-elles pas être valorisées à la hausse vu la forte barrière contre la concurrence dont elles disposent…

Disons-le d’emblée : toutes ces considérations mériteraient d’être prises en considération… mais comment vérifier leur pertinence ? Buffett aussi brillant soit-il peut très bien s’être trompé sur les survaleurs à payer ou, plus simplement, les raisons qui justifiaient ces survaleurs peuvent avoir disparu. Vu les activités de ré-assurance de Berkshire Hataway, il est possible qu’un énorme sinistre impose un jour de « taper » dans les provisions techniques. Comment vérifier que la valeur de l’immobilier vaut bien plus que sa valeur aux comptes ? Quant aux installations ferroviaires, qui dit qu’elles ne seront pas un jour frappées d’obsolescence en raison de l’émergence d’une nouvelle technologie (des dirigeables par exemple) ?

Nous ne disons pas que les éléments cités ne doivent pas être pris en compte, nous ne disons pas non plus que payer plus de 76 000 usd  pour des actions BRK A est une folie mais nous voulons expliquer ici que, pour la majorité des investisseurs qu’ils soient amateurs ou professionnels, il est très difficile de déterminer des survaleurs au niveau de l’actif avec certitude.

Pour notre part, nous préférons les bonnes surprises aux mauvaises et c’est la raison pour laquelle, si nous pensons avoir trouvé l’une ou l’autre richesse cachée en examinant les rapports financiers d’une société, nous classons soigneusement l’information dans un coin de notre tête mais, en aucun cas, ces seuls éléments seront des arguments d’achat.

Malgré tout, nous-mêmes  cédons parfois à la tentation « de la complexité » comme cette fois où nous sommes devenus des spécialistes du secteur agricole dans les Balkans ou, avant notre période « Daubasses », quand nous pensions être capables de valoriser une marque prestigieuse ou l’avantage compétitif d’un management de très haut niveau.

Nous avions pris énormément de plaisir à travailler sur chacun de ces cas, nous avions l’impression de parfaitement maîtriser les différents éléments valorisant ces sociétés et même nous avions eu le sentiment grisant de devenir les cadors de la bourse, des gars qui « voyaient des choses » que la plupart des investisseurs chevronnés ne voyaient pas.

Et pourtant… si aucun de ces investissements ne s’est avéré catastrophique, le rendement qu’ils ont généré n’a pas de quoi nous enthousiasmer et a le grand mérite de nous faire garder les pieds sur terre.

Oui, la grosse complexité de notre approche… c’est de lui conserver sa simplicité. Rédiger une analyse élaborée est valorisant tant par rapport aux autres que par rapport à soi-même : on a l’impression de développer plus d’intelligence, d’utiliser une plus grande part de ses capacités. Mais au bout du compte, sauf à détenir les facultés d’analyse cumulées d’un Bruce Greenwald et d’un Phil Fischer, à passer plusieurs semaines à plancher sur un dossier, à ne pas hésiter à se déplacer pour aller constater sur place, à maîtriser l’environnement commercial, concurrentiel, juridique et fiscal dans lequel évolue la cible, … au bout du compte disions-nous, est-on certain qu’un process d’investissement élaboré et complexe sera plus efficace qu’une approche simple basée sur le « bon sens paysan » ?

« Il vaut mieux prendre des principes moins nombreux et de nombre limité »  Aristote

Portefeuille au 14 Novembre 2014 : 5 ans 355 jours

Portefeuille : VL 7,2779 € (Frais de courtage et de change inclus)
Rendement Total : 620,34%

Potentiel Estimé VANT / Cours 103,27%

Rendement Annualisé : 39,16%
Rendement 2014 : 4,79%

Rendement 2013 : 20,74%
Rendement 2012 : 24,19%
Rendement 2011 : -15,65%
Rendement 2010 : 38,07%
Rendement 2009 : 308,74% Continuer la lecture de Portefeuille au 14 Novembre 2014 : 5 ans 355 jours

Bas les masques : Albemarle & Bond

Comme nous l’avons signalé à l’une ou l’autre reprise et même si « cela fait mal », nous exposons volontiers nos erreurs sur ce blog.

Reconnaître ses erreurs, c’est une des premières étapes indispensables dans le cheminement à suivre pour devenir un meilleur investisseur… mais c’est aussi, pour nous, un élément incontournable de la transparence que nous voulons avoir vis-à-vis de vous, ami(e) lecteur (trice) : oui, nous avons la conviction que notre approche est rentable à long terme mais nous sommes aussi conscients que, de temps à autres, nous allons subir des pertes retentissantes.  C’est un peu ce que nous expliquions ici.

reconnaître ses erreurs d'investissement

Dans notre dernier article de finance comportementale, nous vous avions exposé différentes erreurs que nous avions commises au cours des 6 années d’existence de notre portefeuille et avions traité d’une erreur qui n’est pas encore « actée » car nous détenons toujours les actions de la société en question.  Néanmoins, nous avons déjà repris cet investissement pour 0€, ce qui, si cela se confirme, sera la seconde perte totale depuis la création de notre club d’investissement.

En fait, nous nous sommes laissés leurrer par les actifs principaux de cette société (des créances et des stocks de métaux précieux) et ce, alors que dans notre analyse, nous avions clairement relevé et calculé que sa Valeur en cas de mise en liquidation volontaire (la VMLV) était négative.

faillite bourseEn fait ? Au vu des actifs détenus par cette société et en respectant strictement tous les points de notre process, nous n’avons jamais cru que cette société pourrait faire faillite… alors que cette possibilité était écrite noir sur blanc dans notre analyse. Si l’issue de cet investissement s’avérera sans doute fatale, ce sera probablement la plus grave erreur que nous ayons commise au cours de ces trois dernières années : non seulement, nous y avons investi mais en plus, nous avons décidé, à trois reprises, de « recharger la mule ». Ce sera aussi notre plus lourde perte depuis nos débuts, il y a presque 6 ans, en terme de sommes investies car la perte sera de 3.33% de notre portefeuille, notre perte maximale autorisée par position. Sans attendre l’issue du verdict, nous avons déjà décidé de ne plus investir sur des sociétés dont la Valeur en cas de mise en liquidation volontaire est négative quelle que soit la nature des actifs.

Vous l’aurez compris : cette société (il s’agit d’une britannique, dénommée Albemarle &Bond) a été mise en liquidation et, exactement comme nous l’avions calculé, il est aujourd’hui presque certain que les actionnaires ne recevront strictement rien.

Vous pourrez trouver, ci-dessous, l’analyse que nous avions proposée à nos abonnés au moment de notre premier achat en décembre 2013.

 

Albemarle & Bond

(London Stock Exchange, Ticker: ABM.L / ISIN : GB0000343110)

 

sans-titreI. Introduction

Albemarle Bond est une société britannique qui déroule ses activités autour de quatre axes complémentaires.

Le premier axe est celui des prêts sur gage. Albemarle est une sorte de « Mont-de-Piété ». La société octroi des prêts, au travers de ses 200 et quelques comptoirs, en prenant en gage des bijoux en métaux précieux. 75 % des prêts sont honorés et les clients d’Albemarle peuvent ainsi récupérer leur bien. Dans la négative, Albemarle vend les bijoux, se rembourse et restitue le surplus de lavente au client. Plus de la moitié des résultats bruts d’exploitation proviennent de ce segment.

Un autre département de l’entreprise est constitué par les activités d’achat d’or. Cette activité est cependant en déclin en raison de la diminution des quantités d’or physique en circulation.

L’activité « joaillerie » est essentiellement approvisionnée par les bijoux engage sur les prêts non honorés.

L’entreprise octroie aussi des prêts non gagés par des collatéraux physiques.

Cette activité est encore marginale mais il entre dans l’intention de la direction de la développer.

En raison de la chute des cours du métal jaune, l’Ebitda de la société s’est dégradé et Albemarle ne respecte plus ses « covenants », c’est-à-dire les critères financiers convenus avec les organismes qui lui ont consenti les avances nécessaires au financement de ses activités. Les banques qui avaient elles-mêmes prêté à Albemarle ont dénoncé les crédits bien que ceux-ci aient été conclus à long terme, les transformant d’autorité en prêt à court terme.

L’autre impact de la baisse des cours de l’or réside dans la perte de valeur des stocks de bijoux achetés. Enfin, la direction explique qu’elle est confrontée à une concurrence plus forte dans le domaine du prêt sur gage et, qu’en conséquence, l’entreprise perd des parts de marché.

Ajoutons à ces évènements des frais de restructuration avec la fermeture de plusieurs boutiques non rentables, le licenciement du CEO et des honoraires de consultance et vous aurez là toutes les raisons de l’effondrement du bénéfice annuel (clôturé le 30/06).

Les banques ont donné à Albemarle jusqu’au 3 février 2014 pour proposer une solution pour assainir durablement la société.

Toutes ces nouvelles, couplées à l’annonce de la suppression du dividende et des prévisions d’Ebitda négatifs pour l’avenir en raison de la faiblesse persistante de l’or, ont, très logiquement, mis le cours de l’action sous pression.

Le 20 décembre, nous avons acheté 11 900 actions Albemarle Bond à un coût, frais de courtage et taxes de bourse incluses, de 21,16 GBp.

Nous travaillons donc avec les comptes annuels arrêtés au 30/06/2013.

II. La Valeur d’Actif Net Net (VANN)

Nous relevons un actif courant de 172 GBp par action, duquel nous retirons les dettes pour 116 GBp par action. La VANN s’établit donc à 55,80 GBp.

III. La Valeur d’Actif Net Estate (VANE)

La société détient très peu d’immobilier en propre : à peine 0,5 GBp. Ce montant est trop symbolique pour que nous nous y attardions.

IV. La Valeur en cas de Mise en Liquidation Volontaire (VLMV)

Il nous semble indispensable de calculer cette valeur avec un maximum de prudence vu le contexte de crise de liquidité que rencontre Albemarle.

Fidèles à nos habitudes, nous commençons par les postes de l’actif courant et le plus important, les créances sur les clients. Celles-ci sont payées en moyenne à 217 jours, en hausse par rapport à la moyenne de 190 jours des années précédentes. Ceci dit, l’importance de ces encours est à relativiser puisque le prêt fait partie intégrante de l’activité d’Albemarle. Ce qui nous importe, c’est desavoir si ces prêts seront honorés et, dans la négative, si la société disposent de garanties suffisantes avec les bijoux déposés en gage.

Comme signalé plus haut, la direction nous explique que 75 % des prêts sont remboursés à l’échéance et que seuls 25 % font l’objet d’un remboursement par l’intermédiaire de la vente des gages. Le risque de perte nous semble donc relativement limité puisqu’il ne porte que sur 25 % de l’encours et qu’on peut penser qu’une bonne partie de ces 25 % sont couverts. En estimant que la chute de l’or a fait baisser la valeur des covenants de 50 %, nous pouvons donc penser que le risque sur ce poste est de 50 % de 25 %. C’est la marge de sécurité que nous décidons de prendre et nous réduisons donc la VANN d’un montant de 15 GBp.

investissement indirect en or

Les stocks, qui constituent le second poste de l’actif courant, sont essentiellement composés de bijoux soit qui proviennent de créances non honorées (pour 68 % du total) soit qui ont été acheté en vue de revente. Le niveau des cours de l’or est, aujourd’hui, plus ou moins au même niveau que ce qu’il était à la clôture de l’exercice. Néanmoins, vu les circonstances dans lesquelles se trouve la société, on peut penser qu’elle ne pourra pas écouler ses inventaires à un prix satisfaisant. Pour cette raison et malgré le fait que la joaillerie ne soit pas vraiment un secteur dans lequel l’obsolescence est « galopante », nous décidons de prendre une marge de sécurité de 40 % sur la valeur reprise aux livres. Nous amputons donc cette ligne du bilan de 15 GBp.

Le cash représente 18 GBp par action et n’appelle, selon nous, aucun commentaire.

Au niveau de l’actif fixe, peu de choses à relever : les boutiques sont louées et les seuls actifs sont les aménagements de celles-ci … aménagements difficilement réalisables pour la plupart. C’est la raison pour laquelle nous ne tenons compte que de 58 % de leur montant amorti, soit la somme symbolique de … 1 GBp.

Hors bilan, nous tenons compte des engagements de loyers futurs à payer pour 50 % de leur valeur, soit 35 Gbp.

En tenant compte de tous ces éléments, nous obtenons, dans le scenario d’une mise en liquation volontaire, une valeur négative pour Albemarle, de -8,2 GBp.

V. La Valeur de la Capacité Bénéficiaire (VCB)

Par le passé, Albemarle a généré de très beaux résultats opérationnels : 21 Gbp en moyenne au cours des 5 dernières années. En amputant ce montant de 35 % à titre d’impôt forfaitaire sur le résultat, en actualisant à 12 %, en ajoutant la trésorerie de l’actif et déduisant les dettes financières, nous obtenons une VCB de 32,17 GBp.

VI. Conclusions

A notre coût d’achat de 21,16 Gbp, nous avons obtenu une marge de sécurité de :

62,1 % sur la VANN

34,2 % sur la VCB

Il est dommage que l’importance des baux commerciaux en regard avec les actifs disponibles ne nous permettent pas d’avoir tous nos apaisements quant à la bonne fin d’une liquidation volontaire.

Les deux points délicats avec Albemarle sont, selon nous, les suivants :

– Tout d’abord, parvenir à renouveler le business model de la société afin de lui permettre de générer, à nouveau, des résultats positifs même dans un environnement proposant des prix déprimés pour le métal jaune

– Ensuite, et c’est le plus urgent, parvenir à présenter à ses créanciers, un plan de restructuration crédible qui lui permette de poursuivre ses activités. Nous avons vu que, dans le cas d’un arrêt immédiat de celles-ci, il ne resterait vraisemblablement rien aux actionnaires.

Ce plan de restructuration peut prendre plusieurs formes : une augmentation de capital, une renégociation réussie des échéances de dettes ou une cession pure et simple.

Ce dernier scénario semble, pour l’heure, tenir la corde. Rien ne dit qu’il se réalisera mais, s’il se réalise, nous espérons que la qualité de cette société permettra de réaliser une plus-value sympathique sur nos actions.

Portefeuille au 7 Novembre 2014 : 5 ans 348 jours

Portefeuille : VL 7,3795 € (Frais de courtage et de change inclus)
Rendement Total : 630,41%

Potentiel Estimé VANT / Cours 101,98%

Rendement Annualisé : 39,63%
Rendement 2014 : 6,26%

Rendement 2013 : 20,74%
Rendement 2012 : 24,19%
Rendement 2011 : -15,65%
Rendement 2010 : 38,07%
Rendement 2009 : 308,74% Continuer la lecture de Portefeuille au 7 Novembre 2014 : 5 ans 348 jours

Les chroniques de l’investisseur chronique : Jeux de société – Ma ludothèque

rp_chronique-investisseur-300x188.jpgCe texte fait partie de la série proposée par notre ami-chroniqueur Laurent Muller.

Même si nous ne partageons pas tout-à-fait les mêmes principes d’investissement, nous nous sommes trouvés énormément de points communs et les raisonnements développés par Laurent nous ont paru marqués par le sceau du bon sens.

Il nous a semblé intéressant de vous faire profiter de ces raisonnements et c’est la raison pour laquelle Laurent tiendra, sur ce blog et à intervalles réguliers, une chronique présentant ses principes d’investissement.

Ce sera l’occasion de débattre avec l’équipe des daubasses mais aussi avec vous, ami( e) lecteur(trice) des sujets qui seront développés par notre ami.

 

J’ai montré dans le précédent article ce en quoi un jeu de société, Catane, peut illustrer les principes du commerce. De manière plus générale, même lorsqu’un jeu de réflexion n’a pas pour objet le commerce, il existe une proximité entre certaines compétences requises des joueurs dans les jeux de réflexion et celles attendues d’un investisseur.

 

Caractéristiques communes entre l’investissement et les jeux de société

Voici quelques caractéristiques communes entre les jeux de société et l’investissement :

  • La compétition : les joueurs et les investisseurs essaient de réaliser un objectif dans une situation de concurrence. Les jeux collaboratifs ou les solitaires ne font pas exception à la règle, la compétition n’opposant pas les joueurs entre eux mais à un mécanisme.
  • Un résultat mesurable : le jeu comme l’investissement produisent un résultat qui sanctionne positivement ou négativement notre prestation.
  • La prise de décision : dans les jeux de réflexion comme dans l’investissement, des choix multiples sont proposés, certains plus favorables que d’autres, parmi lesquels il faut choisir.
  • La négociation : interagir avec d’autres personnes dans le but de réaliser des échanges mutuellement acceptables.
  • La stratégie et la tactique : les deux domaines sont propices à l’élaboration de stratégies et de tactiques, qui permettent à un acteur rationnel d’avoir un avantage.
  • Le hasard et l’opportunisme : dans les jeux de réflexion comme dans l’investissement, il existe une composante plus ou moins forte de hasard qui impacte le résultat.
  • La liberté et les règles : nous sommes libres d’investir ou non, de jouer ou non. Nous sommes également libres des choix que nous faisons dans les deux domaines, dans le cadre des règles fixées.
  • La gestion et l’optimisation : dans les deux domaines, ces capacités sont mises en avant.

Une différence fondamentale entre le jeu et l’investissement est l’impact du résultat dans la vie réelle. Alors que le jeu n’est qu’une préparation au monde réel sans conséquence quant à son résultat, l’investissement a un impact direct sur notre patrimoine.

 

Ludothèque

Vous trouverez ci-dessous le détail des jeux de ma ludothèque. En cette période précédant Noël, peut-être y trouverez-vous quelques idées de cadeaux.

Est indiquée entre parenthèses l’année de la première édition du jeu.

Conventions utilisées

+: Jeux d’initiation.

*: Jeux recommandés (pas nécessairement pour l’initiation, cependant).

: Jeux non recommandés. Ces jeux ne sont pas suffisamment représentatifs de ce que j’aime, mais c’est simplement une appréciation personnelle discutable: j’ai par exemple exclu Jungle Speed (bon jeu de réflexes) ou Puerto Rico (trop plébiscité à mon goût et pas suffisamment élégant).

Doublement du symbole (++ ou **): excellent jeu selon mon appréciation personnelle subjective.

Mon opinion est à prendre comme telle. Je ne prétends pas qu’elle soit nécessairement meilleure qu’une autre, mais je pense être capable d’expliquer mon choix, au besoin.

 

Liste des jeux de ma ludothèque

** Allan B. Calhamer, Diplomacy (1959)

* David Parlett, Hase und Igel (1973)

++ Bill Eberle, Jack Kittredge, Bill Norton, Peter Olotka, Rencontre cosmique (1977)

++ Sid Sackson, Can’t stop (1980)

** Raymond Edwards, Suzanne Goldberg, Gary Grady, Sherlock Holmes Détective Conseil (1981)

Steve Jackson, Illuminati (1982)

** Manfred Burggraf, Dorothy Garrels, Wolf Hoermann, Fritz Ifland, Michael Schacht, Werner Scheerer, Werner Schlegel, Scotland Yard (1983)

* Wolfgang Kramer, Heimlich and Co (1984)

++ Ken Fisher, Wizard (1984)

* Max J. Kobbert, Labyrinthe (1986)

* Klaus Zoch, Bausack (1987)

* Reiner Knizia, Art moderne (1992)

* Robbert Abbott, Confusion (1992)

Haim Shafir, Halli Galli (1992)

** Klaus Teuber, Catane (1995)

* Dominique Ehrhard, Duccio Vitale, Condottière (1995)

* Wolfgang Kramer, El Grande (1995)

* Reiner Knizia, Medici (1995)

** Reiner Knizia, High Society (1995)

* Uwe Rosenberg, Bohnanza (1997)

Andrew Looney, Christine Looney, Fluxx (1997)

Thomas Vuarchex, Pierrick Yakovenko, Jungle speed (1997)

++ Reiner Knizia, Tigre et Euphrate (1997)

* Reiner Knizia, Ra (1999)

* Alex Randolph, Ricochet Robot (1999)

* Michael Kisling, Wolfgang Kramer, Tikal (1999)

* Reiner Knizia, Les cités perdues (1999)

* Bernard Tavitian, Blokus (2000)

+ Klaus-Jürgen Wrede, Carcassonne (2000)

+ Leo Colovini, Cartagena (2000)

++ Bruno Faidutti, Citadelles (2000)

* Gerd Fenchel, La Citta (2000):

* Reiner Knizia, Le Seigneur des Anneaux (2000)

* Wolfgang Kramer, Richard Ulrich, Jens Christopher Ulrich, Les princes de Florence (2000)

++ Philippe Keyaerts, Evo (2001)

* Friedemann Friese, Funkenschlag (2001)

++ Dimitry Davidoff, Philippe des Pallières, Hervé Marly, Les loups garous de Thiercelieux (2001)

* Martin Wallace, Age of steam (2002)

* Paul Randles, Daniel Stahl, La crique des pirates (2002)

Andreas Seyfarth, Puerto Rico (2002)

* Dirk Henn, Alhambra (2003)

* Christophe Boelinger, Dungeon Twister (2004)

Reiner Knizia, Einfach Genial (2004)

* Rüdiger Dorn, Goa (2004)

+ Alan R. Moon, Les aventuriers du rail (2004)

** William Attia, Caylus (2005)

* Bruno Cathala, Serge Laget, Les chevaliers de la table ronde (2005)

* Michael Kiesling, Wolfgang Kramer, That’s life – Verflixxt (2005)

* Ananda Gupta, Jason Matthews, Twilight Struggle (2005)

* Andreas Seyfarth, Karen Seyfarth, L’aventure postale (2006)

* Michael Rieneck, Stefan Stadler, Les piliers de la terre (2006)

Susan McKinley Ross, Qwirkle (2006)

** Bruno Cathala, Ludovic Maublanc, Mr Jack (2006)

** Uwe Rosenberg, Agricola (2007)

** Vlaad Chvátil, Galaxy trucker (2007)

* Malcolm Braff, Bruno Cathala, Sébastien Pauchon, Jamaica (2007)

* Andrea Chiarvesio, Luca Iennaco, Kingsburg (2007)

* Thomas Lehmann, Race for the galaxy (2007)

* Michael Schacht, Zooloretto (2007)

++ Donald X. Vaccarino, Dominion (2008)

* Andreas Steding, Hansa Teutonica (2009):

++ Philippe Keyaerts, Small World (2009)

** Don Eskridge, The resistance (2009)

* Mike Elliott, Thunderstone (2009)

* Chad Jensen, Dominant Species (2010)

++ Antoine Bauza, Hanabi (2010)

* Kim Satô, Gosu (2010)

* Antoine Bauza, 7 Wonders (2010).

+ Alain Ollier, The boss (2010)

* Sébastien Dujardin, Xavier Georges, Alain Orban, Troyes (2010)

* Martin Wallace, A few acres of snow (2011)

* Inka Brand, Markus Brand, Descendance (2011)

* Touko Tahkokallio, Eclipse (2011)

++ Donald X. Vaccarino, Kingdom builder (2011)

** Rob Daviau, Chris Dupuis, Risk legacy (2011)

++ Hervé Marly, Skull & Roses (2011)

++ Brett J. Gilbert, Divinare (2012)

* Paolo Mori, Libertalia (2012)

* Bryan Pope, Benjamin Pope, Mage wars (2012)

* Régis Bonnessée, Seasons (2012)

Conclusion

J’espère que cette liste vous aura donné quelques idées de cadeaux de Noël et vous permettra d’affûter vos talents d’investisseur dans un cadre convivial sans conséquences. N’hésitez pas à compléter cette liste en postant en commentaires les jeux que vous aimez, en expliquant si possible les raisons.