Les daubasses ? Des investisseurs simplets ou des investissements en toute simplicité ?

« Je trouve votre approche de l’investissement un peu trop simpliste. A ne vouloir investir que sur base des valeurs inscrites au bilan, ne passez-vous pas à côté d’un grand nombre d’opportunités ?« 

Voilà la question qui nous a été posée par un de nos lecteurs que nous pourrions qualifier d’investisseur averti.

Si le terme « simpliste » utilisé pour notre approche nous semble un peu trop péjoratif, nous reconnaissons bien volontiers qu’on peut la qualifier de « simple » du moins dans sa phase de pré-sélection.

Oui, au départ, nous présélectionnons nos sociétés sur base de deux ou trois petits calculs basiques : nous prenons l’actif courant de la société, en déduisons les dettes et, le cas échéant, ajoutons l’immobilier à son coût d’acquisition amputé de 20 %. Nous comparons cette valeur à celle que nous donne le marché et regardons si nous pouvons l’acquérir moyennant une marge de sécurité suffisante. Et… c’est tout. Du moins, en ce qui concerne les raisons d’acheter, parce qu’à partir de ce moment-là, nous allons surtout rechercher les raisons de ne pas l’acheter. Continuer la lecture de Les daubasses ? Des investisseurs simplets ou des investissements en toute simplicité ?

Portefeuille au 14 Novembre 2014 : 5 ans 355 jours

Portefeuille : VL 7,2779 € (Frais de courtage et de change inclus)
Rendement Total : 620,34%

Potentiel Estimé VANT / Cours 103,27%

Rendement Annualisé : 39,16%
Rendement 2014 : 4,79%

Rendement 2013 : 20,74%
Rendement 2012 : 24,19%
Rendement 2011 : -15,65%
Rendement 2010 : 38,07%
Rendement 2009 : 308,74% Continuer la lecture de Portefeuille au 14 Novembre 2014 : 5 ans 355 jours

Bas les masques : Albemarle & Bond

Comme nous l’avons signalé à l’une ou l’autre reprise et même si « cela fait mal », nous exposons volontiers nos erreurs sur ce blog.

Reconnaître ses erreurs, c’est une des premières étapes indispensables dans le cheminement à suivre pour devenir un meilleur investisseur… mais c’est aussi, pour nous, un élément incontournable de la transparence que nous voulons avoir vis-à-vis de vous, ami(e) lecteur (trice) : oui, nous avons la conviction que notre approche est rentable à long terme mais nous sommes aussi conscients que, de temps à autres, nous allons subir des pertes retentissantes.  C’est un peu ce que nous expliquions ici.

reconnaître ses erreurs d'investissement

Dans notre dernier article de finance comportementale, nous vous avions exposé différentes erreurs que nous avions commises au cours des 6 années d’existence de notre portefeuille et avions traité d’une erreur qui n’est pas encore « actée » car nous détenons toujours les actions de la société en question.  Néanmoins, nous avons déjà repris cet investissement pour 0€, ce qui, si cela se confirme, sera la seconde perte totale depuis la création de notre club d’investissement.

En fait, nous nous sommes laissés leurrer par les actifs principaux de cette société (des créances et des stocks de métaux précieux) et ce, alors que dans notre analyse, nous avions clairement relevé et calculé que sa Valeur en cas de mise en liquidation volontaire (la VMLV) était négative.

faillite bourseEn fait ? Au vu des actifs détenus par cette société et en respectant strictement tous les points de notre process, nous n’avons jamais cru que cette société pourrait faire faillite… alors que cette possibilité était écrite noir sur blanc dans notre analyse. Si l’issue de cet investissement s’avérera sans doute fatale, ce sera probablement la plus grave erreur que nous ayons commise au cours de ces trois dernières années : non seulement, nous y avons investi mais en plus, nous avons décidé, à trois reprises, de « recharger la mule ». Ce sera aussi notre plus lourde perte depuis nos débuts, il y a presque 6 ans, en terme de sommes investies car la perte sera de 3.33% de notre portefeuille, notre perte maximale autorisée par position. Sans attendre l’issue du verdict, nous avons déjà décidé de ne plus investir sur des sociétés dont la Valeur en cas de mise en liquidation volontaire est négative quelle que soit la nature des actifs.

Vous l’aurez compris : cette société (il s’agit d’une britannique, dénommée Albemarle &Bond) a été mise en liquidation et, exactement comme nous l’avions calculé, il est aujourd’hui presque certain que les actionnaires ne recevront strictement rien.

Vous pourrez trouver, ci-dessous, l’analyse que nous avions proposée à nos abonnés au moment de notre premier achat en décembre 2013.

 

Albemarle & Bond

(London Stock Exchange, Ticker: ABM.L / ISIN : GB0000343110)

 

sans-titreI. Introduction

Albemarle Bond est une société britannique qui déroule ses activités autour de quatre axes complémentaires.

Le premier axe est celui des prêts sur gage. Albemarle est une sorte de « Mont-de-Piété ». La société octroi des prêts, au travers de ses 200 et quelques comptoirs, en prenant en gage des bijoux en métaux précieux. 75 % des prêts sont honorés et les clients d’Albemarle peuvent ainsi récupérer leur bien. Dans la négative, Albemarle vend les bijoux, se rembourse et restitue le surplus de lavente au client. Plus de la moitié des résultats bruts d’exploitation proviennent de ce segment.

Un autre département de l’entreprise est constitué par les activités d’achat d’or. Cette activité est cependant en déclin en raison de la diminution des quantités d’or physique en circulation.

L’activité « joaillerie » est essentiellement approvisionnée par les bijoux engage sur les prêts non honorés.

L’entreprise octroie aussi des prêts non gagés par des collatéraux physiques.

Cette activité est encore marginale mais il entre dans l’intention de la direction de la développer.

En raison de la chute des cours du métal jaune, l’Ebitda de la société s’est dégradé et Albemarle ne respecte plus ses « covenants », c’est-à-dire les critères financiers convenus avec les organismes qui lui ont consenti les avances nécessaires au financement de ses activités. Les banques qui avaient elles-mêmes prêté à Albemarle ont dénoncé les crédits bien que ceux-ci aient été conclus à long terme, les transformant d’autorité en prêt à court terme.

L’autre impact de la baisse des cours de l’or réside dans la perte de valeur des stocks de bijoux achetés. Enfin, la direction explique qu’elle est confrontée à une concurrence plus forte dans le domaine du prêt sur gage et, qu’en conséquence, l’entreprise perd des parts de marché.

Ajoutons à ces évènements des frais de restructuration avec la fermeture de plusieurs boutiques non rentables, le licenciement du CEO et des honoraires de consultance et vous aurez là toutes les raisons de l’effondrement du bénéfice annuel (clôturé le 30/06).

Les banques ont donné à Albemarle jusqu’au 3 février 2014 pour proposer une solution pour assainir durablement la société.

Toutes ces nouvelles, couplées à l’annonce de la suppression du dividende et des prévisions d’Ebitda négatifs pour l’avenir en raison de la faiblesse persistante de l’or, ont, très logiquement, mis le cours de l’action sous pression.

Le 20 décembre, nous avons acheté 11 900 actions Albemarle Bond à un coût, frais de courtage et taxes de bourse incluses, de 21,16 GBp.

Nous travaillons donc avec les comptes annuels arrêtés au 30/06/2013.

II. La Valeur d’Actif Net Net (VANN)

Nous relevons un actif courant de 172 GBp par action, duquel nous retirons les dettes pour 116 GBp par action. La VANN s’établit donc à 55,80 GBp.

III. La Valeur d’Actif Net Estate (VANE)

La société détient très peu d’immobilier en propre : à peine 0,5 GBp. Ce montant est trop symbolique pour que nous nous y attardions.

IV. La Valeur en cas de Mise en Liquidation Volontaire (VLMV)

Il nous semble indispensable de calculer cette valeur avec un maximum de prudence vu le contexte de crise de liquidité que rencontre Albemarle.

Fidèles à nos habitudes, nous commençons par les postes de l’actif courant et le plus important, les créances sur les clients. Celles-ci sont payées en moyenne à 217 jours, en hausse par rapport à la moyenne de 190 jours des années précédentes. Ceci dit, l’importance de ces encours est à relativiser puisque le prêt fait partie intégrante de l’activité d’Albemarle. Ce qui nous importe, c’est desavoir si ces prêts seront honorés et, dans la négative, si la société disposent de garanties suffisantes avec les bijoux déposés en gage.

Comme signalé plus haut, la direction nous explique que 75 % des prêts sont remboursés à l’échéance et que seuls 25 % font l’objet d’un remboursement par l’intermédiaire de la vente des gages. Le risque de perte nous semble donc relativement limité puisqu’il ne porte que sur 25 % de l’encours et qu’on peut penser qu’une bonne partie de ces 25 % sont couverts. En estimant que la chute de l’or a fait baisser la valeur des covenants de 50 %, nous pouvons donc penser que le risque sur ce poste est de 50 % de 25 %. C’est la marge de sécurité que nous décidons de prendre et nous réduisons donc la VANN d’un montant de 15 GBp.

investissement indirect en or

Les stocks, qui constituent le second poste de l’actif courant, sont essentiellement composés de bijoux soit qui proviennent de créances non honorées (pour 68 % du total) soit qui ont été acheté en vue de revente. Le niveau des cours de l’or est, aujourd’hui, plus ou moins au même niveau que ce qu’il était à la clôture de l’exercice. Néanmoins, vu les circonstances dans lesquelles se trouve la société, on peut penser qu’elle ne pourra pas écouler ses inventaires à un prix satisfaisant. Pour cette raison et malgré le fait que la joaillerie ne soit pas vraiment un secteur dans lequel l’obsolescence est « galopante », nous décidons de prendre une marge de sécurité de 40 % sur la valeur reprise aux livres. Nous amputons donc cette ligne du bilan de 15 GBp.

Le cash représente 18 GBp par action et n’appelle, selon nous, aucun commentaire.

Au niveau de l’actif fixe, peu de choses à relever : les boutiques sont louées et les seuls actifs sont les aménagements de celles-ci … aménagements difficilement réalisables pour la plupart. C’est la raison pour laquelle nous ne tenons compte que de 58 % de leur montant amorti, soit la somme symbolique de … 1 GBp.

Hors bilan, nous tenons compte des engagements de loyers futurs à payer pour 50 % de leur valeur, soit 35 Gbp.

En tenant compte de tous ces éléments, nous obtenons, dans le scenario d’une mise en liquation volontaire, une valeur négative pour Albemarle, de -8,2 GBp.

V. La Valeur de la Capacité Bénéficiaire (VCB)

Par le passé, Albemarle a généré de très beaux résultats opérationnels : 21 Gbp en moyenne au cours des 5 dernières années. En amputant ce montant de 35 % à titre d’impôt forfaitaire sur le résultat, en actualisant à 12 %, en ajoutant la trésorerie de l’actif et déduisant les dettes financières, nous obtenons une VCB de 32,17 GBp.

VI. Conclusions

A notre coût d’achat de 21,16 Gbp, nous avons obtenu une marge de sécurité de :

62,1 % sur la VANN

34,2 % sur la VCB

Il est dommage que l’importance des baux commerciaux en regard avec les actifs disponibles ne nous permettent pas d’avoir tous nos apaisements quant à la bonne fin d’une liquidation volontaire.

Les deux points délicats avec Albemarle sont, selon nous, les suivants :

– Tout d’abord, parvenir à renouveler le business model de la société afin de lui permettre de générer, à nouveau, des résultats positifs même dans un environnement proposant des prix déprimés pour le métal jaune

– Ensuite, et c’est le plus urgent, parvenir à présenter à ses créanciers, un plan de restructuration crédible qui lui permette de poursuivre ses activités. Nous avons vu que, dans le cas d’un arrêt immédiat de celles-ci, il ne resterait vraisemblablement rien aux actionnaires.

Ce plan de restructuration peut prendre plusieurs formes : une augmentation de capital, une renégociation réussie des échéances de dettes ou une cession pure et simple.

Ce dernier scénario semble, pour l’heure, tenir la corde. Rien ne dit qu’il se réalisera mais, s’il se réalise, nous espérons que la qualité de cette société permettra de réaliser une plus-value sympathique sur nos actions.

Portefeuille au 7 Novembre 2014 : 5 ans 348 jours

Portefeuille : VL 7,3795 € (Frais de courtage et de change inclus)
Rendement Total : 630,41%

Potentiel Estimé VANT / Cours 101,98%

Rendement Annualisé : 39,63%
Rendement 2014 : 6,26%

Rendement 2013 : 20,74%
Rendement 2012 : 24,19%
Rendement 2011 : -15,65%
Rendement 2010 : 38,07%
Rendement 2009 : 308,74% Continuer la lecture de Portefeuille au 7 Novembre 2014 : 5 ans 348 jours

Les chroniques de l’investisseur chronique : Jeux de société – Ma ludothèque

rp_chronique-investisseur-300x188.jpgCe texte fait partie de la série proposée par notre ami-chroniqueur Laurent Muller.

Même si nous ne partageons pas tout-à-fait les mêmes principes d’investissement, nous nous sommes trouvés énormément de points communs et les raisonnements développés par Laurent nous ont paru marqués par le sceau du bon sens.

Il nous a semblé intéressant de vous faire profiter de ces raisonnements et c’est la raison pour laquelle Laurent tiendra, sur ce blog et à intervalles réguliers, une chronique présentant ses principes d’investissement.

Ce sera l’occasion de débattre avec l’équipe des daubasses mais aussi avec vous, ami( e) lecteur(trice) des sujets qui seront développés par notre ami.

 

J’ai montré dans le précédent article ce en quoi un jeu de société, Catane, peut illustrer les principes du commerce. De manière plus générale, même lorsqu’un jeu de réflexion n’a pas pour objet le commerce, il existe une proximité entre certaines compétences requises des joueurs dans les jeux de réflexion et celles attendues d’un investisseur.

 

Caractéristiques communes entre l’investissement et les jeux de société

Voici quelques caractéristiques communes entre les jeux de société et l’investissement :

  • La compétition : les joueurs et les investisseurs essaient de réaliser un objectif dans une situation de concurrence. Les jeux collaboratifs ou les solitaires ne font pas exception à la règle, la compétition n’opposant pas les joueurs entre eux mais à un mécanisme.
  • Un résultat mesurable : le jeu comme l’investissement produisent un résultat qui sanctionne positivement ou négativement notre prestation.
  • La prise de décision : dans les jeux de réflexion comme dans l’investissement, des choix multiples sont proposés, certains plus favorables que d’autres, parmi lesquels il faut choisir.
  • La négociation : interagir avec d’autres personnes dans le but de réaliser des échanges mutuellement acceptables.
  • La stratégie et la tactique : les deux domaines sont propices à l’élaboration de stratégies et de tactiques, qui permettent à un acteur rationnel d’avoir un avantage.
  • Le hasard et l’opportunisme : dans les jeux de réflexion comme dans l’investissement, il existe une composante plus ou moins forte de hasard qui impacte le résultat.
  • La liberté et les règles : nous sommes libres d’investir ou non, de jouer ou non. Nous sommes également libres des choix que nous faisons dans les deux domaines, dans le cadre des règles fixées.
  • La gestion et l’optimisation : dans les deux domaines, ces capacités sont mises en avant.

Une différence fondamentale entre le jeu et l’investissement est l’impact du résultat dans la vie réelle. Alors que le jeu n’est qu’une préparation au monde réel sans conséquence quant à son résultat, l’investissement a un impact direct sur notre patrimoine.

 

Ludothèque

Vous trouverez ci-dessous le détail des jeux de ma ludothèque. En cette période précédant Noël, peut-être y trouverez-vous quelques idées de cadeaux.

Est indiquée entre parenthèses l’année de la première édition du jeu.

Conventions utilisées

+: Jeux d’initiation.

*: Jeux recommandés (pas nécessairement pour l’initiation, cependant).

: Jeux non recommandés. Ces jeux ne sont pas suffisamment représentatifs de ce que j’aime, mais c’est simplement une appréciation personnelle discutable: j’ai par exemple exclu Jungle Speed (bon jeu de réflexes) ou Puerto Rico (trop plébiscité à mon goût et pas suffisamment élégant).

Doublement du symbole (++ ou **): excellent jeu selon mon appréciation personnelle subjective.

Mon opinion est à prendre comme telle. Je ne prétends pas qu’elle soit nécessairement meilleure qu’une autre, mais je pense être capable d’expliquer mon choix, au besoin.

 

Liste des jeux de ma ludothèque

** Allan B. Calhamer, Diplomacy (1959)

* David Parlett, Hase und Igel (1973)

++ Bill Eberle, Jack Kittredge, Bill Norton, Peter Olotka, Rencontre cosmique (1977)

++ Sid Sackson, Can’t stop (1980)

** Raymond Edwards, Suzanne Goldberg, Gary Grady, Sherlock Holmes Détective Conseil (1981)

Steve Jackson, Illuminati (1982)

** Manfred Burggraf, Dorothy Garrels, Wolf Hoermann, Fritz Ifland, Michael Schacht, Werner Scheerer, Werner Schlegel, Scotland Yard (1983)

* Wolfgang Kramer, Heimlich and Co (1984)

++ Ken Fisher, Wizard (1984)

* Max J. Kobbert, Labyrinthe (1986)

* Klaus Zoch, Bausack (1987)

* Reiner Knizia, Art moderne (1992)

* Robbert Abbott, Confusion (1992)

Haim Shafir, Halli Galli (1992)

** Klaus Teuber, Catane (1995)

* Dominique Ehrhard, Duccio Vitale, Condottière (1995)

* Wolfgang Kramer, El Grande (1995)

* Reiner Knizia, Medici (1995)

** Reiner Knizia, High Society (1995)

* Uwe Rosenberg, Bohnanza (1997)

Andrew Looney, Christine Looney, Fluxx (1997)

Thomas Vuarchex, Pierrick Yakovenko, Jungle speed (1997)

++ Reiner Knizia, Tigre et Euphrate (1997)

* Reiner Knizia, Ra (1999)

* Alex Randolph, Ricochet Robot (1999)

* Michael Kisling, Wolfgang Kramer, Tikal (1999)

* Reiner Knizia, Les cités perdues (1999)

* Bernard Tavitian, Blokus (2000)

+ Klaus-Jürgen Wrede, Carcassonne (2000)

+ Leo Colovini, Cartagena (2000)

++ Bruno Faidutti, Citadelles (2000)

* Gerd Fenchel, La Citta (2000):

* Reiner Knizia, Le Seigneur des Anneaux (2000)

* Wolfgang Kramer, Richard Ulrich, Jens Christopher Ulrich, Les princes de Florence (2000)

++ Philippe Keyaerts, Evo (2001)

* Friedemann Friese, Funkenschlag (2001)

++ Dimitry Davidoff, Philippe des Pallières, Hervé Marly, Les loups garous de Thiercelieux (2001)

* Martin Wallace, Age of steam (2002)

* Paul Randles, Daniel Stahl, La crique des pirates (2002)

Andreas Seyfarth, Puerto Rico (2002)

* Dirk Henn, Alhambra (2003)

* Christophe Boelinger, Dungeon Twister (2004)

Reiner Knizia, Einfach Genial (2004)

* Rüdiger Dorn, Goa (2004)

+ Alan R. Moon, Les aventuriers du rail (2004)

** William Attia, Caylus (2005)

* Bruno Cathala, Serge Laget, Les chevaliers de la table ronde (2005)

* Michael Kiesling, Wolfgang Kramer, That’s life – Verflixxt (2005)

* Ananda Gupta, Jason Matthews, Twilight Struggle (2005)

* Andreas Seyfarth, Karen Seyfarth, L’aventure postale (2006)

* Michael Rieneck, Stefan Stadler, Les piliers de la terre (2006)

Susan McKinley Ross, Qwirkle (2006)

** Bruno Cathala, Ludovic Maublanc, Mr Jack (2006)

** Uwe Rosenberg, Agricola (2007)

** Vlaad Chvátil, Galaxy trucker (2007)

* Malcolm Braff, Bruno Cathala, Sébastien Pauchon, Jamaica (2007)

* Andrea Chiarvesio, Luca Iennaco, Kingsburg (2007)

* Thomas Lehmann, Race for the galaxy (2007)

* Michael Schacht, Zooloretto (2007)

++ Donald X. Vaccarino, Dominion (2008)

* Andreas Steding, Hansa Teutonica (2009):

++ Philippe Keyaerts, Small World (2009)

** Don Eskridge, The resistance (2009)

* Mike Elliott, Thunderstone (2009)

* Chad Jensen, Dominant Species (2010)

++ Antoine Bauza, Hanabi (2010)

* Kim Satô, Gosu (2010)

* Antoine Bauza, 7 Wonders (2010).

+ Alain Ollier, The boss (2010)

* Sébastien Dujardin, Xavier Georges, Alain Orban, Troyes (2010)

* Martin Wallace, A few acres of snow (2011)

* Inka Brand, Markus Brand, Descendance (2011)

* Touko Tahkokallio, Eclipse (2011)

++ Donald X. Vaccarino, Kingdom builder (2011)

** Rob Daviau, Chris Dupuis, Risk legacy (2011)

++ Hervé Marly, Skull & Roses (2011)

++ Brett J. Gilbert, Divinare (2012)

* Paolo Mori, Libertalia (2012)

* Bryan Pope, Benjamin Pope, Mage wars (2012)

* Régis Bonnessée, Seasons (2012)

Conclusion

J’espère que cette liste vous aura donné quelques idées de cadeaux de Noël et vous permettra d’affûter vos talents d’investisseur dans un cadre convivial sans conséquences. N’hésitez pas à compléter cette liste en postant en commentaires les jeux que vous aimez, en expliquant si possible les raisons.