Bas les masques : Alco Stores

Nous renouons avec nos traditionnels « bas les masques » qui vous permettent, cher(e) lecteur(trice) de découvrir, en différé, les analyses que nous avions proposées à nos abonnés dans nos différentes lettres mensuelles.

Si ces analyses ne sont plus d’actualité (étant donné que ce sont précisément les sociétés que nous avons cédées qui vous sont présentées), elles vous permettent néanmoins de prendre connaissance des contenus que nous proposons mais aussi de mieux comprendre notre philosophie d’investissement et des éléments que nous prenons en compte pour prendre nos décisions.

Aujourd’hui, c’est un distributeur américain, Alco Stores que nous vous présentons. Nous avons acheté des actions de la société en deux fois : la première fois, le 28 juillet 2011 et nous avions profité d’une baisse des cours pour renforcer une 2e fois le 4 mai 2012.

Mais, le 25 juin 2014, nous cédions nos titres avec une moins-value, effet de change, taxes de bourse et frais de courtage inclus de -11,25 % : la solvabilité de la société s’était dégradée et notre process nous imposait de liquider notre position.

Bien nous en a pris d’ailleurs vu la tournure qu’ont pris les évènements par la suite (faillite de la société !)…  Nous y reviendrons d’ailleurs la semaine prochaine.

En attendant, nous vous proposons ci-dessous l’analyse que nous avions présentée à nos abonnés lors de notre lettre d’août 2011 ainsi que les news de suivi qui ont été publiées dans les différentes lettres qui ont suivi.

Nous vous en souhaitons une excellente lecture !

 

Duckwall-Alco Stores, Inc.

(Nasdaq, Ticker: DUCK / ISIN : US2641421001)

 

I. Introduction

Duckwall-Alco est un distributeur régional implanté dans 23 états américains. Les 214 magasins Alco apportent un service de proximité unique dans des zones rurales, principalement le centre des Etats-Unis. L’enseigne de 110 ans a recentré en 2011 son activité sur les magasins Alco, plus grands et rentables, au détriment de l’enseigne Duckwall dont les 49 magasins – destructeurs de valeur – ont été fermés.

Alco Stores

Chaque magasin Alco propose 35 000 produits. Les ventes se répartissent comme suit :

Produits de consommation courante : 36 %
Matériaux divers: 33 %
Appareils et accessoires : 16 %
Equipement de la maison, décoration : 15 %

La présente analyse est établie avec les comptes trimestriels clos au 01.05.2011. Nous avons acquis des titres à un cours de 11,12 USD.

II. La Valeur d’Actif Net Net (VANN)

L’actif courant s’élève à 47,22 USD par action duquel nous soustrayons tout le passif pour 31,36 USD par action. Nous obtenons une VANN de 15,86 USD. Ce qui nous procure une marge de sécurité de 30%.

III. La Valeur d’Actif Net Estate (VANE)

actions distribution amérique

ALCO possède des biens immobiliers acquis pour un montant de 5,88 USD par action. Nous appliquons notre traditionnelle marge de sécurité de 20% à ce montant auquel nous ajoutons la VANN et nous obtenons une VANE de 20,56 USD par action. La marge de sécurité sur la VANE est donc de 46%.

Nous avons repris dans nos calculs les immeubles financés en crédit-bail à leurs coûts d’acquisition en considérant que l’entreprise peut exercer son option à la fin du bail.

IV. La Valeur de Mise en Liquidation Volontaire (VMLV)

Nous analysons le bilan poste par poste.

Nous commençons par l’actif courant et son plus gros poste : le stock. La société a changé sa méthode de comptabilisation passant de la méthode LIFO – dernier entré, premier sorti – à la méthode FIFO – premier entré, premier sorti – qui est moins prudente et qui a d’ailleurs permis de « gonfler » la véritable comptable des stocks. Sur son dernier exercice, Alco a écoulé ses stocks en 182 jours en moyenne contre 169 jours en moyenne durant les 3 derniers exercices. Nous prenons donc le montant au bilan, soit 41,87 USD auquel nous appliquons une marge de sécurité de 40% à ce montant du fait du délai important d’écoulement et pour refléter le risque de surévaluation, soit 25,12 USD.

Les créances constituent le second poste de l’actif courant. Alco a été payée, en moyenne ces 3 dernières années, à 5 jours. Nous considérons donc les valeurs comptables comme relativement conservatrices et les reprenons telles quelles, soit 1,82 USD par action.

Les liquidités, qui n’appellent aucun commentaire, représentent 1,49 USD par action.

Enfin, nous reprenons les immeubles détenus en vue d’une vente et les dépenses constatées d’avance pour 90% de leur valeur comptable, soit 0,94 USD par action.

duckwall alco stores

Par prudence, nous ne tenons pas compte dans notre valorisation de VMLV des crédits d’impôts et des avances payées au fisc pour un total de 0,99 USD par action.

Les actifs immobilisés sont composés de deux éléments.

Tout d’abord, les biens immobiliers et les équipements. Pour les constructions et terrains, nous reprenons le coût historique d’acquisition avec une marge de sécurité de 20% calculée pour la VANE, soit 4,70 USD par action.

Concernant les équipements, nous ne connaissons pas leurs usures même s’ils sont amortis à plus de 50%. Nous allons donc reprendre prudemment tous ces équipements pour 10% de leurs coûts d’acquisition, soit 2,63 USD par action

Les crédits d’impôt et autres actifs sont les derniers actifs au bilan. Ils représentent 0,83 USD par action et nous les valorisons pour 0.

Nous soustrayons de la somme de ces actifs toutes les dettes inscrites au bilan, soit -31,36 USD par action.

En hors-bilan, il y a des coûts de leases concernant des équipements et des bâtiments pour les prochaines années. En cas de mise en liquidation volontaire, nous estimons que la société prendra le temps de sous-louer une partie de ces biens afin qu’ils ne soient pas totalement à charge de la société. Alco pourrait, dans le pire des cas, ne pas renouveler tous ses contrats de crédits-baux, comme elle a pu le faire concernant tous ses magasins Duckwall fermés en 2011. Ainsi, nous reprenons le total de ces loyers et operating leases à hauteur de 30%, en estimant que ces coûts sont une sorte de dette « hors bilan ». Soit -11,91 USD par action.

Résumé par action :

+ stocks : 25,12 USD
+ créances : 1,82 USD
+ liquidités : 1,49 USD
+ immobilier : 4,70 USD
+ équipements : 2,63 USD

– passif : -31,36 USD

– lease : -11,91 USD

VLMV = -7,91 USD

Nous n’avons donc aucune marge de sécurité sur la VMLV.

V. La Valeur de la Capacité Bénéficaire (VCB)

En actualisant le bénéfice net moyen des 5 dernières années à un taux de 12,5% (taux à 10 ans OAT française 3,5% + 2% de marge de sécurité, direction potentiellement malhonnête : 1%, direction peu compétente : 2%, cyclicité de l’activité : 2%, absence de franchise : 2%), nous obtenons une VCB de 8,40 USD par action. Nous n’avons donc aucune marge de sécurité par rapport à la VCB.

VI. La Valeur d’Actif Net Tangible rentable (VANTRe)

Le ROI historique sur les 5 derniers exercices ressort à 2,7%, bien en deçà de notre seuil à 7% pour obtenir le label VANTRe. Nous ne pouvons donc pas calculer un ratio VANTRe pour l’action Alco.

VII. Conclusions

A notre cours d’achat de 11,12 USD, nous avons une marge de sécurité de :

30% sur la VANN

46% sur la VANE

investir en bourse USSi dans un premier temps, nous obtenons une belle marge de sécurité sur la VANN et la VANE – si les stocks sont correctement évalués dans les comptes de la société -, nous remarquons que la rentabilité (cf. calcul de la VCB) et que les coûts futurs liés aux crédits-baux augurent d’une profitabilité future hypothétique… à périmètre constant.

En fait, nous pensons que le potentiel est intéressant à moyen terme du fait de la fermeture en 2011 des principaux foyers de perte du groupe : les 49 magasins Duckwall. De même, nous n’avons pas valorisé de franchise, mais il est possible que l’emplacement des magasins actuels dans des zones rurales puisse s’apparenter à une sorte de « franchise ». En effet, une zone de chalandise si petite ne permet pas à un autre joueur du marché de s’implanter, au risque de ne pas avoir la clientèle nécessaire pour amortir les coûts de fonctionnement. Nous restons très prudents sur ce point, même s’il est possible qu’un concurrent soit intéressé par ce marché de niche ou que la future croissance de l’entreprise se fasse dans la franchise et qu’elle soit donc créatrice de valeur pour l’actionnaire.

Un fait positif semble étayer cette hypothèse : sur les 5 derniers mois, à périmètre constant, le niveau d’activité est en croissance sur chacun des mois.

Enfin, il faut garder en tête que la Valeur d’Actif Net Tangible (VANT) ressort à 26,69 USD par action. Soit un potentiel théorique de 140%. Valorisation qui serait un minimum en cas de rachat par un concurrent. Les collatéraux sous forme d’actifs sont présents, mais l’investissement n’est pas sans risques. Nous avons donc bien à faire à une Daubasse !

NEWS DE SUIVI

 

2011 Septembre

A périmètre comparable, l’activité est en hausse de 7,2% par rapport à la même période de 2010. Sur juillet, la hausse est de 7,6% par rapport à juillet 2010.

2011 Octobre

L’entreprise a annoncé ses résultats opérationnels du 1er semestre, arrêtés au 31.07.2011. Les ventes sont en hausse de6,8% en comparaison au S1 2010, et de5,2% à périmètre constant (pour rappel, l’entreprise a fermé les enseignes Duckwall qui détruisaient de la valeur). Le 2ème trimestre a généré un résultat positif de 1,2 M USD, comparé à une perte de 1,1 M USD sur la même période en 2010. Cependant, à cause des pertes au T1 2011, le premier semestre ressort en perte à 0,6 M USD contre 3,3 M USD en 2010. Le recentrage de l’entreprise semble porter ses fruits.

Le management a annoncé une nouvelle stratégie de croissance : au delà des petites villes, ALCO souhaite aujourd’hui s’implanter dans des villes de taille supérieure : Grand Prairie, Texas dans la banlieue de Dallas et Houston.

Au cours actuel, le potentiel de hausse est de plus de 200% par rapport à la valeur de ses actifs net tangibles.

2011 Novembre

A périmètre comparable, les ventes du mois de septembre 2011 sont en hausse de +3% par rapport au mois de septembre 2010. C’est le 8ème mois de hausse consécutif.

2012 Février

Le 26 janvier, la direction de DuckwallAlco annonce la reprise du programme de rachat d’actions commencé en 2006. Le programme portait sur 200 000 rachats d’actions propres. Depuis 2006, 25 534 actions de la société ont été rachetées. Il reste donc 174 466 actions qui pourraient être rachetées par la société dans les mois à venir.

Royce Winsten, CEO de la société, a déclaré : « Le conseil estime que le rachat d’actions de la société au prix courant est l’option actuelle la plus cohérente d’investissement du capital des actionnaires. Nous sommes convaincus que cette décision profitera à nos actionnaires sur le long terme. »

2012 Mars

Sans toutefois disposer du rapport annuel, nous disposons dans un communiqué de presse de l’information suivante : sur l’année 2011 clôturée le 31 janvier 2012, les ventes de DuckwallAlco Store sont en progression de 4,4%.

2012 Avril

La seule information du mois, sur « Duck », c’est que la direction est reconduite dans ses fonctions. Espérons que cela les encouragera à redresser la situation..

2012 Mai

Le 13 avril, le bilan annuel de la société était disponible. Il nous apprend que la valeur patrimoniale de la société est stable avec un biais positif. La valeur de l’actif NetNet est de 15.95$ par action après un retraitement dû à une légère augmentation du délais de paiement des créances, qui excède la moyenne des 3 dernière années, de 5 jours, pour s’afficher à 7 jours. La valeur net estate est de 18.69$. Quand a la valeur d’actif net tangible elle est de 27.72$ par action.

Les bonnes nouvelles c’est que la direction est parvenue à augmenter le chiffre d’affaire de 4%, tout en réduisant les dépenses opérationnelles de 2%. Résultats des courses, la société affiche un profit net de 0.43$ par action sur l’année 2011 au lieu d’une perte de 1.20$ par action l’année précédente.

Le chemin est encore long avant que la société n’atteigne sa VANT, puisque le potentiel au cours actuel est de 214%. Mais nous estimons que la société semble être sortie des chemins de traverses qu’elle avait dangereusement empruntés, pour une belle route à quatre bandes.

2012 Juillet

Le rapport trimestriel de la société paru début juin, nous apprend que la valeur patrimoniale de la société est stable avec une valeur d’actif netnet de 16.4192$, une valeur d’actif net estate de 19.2780$, (ces deux valeur étant en légère augmentation de 45%) et une VANT de 25.3047$ en très léger recul de 1.60%.

Le chiffre d’affaire est en augmentation de 3.5%, mais le coût des produit est également en augmentation de 3.7%… La marge brute se maintient à 2.95%. Au final, grâce à la réduction d’autres dépenses comme le paiement d’intérêt et de taxe, la société enregistre une perte de 0.34$ par action au lieu d’une perte de 0.40$ par action 1 an plutôt, soit une réduction de la perte de 15%.

2012 Août

Les ventes du mois de juillet de la société ont augmenté de 3.33%. La direction se dit confiante pour l’année 2012.

2012 Octobre

Le rapport clôturé fin juillet nous montre une certaine stabilité de la valeur patrimoniale avec un petit biais positif. La valeur netnet de la société s’établit à 16.18$, sa valeur net estate est de 19.33$ et sa valeur d’actif net tangible est de 26.1912$, toutes trois en légère progression. Sur les 6 premiers mois de l’année, les ventes sont en progression de 2.14%. Mais le coût des produits est également en hausse de 2.50%, ainsi que les dépenses opérationnelles de vente et d’administration qui sont en hausse de 3.10%. La société affiche bien entendu un profit net sur la période de 0.18$, en recul toutefois de 10% par rapport à la même période un an plutôt où elle affichait un profit de 0.20$ par action.

Avec un potentiel au cours de 6.93$ de 275%, nous avons l’impression que ce n’est pas tout les jours que l’on rencontre, un couple risque / potentiel aussi séduisant.

2012 Novembre

Le 10 octobre, nous apprenions que la direction était prête à racheter 12% des actions en circulation. Le Chairman Royce Winsten explique qu’au prix actuel extrêmement intéressant de Alco Stores, c’est le moyen le plus efficace pour générer du rendement sur les capitaux propres et sera excellent pour l’actionnaire à long terme.

Et nous sommes entièrement de l’avis de Royce, puisque dans notre lettre d’octobre (avec les news de septembre), nous finissions les news de cette manière : Avec un potentiel au cours de 6.93$ de 275%, nous avons l’impression que ce n’est pas tous les jours que l’on rencontre un couple risque / potentiel aussi séduisant. Nous allons vérifier sur le champ, si Royce n’est pas abonné a notre lettre, ce qui expliquerait sans doute sa décision…

Nous notons enfin que le cours est actuellement 40% plus haut, à 10$, et que le potentiel s’est donc réduit à 162%, ce qui reste assez séduisant.

2012 Décembre

La société annonce que les ventes du mois de novembre ont diminué de 1.70% .

D’après la direction, les ventes de fin d’année s’annoncent excellentes. Et cette même direction est assez enthousiaste après l’ouverture des deux derniers magasins Alco dans le Dakota et le Montana où un impact positif est attendu au dernier trimestre, par rapport aux segments réfrigérateur et congélateur récemment installés.

2013 Janvier

Le mois passé, la direction annonçait une excellent quatrième trimestre. Espérons-le car le bilan du troisième trimestre est plutôt décevant, avec principalement la solvabilité qui entre sous le seuil fatidique des 40%, à 38.48%. Avant de vendre automatiquement, comme cela s’est déjà produit auparavant, quand ce n’est pas lié directement à la cyclicité de la société, nous observons chez Alco Store que ce qui fait basculer la solvabilité hors des limites que nous avons fixées, ce sont les sommes dues à ses fournisseurs, dans le passif à court terme, qui sont passées de 26.6 millions à 61.8 millions. Ceci également aggravé par une perte, sur ce trimestre, de 0.37$ par action. Même si la société ne nous avait pas habitué à ce type de figure négative, il est assez facile de comprendre que la société a fait des stocks, peut-être même plus importants que les autres années, en vue des ventes du quatrième trimestre. Nous mettons néanmoins Alco sous surveillance et exigeons d’ores et déjà que la solvabilité repasse la barre des 40% dans le prochain rapport.

La valeur d’actif net estate est à 20.6335$ et la VANT de 28.84$, ces deux valeurs sont en progression.

2013 Février

La direction d’Alco annonce un bon mois de décembre 2012 avec une augmentation des ventes de +4.40%, comparé à la même période un an plutôt. Sur l’année, le chiffre d’affaire a augmenté de 2.20%. Les nouvelles semblent donc encourageantes, en attendant plus ample information avec un rapport annuel.

2013 Avril

La direction d’Alco annonce un bon mois de février 2013 avec une augmentation des ventes de +3.30%, comparée à la même période un an plutôt.

2013 Mai

Nous attendions ce rapport annuel des magasins Alco avec impatience, car rappellezvous depuis le dernier rapport trimestriel, la société présentait une solvabilité sous notre critère, de 40%. Comme la cyclicité de l’activité nous avait fait comprendre que la solvabilité pouvait légèrement dépasser la ligne rouge d’un point le plus important de notre process, nous avions, d’un commun accord, laissé 3 mois supplémentaires pour nous confirmer si la sortie de route était passagère et donc liée comme nous le pensions au cycle du business de Alco, ou si nous devions nous séparer de la société car ne correspondant plus à notre process. Et bien oui, bonne première nouvelle, Alco est rentré dans les clous avec une solvabilité de 42.44%!

Ensuite sur l’année 2012, nous pouvons dire que la société s’en tire assez honorablement, sa VANT s’établissant à 30.8364$, sa valeur netnet à 14.9538$ et sa valeur net estate à 18.6743$. Les ventes ont progressé de 3.36% et dans un même temps, le coût des produits a lui aussi progressé de 3.62%. La marge brute est en très légère amélioration, à 30.32%, comparée à 2011 où elle était de 30.26%. Les coûts de fonctionnement sont en hausse de 2.29%. La société a généré des profits de 0.36$, en baisse de 17% par rapport à 2011, puisque ces profits étaient de 0.43$.

Dans le rapport, nous apprenons aussi que la société possède aujourd’hui 217 magasins dans 23 états. En 2012, elle a ouvert 5 magasins et fermé 4 autres. Sur l’année, elle possède donc 1 magasins supplémentaire par rapport à 2011. La directions explique qu’elle analyse très souvent les magasins les moins performants, essaie d’en comprendre la cause et tente d’y remédier. Si ce n’est pas concluant, c’est donc la fermeture.

Elle souligne enfin qu’elle envisage de signer un contrat avec la société Revionics Inc. pour optimiser les approvisionnements. La direction dit encore que leur business est exposé à l’inflation et qu’ils sont également tributaires du pris des matières premières et de l’énergie.

2013 Juin

Un communiqué de la direction nous explique que les ventes auraient augmenté de 1% au premier trimestre 2013.

2013 Juillet

Le bilan du deuxième trimestre des magasins Alco reste en demi-teinte. Nous observons tout d’abord un léger tassement de la valeur net estate à 17.9911$, et également de la VANT à 29.6351$. Une nouvelle fois, après les chiffres de ce bilan, la solvabilité repasse sous les 40% (notre limite) à exactement 37.91%. Mais tout comme la fois précédente, nous avons identifié la cause de cette solvabilité insuffisante, en notant que les stocks ont augmenté de 14%. Cette augmentation des stocks n’a pas donné lieu à un retraitement de la valeur Net Estate de la société, car même si la durée est légèrement supérieure aux trois derniers exercices, 209 jours pour 181 jours (3n), elle reste dans les limites que nous avons fixées avant de retraiter. Et nous savons également que la société a lancé voici un peu plus de six mois des rayons congélations, demandant sans doute un stock plus important de certains produits pour l’été, comme les glaces…

Le plus décevant se situe au niveau du compte de résultats où les ventes du trimestre n’ont augmenté que de 0.86%, annulées par un coût des produits en hausse de 1.20%. Les frais généraux sont quant ’à eux, stables. Résultats des courses, ce trimestre se solde avec une perte de 0.51$ par action, alors que sur la même période un an plutôt, la perte était de 0.29$.

La direction nous explique que la situation économique est responsable, mais également les conditions climatiques, où certains états où sont installés leurs magasins ont subi des tempêtes de neige, du verglas, des tornades… qui auraient perturbé à certains endroits l’approvisionnement de marchandise et l’achalandage! C’est bien qu’elle n’ajoute pas également que les résultats ont été impactés par la maladie du chat du CEO et la toux du cheval du directeur financier… Mais elle ajoute aussi qu’une légère hausse de l’inflation, sans donner plus de détails, a également pesé! Et conclut en disant que ses résultats sont en ligne avec les détaillants régionaux du même secteur…

Nous n’apprécions pas beaucoup ce discours minimaliste qui se contente de peu et qui préfère trouver des causes extérieures, plutôt que chercher un moyen d’améliorer la compétitivité de l’intérieur. Mais bon, les directions « nullissimes » sont plutôt la norme chez les Daubasses. Espérons quand-même qu’à terme la direction d’Alco ne s’enfonce pas dans cette catégorie.

2013 Août

« Nous n’apprécions pas beaucoup ce discours minimaliste qui se contente de peu et qui préfère trouver des causes extérieures, plutôt que chercher un moyen d’améliorer la compétitivité de l’intérieur… Mais bon les directions « nullissimes » sont plutôt la norme chez les Daubasses… Espérons quand-même qu’à terme, la direction d’Alco ne s’enfonce pas dans cette catégorie. »

C’est de cette manière que nous terminions, les news d’Alco Store du mois de juin, à l’aulne du bilan qu’elle présentait. Nous n’avons pas de boule de cristal cher abonné, nous vous l’assurons. Mais force est de constater que cette direction, qui semblait avoir trempé le bout de ses orteils dans le « nullissime », viens d’y plonger jusqu’au cou ! En effet, le 25 juillet, le fond Argone Capital se proposait d’acheter la société pour 14$ l’action, alors que la Valeur d’actif net tangible est de 29.68$, soit près du double. Et que fait la direction ? Elle encourage par voie de presse les actionnaires à céder leurs actions à ce prix. Bien entendu, il y a une possibilité de surenchère jusqu’au 23 août !

Le 25 juillet, le cours a bondit de 60% en quelques heures passant de 8.58$ à 14.20$, avant de se stabiliser légèrement sous les 14$ annoncés. Ensuite, nous pouvons dire que nous avons vu fleurir les actions en justice contre cette acquisition. Pas moins de 6 cabinets d’avocats représentants d’actionnaires ont lancé des procédures d’investigations pour contrer cet achat à vil prix !

Pour notre part, nous avons décidé de ne rien faire et d’attendre… 14$ est un prix extrêmement bas, mais qui nous procurera environ 60% de PV. Si l’on propose plus, tant mieux, si l’on annule cette acquisition tant mieux. Quel que soit le dénouement de cette affaire, nous ressortirons gagnants de cet investissement, avec juste un sentiment différent selon l’issue de l’affaire.

2013 Septembre

Argone Capital, les repreneurs d’Alco Strore qui ont offert 14$ par action, se sont fait doubler pendant les vacances par Everbright Overseas Development Ltd, actionnaire principale d’Alco qui a fait une proposition colossale et presqu’enivrante de… de… de… 14.30$!

La question que nous nous posons, par rapport a cette news exceptionnelle, c’est : de qui se moque-t-on ?

2013 Octobre

Suite du feuilleton de l’OPA sur Alco Stores. Pour garder le fil, voici ce que nous écrivions le mois passé :

« Argone Capital, les repreneurs d’Alco Strores qui ont offert 14$ par action, se sont fait doubler pendant les vacances par Everbright Overseas Development Ltd, actionnaire principale d’Alco qui a fait une proposition colossale et presqu’enivrante de… de… de… 14.30$! La question que nous nous posons, par rapport a cette news exceptionnelle, c’est : de qui se moque-t-on ? »

Nous apprenions à la mi-septembre que le conseil d’administration avait jugé la surenchère de Everbright Overseas Development Ltd comme insuffisante et ne considérait pas qu’elle était vraiment supérieure, pour être retenue (ils étaient donc de notre avis!). Hormis cette information, il n’y a rien à se mettre sous la dent et nous pensons que les plaintes des actionnaires ont débouché sur des enquêtes qui sont sans doute en cours…

La société Alco a publié sont rapport semestriel clôturé en août, qui ressort avec du profit et une valeur patrimoniale qui est restée stable.

2013 Novembre

Le 31 octobre, nous apprenions que l’OPA du fonds Argone avait été rejetée par une majorité d’actionnaires de Alco Strore. Sauf surenchère, le cours de la société devrait redescendre au niveau de son prix d’avant OPA, soit entre 7 et 10$. Comme nous vous l’avions expliqué dans de précédentes news, nous sommes satisfaits de cet échec de l’OPA car la valeur d’actif tangible de la société est à 29$. Les 14$ proposés étaient donc bien peu au regard de cette valeur.

2013 Décembre

Après l’échec de l’OPA sur la société, nous reprenons notre suivi des rapport financiers. Le rapport le plus récent nous relate les 6 premier mois de l’année clôturée en août, soit sur les 6 premier mois de l’année. La situation patrimoniale de la société reste stable avec une VANT de 29.81$. Nous notons comme principal changement la solvabilité de la société qui a repassé la barre des 40%, à 40.35%. Pendant quelques mois à 37%, pour des raisons de vente et de stock saisonnier, nous avions compris que cette solvabilité reviendrait à la normale, selon nos critères dès ce phénomène saisonnier terminé.

2014 Janvier

Le troisième trimestre de la société, clôturé le 2 novembre 2013, est comme toujours soumis à la cyclicité de la société qui augmente sont stock de 17% et ses facture fournisseurs de 70%. Le bilan est donc soumis à ce problème spécifique et la solvabilité est repassée sous les 40% à 31%. La VANT de la société est de 24.74$. Et sa VANE à 15.07$. Au niveau du compte de résultat sur le trimestre, les ventes sont en augmentation de 0.7%. Le coût des produits a augmenté de 8.33% et les coûts fixes de 10%. La perte hors exceptionnel est de 0.18$ au lieu de 0.06$ un an plus tôt. Enfin, la société a enregistré une charge hors trésorerie de 9,8 M $ attribuable à une provision pour dépréciation cumulée d’actifs sur les impôts différés… qui vient alourdir la perte du trimestre mais n’a aucun incidence sur le bilan.

La Direction, nous rejoue enfin la crise et le chômage pour justifier son inertie. Mais depuis l’OPA de cette été qui a échoué, nous savons que nous n’avons pas grand-chose à attendre de cette direction de bras cassés.

2014 Mars

La prochaine Assemblée Générale risque d’être mouvementée pour la direction d’Alco. En effet, une association d’actionnaires va tenter de mettre à l’ordre du jour un vote pour remplacer cette direction. Nous espérons que cette démarche sera couronnée de succès, car rappelez-vous voici quelques mois que cette direction de bras cassés était prête à vendre la société à un fonds à prix bradé, sans ce soucier des actionnaires.

2014 Juin

Les chiffres du rapport annuel ne sont pas terribles. La valeur patrimoniale est en baisse à 23.35$ et la VANE est tombée à 12.24$. Cet exercice 2013 clôturé le 2 février a vu les ventes baisser de 1.60% et le coût des produits augmenter de 0.75%. Pas trop grave jusque là… Cet exercice est finalement plombé par les coûts fixes, en augmentation de 7.63%. La société signe donc une perte de 8.11$ par action au lieu d’un gain de 0.36$ par action un an plus tôt.

Sur les coûts fixes, la direction nous explique qu’elle a augmenté les dépenses pour mettre au point une stratégie de marketing globale destinée à augmenter l’achalandage et les ventes. Avec l’exemple ciblé de repas et services divers pour les personnes retraitées. Il s’en suit une explication plus ou moins détaillée de leur business model, dont nous n’avons cure, car il ne nous disent rien de spécifiquement nouveau.

Au niveau de la direction, le vice président de la logistique et de l’administration a démissionné le 27 avril. Enfin, la date de l’Assemblée Générale, où certains actionnaires sont prêts à vouloir débarquer la direction qui n’avait pas hésité à brader la société à un fond, doit se tenir le 30 juillet. Mais ce qui nous a vraiment frappé dans ce rapport financier, c’est le fait que la solvabilité de la société s’est, à nouveau, dégradée pour descendre à 32 %. Ce niveau est vraiment trop éloigné de notre exigence de 40 % et, dans ces conditions, nous avons pris la décision de solder notre ligne.

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