Bas les masques – Snoozebox bis

Nous avons vendu nos actions de SnoozeBox Holding Plc, notre chaîne hôtelière mobile anglaise, après la mise à jour de notre fiche avec le dernier rapport financier. Nous avons en effet constaté que la solvabilité était de 16% et donc largement sous nos 40% exigés.

Notre process nous a donc obligé à vendre, nous administrant une véritable gifle après seulement 124 jours de détention et avec en plus l’impression que nous avons réussi sans sourciller à manger notre pain noir avec le recul de plus de 50% du cours et la perspective de l’été avec ses festivals, ses grands prix de formule 1 et ses évènements auxquels la société s’apprêtait à participer activement en proposant ses logements modulaires.

Nous avions donc acheté, le 3 mars 2016, 100 000 actions de la société pour la somme total de 3 489.62€ frais inclus et revendu le 5 juillet en encaissant 748.14€ net de frais. Soit une perte de -78.56%.

C’était un achat « bis », la première fois cela s’était un peu mieux terminé en 2014 : +37% en 87 jours.

Voici l’analyse que nous proposions dans la lettre mensuelle d’avril 2016.

Snoozebox Holdings plc

(London Stock Exchange, Ticker: ZZZ.L / ISIN : GB00B7D66J40)

I. Introduction

Voici une vieille connaissance que nous nous proposons de mettre à nouveau en avant.

Souvenez-vous : début 2014, nous avions acheté et revendu trois mois plus tard cette société avec une plus-value d’une quarantaine de pourcents. A l’époque, cette vente avait été motivée par une augmentation de capital fortement dilutive. Depuis notre vente, le cours de l’action a été divisé par 4 et l’action est revenue dans une zone de prix qui nous semble attrayante.

Les activités de Snoozebox sont assez innovantes : la société construit des hôtels mobiles dans des conteneurs sur des lieux d’évènements ponctuels comme des évènements sportifs ou des festivals de musiques. Mais la société a égale-ment diversifié sa clientèle en fournissant des hébergements temporaires pour des périodes plus longues comme, par exemple, lors de déploiements militaires, des champs pétroliers ou de chantiers de construction.
Depuis son introduction en bourse, la société multiplie les pertes opérationnelles et les augmentations de capital, ce qui explique qu’après avoir été introduite en 2012 à un cours de 43 GBp, l’action se « traine » aujourd’hui à 2,6 GBp.

Comme nous l’avions expliqué lors de la première analyse qui avait été mise à votre disposition en 2014, Snoozebox n’est techniquement pas une daubasse : sa VANN est inférieure à son cours de bourse et elle ne détient pas d’immeubles à proprement parler : par définition, ses containers sont mobiles.

Néanmoins, nous avons décidé d’inclure ceux-ci comme des immeubles dans notre méthode de valorisation : il s’agit d’investissements qui « s’usent » très peu avec le temps et qui peuvent être réalisés au profit d’une autre activité que celle à laquelle ils sont destinés au départ.

Nous avons donc considéré ces containers comme des « immeubles mobiles » et avons calculé la VANE sur cette base. Mais, mesure de prudence supplémentaire, au lieu de les valoriser avec notre traditionnelle marge de sécurité de 20 % sur la valeur d’acquisition, nous avons opté pour une marge plus élevée, de 50 %.
Dans l’attente du rapport financier 2015, nous travaillons avec les comptes semestriels arrêtés au 30/06/2015.

II. La Valeur d’Actif Net Net (VANN)

Nous relevons un actif courant de 6,03 GBp duquel nous retirons l’ensemble du passif et obtenons une VANN de… 0, le passif étant équivalent à l’actif courant.

III. La Valeur d’Actif Net Estate (VANE)

Snoozebox a acquis ses hôtels-conteneurs pour un coût de 10,53 GBp. Comme expliqué plus haut, afin de tenir compte des spécificités de l’immobilier de Snoozebox, nous prenons une marge de sécurité de 50 % (au lieu des 20 % habituels), ajoutons cette valeur à la VANN et obtenons une VANE de 5,38 GBp.

IV. La Valeur en cas de Mise en Liquidation Volontaire (VLMV)

Malgré les pertes successives mais grâce aux augmentations de capital tout aussi successives, le principal poste de l’actif courant est composé du cash disponible. Il s’agit d’un montant de 5,04 GBp par action (soit près du double du cours actuel !). Il n’appelle pas de commentaire particulier.

Les créances commerciales constituent l’autre poste de l’actif courant. Celles-ci sont payées en moyenne à 160 jours, en forte augmentation par rapport à la moyenne de 98 jours des 3 exercices précédents. Pour cette raison, nous nous montrons extrêmement prudents quant à la valeur attribuée à ce poste et déci-dons de prendre une marge de sécurité de 40 % par rapport à sa valeur aux livres, soit un montant de 0,39 GBp.

Mis à part les hôtels mobiles mentionnés dans la VANE, nous ne voyons pas d’autres actifs dignes d’intérêts.

Snoozebox est probablement la société qui présente la structure d’actifs la plus simple depuis que nous investissons en daubasses : du cash, des hôtels-conteneurs, un tout petit poste de créances et puis c’est tout…

En fonction de ce qui précède, nous établissons la valeur de Snoozebox en cas de mise en liquidation volontaire à 4,99 GBp.

V. La Valeur de la Capacité Bénéficiaire (VCB)

La société n’ayant jamais généré le moindre profit, il n’est évidemment pas possible de lui attribuer la moindre valeur de capacité bénéficiaire.

VI. Conclusions

Au cours actuel de 2,60 GBp, il est possible d’acheter des actions Snoozebox avec une marge de sécurité de :

51,7 % sur sa VANE
47,9 % sur sa VLMV

Le potentiel sur la Valeur d’Actif Net Tangible (VANT = 8,31 GBp) est de : +220 %.

Notre calcul de solvabilité maison ressort à : 90 %.

1° Quelles sont les raisons qui ont amené cette société dans la zone Daubasse ?

Comme nous l’avons déjà signalé, les pertes à répétition et les augmentations de capitales dilutives ont eu raison de la patience des actionnaires les plus fidèles.

2° Quels sont les éléments qui pourraient faire empirer la situation et faire disparaître la marge de sécurité dans le futur ?

Si les pertes se perpétuent au niveau actuel, le confortable matelas de liquidités disparaîtra très rapidement : il ne représente, au bout du compte, que 2 années de pertes normalisées. Cet élément explique donc les augmentations de capital à répétition mais aussi l’opération de « sale and lease back » menée par l’entre-prise en 2014, opération au cours de laquelle elle a cédé ses hôtels de première génération pour les reprendre ensuite en location.

Si les pertes se poursuivent, il est clair que de nouvelles augmentations de capital, tout aussi dilutives que les précédentes, seront nécessaires.

3° Quel pourrait-être le ou les catalyseurs pour faire sortir cette société de l’ornière ?

Malgré ce portrait peu flatteur, nous remarquons que les ventes sont en forte hausse, exercices après exercices, ce qui tendrait à nous faire penser que, mal-gré le maintien d’un niveau de perte important, Snoozebox se rapproche du « point mort ». La marge brute est, elle aussi, en hausse.

Nous notons aussi les efforts de la direction pour poursuivre la croissance et diversifier la clientèle : ainsi, un nouveau modèle a été présenté. Celui-ci pourait être utilisé à des fins de logement social. La société a également conçu un « hôtel médical portable » et cherche à le commercialiser. Enfin, une nouvelle génération de chambres mobiles vient d’être conçue: celles-ci pourront être déployées à un coût inférieur à celui des chambres de la première génération.

En réalité, Snoozebox ressemble à une start-up : elle brûle énormément de cash parce qu’elle consent d’importants efforts pour déployer son modèle d’affaires en négligeant sa rentabilité dans un premier temps (du moins nous l’espérons). L’intérêt de Snoozebox par rapport à une start-up est que celui qui achète au cours actuel paie moins cher que les actifs et reçoit le savoir-faire gratuitement, chose exceptionnelle pour un business angel ou un fonds de private equity investissant dans une jeune société (en plus d’une information financière régulière et un titre relativement liquide).

NEWS DE SUIVI

2016 Mai

Les nouvelles sont clairement mauvaises… Tout d’abord, nous apprenons la démission du CEO, Lorcán Ó Murchú, à peine un an après sa nomination et le n-ième retour de Chris Errington comme président exécutif intérimaire.

Dans la foulée, la société a publié un « business update » : c’est ainsi que l’on apprend que les résultats 2015 seront encore pires que ce qui avait été annoncé en novembre à l’occasion d’un profit warning. La situation ne semble absolument pas brillante puisque la direction va demander à son créancier principal un réaménagement du plan de remboursement de ses dettes.

Nous attendons le rapport financier pour mettre à jour les données portant sur cette société mais il est clair que nous ne renforcerons certainement pas : outre les incertitudes quant à la continuité des activités, la capitalisation boursière de Snoozebox est à présent sous les 5 millions minimum que nous exigeons.

2016 Juillet

Le président du conseil d’administration, fondateur de Snoozebox mais aussi remplaçant intermittent des CEO défaillants, vient d’acheter 2,2 millions d’actions. On peut supposer que ce n’est pas parce qu’il trouve l’action trop chère … il ne manquerait plus que cela après la dégringolade du cours !

Entre temps, le rapport financier 2015 est enfin disponible… et il est aussi désastreux qu’annoncé : une perte de 8,91 GBp par action malgré un doublement du chiffre d’affaires. Mais surtout, la solvabilité de la société qui était excellente … s’est lamentablement « vautrée » en passant largement sous notre seuil exigé des 40 %, à 16,5 % exactement. Nous décidons donc de vendre cette position comme nous l’impose notre process.

 

3 réflexions au sujet de « Bas les masques – Snoozebox bis »

  1. Bonjour,
    C’est par hasard que j’ai ouvert votre blog aujourd’hui, et sauf omission , il ne me semble pas avoir recu recu d’email au sujet de la vente de vos parts de cette societe. Comme je suis un nouveau membre, je souhaitais savoir si il y a un delai entre votre vente et l’information a vos membres.
    Cordialement,
    Vincent

Répondre à Vincent Annuler la réponse.

Votre adresse de messagerie ne sera pas publiée.