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Participez à notre réflexion : quelle est l’utilité de l’effet de levier pour l’investisseur ?

Dans nos pérégrinations sur le net, nous sommes tombés sur cet article qui nous a paru des plus intéressants.

Que dit-il cet article ? 

En résumé, il explique que l’époque « post daubasses » de Warren, celle au cours de laquelle l’oracle d’Omaha a transformé son approche de l’investissement pour ne plus acquérir des mégots de cigares en tant que tels mais plutôt des « entreprises extraordinaires à un prix ordinaires » a été marquée par un avantage compétitif essentiel, un des ces avantages qui a fait la différence avec n’importe quel portefeuille traditionnel.

Comme vous le savez, Berkshire Hataway, depuis son acquisition par « le meilleur investisseur de tous les temps » est progressivement passé du statut de « entreprise-textile-en-redressement-mégot-de-cigare » à celui de compagnie d’assurance et de réassurance. 

Ce type de société se caractérise par le fait que les primes qu’elle reçoit de ses clients ne sont, pour la plupart, dépensées sous forme d’indemnités en cas de sinistre que bien plus tard après leur encaissement. Ces primes, qui ne sont pas des fonds propres sont, au contraire, provisionnées à titre de « provisions techniques d’assurance ». 

Bref, ce sont des dettes dont l’échéance est souvent lointaine et toujours incertaine. Ces provisions techniques constituent, pour la compagnie d’assurance, de « l’argent gratuit » qui est mis à sa disposition et qu’elle peut investir à sa guise en attendant de devoir payer d’éventuelles indemnités.

Pour Berkshire Hataway, les chercheurs estiment que ces provisions techniques ont permis à la société de bénéficier d’un effet de levier de 60 % sur son capital, augmentant ainsi significativement le rendement des capitaux investis.

Et concrètement, qu’est-ce que cela signifie ?

Entre 1976 et 2012, l’action A de Berkshire Hataway a progressé de 22,5 % par an, ce qui grâce au miracle des intérêts composés, a fait passer son cours de 89 usd à 130 000 usd. Impressionnant n’est-ce pas ?  En tout cas, nous, ça nous impressionne et nous fait témoigner un immense respect pour « l’Oracle d’Omaha ».

Mais si Monsieur Buffett n’avait pas profité du levier de 60 %, son rendement aurait plus modeste : 14,1 % par an.  Précisons immédiatement que ce rendement reste appréciable : il dépasse de  3,2% le rendement du S&P 500 dividendes inclus.

Mais d’un autre côté, avec ce rendement obtenu sans levier, une action BRK-A vaudrait aujourd’hui  10 272 usd  au lieu de 130 000. 

 

Assemblée générale de Berkshire Hataway

 

Ce petit raisonnement nous a conduits à conclure trois choses :

– La première, c’est la démonstration que, sur une longue période, quelques pourcents de rendement de différence peuvent, par le miracle des intérêts composés, procurer des résultats très différents à l’arrivée.

– La deuxième, c’est la confirmation du fait que ne fait pas le « Warren » qui veut. L’oracle dispose de nombreux avantages qui ne sont pas accessibles au petit investisseur … comme nous l’avions détaillé dans notre « saga » qui présentait notre propre lecture de « L’effet boule de neige ».

 La troisième, c’est l’importance de disposer d’un levier,  élément que nous n’avions jamais abordé sur ce blog. 

 

Disons-le d’emblée : loin de nous l’idée de pousser nos lecteurs à passer à la spéculation sur du « levier 10 ».  L’avantage de Berkshire Hataway, c’est que, par opposition aux leviers traditionnels, elle dispose de capitaux de tiers quasi permanents et très peu coûteux. Elle n’est donc que peu soumise aux aléas des marchés.

Prenons un investisseur en options : il bénéficiera certes d’un effet de levier mais celui-ci sera limité dans le temps. Si à l’échéance de l’option (dont la durée de vie est tout de même rarement supérieur à 2 ans), le cours de l’actif sous-jacent n’a pas pris la direction espérée, il perd tout ou partie de son investissement.

Prenons un investisseur en turbos : lui aussi bénéficiera d’un effet de levier mais si le cours de l’actif sous-jacent passe sous la « barrière désactivante », il perdra lui aussi la quasi-totalité de son investissement.

Autre possibilité : le crédit lombard qui permet d’emprunter en nantissant des titres en garantie du crédit.  Néanmoins, outre le coût des intérêts afférents au prêt et surtout leur variabilité (quid si le taux passe de 2 à 6 % par exemple sur une courte période), celui-ci présente un autre handicap : le fait qu’en cas de baisse des valeurs de marché des titres mis en garantie, l’organisme émetteur pourra exiger le remboursement total ou partiel du crédit.

L’avantage du levier de Berkshire Hataway, c’est qu’il n’est pas limité ni dans le temps (le montant des provisions techniques restant, globalement, stables dans la durée, voire même en légère augmentation) mais il n’est pas limité non plus par la volatilité du marché (même si la bourse chute brutalement, le taux de sinistralité de la compagnie d’assurance ne va pas nécessairement brutalement augmenter obligeant Warren à liquider ses participations sur le marché pour indemniser les assurés.

Et vous, cher(e) lecteur(trice), que pensez-vous du levier ?  Utilisez-vous un des produits « grand public » présentés ci-dessus ?  Avez-vous d’autres idées quant à l’utilisation d’un levier qui soit plus sécurisant, voire qui se rapproche de celui utilisé par ce renard de Warren ?

Parallèlement à vos arguments ou idées, nous vous proposons également un petit sondage qui permettra à ceux qui ne désirent pas nécessairement s’exprimer sur le sujet de donner leur préférence. Nous essaierons ensuite dans un article ultérieur de faire une synthèse de l’ensemble : arguments – idées – sondages.

 

 

Peut-on garder une Daubasse à vie ? Le point.

Voici un mois, le 15 septembre, nous vous proposions de participer avec nous à une réflexion sur le sujet : « Peut-on garder une daubasse a vie ? » Et nous vous proposions également de participer à un petit sondage qui proposait trois réponses à la question :

Oui, si elle correspond à tous les critères de bases

Non, il faut fixer une limite de temps

Non, il faut fixer une limite selon la macro-économie ou le potentiel

Nous tenons d’abord à remercier chaleureusement tous ceux qui ont participé au débat en développant de très belles pistes de réflexions et également tout ceux qui ont participé au petit sondage.

Commençons par les résultats du sondage où 98 participants ont exprimé leur opinion.

 

 

 

Comme vous pouvez le constater dans le tableau ci-dessus, la réponse 1 arrive en tête « Oui, si elle correspond à tous les critères de bases » avec 42 votes qui représentent 43% des participants.

En seconde position la réponse 3 ° Non, il faut fixer une limite selon la macro-économie ou le potentiel. Avec  38 votes qui représentent 39% des participants.

En troisième et dernière position, la réponse Non, il faut fixer une limite de temps. Avec  18 votes qui représentent 18% des participants.

 

Nous observons donc avec ces résultats qu’aucune des réponses n’obtient la majorité ce qui reflète assez bien l’ensemble du débat ouvert et riche en arguments.

Nous notons également à la relecture de toutes les interventions, qu’aucun investisseur n’a développé d’idée de se débarrasser d’une « Daubasse » à partir d’un point macro-économique.

Pour le reste, nous ne voulons en aucun cas porter un jugement de valeur sur les différentes positions : le but de cette petite réflexion était avant tout de permettre à ceux qui le désiraient de s’exprimer pleinement sur le sujet et surtout de permettre a chacun de se forger leur propre opinion, avec un maximum d’idée et d’arguments n’allant pas forcément dans le même sens.

C’est donc pour cette raison que la réponse que l’équipe des « Daubasse » a apporté à cette question n’a ni plus ni moins de sens qu’une réponse différente … par exemple la vôtre. C’est juste notre réponse, une réponse qui convient aux 4 membres de l’équipe qui n’étaient pas forcément du même avis au départ. Une réponse également jugée acceptable par rapport à la gestion de notre portefeuille et à toutes ses particularités qui ne sont pas forcément les vôtres.

Nous aimons souvent rappeler que c’est avec plaisir que nous expliquons ce que nous faisons, comment nous le faisons, pourquoi nous le faisons, mais en aucun cas ce que vous devez faire. Et c’est très facile à comprendre, car cela relève pour nous de la simple honnêteté dictée par la réalité.

Personne ne peut  vous dire ce que vous devez faire en matière d’investissement car tous les investisseurs sont différents, que ce soit au niveau patrimonial, au temps consacré à s’occuper d’investissement, à la faculté de comprendre, à sa résistance psychologique dans les moments difficiles … Il n’existe donc pas une seule solution pour tous, mais autant de solutions qu’il existe d’investisseurs. Et la meilleure solution ou stratégie, c’est celle qui vous convient le mieux, celle que vous avez construite tranquillement au fil des ans, parce que vous en avez bien compris tous les tenants et les aboutissants et que vous vous sentez détendus en l’appliquant…Tout le reste est du blabla.

Pour paraphraser Marc Faber, cela pourrait se résumé de cette manière : « trouvez la partition qui vous convient le mieux et jouez là avec modestie ».

Pour revenir à nos moutons, l’équipe des « Daubasses » a finalement opté pour une solution « hybride » mais il ne pouvait pas en être autrement, vu les petites divergences de départ. Nous avons en fait pratiquement combiné toutes les réponses. La voici, cette « solution » :

1. Après 5 ans en portefeuille, nous examinons la situation.

2. Si nous trouvons une société dont le potentiel est supérieur, nous arbitrons en faveur de cette société.

3. Si nous ne trouvons pas de société dont le potentiel est supérieur, nous gardons cette société en portefeuille.

Cette règle sera applicable pour notre portefeuille à partir du 24  novembre 2013, date à laquelle il se pourrait que certaines sociétés soient depuis 5 ans en portefeuille.

Participez a notre réflexion : Peut-on garder une Daubasse à vie ?

Cette semaine, nous vous proposons, ami(e) lecteur(trice) un petit problème de gestion de portefeuille.  Il s’agit d’une première car si nous avons mis en place la structure de la discussion future que nous allons avoir entre nous, nous n’avons ni vraiment discuté et encore moins tranché pour le moment par manque de temps.

Nous avons trouvé intéressant de réfléchir dès à présent  mais aussi de partager nos réflexions avec vous. Ceci devrait permettre de générer encore plus d’arguments que ce que nous aurions pu trouver à 4 et donc d’ enrichir les pistes afin que chacun puisse prendre la meilleure décision.

Rappelons, à toutes fins utiles, que la meilleure décision, c’est celle qui vous conviendra le mieux en tant qu’investisseur et qu’elle ne sera donc pas forcément la même pour tous. Parallèlement à vos arguments ou idées, nous vous proposons également un petit sondage qui permettra à ceux qui ne désirent pas nécessairement s’exprimer sur le sujet de donner leur préférence. Nous essaierons ensuite dans un article ultérieur de faire une synthèse de l’ensemble :  arguments – idées – sondages.

ET donc, comme le titre l’indique, nous nous demandons s’il est adéquat de garder une daubasse « à vie » ? Peut-on garder une société qui propose une décote sur ces actifs net-net ou net-estate, avec un potentiel sur sa Valeur d’Actif Net Tangible resté important après plusieurs années de détention en portefeuille et pour laquelle le cours n’a que peu évolué, voire à légèrement baisser.

 

Si nous n’avons pas jugé utile de traiter cette question au départ du portefeuille « Daubasses », c’est tout simplement pour la raison que cette question n’avait pas à proprement parler de raison d’être. Mais aujourd’hui, presque 4 ans plus tard ( le 24 novembre, notre portefeuille fêtera ces 4 ans d’existence), la question nous semble avoir du sens.  En effet, nous avons encore en portefeuille 6 sociétés parmi les 30 premières achetées les 24-25 et 26 novembre 2008 au démarrage de cette aventure.  Ces sociétés n’ont effectivement pas encore atteint notre seuil de vente, la « fameuse » VANT ( Vous pouvez découvrir ces 6 sociétés dans le premier tabeau du compte rendu hebdomadaire d’évolution du portefeuille, ce tableau est intitulé « Société Net-Net »).

Mais évidemment, bien plus que ces 6 sociétés en particuliers, c’est une question qui se posera bien plus largement dans les 2 voire 3 ans à venir tant à vous qui investissez dans les « Daubasses » qu’à nous-mêmes.

 

Pour que tout soit bien clair, prenons un exemple concret, la société n°5 (visible) du tableau « Société Net-Net » : Taitron

 

Taitron a été achetée le 26 novembre 2008 à un prix frais inclus de 1.22$ par action.

Le cours de vendredi passé soit le 7 Septembre 2012 était de 0.95$

La Valeur d’Actif Net-Net est de 2.1667$, son cours actuel représente 43.85% de sa Valeur d’Actif Net-Net

En Euro, nous subissions le vendredi 7 septembre, une perte de -13%

La valeur d’actif net tangible de la société avec son bilan de Juin 2012 est de 3.2418$

Le potentiel au cours de 0.95$ est de 241%

Le potentiel à notre cours d’achat est de 166%

C’est donc sur ce cas de figure illustré par Taitron, une société qui « vivote », qui est toujours et encore décotée sur sa Valeur Net-Net, qui possède toujours un potentiel intéressant et qui affiche une moins value relativement faible que nous allons tenter de poser une réflexion plus globale, nous permettant d’agir dans le futur selon un plan bien défini à l’avance, un plan précis ou le plus précis possible, ne laissant pas de place aux émotions, aux sentiments ou aux réflexes.

 

Possibilité n°1

On garde en portefeuille tant que la société répond aux critères principaux : Décote sur les actifs Net-Net ou Net-estate, Solvabilité, Potentiel……

Arguments

a) La société va à un moment ou un autre réaliser son potentiel ou une grande partie de son potentiel.

b) La société va sans doute à un moment donné, ne plus répondre à au moins un critère principal et sera vendue en suivant le process.

 

Contre arguments

a) Un rendement de 100% en 5 ans c’est 15% annualisé mais, si cela prend  20 ans pour que la société réalise son potentiel, ce n’est plus que 3.5% annualisé.

b) Et si la société continuait de vivoter à long terme, malgré tout ?

 

Possibilité n°2

 

On fixe une date limite à laquelle la société est vendue d’office si son cours n’a pas atteint sa Valeur d’Actif Net Tangible qui est, en principe, notre objectif de vente.

Même si nous ne sommes pas parvenu à mettre la main sur le passage précis, dans « l’Investisseur intelligent », c’est une idée de Benjamin Graham qui disait qu’il gardait les Net-Net en portefeuille 5 ans maximum.

 

Argument

a) 5 ans c’est sans doute le début du long terme et si une société entrée dans la catégorie « Daubasse » n’a pas été capable d’en sortir sur ce laps de temps, il est probable qu’elle n’en sortira pas.

b) Sortir à date fixe permet aussi de dégager des liquidités permettant de investir sur une autre société avec un potentiel plus important.

 

Contre argument

a) Pourquoi pas 3 ans ou 6 ans et 6 mois. Fixer ainsi la durée quelqu’elle soit n’a pas de fondement logique

b) Cela dépend de la conjoncture et ce n’est pas certain qu’à la date fixée pour la vente, des sociétés au potentiel plus important soient offertes par le marché.

 

Possibilité n°3

 

On opte pour une solution modulable . On module la date de sortie selon la macro combiné ou pas avec certain niveau de réduction de la Valeur d’Actif Net Tangible ou de potentiel annualisé.

Argument

a) Comme les « Daubasses », généralement des smalls caps plus fragiles ou des cycliques s’achètent en période de crise, il est logique qu’elles atteigne leur potentiel ou la VANT après la sortie de la crise quand le ciel redevient bleu.

b) On fixe une rentabilité annualisée minimum par rapport à la Valeur d’actif Net-Tangible. Sous cette rentabilité annuelle fixée, la société est vendue. Petit exemple : nous fixons un rendement annualisé de 15% minimum par rapport au potentiel, la VANT……Après 5 ans, le potentiel est de 100%….Le rendement annualisé est maintenu à 15%….Après 6 ans, le potentiel est de 105%…..Même si le potentiel est en légère augmentation, le rendement annualisé est sous les 15% exigé, ce qui déclenche une vente automatique, quelques soit le gain ou la perte.

Contre argument

a) Sur quel critères estime-t-on que la crise est finie ? Et pour aller plus loin, si les investisseurs pouvaient mesurer quand une crise commence, puis quand elle finit, il y aurait 10 fois plus de millionaires dans le monde qu’il n’y a en a aujourd’hui. Et enfin, si la crise dure 20 ans comme au Japon que fait-on ?

b) De nouveau, il n’y a pas le moindre fondement logique, sur le niveau de rentabilité exigé. Un investisseur fixant un taux de 3% pourrait tenir en portefeuille une Daubasse affichant un potentiel de 100% pendant 20 ans…..A l’opposé, un investisseur exigeant 30%, (pourquoi pas soyons gourmand… !!!) passerait sans doute a côté de quelques beaux rendements et surtout mettrait à mal sa diversification basée sur des pertes de 3.33% maximum par position contre des gains de 2-300% voire plus qu’il réduirait alors en exigeant un rendement trop élevé entrainant des ventes avant que le potentiel ne soit réalisé complètement.

 

Une fois posées les bases de la réflexion, il nous reste à la faire aboutir pour qu’elle s’encadre dans le process de sélection « Daubasses », basé sur de la logique, le bon sens et des chiffres précis. Un process qui ne laisse pas place aux émotions ou à la subjectivité même si nous nous réservons la liberté de choisir entre deux sociétés qui répondent strictement à tous les critères de bases.

A vous cher(e) lecteur(trice), de nous faire part de votre avis : que devons-nous faire avec nos actions Taitron (et plus généralement des daubasses « poussives ») ? Devons nous les garder « à vie » ou nous en débarrasser selon un process soigneusement établi ?

 

 

 

 

 

 

 

Les conclusions du sondage et du débat ci-dessous disponible ici