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L’option « options », c’est bon …

Nous voulons revenir, ami(e) lecteur(trice), sur le sujet des options et de la manière dont nous les utilisons, c’est-à-dire sans levier. Dans cet article, nous avions décrit en détail la technique des options, leurs mécanismes et la manière dont nous comptions les utiliser.

Et donc, oui, comme vous l’avez compris, pour nous, l’option … « options » fait bel et bien partie de l’arsenal dont dispose le « bon père de famille » pour gérer son patrimoine. Cette approche se rapproche un peu de celle d’une compagnie d’assurance : nous assurons à notre contrepartie un prix soit à la vente (émission d’option put), soit à l’achat (émission d’options call) en échange de l’encaissement d’une prime. Il va sans dire que les prix que nous assurons à notre contrepartie sont des prix qui correspondent, selon notre estimation, soit à des bons prix d’achat, soit à des bons prix de vente … pour nous.

investir en options en bourse

Si nous revenons sur cette technique, c’est parce que nous venons de vendre une de nos plus grosses lignes dont le rendement a été considérablement dopé au travers de cette méthode. La société en question, c’est Hutchinson, une techno dont vous pourrez lire l’analyse, déjà ancienne, à la fin de cet article.

L’achat d’un premier lot d’actions de cette entreprise date du 30 août 2010. A cette époque, nous calculons une VANE pour 11,63 usd par titre.

L’achat de ce premier lot nous coûte, taxes sur les opérations de bourse, frais de change et de courtage inclus, 1 435.03 euros pour 600 actions (ou 3,04 usd par action).

Mais le même jour, nous émettons des options put à un prix d’exercice de 2,50 usd c’est-à-dire que nous nous engageons, vis-à-vis de notre contrepartie, à acheter des actions Hutchinson à un prix ferme de 2,50 usd à l’échéance de l’option et ce, même si le cours est nettement plus bas à ce moment. Nous encaissons en échange de cette assurance une prime de 139,45 euros.

A cette date, le montant total investi en Hutchinson est donc de 1 435,03  – 139,45 soit 1 295,58 euros.options sur actions

A l’échéance des options, le cours d’Hutchinson est supérieur à 2,50 usd. Nous conservons simplement la prime préalablement encaissées  et sommes libérés de nos obligations.

Le 1er mars 2011, nous lançons une nouvelle émission de 800 options au même prix d’exercice de 2,50 usd et venant à échéance le 19 août.  Pour cette émission, nous encaissons 217,35 euros

A l’échéance, le cours de l’action est largement inférieur au 2,50 usd (autour de 2,15 usd) et nous sommes obligés d’acquérir nos 800 actions à ce prix assuré de 2,50 usd. Nous décaissons donc la somme de 1 407.35 euros.

A ce stade, nous avons donc décaissé pour nos 1 400 actions la somme de 2 485,58 euros ( 1 435,03 – 139,45 – 217,35 + 1 407,35).

Par la suite, nous renforçons encore à deux reprises, fidèles à nos habitudes et allant à l’encontre de l’adage boursier voulant qu’on ne rattrape pas un couteau qui tombe.

Et donc nous prenons des bonnes « louchées » d’Hutchinson le 13 octobre 2011 (1 500 actions au cours de 1,83 usd, débours total de 2 020,94 euros) et le 3 juillet 2012 ( 1 500 actions au cours de 1,53 usd, débours total de 1 888,14 euros).

Au total donc, nous avons dépensé 6 394,66 euros pour acquérir nos 4 400 actions ( 1 435,03 – 139,45 – 217,35 + 1 407,35 + 2 020,94 + 1 888,14).

Un an plus tard, changement de tendance : la société a détruit une partie de sa valeur et notre objectif de cours diminue. A cette époque, la VANT (et donc notre objectif de vente) se situe aux alentours de 6,94 usd.

Le 13 juillet, nous émettons des options call sur la moitié de notre position, soit 2 200 options. Ces options sont à échéance décembre 2013 et présentent un prix d’exercice de 7,50 usd. Cela signifie que nous garantissons à notre contrepartie de lui vendre, à l’échéance, 2 200 actions Hutchinson à un prix de 7,50 usd et ce, quel que soit le cours de l’action à ce moment-là. Comme ce prix d’exercice est supérieur à notre objectif de cours du moment (6,94 usd), nous ne serions pas trop attristé si nous devons vendre. En contrepartie de cette assurance, nous encaissons une prime de 461,36 euros.

Le 9 août, le cours de l’action est en chute libre … et le prix de l’option que nous avions émise itou … Nous décidons alors de racheter notre engagement au prix du marché et nous payons 123,90 euros pour cela. Nos actions Hutchinson sont libérées de tout engagement et nous avons réalisé dans l’opération un bénéfice de 337,46 euros (461,36 – 123,90).

Stabilisation du cours début septembre et la prime d’option call remonte. Le 10 septembre, nous émettons à nouveau 2 200 options call mais à un prix d’exercice de 5 usd cette fois. En échange de cet engagement, nous encaissons 787,66 euros.

Au cours du mois de janvier écoulé, le titre continue son yoyo infernal et il reprend 20% sur le mois. Les chiffres du premier trimestre sont publiés. Le chiffre d’affaires est en forte croissance par rapport à l’année précédente (c’est sans doute ce qui a boosté le cours) mais ces bonnes ventes ne se traduisent pas dans les résultats qui sont en chute libre à cause notamment de dépréciations d’actifs et de pertes de change. Au niveau du bilan, la VANT chute à 4,27 USD, soit en dessous du prix d’exercice des options que nous avions émises.

Nous décidons donc de vendre notre position. Mais n’oublions pas que la moitié de cette position est précisément bloquée en garantie de nos engagements d’options call. Qu’à cela ne tienne : nous rachetons notre position pour 234,40 euros et, grâce à la diminution de leur valeur temps, nous faisons à nouveau un bénéfice sur cette opération, de 553,26 euros exactement (787,66 – 234,40).

L’ensemble de la position étant libérée, nous la vendons et encaissons 12 965,52 euros. En tenant compte des gains sur les opérations d’options call, la recette totale est donc de 13 856,24 (12 965,52 + 553,26 + 337,46) et la plus-value totale de 116,68 % faisant d’Hutchinson le 36e « bagger » de l’histoire de notre club.

marchés financiers

Les conclusions de cette aventure ?  Elles sont au nombre de deux :

–          Oui, les émissions d’options, utilisées à bon escient et sans levier permettent de doper le rendement d’une position. Dans le cas d’Hutchinson, si nous n’avions pas travaillé avec des options, le rendement total de l’opération aurait été de seulement 92 % (et nous ne pourrions afficher fièrement un nouveau « bagger » à notre palmarès).

–          Et non, tenter de rattraper un couteau qui tombe, dans le cadre de notre stratégie, ce n’est pas « mal ».  Ce qui compte, c’est de vérifier que nous avons toujours des collatéraux tangibles en garantie de nos investissements … si c’est le cas, il ne nous semble pas que le  risque de se couper soit supérieur à celui d’explosion d’une fusée en pleine phase ascensionnelle.

Comme à chaque fois, nos fidèles abonnés ont été tenus au courant en temps réel de chacune des opérations décrites ci-dessus.

Pour conclure, nous vous présentons l’analyse de la société que nous leur avions proposée au moment de notre premier achat. Attention, cette analyse date de 3 ans et demi et n’est plus d’actualité.

 

Analyse de la société

Hutchinson Technology Inc.

(Ticker: Nasdaq:HTCH)

hutchinson technology

 I.             Introduction

Comme son nom l’indique, Hutchinson est une société technologique créée en 1965.

Elle fabrique deux produits:

1.  Des têtes de lecture pour disques durs (utilisés dans l’informatique, le multimédia, etc). Ils sont leaders dans la fabrication des suspensions utilisées pour tenir la tête de lecture à une distance de quelques microns par rapport aux disques. Ils fournissent cette pièce essentielle aux grands fabriquant de disques durs (comme par exemple la société Seagate qui fait partie de leurs clients).

2. Un appareil de mesure médical (InSpectra) qui mesure en temps réel la quantité d’oxygène des organes, grâce à un unique petit capteur très discret (le patient ne le sens quasiment pas) qui fonctionne par spectroscopie à infrarouge.

inspectra hutchinson

Le segment des têtes de lecture est très cyclique car dépendant de la demande des consommateurs finaux d’ordinateurs et de produits électroniques.

Le 31 août 2010, nous avons acheté des actions à un cours hors frais de 2,9875 usd et émis des options put. Frais inclus et si nos options sont exercées, notre prix de revient total serait alors de 2,61 usd.

 

II.           La Valeur d’Actif Net Net (VANN)

Nous avons acquis un actif courant de 11,19 usd par action duquel nous avons déduit des dettes pour un montant de 10,18 usd. La VANN d’Hutchinson s’élève donc à 1,01 usd par action et nous n’avons aucune marge de sécurité sur cette valeur.

 

III.          La Valeur d’Actif Net Estate (VANE)

investir dans des sociétés en valorisant l'immobilierLa société détient des immeubles acquis pour un prix de 9,02 usd par action. Nous déduisons une marge de sécurité de 20 % sur cette valeur et l’ajoutons à la VANN.

Nous avons donc obtenu une VANE de 11,63 usd, ce qui, à notre coût d’achat théorique de 2,61 usd, nous procurerait une marge de sécurité de 78 %.

 

IV.         La Valeur de Mise en Liquidation Volontaire (VMLV)

Nous revenons tout d’abord sur l’actif courant. Outre des liquidités pour un montant de 2,14 usd par action, la société détient aussi toute une série de placements de trésorerie sous forme de dettes publiques et de papier commercial et ce pour une valeur totale inscrite au bilan de 4,57 usd. Fidèle à notre (excessive ?) prudence de sioux, nous prenons une marge de sécurité de 10 % sur ce poste et amputons la VANE de 0,46 usd.

Les créances commerciales sont honorées en moyenne à 57 jours, en ligne avec le délai moyen des trois derniers exercices. La direction a constitué des provisions pour créances douteuses équivalentes à 0,6 % du montant total. Bien que le délai moyen de paiement nous semble très correct, nous trouvons ces provisions un peu faiblardes malgré tout et prenons une marge de sécurité supplémentaire sur les créances de 10 %. Nous réduisons donc la VANE de 0,19 usd.

Les stocks nous semblent eux aussi correctement gérés : un article reste en moyenne 43 jours en stock, ce qui nous semble peu pour une société de production et en ligne avec les trois derniers exercices comptables. Ils sont constitués à 40 % de matières premières. Nous décidons d’amputer la valeur de ces matières premières d’une marge de sécurité de 10 % et celle des produits finis d’une marge de sécurité de 25 %. Nous réduisons donc la VANE de 1,41 usd.

Au niveau de l’actif fixe, nous avons déjà abordé les immeubles au niveau du calcul de la VANE. Ceux-ci consistent en immeubles de bureau, centres de recherche et de formation et usines de production, tous situés dans le Wisconsin. Il faut y ajouter une nouvelle usine de production en construction en Thaïlande. Nous maintenons telle quelle la valorisation reprise dans le calcul de la VANE.

Nous reprenons également les équipements pour 5 % de leur valeur d’acquisition, soit 1,49 usd par action.

En matière de dilution, nous avons déjà tenu compte des stocks options potentiellement exerçables dans nos calculs « par action ». Dans le cadre du calcul de la VLMV, nous nous devons aussi de tenir compte du prêt convertible contracté par la société. Certes, la parité de conversion se situe à 6 usd, soit nettement au-dessus du cours actuel… mais bien en dessous de la VMLV. Autrement dit, en cas de mise en liquidation, les détenteurs du prêt auraient intérêt à demander sa conversion.
Cette conversion coûterait en dilution 2,74 usd aux actionnaires ordinaires.

Compte tenu de ce qui précède, nous avons donc établi la valeur de Hutchinson en cas de mise en liquidation volontaire à 8,32 usd, ce qui nous octroie ainsi une marge de sécurité de 68 % sur cette valeur.

 

V.          La Valeur de la Capacité Bénéficiaire (VCB)

Les pertes d’exploitation de ces deux dernières années sont telles qu’il nous est impossible de calculer une quelconque VCB.

 

VI.         Conclusions

A notre coût d’achat théorique de 2,61 usd, nous avons donc obtenu :

– une marge de sécurité de 78 % sur la VANE

– une marge de sécurité de 68 % sur la VMLV

En principe, ces marges de sécurité devraient apparaître comme nettement insuffisantes pour tout investisseur qui se respecte : si les pertes de l’année 2009 venaient à se reproduire en 2010, 80 % de la VMLV s’envolerait en fumée.

achat d'actions en bourse

Néanmoins, même si nous devons humblement reconnaître ne pas tout comprendre des produits d’Hutchinson, nous avons une assez bonne conviction (à défaut de conviction absolue, impossible à obtenir avec des daubasses) que la recovery n’est pas si éloignée que cela.

– nous apprécions l’honnêteté de la direction qui explique les mauvais résultats des deux dernières années non seulement par la mauvaise conjoncture mais aussi par des pertes de marché : une prise de conscience d’un problème constitue un premier pas dans la bonne direction ;

– certaines opérations de production ont été centralisées sur un seul site et un des sites de production a d’ailleurs été fermé ;

– une restructuration a été engagée et le taux d’emploi a été fortement diminué : les primes de licenciement ont représenté 1,17 usd en 2009 ;

– des actifs de production ont été dépréciés suite à ces restructurations et cela a engendré une perte supplémentaire de 2,86 usd par action.

Des deux derniers points, nous pouvons conclure que 60 % de la perte 2009 est due à des évènements exceptionnels.

Grâce à cette restructuration, la direction estime qu’elle a abaissé ses coûts structurels de production de 7,39 usd par action, soit un montant plus ou moins égal à la perte de 2009.

Nous constatons aussi que la direction ne se contente pas de désinvestir et de (malheureusement) licencier. Elle s’est aussi lancée dans la construction d’une usine de production en Thaïlande et a lancé le second segment « biométrie » appelé à connaître une croissance intéressante à l’avenir (l’appareil InSpectra dont nous faisions mention dans l’introduction).

L’efficacité de ces mesures semble se confirmer car en 2010, malgré une nouvelle baisse (attendue par la direction) des ventes, les pertes se sont fortement comprimées. De plus, les ventes de la division Biométrie, bien que toujours assez marginales, ont connu une jolie croissance.

Néanmoins, un défaut sur certains produits du segment « têtes de lecture » va entraîner une diminution des ventes au cours du quatrième trimestre (ce qui explique probablement que le cours reste sous pression). De nouveaux frais de restructurations et les coûts de démarrage de l’usine thaïlandaise pèseront fortement sur les résultats du quatrième trimestre.

Enfin, vous connaissez, cher(e) lecteur(trice), notre goût immodéré pour les cerises (celles qui sont sur le gâteau). Dans le cas de Hutchinson, comme pour beaucoup de nos Daubasses technos d’ailleurs, cette cerise réside dans le know how de l’entreprise.

Ainsi, les frais de R&D engagés par Hutchinson se sont élevés au cours des 5 dernières années à 7,80 usd par action (trois fois notre cours d’achat théorique) et comme vous le savez, nous pensons que ces dépenses engagées doivent bien avoir une valeur, valeur non apparente dans les comptes de la société.

 

Investir en mines d’or et d’argent, c’est « value » ? + Bas les masques : Oceana Gold

Au cours de ces mois de juillet et août, il n’y a pas vraiment eu de trêve estivale pour notre portefeuille. Les opérations d’achat et de vente se sont succédées à un rythme soutenu.

Dans les semaines qui viennent, nous vous proposerons de dévoiler une par une chacune des opérations que nous avons débouclées.

Ainsi, après Renewable Energy Corporation Group, c’est d’Oceana Gold que nous allons vous parler.

« Comment ? Des investisseurs « deep value » comme vous, vous investissez dans des supports aussi obscurs et spéculatifs que des mines d’or ? »

or physique

Au fil de nos lettres mensuelles, nous avons exposé à nos abonnés les raisons qui nous ont poussés à investir sur ce segment. Nous allons vous en résumer quelques éminerai d'orléments ci-après.

 

En réalité, au sein de l’équipe, nous nous sommes posés la question de savoir si un investissement sur ce genre de support faisait bien partie de notre cercle de compétence : déterminer une valeur relativement fiable pour une société commerciale ou industrielle traditionnelle sur base de ses rapports financiers nous a toujours semblé relativement simple. Déterminer la valeur d’une mine d’or ou d’argent en fonction de ses réserves nous semble bien plus aléatoire.

De plus, en l’absence de valorisation par les VANN ou les VANE, nous sommes bien conscients que nous sortons de notre process.

Enfin, ajoutons que cette fameuse « vraie valeur » pour les minières dépend essentiellement du cours auquel elles pourront écouler leur production, cours dépendant quasi exclusivement de l’humeur de Mr Market (voire, pour les plus « conspirationistes » parmi les « goldeux », des manipulations des banques centrales et autres bullion banks).

Notre premier argument par rapport à un investissement sur des producteurs de métaux précieux, c’est la décorrélation qu’ils offrent par rapport à l’évolution des actions classiques.

Ci-dessous, nous vous proposons l’évolution du S&P (en bleu foncé) comparée à l’indice officiel des mines d’or (en rouge). Si vous ne pouvez lire l’entièreté du graphique, cliquez dessus.

cours du HUI comparé au S&P

 

Que voyons-nous ?

 

Tout d’abord, qu’entre 1996 et 2000, alors que le S&P prend plus de 100 %, les mines d’or perdent 50 %.

Ensuite, de fin 2000 à début 2003, c’est l’inverse : le S&P perd 50 % alors que les mines voient leur cours multiplié par 3.

De début 2003 à mi 2007, on voit bel et bien les mines et le S&P évoluer à la hausse de concert.

Lors du début de la correction fin 2007, on voit que les mines résistent mieux que les actions mais, quand le krach survient, elles finissent par s’effondrer très rapidement, plus vite que les actions d’ailleurs.

Néanmoins, elles se reprennent plus tôt (dès octobre 2008) et repartent à la hausse de manière très violente.

Par la suite, lorsque les actions se reprennent, les deux indices évoluent à nouveau plus ou moins de concert jusqu’au début de la crise de l’euro en juillet 2011 : on voit alors le S&P dévisser de 15 % en un mois alors que sur la même période, les mines gagnent 14 %.

Ensuite, le marché reprend sa marche bull en gagnant 44 % et les mines prennent le chemin exactement inverse en perdant 63 % .

Cet historique est évidemment un peu court pour tirer des conclusions fortes mais nous nous rappelons tout de même que, durant le grand marché baissier 1929-1940, un investissement en mines d’or aurait été très payant également.

Mais vous nous connaissez, ami(e) lecteur(trice), l’équipe des daubasses n’investira jamais dans une action pour des raisons macro-économiques ou d’allocations de portefeuille.  Pour nous une société, quelle qu’elle soit, ne peut être achetée que si elle est bon marché et dispose d’une solidité financière suffisante pour traverser les crises.

extraction d'or

En effet, vous vous doutez bien que nous sommes incapables de prédire l’évolution future des cours de l’or ou de l’argent : nous laissons à d’autres le soin de tenter cet exercice périlleux. En l’absence de connaissance de cet élément fondamental, nous avons axé nos recherches sur des sociétés qui présentaient les plus hautes qualités en termes de résistances à une déprime de longue durée sur les prix de ses produits : nous pensons effectivement qu’en cas de faibles cours prolongés pour l’or et l’argent, certaines mines seront contraintes de fermer en raison de l’impossibilité dans laquelle elles seront de produire à des coût moins élevés que le prix auquel elles peuvent vendre.

Et comme pour tout producteur de matières premières, il est probable que ces fermetures équilibreront l’offre et la demande et permettront alors aux prix de se stabiliser, voire, éventuellement, de repartir à la hausse. Il est donc important pour nous de sélectionner des sociétés qui, nous l’espérons, seront parmi les survivantes au moment de sortir de la « crise de l’or ».

Pour trouver ces survivantes, nous avons axé nos recherches sur deux axes importants :

– Un endettement faible

– Et surtout des coûts d’extraction les plus bas possible

Et c’est parmi les sociétés qui réunissaient ces deux critères que nous avons cherché les plus belles sous-évaluations.

En octobre 2011, nous avons commencé à initier des petites lignes sur deux mines d’or.  Eh oui, vous constaterez que notre timing ne fut pas des plus heureux. L’une de ces deux mines, c’est Oceana Gold, la société que nous démasquons pour vous aujourd’hui.

Et donc, le 17 octobre 2011, nous achetions 789 actions Oceana Gold à un prix de revient, frais de courtage inclus, de 2,80 CAD. Le 15 février 2012, nous en reprenions une petite louche avec un achat de 866 actions à un coût de revient, frais de courtage inclus, de 2,48 CAD. Et enfin, le 16 avril 2013, nous remettions le couvert une dernière fois avec une dernière acquisition de 1 655 actions à un prix de revient de 1,43 CAD.

Le 16 juillet 2013, nous liquidions notre ligne à un prix moyen, frais de courtage déduits, de 1,43 CAD subissant ainsi une moins-value de 29 % …

Une perte douloureuse ?  Non pas vraiment cher(e) lecteur(trice), car la raison de notre vente ne résulte pas vraiment d’une quelconque perte de confiance en Oceana mais plus simplement parce que nous avons trouvé l’opportunité d’acquérir d’autres mines qui nous semblaient présenter des marges de sécurité plus intéressantes. Pour la petite histoire, au cours de ce mois de juillet, nous avons réinvesti l’entièreté du produit de la vente d’Oceana Gold dans une autre mine d’or et nous avons aussi renforcé notre autre « ancienne mine d’or » dont les premiers achats avaient été initiés à la même époque qu’Oceana, acheté une mine d’argent et finalement émis quelques options put sur ces mêmes acquisitions.  Évidemment, nos abonnés ont été tenus au courant en temps réel de ces opérations et ont pu découvrir nos motivations d’achat dans la lettre du mois d’août 2013.

Nous vous proposons à présent de découvrir les raisons qui nous ont poussés à acquérir Oceana Gold telles que nous les avions présentées à nos abonnés à l’époque, c’était en 2011.

Bonne lecture.

 

Diversification dans la valeur – Les mines d’or (extrait de la lettre mensuelle de septembre 2011)

 

mines d'or et d'agentNon, rassurez-vous, cher(e) lecteur(rice) ! Nous n’avons pas « tourné goldeux » et restons des investisseurs « value » purs et durs.

Mais les différentes réflexions que nous lisons depuis quelques temps, expliquant que les cours des mines d’or n’ont pas profité de la hausse du métal jaune nous ont interpellés… et nous nous sommes lancés dans le challenge de tenter de comprendre ce secteur… mais bien évidemment, avec une approche purement value.

Alors, en retard les mines d’or ?

Si on regarde l’évolution des cours des mines d’or et de l’or au cours des 5 dernières années, on pourrait répondre par l’affirmative : l’or a gagné près de 200 % alors qu’au cours de la même période, les mines d’or ont gagné seulement 70 %.

Mais l’équipe des Daubasses ne peut se contenter de ce seul constat pour investir massivement dans ce segment parce que, après tout, rien ne dit que ce n’était pas les mines qui étaient trop chèrement valorisées il y a 5 ans et que leur cours actuel reflète leur juste prix tout au plus.

En effet, si on opère la même comparaison mais sur les 10 dernières années, le résultat devient sensiblement différent : l’or a gagné 560 % quand les mines d’or gagnaient… 1 080 % !

Finalement, pas si concluante cette histoire de retard…

Néanmoins, nous étions lancés… et ne comptions pas nous arrêter pour si peu. C’est ainsi que nous avons abordé une centaine de mines d’or, une par une, avec notre oeil de chasseur « deep value ». Une chasse à la daubasse comme nous en avons l’habitude en quelque sorte.

Notre but n’était pas de « jouer la poursuite de la hausse de l’or » mais, au contraire, de trouver des sociétés présentant des marges de sécurité tellement importantes que même une baisse importante des cours de l’or nous laisserait un collatéral suffisant en garantie de notre investissement. Et nous avons trouvé…

Mais tout d’abord, quelques précisions sur ce secteur :

1. Les mines d’or profitent de la hausse de l’or avec un certain levier. Prenons un exemple : le coût d’extraction de l’once d’une société donnée est de 1 000 usd par once. Si l’once se traite à 1 200 usd, la société génère une marge de 200 usd. Si l’once se traite 25 % plus haut, à 1 500 usd, notre mine « témoin » génère alors une marge de 500 usd soit 150 % de plus !

2. Contrairement à l’or et comme n’importe quelle société, les mines d’or génèrent des revenus

3. Une part importante des coûts de production sont dépendants des cours du pétrole, environ 20 % de ceux-ci

4. Souvent, les mines d’or extraient, en plus de l’or, d’autres métaux qu’elles peuvent valoriser

5. Une part importante des dépenses des mines d’or (surtout les juniors) est affectée à l’exploration, ce qui peut générer des revenus futurs… ou fortement obérer la rentabilité de l’entreprise « à fonds perdus »

6. Un grand nombre de mines sont situées dans des pays politiquement instables et une réquisition ou du « racket légal » sont des risques à ne pas négliger

7. Certaines sociétés ont mis en place des couvertures pour s’assurer d’un prix sur leur production. Dans ce cas, elles ne profitent évidemment pas de la hausse de l’or (ni ne sont pénalisées par sa baisse)

8. Les législations environnementales peuvent être un handicap sur le plan de la rentabilité de l’exploitation.

investir dans les mines d'or

 

Nous avons donc orienté nos recherches sur des entreprises minières « juniores », car ce sont de plus petites sociétés que les géants du secteur, et nous pensons que s’il existe des inefficiences de marché, ce doit bien être sur ce segment.

C’est donc dans un univers d’une centaine de valeurs que nous avons fouillé, retourné pierre après pierre pour trouver… nos pépites d’or.

Voici tous les critères de sélections retenus :

–          Peu de couvertures sur des devises ou sur le cours de l’or

–          La société minière doit déjà extraire, produire de l’or et générer une marge brute largement positive

–          Des pays de production relativement sécuritaires, démocratiques

–          Une solvabilité > 40%.  Solvabilité = (capitaux propres – part des minoritaires – intangibles) / total du bilan

Résultat? Deux valeurs sont nettement sorties du lot : OceanaGold Corporation et  « ?????? » (société masquée dont l’identité est réservée à nos abonnés)

oceana-gold

Comment avons-nous calculé la valeur patrimoniale de nos valeurs aurifères ?

Nous avons valorisé les réservées prouvées à 100% et les réserves potentielles à 50%.

Les réserves probables ne sont pas valorisées par mesure de sécurité et, surtout, pour ne pas spéculer sur du rêve Nous retenons le dernier coût de production par once en USD pour chaque société pour calculer la vraie valeur de ces réserves.  Nous tenons compte de la trésorerie et des créances clients. Nous retranchons tout le passif, soit l’ensemble des dettes Nous avons estimé 5 années de dépenses de CAPEX (= investissements) que nous retranchons dans notre calcul

Ainsi, voici la formule :

(Réserves en once d’or X ((cours de l’once d’or X (1-30%) – coût de production de l’once d’or) X (1-40%)) + trésorerie + créances clients – total passif – 5 années de CAPEX) X (1-10%)

Le dernier cours de l’once d’or, le vendredi 2 septembre au soir est de 1 877,40 USD l’once.

Comme vous le remarquez, au-delà des marges de sécurité représentées par les réserves non prouvées que nous ne prenons pas en considération, nous avons appliqué des décotes supplémentaires comme suit :

 

–          30% sur le dernier cours de l’once d’or

–          une imposition + royalties = 40%

–          une baisse des coûts de production de 10% pour OceanaGold, le coût d’extraction étant anormalement élevé sur le dernier semestre

–          une marge de sécurité liée au risque pays = -10%. Les principaux actifs d’Oceana sont situés en la Nouvelle-Zélande mais une partie se trouve aux Philippines, un pays un peu plus « exotique »

–          enfin, une nouvelle marge de sécurité générale globale de 10% pour se prémunir de tout défaut dans notre raisonnement

 

Nous remarquons aussi que Oceana ne produit pas que de l’or.  Comme beaucoup de minières, elle extrait aussi des métaux connexes comme le cuivre, l’argent et le zinc.  Nous tenons bel et bien compte des réserves de cuivre pour notre évaluation mais pas des réserves de zinc et d’argent, plus marginales.

Une fois que nous avons fait tourner notre moulinette en prenant en compte toutes les dilutions potentielles, nous avons obtenu pour Oceana Gold, une valorisation de 6,88 CAD par action.

D’un point de vue purement patrimonial, avec toutes les marges de sécurité que nous avons retenues, et sans anticiper une hausse du cours de l’or ou encore de nouvelles découvertes, nous estimons que le potentiel pour Oceana Gold à  184 %.

Ce qui est intéressant pour nous, c’est que nous sommes restés dans le concept d’achat « value ». En effet, sur base des hypothèses retenues ci-dessus, nous considérons que le marché anticipe un cours de 921 usd l’once pour Oceana Gold.

C’est en tout cas à ces niveaux de prix qu’il faudrait descendre pour que la valeur du collatéral tangible qui garantit notre investissement (c’est à dire essentiellement les réserves d’or) soit entièrement épuisé.

Cette société nous semble une excellente diversification pour nos portefeuilles, diversification obtenue tout en conservant l’approche « daubasse ».

 

Ecomérage : non, le capitalisme, ce n’est pas « mal » !

 

Depuis quelques temps,  le capitalisme est accusé de tous les maux : la crise que nous traversons depuis 2007 n’est-elle pas la crise du capitalisme ?

Eh bien non, cher( e) lecteur(trice), l’équipe des daubasses ne peut souscrire à cette idée. La crise que nous traversons est une crise de la dette, une faillite des états qui ont pratiqué « dans la joie et l’allégresse » l’endettement afin « d’acheter des voix »et ce, sans tenir compte du fait que cette dette, c’est sur les épaules des enfants et des petits-enfants de ceux qui en ont profité qu’elle reposera de tout son poids. Hélas… pour un politicien, le long terme, ce n’est pas la prochaine génération mais bien la prochaine élection.

Dans cette crise, reconnaissons que le capitalisme n’a, malgré tout, pas tout-à-fait bien fonctionné : il a accepté de prêter, depuis des années, des sommes astronomiques aux états. Si les capitalistes avaient refusé de financer cette gabegie, la gestion des deniers publics aurait été, par la force des choses, bien plus vertueuse.

Et pourtant, en mettant à disposition des forces vives des moyens de financer leur appareil de production, le capitalisme participe pleinement à l’essor économique des pays, à la création de richesse et, par voie de conséquence, au bien-être de la population.

Une autre catégorie d’acteurs économiques aujourd’hui clouée au pilori, ce sont les entrepreneurs. En Belgique, nous avons l’impression que, depuis l’arrivée de notre nouveau gouvernement, ils sont considérés à la fois comme une organisation mafieuse et une vache à lait : augmentation de l’impôt réel sur les bénéfices (avec la limitation des intérêts notionnels), non déductibilité de certains frais, et, surtout, renforcement des contrôles fiscaux et renversement de la charge de la preuve vis-à-vis du fisc. Et pourtant, tant la Belgique que la France ont besoin comme de pain d’entrepreneurs qui créent, prennent des risques, construisent leur propre emploi, apportent de la valeur ajoutée à la nation dans laquelle ils vivent, voire procurent des emplois à d’autres.

Alors que le mot « croissance » est « très tendance » depuis plusieurs semaines dans la bouche de nos dirigeants, ceux-ci semblent sciemment oublier que le seul véhicule pouvant nous l’apporter, cette croissance, c’est l’entreprise. Et que l’entreprise a besoin d’un moteur (les travailleurs) mais aussi de carburant (le capital). Est-ce en faisant renaître la lutte des classes que véhicule, moteur et carburant s’assembleront pour nous offrir cette merveilleuse croissance ? Nous en doutons fortement…

Mais vous nous connaissez ami(e) lecteur(trice) : ce n‘est pas dans l’esprit de l’équipe des daubasses de sombrer dans la sinistrose. Et si nous vous avons exposé ce qui précède, c’est parce qu’une initiative que nous allons vous présenter nous a mis du baume au cœur.

Enfin ! Un projet qui réconcilie capitalisme, entrepreneuriat et citoyenneté ! Il s’agit du crowd funding, un concept américain qui permet à des particuliers de financer des projets privés.

Deux initiatives récentes à destination des entrepreneurs débutants viennent de naître en Belgique. Il s’agit de Mymicroinvest et de Myfirstcompany.

Ces plateformes permettent de relier des entrepreneurs débordant d’idées et d’enthousiasme et des petits épargnants désireux de faire fructifier leur épargne tout en participant à des projets concrets.

Pour le projet Myfirstcompany, les investisseurs deviennent directement actionnaires de l’entreprise. 

Pour Mymicroinvest, l’investissement se fait au travers d’une société intermédiaire détenue par un investisseur professionnel de type « business angel ». Les avantages de la deuxième formule sont que le filtre du business angel (qui y va aussi de sa poche) constitue une certaine caution sur la qualité du projet et que les actionnaires minoritaires peuvent profiter du « poids » de l’investisseur professionnel au moment de la vente de ses parts. Les inconvénients sont le coût plus élevé pour l’investisseur particulier (le business angel prélève une commission de surperformance au cas où l’investissement « tourne » bien) et le fait que le titre détenu, même s’il participe à la performance économique de l’entreprise, n’est pas en réalité une action (et donc ce n’est pas un droit de propriété sur la start-up elle-même) mais bien une créance tirée sur la société de l’investisseur professionnel qui est, quant à elle, bel et bien investie dans l’entreprise.

L’équipe des daubasses trouve ces initiatives de « capitalisme populaire » excellentes et les voit comme un très bon  moyen de démontrer au grand public toute l’utilité du capitalisme dans un monde libre.

L’idée serait d’investir  systématiquement des « micros » sommes dans la plupart des affaires proposées par les deux plates-formes : il est probable que la plus grande partie d’entre elles génèrent finalement des moins- value, voire fassent faillite avec un risque de perte totale mais il nous semble aussi vraisemblable que, de temps à autres, l’une d’entre elle connaisse une brillante réussite, réussite qui serait, espérons-le, suffisante pour compenser les pertes subies par ailleurs. Ici aussi, comme pour nos investissements en daubasses, la diversification nous semble devoir être de rigueur et les « baggers » doivent compenser les faillites.

 

Du mouvement dans le portefeuille « daubasses » et nouvelle diversification dans la valeur

Comme nous vous l’avions annoncé, nous avons apporté nos titres Cofigeo à l’OPA qui a été lancée fin du 1er trimestre de cette année. Cette opération nous a permis de tripler notre investissement de départ en un an et demi et surtout, elle nous laisse à la tête de pas mal de liquidités.

Nous avons décidé d’affecter ces liquidités sur trois supports assez différents.

Le premier, vous le connaissez, cher lecteur(trice), il s’agit de fonds fermés fortement décotés qui nous permettent d’obtenir une diversification sur des zones émergentes. Lors de nos deux premiers achats, nous avions mis le pied en l’Europe de l’Est via des fonds fermés éligibles au PEA. Avec cette nouvelle acquisition, nous nous attaquons au sous-continent indien. Notre motivation d’achat est de deux ordres : une marge de sécurité de 56 % par rapport à son actif net et une diversification grâce à une présence au capital d’une dizaine de sociétés cotées et non cotées.

Le deuxième, c’est une « vraie » daubasse que nous avons acquis avec une décote de 87 % sur son fonds de roulement net et un potentiel, théorique, vers sa valeur d’actif net tangible de 1 000 %. Évidemment, cette société a de bonnes raisons pour être si mal appréciée par Mr Market mais nous pensons que la sanction est malgré tout excessive et que le rapport « rendement/risque » penche en notre faveur. Cette société est britannique et donc éligible au PEA.

Par ailleurs, nous avons décidé d’investir dans un nouveau style de « daubasse ». Daubasse entre guillemets car nous estimons que cette approche permet d’investir dans des titres de haute qualité qui présentent pourtant une décote intéressante. Il s’agit de l’investissement dans des holdings décotés. Nous avons détaillé cette nouvelle piste à nos abonnés dans la lettre mensuelle de juillet dans laquelle nous proposons un dossier portant sur ce type de support ainsi que quelques idées de sociétés que nous détenons dans nos portefeuilles personnels.

Les avantages des holdings par rapport aux fonds de placement sont multiples :

–   Les dirigeants détiennent souvent un part substantielle du capital.

–  Leur liberté est plus grande au regard du prospectus et de la législation qu’un gérant de fonds doit respecter : au même titre qu’un investisseur particulier, les gestionnaires du holding peuvent rester intégralement liquides s’ils ne trouvent plus de bonnes idées. Il leur est possible d’investir sur tous les marchés qu’ils souhaitent sans restriction géographique ou sectorielle. Ils peuvent ne détenir qu’une seule ligne ou plus d’une centaine. Ils peuvent acheter indifféremment sur les marchés réglementés, les marchés libres ou du non cotés, voire acquérir de l’immobilier en direct.

–   Ils ne doivent pas gérer les « entrées » et « sorties » de capitaux. Les détenteurs de parts peuvent, à tout moment, demander le remboursement de leur part. Pour ce faire, le gérant est obligé de vendre quelques positions qu’il détient. L’inconvénient est, qu’en période de crash par exemple, le gérant se voit souvent confronté à des demandes massives de remboursement… à un moment où justement il devrait pouvoir disposer de cash pour investir dans les opportunités qui se présentent. Rien de tout ça pour la direction d’une société à portefeuille : son capital est fixe et il n’a pas à se soucier de ces fluctuations intempestives.

–   Quand le cours du holding est sous-évalué par Mr Market, le management peut décider de racheter ses propres titres sur le marché pour créer de la valeur pour l’actionnaire en profitant des fortes décotes.

Les trois holdings que nous avons présentés à nos abonnés présentent une double caractéristique : au cours des dix dernières années, leur actif net a évolué bien plus vite que le marché et ils présentent une décote appréciable et historiquement élevée. Ils sont tous les trois éligibles au PEA.

Enfin celui de ces holdings sur lequel nous avons jeté notre dévolu pour le portefeuille présenté dans ce blog nous offre aussi une  certaine protection « monétaire » en cas d’éclatement de la zone euro. Nous avons obtenu ce dernier avantage un peu sans le faire exprès, et, même s’il ne fut pas déterminant dans notre choix d’investissement, il n’en reste pas moins non négligeable.

Bien entendu, nos abonnés ont été avertis en temps réel de ces opérations et ont à leur disposition les analyses des titres, dans la lettre.

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Diversification dans la valeur : les fonds « Daubasses » !

Après la liste PEA, nous offrons désormais à nos abonnés la liste fonds « Daubasses » en cadeau de nouvelle année !

Comment avons-nous sélectionné ces fonds ?

Pour être sélectionné, le fonds fermé doit présenter plusieurs critères :

–          Avoir un ratio de solvabilité> 40%

–          Un cours décoté d’au moins 40% par rapport à son actif net

–          Être investi en actifs tangibles (actions d’entreprises cotées, immobilier, …), ce qui exclut systématiquement les hedge funds et les fonds de private equity

A titre illustratif, cher lecteur, vous pouvez vous référer à l’analyse que nous avons faite d’un fonds « Daubasses » éligible au PEA spécialisée sur l’Ukraine qui présentait une décote de près de 50% par rapport à son actif net.

Les principaux avantages de ce type de fonds peuvent être résumés de la manière suivante :

–          Votre capital est géré par une équipe de professionnels spécialisée sur un thème (sectoriel, géographique, type d’actifs, …)

–          Les managers du fonds sont payés à la surperformance : ils sont donc dans le même bateau que les actionnaires du fonds. S’ils veulent une bonne rémunération, ils doivent créer de la valeur pour l’actionnaire

–          Il existe des écarts importants entre le cours de l’action du fonds qui résulte de l’offre et la demande et la valeur net de du fonds. Et c’est lorsque ces écarts sont les plus importants (un cours largement inférieur à la valorisation) que l’équipe des Daubasses intervient !

–          Certains fonds sont éligibles au PEA. Ce qui permet une diversification inédite en terme d’actifs et / ou géographique (hors Union Européenne) pour cette enveloppe fiscale

–          Les fonds fermés publient des rapports et autres documents de façon régulière et détaillé

–          Par définition, un fonds « fermé » ne gère ni afflux de capitaux, ni sortie de capitaux. L’équipe d’investissement peut donc se consacrer à une gestion à long terme de ses actifs, sans se soucier de vendre des actifs au pire moment (en cas de retrait), ni à « surinvestir » dans des actifs de moindre qualité (s’il y avait des apports permanents !)

Investir dans un fonds « Daubasse », c’est une autre façon d’investir dans la valeur avec une marge de sécurité conséquente.

Comment recevoir cette liste ? (cette offre n’existe plus, mais nous continuons de publier régulièrement dans la lettre mensuelle nos trouvailles les plus intéressantes)

1)      En vous abonnant à la formule de votre choix, via le formulaire de contact

2)      En achetant cette liste seule au prix de 12 euros, si vous n’êtes pas abonné, toujours avec le formulaire de contact.

Cette liste vous sera proposée tant que nous aurons à disposition au moins 4 fonds fermés qui correspondent à nos critères.

Diversification dans la valeur : un fonds « daubasse » ?

Comme nous vous l’avons expliqué, cher lecteur, nous cherchons, pour nos portefeuilles personnels, des supports qui nous apportent une certaine diversification par rapport à nos actions « daubasses » traditionnelles. Nous vous avons déjà expliqué, entre autres, comment nous appliquions notre approche « deep value » aux émissions d’options put ainsi qu’aux obligations d’entreprise.

Que diriez-vous d’investir dans des fonds de placement ? Mais attention, pas n’importe quel fonds évidemment… des fonds « daubasses ».

En principe, un fond de placement cote toujours à la valeur de marché des investissements qu’il détient. En effet, son capital est dit « ouvert », c’est à dire que chaque fois que vous souscrivez à des parts d’un fonds, les liquidités sont directement affectées à ce fonds et le prix payé est fonction de la valeur de marché des actifs sous-jacents au moment de la souscription. Et inversement, lorsque vous vendez vos parts, c’est en réalité le fonds lui-même qui vous les rachète en payant la valeur de marché de ces actifs sous-jacents.

Cependant, il existe des fonds dit « fermés » : leur capital est fixe et lorsque vous achetez ou vendez des parts, ce n’est pas au fonds lui-même que vous le faites mais à un autre investisseur sur le marché comme de vulgaires actions. Le prix auquel vous négociez ce type de fond n’est donc pas fonction de la valeur intrinsèque de la part mais simplement de l’offre et de la demande. Et il peut donc, parfois,  exister de grosses disparités entre ces deux valeurs… exactement ce que des chasseurs de daubasses recherchent. Ainsi, certains d’entre eux sont totalement délaissés par Mr Market, voir carrément snobés.

Outre la décote, une bonne partie d’entre eux est éligibles au PEA, cher aux contribuables français.

Parmi les autres raisons de s’intéresser à ce genre de support, il y a le fait que, en tant que « fonds fermés », l’importance de leurs en-cours reste limitée à une taille « gérable ». De plus, le gérant n’est pas confronté à d’incessantes entrées et sorties de capitaux qui peuvent nuire à la pérennité et à la qualité de sa gestion.

Enfin, ces « sociétés » publient des rapports de gestion très proches des entreprises cotées traditionnelles.

Parmi ces fonds cotés, il en est un qui a retenu notre attention au point que plusieurs d’entre nous ont décidé d’en acquérir pour leur portefeuille personnel.

Nous n’allons pas, cher lecteur, vous faire languir plus longtemps. Il s’agit du UKRAINE OPPORTUNITY TRUST.

Vous l’aurez deviné : ce fond est essentiellement investi en Ukraine. Il est coté à Londres (code UKRO).

Aujourd’hui, il est possible d’acquérir des parts de ce fonds pour la moitié de la valeur de marché de ses actifs. Outre la décote, nous nous sommes intéressés à ce fonds en raison de sa présence en « Europe Émergente », une région qui suscite l’intérêt de la plupart d’entre nous depuis assez longtemps, non seulement en raison de sa proximité géographique avec « notre » Europe mais aussi du fait que l’un d’entre nous réside en Roumanie.

En effet, notre ami Pierre fut parmi les premiers à investir sur la bourse de Bucarest au moment de sa réouverture, après la chute du communisme, et il surveille d’un œil de lynx l’évolution économique et financière non seulement de son pays d’accueil mais aussi des pays environnants.

Parmi les participations détenues par UKRO, nous n’en connaissons aucune ne fut-ce que de nom. Nous constatons également que les 3 premières lignes en importance du portefeuille représente environ 50 % de sa valeur totale. Pour les chantres de la diversification que nous sommes, voilà qui a de quoi nous inquiéter.

La plus grosse position du portefeuille est Korsando. Après quelques recherches, nous découvrons qu’il s’agit d’une société immobilière non cotée. L’implication comme « apporteurs de capital » de la BERD ainsi que d’autres organismes internationaux dans cette entreprise apporte, selon nous, une certaine caution quant au sérieux de la gestion et des évaluations pratiquées.

La deuxième position, Food Master, est une entreprise de restauration qui exploite sous franchise, divers fast-food. Nous ne connaissons pas les marques exploitées à l’exception d’une vieille connaissance à nous : Papa John’s, une chaîne américaine de pizzérias dans laquelle certains d’entre nous ont été investis il y a une dizaine d’année. Un bon créneau selon nous car « à l’Est », tout le monde veut manger comme « à l’Ouest ».

La troisième position est Creativ Industria Group, un producteur d’huile d’olives et de produits dérivés comme de la mayonnaise.

Parmi les autres sociétés, on trouve des secteurs traditionnels de ces régions : des bancaires, des producteurs de matières premières (pétrole, gaz, sucre) et des industries lourdes (producteur d’acier par exemple).

Nous notons que la valorisation de certaines participations a été réduite à 0 en raison de risques de faillite importants. Ce qui, avec notre esprit tordu, nous incite à penser qu’il s’agit là d’une excellente nouvelle : en effet, même la direction n’attend plus rien de ces participations et, par conséquent, elles ne pourront que réserver des bonnes surprises.

Un point qui nous dérange un peu, c’est le fait que 60 % du portefeuille est constitué de sociétés non cotées, ce qui laisse, à notre goût, un peu trop de liberté au niveau des valorisations. Sur ce plan, nous ne pouvons qu’espérer l’honnêteté la plus totale des dirigeants.

Nous pensons cependant que ces sociétés sont, dans l’ensemble, sous valorisées. En effet, l’Ukraine fut le premier pays de la zone « Est » à plonger lors de la débâcle de 2008. En quelques mois, l’indice « big cap » ukrainien a perdu 80 % de sa valeur. Il nous semble impossible que les actions ukrainiennes aient, aujourd’hui, retrouvé leur juste valeur.

Cependant, nous estimons aussi que ces sociétés ne pourrons retrouver leur sommet de 2008 que moyennant le retour des investisseurs étrangers. Et sans une fin de crise totale et définitive des pays développés, il ne faut pas s’attendre, à notre avis, à un boost important des bourses d’Europe émergente.

L’inflation en Ukraine tourne autour des 10 % mais ça reste raisonnable : en Roumanie, dans les années 90, l’inflation a souvent fluctué entre 50 et 100 % par an. Nous pensons que la taille du pays, bien supérieure à celle de la Hongrie ou de la Bulgarie, est un atout important en terme de marché potentiel et de demande intérieure.

Dans le rapport de gestion, nous constatons que Pictet travaille avec des « consultants locaux ». Vous vous souvenez, cher lecteur, de « l’American Bakschich School » ? Dans ce genre de pays, c’est un accès direct aux informations de première « bourre » car ces sociétés de consultance appartiennent généralement à des gens de pouvoir qui tentent de se faire de l’argent facile pour un travail finalement assez simple pour eux puisqu’ils sont présents dans les coulisses économico-politiques.

Pour nos portefeuilles personnels, nous ne nous emballons pas outre mesure et, fidèles à notre philosophie, n’avons pas misé « gros » sur cette société. En effet, nous pensons qu’il faudra de la patience, beaucoup de patience : nous nous attendons à voir le cours de UKRO fluctuer dans une bande de 20-30 % au dessus ou en dessous de notre prix d’achat pendant encore 6 ou 7 années. Par contre, si nous n’actionnons pas trop vite le clic de notre souris, nous espérons aussi voir ce cours multiplier par 5 ou 10 en quelques années, une fois passé ce temps de purgatoire.

Pour terminer, soulignons que ce fond est bel et bien éligible au PEA, ce qui a semblé à notre ami Franck un excellent moyen d’investir hors de l’Union Européenne de manière fiscalement intelligente.

Pour l’heure, nous sommes en train de passer en revue des centaines de fonds fermés cotés à Londres ou aux US.  Il semble qu’il y ait un grand nombre d’opportunités « daubasses » parmi ceux-ci dont certaines éligibles au PEA.

Nous pouvons à présent vous proposer une liste de 4 valeurs. Pour plus d’infos concernant cette liste, rendez-vous sur cette page.

Mise en pratique d’une troisième approche value

Nous avons, dans nos watching list, plusieurs jolies sociétés relativement bon marché.  Mais vous nous connaissez, cher lecteur : « relativement bon marché », c’est trop cher pour nous.

Malgré tout, certaines d’entre elles nous font de l’oeil et l’affaire nous semble bien tentante. L’une d’elles en particulier a retenu toute notre attention.  Il s’agit d’une société qui n’a jamais généré de perte depuis son introduction en bourse et qui présentait même régulièrement, jusqu’il y a 3 ans, un ROE de +/- 15 % avec une décote substantielle sur ses fonds propres.  Malheureusement, au cours actuel, Mr Market valorise cette société +/- 25 % au dessus de sa  VANN et 10 % au dessus de sa VANE.

C’est alors que notre opération « BP » nous a donné l’idée de vérifier s’il était possible d’émettre des options à des prix d’exercice nous convenant. Et bingo, il en existe bel et bien.

Comme vous pouvez le constatez sur la situation hebdomadaire de notre portefeuille, nous avons finalement émis quelques options put sur cette société.  A l’échéance (en janvier 2011), nous aurons deux possibilités :

1. le cours est supérieur au prix d’exercice et nous aurons, grâce à la prime encaissée obtenu un rendement de +/- 12 % en 7 mois sur le capital bloqué

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2. le cours est inférieur au prix d’exercice, nous sommes donc exercés et payons nos actions au prix d’exercice moins la prime encaissée pour la vente de nos options et aurons obtenu les actions de cette belle petite société avec une marge de sécu de 33 % sur la VANE et à moins du  tiers de la valeur des actifs net  tangibles : pas mal pour une société rentable.

Dans le contexte actuel de marché qui ne nous semble ni cher ni bon marché, les émissions d’options telles que nous les pratiquons nous semble une belle alternative à l’investissement direct en action.  Elles nous permettent d’acquérir des sociétés avec des marges de sécurité attrayante en cas de correction boursière et, en cas de poursuite de la hausse, cette stratégie nous permet de « doper » le rendement de nos liquidités.

Accessoirement, elle nous permet également d’exposer à nos lecteurs, après les « net net » et les « net estate », une troisième voie pour l’investissement en « daubasses ».

Bien évidemment, nos abonnés sont tenus au courant en « temps réel » de ces opérations.

Pourquoi et comment nous avons investi dans BP bien que nous trouvions le cours actuel trop élevé …

Depuis quelques temps, nous suivons l’action BP en nous demandant si elle ne deviendrait pas une bonne occasion d’acheter une « blue chip pétrolière » à bon prix.

Le raisonnement que nous tenons pour acheter est le suivant : au 31/03, les fonds propres sont de 104.079.  Les intangibles représentent 12.675.  Les coûts maximaux que nous avons entendus citer concernant la catastrophe pétrolière tournent autour de 50.000.  Avant Impôts, la société génère un bénéfice de +/- 25.000.

Donc la société devrait présenter fin 2010 un actif net tangible de 104.079 + 18.750 (qui correspondent à 9 mois de résultats avant impôts) – 12.675 (intangibles) – 50 000 (catastrophe) soit 60.154 ou 19,21 usd par certificat ADR.

Ce qui constituerait, selon nous, un cours d’achat très intéressant permettant d’acquérir une société qui génère des revenus récurrents à moins de trois fois son bénéfice d’exploitation et à la valeur de ses collatéraux tangible.

Au cours actuel d’une trentaine de dollars, on en est encore loin : l’action est sans doute un peu trop sous les feux de la rampe et attire un peu trop l’attention que pour que nous puissions l’acquérir à prix réellement bradé.

Est-ce à dire que nous avons renoncé, temporairement, à prendre position sur ce « major » du pétrole.

C’est alors que nous avons pensé au système d’émission d’options que nous pratiquons de temps à autre à titre personnel et que nous avons déjà exposé sur le blog dans cet article.

Comme vous le savez sans doute, le prix d’une option dépend du cours de l’action sous jacente par rapport à son prix d’exercice, de la durée de vie restante de l’option mais aussi de la volalité de l’action  sous jacente.  Et cette semaine, l’action BP a atteint des pics de volatilité …  Peut-être une bonne période pour celui qui souhaite émettre quelques options …

Le jour où le « big boss » de BP rencontrait le président américain, l’incertitude était à son comble et, manifestement, Mr Market était prêt à payer des primes d’assurance très élevées pour se rassurer. Vous nous connaissez, cher lecteur : ce que Mr Market désire, nous nous empressons de lui procurer et nous lui avons donc procuré cette « assurance ».

Pour le portefeuille du club, nous avons donc émis 200 options put sur le certificat ADR de BP au prix d’exercice de 17,50 usd avec échéance le 15 octobre 2010. Nous avons obtenu un prix de 2,02 usd par option et encaissé donc, après frais, la somme de 384 usd.

En contrepartie de cette prime encaissée, nous bloquons sur notre compte la somme nécessaire à l’exercice éventuel de l’option, soit 3.500 usd (200 X 17,50 usd).

Concrètement, dans le cadre de l’opération que nous venons de réaliser, nous avons vendu à un tiers le droit de nous vendre, le 15 octobre 2010 des actions BP à un cours de 17,50 usd (cours qui nous convient sur le plan de la valorisation).  Nous faisons donc office d’assureur pour cette contrepartie puisque la contrepartie est assurée d’obtenir au moins 17,50 usd pour ses actions BP quel que soit le cours de la société à ce moment-là.  Si le cours est inférieur, nous serons obligés de lui payer 17,50 usd et si le cours est supérieur, la contrepartie pourra vendre sur le marché

A l’échéance, le 15 octobre 2010, deux cas de figure :

1.  Le cours de BP se situe sous les 17,50 usd : nous sommes obligés d’acheter les actions à 17,50 usd même si le cours est à 12 ou 10 mais nous avons encaissé 1,92 usd par action.  Le coût d’achat serait alors de 17,50 – 1,92 soit 15,58 usd (avec une marge de sécu de 18 % sur l’actif tangible, ce qui nous semble pas mal du tout pour une « big cap pétrolière »).

2.  Le cours de BP se situe au dessus de 17,50 usd : la somme est libérée et nous n’avons pas d’actions en portefeuille mais avons encaissé 384 usd « sans rien faire », qui représente 11 % du cash immobilisé ou … plus de 40 % annualisé !

Un point sur lequel nous voulons absolument insister au sujet de cette opération : c’est que, bien que nous utilisions des produits dérivés pour la première fois depuis la création de notre portefeuille, nous conservons bel et bien notre approche « value » : le prix d’exercice des options que nous avons émises correspond bien à un prix qui nous semblerait attrayant pour acheter l’action elle-même notamment pour le haut niveau du rendement sur dividende futur mais aussi et surtout pour la décote par rapport à ses actifs.

La rencontre entre MM Obama et Hayward semble avoir levé l’incertitude psychologique qui pesait sur BP car le prix des options put a déjà perdu plus de 60 % de sa valeur de marché nous permettant, pour nos portefeuilles personnels, de déjà racheter une partie de nos positions avec une substantielle plus value.  Pour ce qui concerne le portefeuille du club, notre intention est de conserver l’option jusqu’à son échéance (vous pouvez lire ici l’excellent résultat de cette opération).

Comme pour nos autres opérations, nos abonnés ont été tenus au courant en temps réel de cette opération qui nous a réellement semblé une opportunité rare pour ce type d’investissement. Nous espérons que la volatilité actuelle des marchés nous permettra de saisir d’autres opportunités de ce type.