Archives de catégorie : Holdings

Investir dans les holdings : Investor AB

Dans le cadre de notre série « holding », c’est une société déjà connue, d’abord par nos abonnés, ensuite par l’ensemble de nos lecteurs, que nous vous présentons aujourd’hui.

En effet, nous avons détenu, entre 2012 et 2015, des actions du holding suédois Investor AB … et cela reste un heureux souvenir pour nous puisque cette opération nous avait permis de générer une plus-value de 155 % après déduction des taxes de bourse et des frais de courtage.

Nous faisons donc un retour plus détaillé et actualisé sur cette société créée en 1916 à l’occasion d’une loi soucieuse de séparer les activités d’investissement des activités bancaires.

L’entreprise fête donc cette année son siècle d’existence.

Cette société nous semble constituer un bon axe d’investissement en « Europe hors zone euro » : elle est essentiellement investie dans des « bigs caps » suédoises mais aussi en private equity.

Comme nous vous l’avons déjà expliqué, ce qui nous semble important de prendre en considération lorsqu’on investit dans un holding se résume à 2 points :

  • La capacité de la direction à créer de la valeur
  • Le prix et la marge de sécurité
La capacité à créer de la valeur

Pour évaluer la qualité de gestion de l’entreprise, nous regardons la valeur qui a été créée pour les actionnaires. Et c’est assez simple à vérifier : il suffit de regarder quelle a été l’évolution de la valeur intrinsèque de la société au cours des 20 dernières années, d’y ajouter le dividende et de comparer avec ce qu’un investissement aléatoire dans un univers d’investissement comparable aurait procuré.

Au cours des 20 dernières années, la valeur intrinsèque d’Investor AB (c’est-à-dire sa « vraie » valeur et non son cours de bourse) a augmenté de 9 % par an. Si on ajoute les dividendes distribués, c’est un rendement annuel de 10,3 % qui a été procuré aux actionnaires.  Et justement, le dividende, parlons-en : il a été multiplié par 4,5 sur la même période.  On peut constater que la direction est donc soucieuse de récompenser les actionnaires pour leur fidélité.

Mais surtout, ce rendement de 10,3 % est presque supérieur de 3 % par an à ce qu’aurait procuré un investissement dans l’indice principal de la bourse de Stockholm, dividendes inclus. Ça peut sembler dérisoire mais, sur une aussi longue période et grâce au miracle des intérêts composés, 100 couronnes suédoises investies dans Investor sont devenues 711 couronnes alors que celui qui aurait investi la même somme dans le principal indice de la bourse « viking » aurait dû se contenter de 428 couronnes.

Nous pouvons donc en conclure, sans gros risque de nous tromper, que le management d’Investor AB a démontré sa capacité à créer de la valeur pour l’ensemble des actionnaires.

La valeur intrinsèque et la décote

Le portefeuille d’investissement d’Investor AB se subdivise en 3 segments.

Le principal, c’est le portefeuille « core », des sociétés cotées dans laquelle le holding détient des participations souvent minoritaires mais qui sont destinées à être conservées sur le très long terme.

On y retrouve une bonne partie des « champions » de l’économie suédoise comme Atlas Copco, le leader mondial des équipements pneumatiques et compresseurs, détenus à 17 % ou SEB, un groupe de services financiers actif non seulement en Suède mais aussi dans le reste de la Scandinavie et en Allemagne et détenu à 20 % par Investor.

Investor détient aussi 5 % du capital d’Ericsson, le spécialiste télécom bien connu et 15 % d’Electrolux, le fabricant d’électro-ménagers tout aussi connu.

Nous relevons enfin une participation de 40 % dans SOBI, une pharma spécialisée dans les maladies rares, une part de 17 % dans le capital de Husqvarna, fabricant d’outillages diamantés et de 30 % dans SAAB, un fournisseur de produits à destination de la défense et de la sécurité.

Mais ce n’est pas tout : Investor détient aussi des participations dans des sociétés en dehors de son territoire national. Nous relevons 10 % du fournisseur suisse de services industriels ABB, 4 % de la pharma britannique Astrazeneca, 12 % de la plateforme boursière Nasdaq et 17 % de Wartsila, une industrielle finlandaise qui fournit essentiellement le secteur maritime.

Le 2e segment du portefeuille d’investissement est logé dans « Patricia Industries ».  On y retrouve une série de sociétés non cotées dans lesquelles Investor détient 90 % ou plus du capital.  Le « gros morceau » de ce segment, c’est Mölnlycke Health Care, une entreprise qui fabrique des pansements et compresses.  Nous trouvons aussi Permobil qui fabrique du matériel paramédical, Aleris active dans les soins à domicile, Braunability, un fabricant de fauteuils roulants, 3 Scandinavia, un fournisseur de services vocaux et mobiles à larges bandes et The Grand Group qui détient et gère 2 hôtels 5 étoiles.  A l’exception de Braunablity  qui est américaine, toutes ces sociétés ont leur siège en Suède.

Nous trouvons dans Patricia Industries, quelques investissements de moindre importance dans des sociétés essentiellement technologiques cotées et non cotées.

Le 3e segment, qui est aussi le plus petit en pondération, consiste en une participation dans EQT, un fonds de private equity qui détient des actions d’une soixantaine d’entreprises situées un peu partout dans le monde.

Ci-dessous, un tableau récapitulatif des participations d’Investor ainsi que leur valorisation en fonction du cours de bourse de celles-ci le 24/08/2016.

valoriser un holding suedois

Comme vous pouvez le constater, nous établissons la « juste valeur » d’Investor AB à 364 SEK. En comparant avec le cours actuel de 295 SEK, la décote s’établit à un peu plus de 19 %.

Est-ce que cela signifie que l’action est bon marché ?

Pour en avoir une idée, nous avons reproduit, dans le tableau ci-dessous, la décote au 31/12 de chacune des 20 dernières années. La moyenne de ces décotes s’établit à 25,1 %.  Plus la décote est élevée, plus la société est bon marché.

evolution de la decote de holding

 

La conclusion saute littéralement aux yeux : pour l’heure, le holding est historiquement plutôt cher.

Et nous pouvons constater, assez fiers de nous, que notre timing sur les opérations d’achat et de vente de cette société furent assez heureux : en achetant début 2012, nous nous situions à un point haut en termes de décote … et notre vente en mai 2015 a été réalisée au moment où celle-ci se réduisait à portion congrue.

Mais si vous nous suivez depuis quelques temps, vous savez, ami( e) lecteur(trice), qu’il ne s’agit pas là d’un timing judicieux puisque nous ne nous soucions pas de timing … mais bien plutôt des conséquences directes de notre process : acheter quand c’est bon marché, vendre quand c’est cher. Et c’est exactement ce que nous avons fait.

 

Investir dans les holdings : Jardine Strategic

Après Luxempart, nous vous présentons une idée d’investissement sur l’Asie émergente dans le cadre de notre série «holdings ».

I. Introduction

Cette idée d’investissement, c’est le groupe « Jardine » dont les actions sont cotées à Singapour, à Londres mais aussi, de manière plus accessible, sur l’OTC américain.

Le groupe « Jardine » a été fondé il y a plus de 180 ans par deux marchands anglais (MM Jardine et Matheson, voir la photo ci-dessous). Il s’agit d’un groupe investi de manière très diversifiée comme vous allez le voir dans la suite de l’analyse.

jardine mathesonEn réalité, le groupe se décompose en deux « holdings de tête », chacun détenant des actions de l’autre. Ces deux holdings sont, d’une part, Jardine Matheson et d’autre part, Jardine Strategic. C’est à cette dernière que nous nous sommes intéressés en raison d’une décote supérieure. Continuer la lecture de Investir dans les holdings : Jardine Strategic

Investir dans les holdings : Luxempart

Comme nous l’avions annoncé la semaine dernière, nous allons vous proposer 4 sociétés holdings qui nous ont semblé dignes d’intérêt dans une optique de diversification de notre portefeuille.

Chacun de ces holdings est positionné sur une zone géographique différente.

Aujourd’hui, c’est un holding actif sur la zone euro que nous allons vous proposer. Il s’agit de Luxempart, une société à portefeuille luxembourgeoise dont l’actionnaire majoritaire est Foyer Finance, une société non cotée qui contrôle également la principale compagnie d’assurance luxembourgeoise « Le Foyer ».

L’entreprise est cotée sur la place de Luxembourg.

La société est d’abord investie dans les principales sociétés luxembourgeoises comme SES, RTL Groupe et surtout la compagnie d’assurance Le Foyer.

Ensuite, elle investit dans sa zone géographique de compétence et d’influence, c’est à dire essentiellement la Belgique et l’Allemagne mais aussi en France, au Royaume-Uni, en Suisse et en Italie.

Avec le retrait de la cote du groupe d’assurance Le Foyer en 2015, la part cotée du portefeuille du holding tend à se réduire et ne représente plus, à ce jour, qu’environ 55 % des participations.

Pour investir dans un holding, nous devons répondre à 2 questions :

  1. Par le passé, la direction a-t-elle démontré qu’elle était capable de créer de la valeur pour tous les actionnaires ?
  2. La marge de sécurité par rapport à son « juste prix » est-elle suffisante ?

I. La création de valeur

 

Depuis le 31/12/2006, la valeur d’actif net de Luxempart a augmenté de 7,5 % par an. A ce return, il faut ajouter le dividende brut qui a été, bon an mal an, d’environ 2 %. Ce rendement, dividende inclus de près de 9,5 %, il faut le comparer avec celui qu’on aurait obtenu en investissement sur le marché de prédilection de Luxempart, c’est-à-dire la zone euro. Sur la même période, le tracker Ishare Eurostoxx 50 a généré un rendement de 1,7 % par an, dividendes inclus.

Ajoutons que les frais de fonctionnement de la société représentent environ 0,7 % de l’ensemble de sa valeur d’inventaire, bien en dessous des frais de gestion prélevés par les sicav et à peine au-dessus de ce qu’un tracker indiciel prélève.

II. Le portefeuille et sa valorisation

 

La direction a subdivisé le portefeuille de Luxempart en 4 segments :

Les participations d’accompagnement (en bleu dans le graphique) qui sont des sociétés détenues depuis de longues années et dans lesquelles Luxempart exerce son métier d’investisseur en participant aux choix stratégiques, décisions majeures et processus de contrôle des participations en siégeant aux Conseils d’administration et Comités ad hoc et en veillant ainsi à une bonne pratique de gouvernance d’entreprise.

Le private equity qui est exercé tant en direct par les équipes de Luxempart (en rouge) que par des participations dans des fonds spécialisés (en orange)

Des investissements à court et moyen termes dans des entreprise cotées (PIPE) qui représentent un potentiel de hausse du cours de bourse en suivant un plan d’action concret en concertation et avec le soutien des principaux actionnaires (en gris). Ce segment est encore symbolique pour l’instant mais la direction a l’intention de le faire monter en puissance

Un portefeuille de valeurs cotées gérés activement par Capital@work, une banque privée qui appartient précisément à Le Foyer.

structure du groupe Luxempartcliquez sur le graphique pour l’agrandir

Ci-dessous, vous trouverez le tableau qui nous a permis de valoriser Luxempart.

valorisation du holding Luxempartcliquez sur le tableau pour l’agrandir

En date du 05/06, nous donnons donc une juste valeur de 50,83 euros à Luxempart. La décote par rapport au cours actuel s’élève donc à 30 %, ce qui est plus ou moins en ligne avec la décote historique.

Selon nous, investir dans Luxempart, c’est investir avec décote aux côtés d’investisseurs professionnels dans un portefeuille diversifié de valeurs cotées et non cotées avec un biais important « zone euro ».

Les gestionnaires de Luxempart ont démontré qu’ils connaissaient leur affaire : ils ont généré des rendements supérieurs à ce que procure le marché, ils sont souvent présents au conseil d’administration des sociétés détenues et peuvent donc garder un œil attentif sur les investissements et les frais généraux nécessaires à la gestion semblent maîtrisés.

Vraiment, nous ne comprenons pas pourquoi une telle société se paie avec décote …

Le portefeuille de notre club d’investissement détient des actions Luxempart.

 

 

Investir dans les holdings

investir dans des holdings cotés en bourseLe portefeuille de notre club d’investissement qui sert de référence et de laboratoire à l’expérience « daubasses » est composé de 4 catégories d’investissements.

  1. Les VANN qui sont des sociétés cotées largement sous la valeur de leur actif courant net de dettes

2.  Les VANE qui sont des sociétés cotées largement sous la valeur de leur actif courant net de dettes augmenté de la valeur de l’immobilier qu’elles détiennent

3. Les RAPP qui sont des sociétés dont la vraie rentabilité n’a pas encore été (ou n’est plus) reconnue par le marché

4.  Les diversifications « value » qui sont un « pot-pourri » de supports d’investissements qui répondent à deux critères : nous sommes capables de leur donner une « valeur » et ils permettent de diversifier le portefeuille dans des segments que les autres catégories reprises ci-dessus ne permettent pas d’atteindre. On y retrouve en vrac des mines d’or, des fonds fermés et des holdings. C’est cette dernière catégorie que nous souhaitons aborder.

Nous avons une considération particulière pour l’investissement en holdings.

Certes, ce type de support ne rentre pas dans le cadre particulier des daubasses : l’évolution de leur cours est souvent moins sportives et nous en attendons des plus-values nettement inférieures à celles que pourraient générer un portefeuille diversifié de daubasses.

Mais nous pensons malgré tout que les holdings présentent plusieurs atouts qui peuvent les faire rentrer dans le cadre d’une gestion de patrimoine « de bon père de famille » et ce, de manière bien plus avantageuse que les fonds de placement par exemple.

Rappelons tout d’abord ce qu’est un holding …

Il s’agit d’une société dont l’activité consiste à prendre des participations financières dans d’autres sociétés et de réaliser ainsi des bénéfices au travers des dividendes perçus et des plus-values réalisées. Investir dans un holding, c’est donc investir indirectement dans un nombre plus ou moins important d’autres sociétés, c’est opter pour une diversification immédiate.

Souvent, les holdings sont dirigés et détenues par des  familles fortunées qui y ont investi une bonne part de leur patrimoine. Par exemple, la Sofina est détenue par la famille Boel, FFP est le support d’investissement de la famille Peugeot et Berkshire Hataway le « bébé » de Warren Buffett.

Ces familles y ont investi leur propre argent et elles en prennent donc particulièrement soin.

Les dirigeants siègent fréquemment au conseil d’administration des entreprises dans lesquelles leur holding investit. Ils sont donc dans la position « d’insiders », particulièrement bien informés pour faire le suivi de ceux-ci. Ils peuvent aussi influencer, voire carrément décider de l’allocation du capital dans ces filiales.

La liberté de gestion est bien plus grande au regard du prospectus et de la législation qu’un gérant de fonds doit respecter : au même titre qu’un investisseur particulier, les gestionnaires du holding peuvent rester intégralement liquides s’ils ne trouvent plus de bonnes idées. Il leur est possible d’investir sur tous les marchés qu’ils souhaitent sans restriction géographique ou sectorielle. Ils peuvent ne détenir qu’une seule ligne ou plus d’une centaine. Ils peuvent acheter indifféremment sur les marchés réglementés, les marchés libres ou du non cotés, voire acquérir de l’immobilier en direct.

Les détenteurs de parts d’une sicav peuvent, à tout moment, demander le remboursement de leur part. Pour ce faire, le gérant est obligé de vendre quelques positions qu’il détient. L’inconvénient est, qu’en période de crash par exemple, le gérant se voit souvent confronté à des demandes massives de remboursement… à un moment, où justement, il devrait pouvoir disposer de cash pour investir dans les opportunités qui se présentent. Rien de tout ça pour la direction d’un holding : son capital est fixe et elle n’a pas à se soucier de ces fluctuations intempestives.

Enfin, dernier avantage de l’investissement en holding, c’est que le fait que le cours de ses actions fluctue en fonction de l’offre et de la demande (comme pour toutes les actions cotées d’ailleurs) et n’est pas directement liée à la valeur de ses participations (au contraire d’un fonds de placement à capital variable). En choisissant d’investir quand la décote entre la valeur des participations détenues et le cours de bourse est historiquement élevé, ce phénomène peut permettre de déterminer les bons moments pour investir.

Dans les semaines qui viennent, nous vous présenterons 4 sociétés holdings parfaitement complémentaires, deux d’entre elles font encore partie de notre portefeuille, une a été vendue et la 4e n’a jamais été acquise par notre club d’investissement.

Nous avons choisi ces quatre sociétés particulièrement parce qu’elles nous semblent bien gérées et qu’elles permettent une bonne complémentarité géographique et sectorielle :

Luxempart ;
Jardine Strategic ;
Investor AB ;
Bonheur ASA

Du mouvement dans le portefeuille « daubasses » et nouvelle diversification dans la valeur

Comme nous vous l’avions annoncé, nous avons apporté nos titres Cofigeo à l’OPA qui a été lancée fin du 1er trimestre de cette année. Cette opération nous a permis de tripler notre investissement de départ en un an et demi et surtout, elle nous laisse à la tête de pas mal de liquidités.

Nous avons décidé d’affecter ces liquidités sur trois supports assez différents.

Le premier, vous le connaissez, cher lecteur(trice), il s’agit de fonds fermés fortement décotés qui nous permettent d’obtenir une diversification sur des zones émergentes. Lors de nos deux premiers achats, nous avions mis le pied en l’Europe de l’Est via des fonds fermés éligibles au PEA. Avec cette nouvelle acquisition, nous nous attaquons au sous-continent indien. Notre motivation d’achat est de deux ordres : une marge de sécurité de 56 % par rapport à son actif net et une diversification grâce à une présence au capital d’une dizaine de sociétés cotées et non cotées.

Le deuxième, c’est une « vraie » daubasse que nous avons acquis avec une décote de 87 % sur son fonds de roulement net et un potentiel, théorique, vers sa valeur d’actif net tangible de 1 000 %. Évidemment, cette société a de bonnes raisons pour être si mal appréciée par Mr Market mais nous pensons que la sanction est malgré tout excessive et que le rapport « rendement/risque » penche en notre faveur. Cette société est britannique et donc éligible au PEA.

Par ailleurs, nous avons décidé d’investir dans un nouveau style de « daubasse ». Daubasse entre guillemets car nous estimons que cette approche permet d’investir dans des titres de haute qualité qui présentent pourtant une décote intéressante. Il s’agit de l’investissement dans des holdings décotés. Nous avons détaillé cette nouvelle piste à nos abonnés dans la lettre mensuelle de juillet dans laquelle nous proposons un dossier portant sur ce type de support ainsi que quelques idées de sociétés que nous détenons dans nos portefeuilles personnels.

Les avantages des holdings par rapport aux fonds de placement sont multiples :

–   Les dirigeants détiennent souvent un part substantielle du capital.

–  Leur liberté est plus grande au regard du prospectus et de la législation qu’un gérant de fonds doit respecter : au même titre qu’un investisseur particulier, les gestionnaires du holding peuvent rester intégralement liquides s’ils ne trouvent plus de bonnes idées. Il leur est possible d’investir sur tous les marchés qu’ils souhaitent sans restriction géographique ou sectorielle. Ils peuvent ne détenir qu’une seule ligne ou plus d’une centaine. Ils peuvent acheter indifféremment sur les marchés réglementés, les marchés libres ou du non cotés, voire acquérir de l’immobilier en direct.

–   Ils ne doivent pas gérer les « entrées » et « sorties » de capitaux. Les détenteurs de parts peuvent, à tout moment, demander le remboursement de leur part. Pour ce faire, le gérant est obligé de vendre quelques positions qu’il détient. L’inconvénient est, qu’en période de crash par exemple, le gérant se voit souvent confronté à des demandes massives de remboursement… à un moment où justement il devrait pouvoir disposer de cash pour investir dans les opportunités qui se présentent. Rien de tout ça pour la direction d’une société à portefeuille : son capital est fixe et il n’a pas à se soucier de ces fluctuations intempestives.

–   Quand le cours du holding est sous-évalué par Mr Market, le management peut décider de racheter ses propres titres sur le marché pour créer de la valeur pour l’actionnaire en profitant des fortes décotes.

Les trois holdings que nous avons présentés à nos abonnés présentent une double caractéristique : au cours des dix dernières années, leur actif net a évolué bien plus vite que le marché et ils présentent une décote appréciable et historiquement élevée. Ils sont tous les trois éligibles au PEA.

Enfin celui de ces holdings sur lequel nous avons jeté notre dévolu pour le portefeuille présenté dans ce blog nous offre aussi une  certaine protection « monétaire » en cas d’éclatement de la zone euro. Nous avons obtenu ce dernier avantage un peu sans le faire exprès, et, même s’il ne fut pas déterminant dans notre choix d’investissement, il n’en reste pas moins non négligeable.

Bien entendu, nos abonnés ont été avertis en temps réel de ces opérations et ont à leur disposition les analyses des titres, dans la lettre.

.