Nous vous proposons aujourd’hui de retranscrire le dialogue que nous avons eu avec un de nos abonnés, le 12 Août, tout en y apportant quelques précisions supplémentaires.

Par ce biais, nous souhaitons faire prendre conscience à tous nos lecteurs et abonnés que l’investissement en « Daubasses » n’est pas un long fleuve tranquille et que quelle que soit la rationalité de la méthode, il existe des embûches pouvant générer des échecs.

Nous remercions donc cet abonné, Nicolas, pour ses mails et surtout pour le fait que ses doutes et son échec relatif pourront être utile à l’ensemble de la famille « Daubasses ». Du moins nous l’espérons. Précisons pour la forme qu’au moment de la sélection de son portefeuille fictif, Nicolas n’était pas encore abonné mais qu’il l’est devenu peu avant l’envoi de ce mail.

Voici donc ce dialogue :

Nicolas

Bonjour à vous tous !

Voilà mon problème : début mars 2012, je sélectionne une trentaine de sociétés répondant aux critères marge de sécurité > 40% sur VANN décoté et solvabilité > 70%. D’autres paramètres ont été vérifiés comme la rotation des stocks et des créances.

Je n’ai rien acheté n’étant pas convaincu de mes analyses. J’étais cependant confiant.

Nous sommes 6 mois plus tard, je regarde les cours de mes actions et calcule le rendement potentiel avec comme hypothèse d’avoir des positions de même taille sur chaque titre. Résultat: J’aurais, si j’avais réellement acheté, perdu 40% de mon capital.

Pourquoi ?

Serais-je tombé sur des sociétés qui falsifient leurs bilans ? Toutes ? L’analyse superficielle des sociétés que j’avais sélectionnées n’était pas censée être compensée par la grosse marge de sécurité qui était exigée?

 

Les « Daubasses »

Bonjour Nicolas,

Il nous est impossible de répondre à votre question, ne connaissant pas les sociétés pour lesquelles vous avez effectué des achats fictifs.

Deux remarques cependant :

La première, c’est qu’une méthode d’investissement peut très bien être rationnelle et rentable à long terme mais procurer de longues périodes de sous performance

La deuxième, c’est que chaque achat se doit d’être précédé d’une analyse minutieuse des états financiers afin de vérifier qu’il n’y a pas de piège : engagements hors bilan, gros risque de dilution, litige non provisionné, … Vous n’éviterez pas toutes les embûches (nous-mêmes nous sommes faits piégés à l’une ou l’autre reprise) mais il y a moyen de limiter les pièges. Acheter uniquement sur base d’une formule « magique » est rarement productif sur une longue période. Nous ne disons pas que vous avez acheté de cette manière mais la quantité de sociétés que vous avez trouvées comme achetables, uniquement en « VANN », nous étonne tout de même : pour notre part, depuis le 1er mars, malgré des dizaines d’heures de traque, nous avons acheté/renforcé seulement 8 lignes parmi les sociétés de nos watch list répondant strictement au critère VANN.

Nous vous souhaitons une excellente soirée.

 

Nicolas

Ok merci,

En fait, la plupart de ces actions sont chinoises et cotées aux usa .

Vous avez tout à fait raison en supposant que mon analyse a été superficielle, c’est le cas ! Mais j’avais souvent des grosses marge de sécu (+ de 60% sur VANN ) !

 

Les « Daubasses »

Attention Nicolas avec les chinoises ! Un très grand nombre d’entre elles présentent des comptes « trafiqués » et elles ne respectent absolument pas l’actionnaire minoritaire étranger. Nous-même nous y sommes brûlés les doigts en 2011 et c’est la raison pour laquelle, depuis, nous évitons absolument toutes les sociétés de cette région du globe.

 

Nicolas

Merci pour ce renseignement !

Mais j’aimerais comprendre:

-En quoi la Chine serait un pays qui « trafiquerait » plus ? La SEC ne les sanctionne pas ? Ils n’ont pas les mêmes règles comptables que nous ?

-N’est-il pas possible de savoir qui triche au cas par cas au lieu de supprimer de ses recherche une région aussi importante ?

-Et respecter l’actionnaire minoritaire ça veut dire quoi ? Verser des dividendes ? On s’en fout ce n’est pas le but de l’approche daubasses non ?

 

Les « Daubasses »

Ce serait un peu long à expliquer dans un simple mail, nos abonnés ont pu suivre nos pérégrinations en Chine au travers des différentes lettres mensuelles. Pour les sociétés que nous avons en portefeuille, citons en vrac : dilution à l’excès des actionnaires, litiges non déclarés, surestimations d’actifs, …

 » On s’en fout ce n’est pas le but de l’approche daubasses non ? « 

==> non, l’approche « daubasses » consiste à chercher des sociétés sous évaluées par rapport à leurs actifs, pas des sociétés gérées par des directions malhonnêtes. Vous nous demandiez pourquoi votre portefeuille fictif avait fait – 40 %, c’est notre réponse à cette question.

« N’est-il pas possible de savoir qui triche au cas par cas au lieu de supprimer de ses recherche une région aussi importante ? »

==> Hélas, non

 

Voilà donc pour cet échange riche en enseignements.

D’emblée, nous ne pouvons pas nous empêcher de ranger Nicolas parmi les investisseurs intelligents chers à Ben Graham. Pourquoi ?

Tout d’abord pour sa démarche. En effet, Nicolas a décidé de chercher lui-même des sociétés décotées et de retenir les sociétés correspondant aux critères « Value » bien précis expliqués par Ben Graham et appliqué par les « Daubasses » depuis plus de 3 ans dans un portefeuille réel.

En plus, en investisseur intelligent, il essaie de faire au mieux ses devoirs, c’est-à-dire en tentant d’analyser les sociétés. Que l’analyse n’ait pas été suffisante n’est pas la question … ce qui nous intéresse ici, c’est la démarche de Nicolas qui veux comprendre et fournit la somme de travail obligatoire que tout investisseur doit fournir. Nous reviendrons sur cela dans quelques lignes.

Ensuite sa lucidité d’investisseur a automatiquement généré de la prudence. La lucidité de Nicolas consiste en fait en sa capacité à douter à la fois de lui-même et de ses trouvailles. Ce qui devrait être le premier réflexe de tout investisseur mais qui est finalement peu courant. En fait, il a d’abord posé un regard objectif et sans concession sur ses propres recherches. Il a sans doute trouvé trop beau le potentiel global de sa sélection. Ensuite il a jugé ses analyses un peu trop superficielles. Et sa décision, malgré un « process » de sélection rigoureux qui lui fait pourtant dire qu’il est confiant, c’est de faire un portefeuille fictif … pour voir.

C’est, selon nous, tout ce cheminement qui a permis à notre ami d’éviter une catastrophe bien réelle.

Revenons sur la Chine et les sociétés chinoises cotées aux USA ou en UK. Nous aurions d’ailleurs pu intituler cette question des lecteurs : Pourquoi ai-je perdu 40% de mon capital en 6 mois sur des Daubasses chinoises cotées aux USA ?

Si vous faites régulièrement des chasses à la « Daubasse » comme nous le faisons depuis bientôt 4 ans, vous vous rendez compte aujourd’hui qu’il est possible de dénicher sur le champ au moins une cinquantaine de sociétés chinoises présentant des décotes sur leur valeur Net-Net d’au moins 50%. Tant le marché américain que le marché anglais regorgent de ce type d’occasions que nous n’hésitons pas à qualifier aujourd’hui de piège.

En fait si nous avons compris que les sociétés chinoise étaient des pièges, c’est pour la simple raison que nous en avons jusqu’à présent possédé 6 en portefeuilles. Une d’entre elles a été revendue à plus de 4 fois notre coût d’achat, une autre, toujours en portefeuille, présente un gain modeste et, enfin, les quatre autres ont été revendues ou sont toujours détenues avec des moins-values autour de 90 % ! Notre bilan chinois est donc très largement négatif.

C’est en suivant nos sociétés au fil des trimestres au travers des mises à jour chiffrées mais également des déclarations des directions et autres informations que sont apparues de nombreuses irrégularités.

Tout comme Nicolas, nous nous sommes dit que la SEC ou le gendarme boursier du marché anglais étaient garants d’une certaine ligne de conduite.

Et bien non ! Quand une direction a décidé d’être malhonnête, elle ne se soucie guère des « gendarmes » Et au fil de nos observations, sur ces sociétés chinoises, nous avons vu des bilans ou le compte client était immuablement figé comme si les clients avaient obtenu des délais de paiement d’une durée illimitée, des dilutions extravagantes et à répétions de 100% par émissions d’actions sans que rien ne soit proposé aux actionnaires minoritaire ou encore des commissaires aux comptes ayant pignon sur rue du style PricewaterhouseCoopers , se faire « remballer » pour évidemment avoir pointer un problème dans le bilan.

Le plus énervant, c’est que nous n’avons pas été capables de nous rendre compte de ces problèmes dès le départ mais seulement en observant les symptômes sur 2 ans et demi.

C’est donc pourquoi nous ne nous pensons pas nous tromper quand nous répondons à Nicolas qu’il n’est pas possible de trier au cas par cas. Car même avec une analyse minutieuse à un moment X, les problèmes surgissent à un moment Y ou Z quand vous êtes déjà investi et c’est trop tard.

Pourquoi cette véritable « discrimination » sur les sociétés chinoises ? Soyons sérieux : des entreprises au management malhonnête, il en existe partout dans le monde. Et nous avons bien évidemment rencontré depuis 2008 des directions américaines du même acabit ou il est impossible de détecter, même avec une analyse minutieuse, les coups fourrés futurs. La seule différence se situe sur la proportion de problèmes rencontrés. Et sur ce plan, les compagnies chinoises décrochent la médaille d’or !

A partir du moment où nous avons jugé que la probabilité est plus importante de rencontrer des problèmes futurs sur ces sociétés chinoises, nous avons jugé avec bon sens que notre taux de réussite allait forcément en diminuant. Et c’est donc pour cette raison que nous avons pris la décision, à partir de la mi-juin 2011, de ne plus renforcer sur cette zone géographique tant que la SEC et autres gendarmes boursiers ne feraient pas leur boulot pour rétablir la confiance et surtout proposer aux investisseurs des documents comptables fiables, reflétant de manière authentique la situation financière de la société.

C’est vrai que c’est toujours difficile de prendre ce type de décision et, comme l’exprime Nicolas, de faire passer à la trappe un pays aussi important que la Chine avec sans aucun doute des sociétés qui en valent la peine et qui subissent, par contagion, la réputation « chiffonnée » de managers peu scrupuleux.

Mais comme l’équipe des « Daubasse » est plutôt têtue, tout en suivant une ligne de bon sens qui consiste à penser que la première règle en investissement est d’éviter les pertes, nous avons poursuivi nos recherches en privilégiant ce que nous appelons des investissements par la « bande »,  indirectement, sur la Chine continentale.

Il s’agit surtout de trouver des sociétés installées dans des pays développés qui exercent des activités en Chine. Bien évidemment, il y a plein de sociétés américaines, anglaises ou encore européennes qui répondent à ce critère … mais nous croyons avoir trouvé mieux avec des sociétés chinoises, actives dans des territoires chinois capitalistes depuis des dizaines d’années, avec des règles de contrôles aussi strictes que chez nous et surtout une tradition capitaliste bien ancrée. Ces sociétés se trouvent dans les paradis du libéralisme que sont Hong Kong, Taiwan ou Macao.

Bien entendu, nous sommes entrés d’abord avec le petit « orteil » subissant collectivement un biais négatif mais, à ce jour, nous n’avons rien relevé de particulier, sur ces « nouvelles chinoises » dont le chiffre d’affaires en Chine continentale est souvent bien plus important que celui de beaucoup d’entreprises européennes ou américaines.

L’équipe des Daubasses est donc toujours positionnée sur la Chine mais pas tout-à-fait de la même manière et plus vigilante que jamais.

Pour terminer, nous voudrions vous rappeler ce que signifie pour nous cette aventure « Daubasses » et surtout le rapport que nous avons voulu instaurer avec vous, ami( e) lecteur (trice) ou abonné( e) en partageant cette aventure.

1° Nous avons d’abord voulu vous expliquer dans tous les détails possibles notre méthode d’investissement. Nous l’avons décrite dans plusieurs centaines d’articles sur ce blog. Les points essentiels de notre approche sont bien évidemment ceux des enseignements de Benjamin Graham que vous pouvez trouver dans L’investisseur intelligent. Mais nous les avons aménagés selon nos sensibilités d’investisseur. Tout lecteur de notre blog peut parfaitement mettre en pratique cette méthode si cela correspond à sa sensibilité d’investisseur.

2° Nous nous sommes rendu compte très rapidement de deux choses. Le travail de recherche important, société par société, qu’exige la méthode afin de disposer de chiffres exacts. Il est donc nécessaire d’ouvrir 100 bilans pour espérer trouver 2 voire 3 sociétés correspondant à nos critères.  Il est ensuite impératif de faire une analyse minutieuse de ces bilans pour bien comprendre qu’il n’existe pas du « hors bilan » ou des pratique de gestion de la société qui pourrait remettre en cause à court ou moyen terme la valeur patrimoniale de la société. L’investissement purement automatique est donc impossible, voire voué à l’échec.

3° Pour la partie « abonnement à la lettre mensuelle », nous ne donnons aucun conseil à qui que ce soit : nous disons seulement ce que nous faisons et pourquoi nous le faisons mais en aucun cas ce que nos lecteurs doivent faire.

La raison pour laquelle nous insistons constamment dans tous nos échanges sur le fait que c’est vous qui devez prendre les décisions pour vos investissements est très simple à comprendre : sans comprendre la société, ses atouts malgré ses difficultés, sa solidité patrimoniale, ses problèmes, vous ne réussirez pas à garder la société en portefeuille lorsque le cours perdra 50% et encore moins à renforcer si la chute n’est pas justifiée.

 

Souvenez-vous : en novembre 2011,  un abonné nous écrivait pour nous dire qu’il nous avait simplement suivi sur un achat et qu’il se demandait si nous n’avions pas perdu notre faculté d’analyse après la chute de 25% en quelques jours du cours de deux sociétés que nous venions d’acheter pour notre portefeuille. Nous nous sommes contentés de lui réexpliquer les raisons de notre achat. Pour le reste, il était clair qu’il n’avait pas pris la peine de se forger sa propre opinion sur la société et sa solidité financière. De notre côté, quelques semaines plus tard, après une chute supplémentaire, nous avons renforcé une de ces lignes à un cours 50 % plus bas que notre premier achat… Et, dans les trois mois qui ont suivi, le cours de cette société, toujours masquée, a repris 150%. Quant à l’autre société mise en cause par notre abonné, il s’agissait de Book A Million  que nous avons revendue 6 mois après notre achat suite à une OPA à un cours supérieur de 21 % à notre coût d’achat. Bien entendu cet abonné ne s’est pas manifesté après les 150% de reprise et sur le fait que d’une certaine manière nous avions raison tant sur l’analyse et que sur le renforcement.

Mais ce qui importe, ce n’est pas que nous ayons raison car cela ne fait pas de nos abonnés de meilleurs investisseurs s’il n’ont pas pris la peine de comprendre la société, de comprendre que la volatilité est parfois forte sur des sociétés à très faibles capitalisation comme le sont souvent les Daubasses….que les variations quotidienne de +30% -30%, sont monnaies courantes, que ce qui importe, bien avant le cours, c’est la valeur, que la force psychologique de l’investisseur est mise très souvent à l’épreuve, que la patience est de rigueur et aussi que l’équipe des « Daubasses » peut se tromper et même qu’elle s’est trompée à 20 reprises depuis novembre 2008 comme nous vous l’avons expliqué dans cet article.

Bien évidemment, nous avons compris avec de nombreux échanges que la très grandes majorités de nos abonnés et de nos lecteurs ont la volonté de comprendre et font leurs devoirs à la lettre. Quand un cours chute, vous cherchez la news ou la raison de cette chute et vous nous écrivez parfois pour nous informer, voire pour nous demander comment nous interprétons cette news après nous avoir exposé votre interprétation.

Dans notre lettre mensuelle, nous proposons à nos abonnés des analyses de sociétés décotées, le plus souvent achetée pour le portefeuille de notre club d’investissement ainsi qu’un suivi de toutes les sociétés de notre portefeuille. Le but de ces analyses est de permettre à nos abonnés d’avoir une idée relativement précise sur une société répondant aux critères « Daubasses », permettant ainsi de décider assez rapidement de faire leur devoir d’analyse propre ou de passer leur tour. En d’autres mots, de prendre la décision qui leur convient le mieux selon leur tempérament, leur patrimoine, leurs objectifs et leur aversion au risque.

Faire partie de la « famille Daubasses » que ce soit en tant qu’abonné ou lecteur, c’est essayer en permanence de devenir un meilleur investisseur à titre personnel. Tout le reste n’a pas de sens.

Nous remercions une nouvelle fois Nicolas mais aussi tous nos abonnés et lecteurs qui nous ont envoyé mails et commentaires allant dans cette direction. Et vous êtes très nombreux.

 

PS. Un membre de l’équipe « Daubasses » est en ce moment occupé à lire un livre relatant les mésaventures d’un américain ayant investi en Chine et surtout comment cet investisseur a perdu 400 millions de dollars, en investissant dans des sociétés de l’Empire du milieu. Nous reviendrons donc sur ce sujet chinois avec un petit résumé de lecture et quelques nouveaux commentaires.