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A vous la parole : Weight Watchers

Dans cette rubrique, nous vous laissons la parole, à vous, ami(e) lecteur(trice). Cette rubrique est la vôtre : n’hésitez pas à nous proposer des textes de votre choix traitant de l’investissement au sens large.

Aujourd’hui, c’est notre ami Tanguy qui prend la plume.

Chers lecteurs,

Tout d’abord je voudrais remercier l’équipe des Daubasses de me faire confiance pour publier cet article. Je suis investisseur et auteur du blog Investir et devenir libre. Et comme vous lecteur de ce blog (et abonné aux bons conseils de la newsletter).Je ne suis pas un spécialiste des mégots de cigares, pour cela je fais confiance au blog des Daubasses, j’ai un univers d’investissement plus large (immobilier aux USA, matières premières mais aussi les actions bien sûr). Je recherche surtout des situations spéciales où des actifs sont sous-valorisés par le marché. Mes mentors en la matière sont Jim Rogers, Warren Buffett et Peter Lynch (autant prendre ce qu’il y a de meilleur n’est-ce pas ?).

acheter des actions weight watchersAujourd’hui, je voudrais partager une analyse d’une société en retournement que Mr le Marché a décidé de solder : il s’agit de Weight Watchers. Quelle est la situation et peut-il s’agir d’un investissement ?



Thèse d’investissement:

  • L’obésité est devenu le problème de santé numéro 1 aux USA et il existe une opportunité de croissance non exploitée en vendant le programme Weight Watchers auprès des entreprises
  • Un plan de transformation est en cours, mené par un management renouvelé
  • Un plan de réduction des coûts a été mis en place qui a déjà permis de faire plus de 50 millions de dollars d’économies
  • La priorité financière est de rembourser la dette (le dividende a été suspendu)

=> L’objectif est donc de jouer la capacité du management à redresser la société,


Présentation de Weight Watchers

Les points forts de la société

  • Weight Watchers est le premier programme de perte de poids mondial, cliniquement prouvé.
  • La marque est forte (la société existe depuis 50 ans) et appréciée.
  • La  mission de l’entreprise est claire.
  • Les profits sont stables dans le temps, avec un niveau de marge opérationnelle >25% (ils ont peu baissé lors de la crise de 2008/09).

Les points faibles de la société

  • Depuis 2013, les ventes sont en baisse, face à la concurrence d’alternatives comme des applications mobiles gratuites.
  • Les  coûts ont dérapé dans le passé, en particuliers les frais généraux.
  • Le précédent management a fortement endetté la société avec une programme de rachat d’actions de 1,5 milliards de dollars.


L’action est-elle à un prix intéressant ?

L’action a perdu près de 40% en 2013. Les craintes sur le ralentissement des ventes ont littéralement envoyé l’action au tapis car la dette de la société est importante. De plus la société a annoncé la suspension de son dividende le 30 octobre 2013.

  • Prix de l’action: 32$
  • Capitalisation boursière : 1,82 milliards de dollars
  • P/E: 7,9
  • Marge opérationnelle : 28% (sur les 9 premiers mois de 2013)
  • Dette : 2,3 milliards de dollars (300 millions payables en 2016 et 2 milliards en 2020)
  • Free cash-flow: 301 millions de dollars (sur les 9 premiers mois de 2013)

Malgré le poids de sa dette et l’érosion des ventes en 2013, on voit que la société continue à afficher une excellente marge opérationnelle et un cash-flow important. Historiquement, l’action se traitait avec un PE supérieur à 15 et elle est maintenant à quasiment la moitié de cela. C’est ce qu’illustre le graphique ci-dessous: en vert l’évolution du prix de l’action et en bleu la ligne de profits multipliés par 15 (comme le PE)

investir sur base de l'actualisation des free cash flow futurs

 

La société risque-t-elle de faire faillite ?

il existe 2 échéances de dettes.

  • 300 millions payables en 2016. Avec un free cash-flow de près de 400 millions de dollars par an et 180 millions de dollars de cash au 28 septembre 2013, cette échéance ne devrait pas poser de problème.
  • Ce qui est plus risqué, c’est la grosse échéance de 2 milliards payables en 2020. Si on table sur un cash-flow de 400 millions de dollars par an, il faudra allouer la totalité du cash générée pendant 5 exercices. Cela ne parait pas vraiment réaliste, il faudra donc surement rééchelonner  la dette mais si la profitabilité de Weight Watchers reste solide (ce que je  crois), cela ne devrait pas poser de problème. Néanmoins, la notation de  la dette a été abaissée par les agences de notations. Depuis mars 20123, Standard & Poors note BB-, c’est à dire dans la catégorie « Spéculative ».

Est ce que des « insiders » achètent ?

Il est toujours intéressant de regarder ce que font les « pros ». Et il est rassurant de savoir que plus intelligent que soi monte dans le bateau. En 2013, l’investisseur Joel Greenblat, du fonds Gotham Capital, s’est régulièrement renforcé. Son nom ne vous dit peut-être rien, mais il est connu aux Etats-Unis pour son best-seller Le petit livre pour battre le marché. Il cherche à investir dans des sociétés de qualités, en proie à une désaffection du marché, et qui sont en redressement.

Par contre je n’ai pas vu d’achats de la part du management.

En conclusion, je pense qu’il s’agit d’un pari risqué à cause de la dette mais que la société a des atouts solides. 

Le business est toujours rentable, avec un bon « moat ». Le marché est toujours porteur et le management semble à même de redynamiser l’entreprise. A posteriori, le programme de rachat d’actions 1.5 milliards de dollars (à un prix de $82 par action) apparaît comme une magistrale erreur ! Il faudra être patient car le management n’annonce pas d’amélioration significative avant 2015, mais si le plan de transformation délivre ses résultats, l’action devrait bien performer.
Si par contre le plan de redressement ne fonctionne pas, alors la possibilité de revalorisation serait inexistante.

NB : je ne possède pas d’actions Weight Watchers à ce jour mais cela peut changer.

 

L’auteur

Je suis Tanguy Caradec, j’ai 35 ans et dans la vie je suis un passionné de l’investissement, curieux du fonctionnement de notre monde moderne. A l’âge de 16 ans, j’ouvre mon premier PEA. Après le krack de 2000, je perds une grande partie de mes économies. Je décide d’apprendre à investir et à force de lire, je finis par comprendre plusieurs lecons essentielles pour réussir. J’ai diversifié mes investissements avec l’immobilier, l’or, les matières premières et je peux envisager à présent de devenir libre financièrement sans travailler jusqu’à 65 ans. Mon objectif est de continuer à développer mon patrimoine ainsi que de partager mon expérience pour vous aider à vous aussi investir et devenir libre.

 

Bill Gross et La Stratégie « Daubasses » …

… est le titre que nous avons choisi pour vous proposer une petite réflexion provoquée par un des meilleurs articles que nous avons lus ces cinq dernières années. Cet article a été pêché sur le blog de Lupus.

Bill Gross, le meilleur gérant obligataire du monde
Bill Gross, le meilleur gérant obligataire du monde

Mais nous aurions pu également l’intituler  » l’incommensurable modestie des plus grands investisseurs » ou encore  » Le doute perpétuel, la seule obsession salutaire d’un investisseur » ou tout simplement reprendre une phrase de cette multi-réflexion extrêmement brillante, signée Bill Gross : « C’est peut-être l’époque qui construit l’homme et pas l’inverse » ou enfin « Qu’adviendrait-il si l’avenir exigeait d’un investisseur – portant le label d’excellence – qu’il change son fusil d’épaule ou, au moins, qu’il apprenne de nouveaux tours ? « .  Plutôt que de citer des passages de l’article qui ne rendraient pas entièrement la profondeur des idées de son auteur et pour vous permettre également de mieux suivre le cheminement de notre petite réflexion, nous vous proposons donc ci-dessous une traduction  de cet article original paru sur le site de Pimco, la maison de gestion de Bill Gross.

« L’investisseur face à son miroir par Bill Gross (Pimco) »

« Le siècle qui commence ne sera probablement pas aussi fructueux en raison des considérations irréalistes sur lesquelles de nombreux investisseurs ont bâti leurs stratégies sur les marchés.

Suis-je un excellent investisseur ? Non, pas encore. A l’instar du «Jake» d’Ernest Hemingway dans Le soleil se lève aussi, je pourrais dire que l’idée serait bien agréable. Mais entre l’idée et la réalité, il y a souvent un monde. Lorsqu’il se regarde dans un miroir, l’être humain moyen voit un reflet auquel il attribue une note de six ou six et demi sur dix, sept tout au plus. Le nez protubérant, le menton fuyant, tout cela est masqué par des yeux plus brillants ou des dents ultra-bright. Et lorsque l’on demande leur avis aux gens, les compliments retentissants écrasent les silences embarrassants et les critiques chuchotées, si bien que l’on interprète souvent cette consultation publique comme un plébiscite en faveur de notre bonne mine.

l'investisseur face à lui-même

Il en va de même dans le domaine de l’investissement, comme dans toute carrière exposée au jugement public. Les critiques acerbes se trouvent dans les blogs ou dans les propos de concurrents aux dents longues, mais les compliments dominent souvent l’album mental, voire physique, que chacun se constitue. Avec l’espoir, cette tendance est notre moyen de survivre au jour le jour. Nous regardons l’homme ou la femme qui apparaît dans la glace et nous voyons une image trafiquée, comme dans les miroirs déformants des fêtes foraines.

A première vue cependant, le monde de la gestion financière présente un contrepoids qui permet de relativiser les impressions. Et ce contrepoids, ce sont les chiffres. En marge des perceptions subjectives, nous avons des historiques de rendement total et d’alpha qui ont pour vocation de montrer la supériorité d’un individu ou d’une société par rapport à la concurrence. A défaut, nous pouvons mettre en avant notre excellent rendement par rapport à l’inflation, ou bien encore la généreuse création de richesse que nous engendrons par rapport aux liquidités…

L’éventail des comparaisons possibles semble illimité et pourtant, les conclusions sont pratiquement toujours positives, si bien que ce « contrepoids» perd toute sa valeur ou presque. Dans son for intérieur, chacun d’entre nous se donne un six-six et demi ou un sept; et si la note ne vaut pas pour la dernière année, elle compte au moins pour les trois, cinq ou dix précédentes. Les sociétés d’investissement font leur beurre sur les chiffres et elles les tournent à leur avantage au moment de passer devant le miroir. Cette première impression flatteuse se transforme alors de façon définitive en un teint resplendissant avec des joues rosées façon Blanche Neige.

Souvent, l’audience est dupe. Les consultants mettent en garde contre les pratiques consistant à suivre le troupeau, ou à choisir une société ou un professionnel en ne s’appuyant que sur un historique de performances récent, mais la réalité est généralement toute autre. Lorsqu’une pièce tombe trois fois de suite du côté «face», la rumeur autour d’un quatrième «face» enfle systématiquement, même si la probabilité reste bien entendu de 50/50. De la même façon, 13 années consécutives passées à surperformer le S&P 500 conduisent inévitablement à …

quand les chimpanzée investissentEnfin, vous m’avez compris. Le Financial Times vient de publier les résultats d’une étude consistant à mettre des chimpanzés (des chimpanzés parmis les plus beaux qui soient, cela va sans dire) dans la peau d’investisseurs entre 1968 et 2011, au moyen d’une simulation informatique. Résultat: dans leur grande majorité, ils auraient surperformé les indices traditionnels!

En commençant par me demander si je suis un excellent investisseur, j’ai en fait ouvert la porte à une autre question consistant à savoir si d’autres pointures réputées, comme Bill Miller, le sont aussi. Il semble que plus un gérant de portefeuille reste en place, plus il expose son talon d’Achille, quel que soit la nature ou l’emplacement de ce dernier. L’ancien gérant de fonds de Fidelity, Peter Lynch, possédait un talent indéniable: celui de savoir se retirer avant que les conditions ne se gâtent. En revanche, difficile de dire si sa philosophie «investissez dans ce que vous connaissez le mieux» aurait survécu à l’éclatement de la bulle internet, à la crise de Lehman ou à celle des subprimes.

La durée et la longévité doivent donc constituer des critères de jugement capitaux dans toute validation objective d’un niveau d’excellence dans le métier. Parle-t-on de 10 ans, 20 ans, 30 ans? Combien de «face» faut-il enchaîner avant de se demander si la pièce jetée a bien un côté «pile»; si elle n’est pas chargée d’un lest d’ordre philosophique/logique selon lequel les probabilités à long terme jouent clairement en faveur d’une société ou d’un individu? Je dois dire qu’après 40 ans d’exercice plutôt positifs, je ne sais toujours pas si PIMCO et moi méritons cette note d’excellence. Du reste, je ne sais même pas s’il existe un élève, même Warren Buffett, le «prophète» le plus respecté dans le domaine de l’investissement, qui la mérite. Je vais vous expliquer pourquoi.

L’investissement et le succès d’un investissement sont essentiellement jugés sur une base cyclique, voire séculaire. Cela dit, même l’horizon le plus long peut se révéler trop court. Que l’on soit un investisseur en obligations, en actions ou en private equity; que l’on ait recours à des stratégies top-down ou bottom-up, l’analyse classique tend toujours à juger une société ou un individu sur sa façon de gérer les caractéristiques haussières ou baissières du cycle. Vous avez opté pour les liquidités au bon moment? Vous avez acheté des actions de croissance quand elles étaient au plus bas? Vous avez augmenté la sensibilité aux taux lorsque les rendements plafonnaient? Vous avez acheté des titres “Value” au juste prix? Bref. Si les chiffres laissent apparaître un alpha plutôt régulier avec un risque inférieur à la moyenne et des ratios d’information attractifs, alors vous êtes peut-être au seuil du panthéon des investisseurs. La capacité de l’investisseur à s’adapter aux «quatre saisons» du marché devrait-elle constituer une preuve suffisante que tout cela n’est pas qu’une affaire de chance? Et si ces quatre saisons englobent un certain nombre de cycles haussiers/baissiers ou même plusieurs décennies, alors la confirmation (le couronnement), ne saurait tarder! C’est ainsi que l’on passe du statut d’expert, à celui de magicien et, enfin, à celui de Roi. Ah, être Roi…

Bill Gross et Warren Buffett
Bill Gross et Warren Buffett

Cependant, que les choses soient claires. Il n’existe pas, en ce monde, de Roi des obligations ou de Roi des actions, ni même de Souverain de l’investissement qui puisse prétendre à un trône. Tous autant que nous sommes, même les vieux briscards comme Buffett, Soros, Fuss et moi-même (eh oui…), nous avons exploité une période extrêmement avantageuse, l’époque la plus attractive qui puisse être offerte à un investisseur.

Depuis le début des années 1970, quand le dollar a été désolidarisé de l’étalon-or et que le crédit a débuté son incroyable périple vers la liquidité et le rendement total, la formule gagnante a été relativement simple. Un investisseur prenant un risque minimal, y appliquant habilement un certain levier et se protégeant intelligemment contre les accès de désendettement ou de retraits d’actifs pouvait prétendre, et accédait parfois, au trône de «l’excellence». Cela dit, c’était peut-être l’époque qui construisait l’homme et non l’inverse.

Elroy Dimson, Paul Marsh et Mike Staunton ne me contrediraient sûrement pas. De fait, le titre de leur ouvrage Triumph of the Optimists (Le triomphe des optimistes) offre une description assez prudente d’une période de 101 ans de rendements d’investissement; une époque où les optimistes et les courageux étaient davantage récompensés que les frileux Picsou.

Dans ce livre écrit en 2002, les auteurs supposaient, sans doute à juste titre, que les 101 années suivantes n’allaient probablement pas être aussi fructueuses en raison des considérations irréalistes sur lesquelles de nombreux investisseurs avaient bâti leurs stratégies sur les marchés. Et dire qu’il n’était même pas encore question à l’époque d’assouplissement quantitatif et de taux d’intérêt à 0%! Quoi qu’il en soit, l’argument était de dire – et je suis d’accord sur ce point – que chaque époque engendre des performances différentes ainsi que de nouveaux Rois.

J’ai toujours eu tendance à adopter des prises de risques marginales, ou plutôt mesurées dirais-je; je pense avoir été plutôt bien inspiré dans mes stratégies de taux d’intérêt, peut-être meilleur pour promouvoir cette image, mais au final, mes prises de risques ont toujours été calculées. Cette stratégie n’a pas trop bien fonctionné pendant quelques mois de 2011 ainsi que sur certaines années au cours des quatre dernières décennies. Pourtant, dans la mesure où le crédit était en expansion quasi perpétuelle, assurant un apport de carburant quasi interrompu à un moteur capitaliste porté sur la prise de risques, PIMCO a également prospéré.

D’un point de vue technique, ma tendance/la tendance de la société à vendre la volatilité et à tirer profit du portage suivant plusieurs méthodes – directement via des options ou des futures, sur le marché hypothécaire avec le risque de remboursement anticipé et sur la courbe des rendements avec des stratégies «bullet» et «roll down» plutôt que des approches «barbell» au portage moins intéressant – a porté ses fruits sur le long terme. Lorsque la volatilité a augmenté de façon substantielle (1979-1981, 1998, 2008), nous avons eu la chance d’avoir anticipé la tournure des événements ou de n’avoir été que légèrement surpondérés en termes de portage, si bien que nous avons résisté au coup de massue là où d’autres sociétés ne s’en sont pas relevées.

les plus grand investisseursCe que je veux dire, c’est que l’époque de PIMCO, celle de Berkshire Hathaway, celle de Peter Lynch, ont toutes eu l’expansion du crédit pour toile de fond. Au cours de cette période, la prime est allée aux investisseurs ayant misé sur le portage, ayant vendu la volatilité, s’étant orientés vers les rendements et ayant accentué leur exposition au risque de crédit, ou bien à ceux qui étaient protégés, de par leur structure ou leur réputation, des mouvements de désengagement ou de désendettement (Buffett) qui ont frappé leurs concurrents au pire moment.

Après tout, il ne s’agissait peut-être que d’époques, avec un début et une fin. Qu’advient-il lorsqu’une époque change? Qu’adviendrait-il si l’expansion ininterrompue du crédit et l’alimentation qu’elle fournit aux prix des actifs et aux rendements venaient à être durement affectées? Qu’adviendrait-il si des taux d’intérêt quasi nuls sonnaient le glas d’une époque de rendement total qui a débuté dans les années 1970, a pris de la vitesse en 1981 et s’est heurtée à une impasse mathématique en 2012/2013 pour les obligations et, logiquement, pour les autres classes d’actifs apparentées?

Qu’adviendrait-il si une nouvelle époque engendrait des portages moins intéressants que les performances des indices ou des accès récurrents de volatilité dans la lignée de la crise de Lehman? Qu’adviendrait-il si une telle époque était marquée par un conflit géopolitique mondial autour de la quête de ressources de plus en plus rares telles que le pétrole, l’eau, ou tout simplement les denrées alimentaires, comme l’a suggéré Jeremy Grantham?

investir quand la macro économie est mauvaise

Qu’adviendrait-il si les effets globalisés du «changement climatique ou, peut-être, du vieillissement de la population» venaient perturber la micro-culture d’une boîte de Petri où le capitalisme prolifère sans opposition?

Qu’adviendrait-il si les politiques d’assouplissement quantitatif entraînaient une dégringolade des prix des actifs, qu’elles étaient sensées stimuler?

Qu’adviendrait-il si l’avenir exigeait d’un investisseur – portant le label d’excellence – qu’il change son fusil d’épaule ou, au moins, qu’il apprenne de nouveaux tours? Tiens, voilà qui constituerait un bon critère d’évaluation du niveau d’excellence d’un investisseur: La capacité à s’adapter à une nouvelle ère. Le problème, avec les, c’est qu’ils n’auront probablement pas l’occasion de se tester. Car ils seront déjà partis avant la fin de ces époques. Cela dit, nul ne sait ce que l’avenir réserve à chacun d’entre nous et ce que chacun de nous fera du temps mis à sa disposition.

Mais il y a une chose dont je suis certain: comme Michael Jackson l’a chanté au cours de sa brillante mais trop courte existence, je regarde et je continuerai de regarder l’homme dans le miroir. PIMCO, Gross, El-Erian? Oui, nous avons fière allure… dans l’époque actuelle. Cependant, si celle-ci venait à changer et si nous devions faire de notre monde et du vôtre un endroit meilleur, alors nous devrions peut-être regarder dans le miroir et changer… Suivant ce que nous y voyons, je suppose. Nous vous tiendrons au courant.

Un homme dans le miroir – en bref:

1) Les investisseurs devraient être jugés sur leur faculté à s’adapter aux époques, et non aux cycles. Une époque peut durer 40 à 50 ans, peut-être davantage.

2) Bill Miller est peut-être un excellent investisseur, mais il aura besoin de 5 ou 6 «face» consécutifs supplémentaires dans une autre époque pour confirmer ce statut. Peter Lynch est un «trouble-fête». Warren est un prophète, mais en cas de changement d’époque, sera-t-il là, avec ses homologues, pour s’adapter à la nouvelle ère?

3) Vous voyez peut-être une indulgence excessive dans cet Investment Outlook? Peu importe, j’ai regardé dans le miroir et j’y ai vu un 7, au moins. Faites contrôler votre vue! »

Bill Gross Managing Director PIMCO jeudi, 25.04.2013

l'Investisseur et son miroir

 

Après avoir terminé la première lecture de cet article, nous nous sommes fait trois réflexions.

La première était que ce qu’exprime Bill Gross est étroitement lié à ce début de 21ème siècle : en gros, une période de « chaos » boursier, financier et économique qui a commencé en 2000 et qui perdure toujours aujourd’hui.

Comment survivre en chaos ?
Comment survivre au chaos ?

La seconde était que cette période de « chaos » est peut-être intuitivement jugée par Bill Gross comme la fin ou le commencement de la fin de 40 années, les 40 dernières années du 20ème siècle qui ont permis d’appliquer des stratégies bien définies avec comme toile de fond  » l’expansion quasi perpétuelle du crédit ».

La troisième était qu’il nous semblait que, parmi tous les « ténors de l’investissement », Bill Gross avait oublié le « cas » de Walter Schloss qui est un des rares investisseurs dans la valeur-élèves de Benjamin Graham, a avoir appliqué une vie d’investisseur durant, l’investissement en « Daubasses » avec des résultats qui l’on propulsé vers « l’excellence ».

Les rois de l'investissement : Warren Buffett, Walter Schloss, Charly Munger et Bill Ruane
Les rois de l’investissement : Warren Buffett, Walter Schloss, Charly Munger et Bill Ruane

C’est donc à partir de cet oubli de Bill Gross et avec le cas précis de Walter Schloss, que nous nous sommes demandé dans quelle mesure une stratégie d’investissement en « Daubasses » pouvait affronter un cycle économique tout autre que ce qui a prévalu pendant les 100 années qui ont rempli l’intervalle entre 1900 et 2000 ! Un cycle économique au cours duquel  l’expansion quasi perpétuelle du crédit serait mise à mal. Et nous paraîtrait au regard du siècle précédent chaotique, voire traversé de périodes de chaos.

Si nous nous en tenons au fait de la théorie de Benjamin Graham qui consiste à acheter des sociétés sous la valeur de leurs fonds propres, voire, encore mieux, sous la valeur de leur actif net courant, nous constatons une première chose : cette théorie a été pensée et mise au point pendant une période de « chaos », le krach de 1929 et les années de grande dépression qui ont suivit et ce jusqu’en 1935.

benjamin grahamSi nous continuons à nous baser sur les faits, nous apprenons dans « l’Investisseur Intelligent » de Benjamin Graham, qu’à partir de 1954-56, les sociétés cotant sous leur valeur d’actif net-net ont commencé à se raréfier. Et que les opportunités de sociétés cotant sous la valeur de leurs fonds propres a fortement diminué !

Si nous observons les parcours de Warren Buffett et de Walter Schloss, nous constatons que c’est, en gros, à partir de cette époque que leur manière d’investir respective va diverger.

Depuis le début de leur carrière d’investisseur, en bons élèves de Ben Graham, ils ont tous les deux investis uniquement en « Daubasses » … mais, après 1954-56, Warren Buffett, prendra progressivement le chemin de la valeur couplé à l’avantage concurrentiel pérenne, n’ayant pas peur d’y mettre le prix, il usera de l’effet de levier et des « opérations singulières », singulières  dans le sens où elles sont étroitement liées à la particularité de la puissance financière de Buffett. Et un boulevard de 40 années ensoleillées s’ouvre alors devant Warren … Mais laissons Warren Buffet de côté puisque nous avons tenté de disséquer son parcours dans plusieurs articles.

Que fait alors Walter Schloss dans ce contexte ensoleillé, lui qui continue à appliquer la théorie du maître à la lettre, théorie pensée pour traverser des phases de chaos.

Eh bien, nous pensons qu’il s’adapte car il n’a bien sûr pas le choix puisque les net-net ont presque disparu et les sociétés cotant sous la valeur de leurs fonds propres ne sont plus si nombreuses.

walter schlossWalter Schloss s’adapte dans sa manière de gérer car il sait bien que les actifs sous gestions de ses clients ne peuvent pas croître au-delà d’une certaine taille sous peine de ne plus avoir suffisamment d’opportunités pour les investir.

De ce fait, il ne fera jamais une grosse publicité pour attirer les nouveaux clients, préférant des clients fidèles (parfois plusieurs générations) qui lui font entièrement confiance.

Il ne créera jamais de fonds ouvert ou autre véhicule d’investissement qui lui permettrait de gérer plusieurs milliards de dollars. Au contraire, il redistribue chaque année la performance annuelle des actifs sous gestions aux clients qui le désirent. Ce qui a pour but de tenir ces actifs dans une certaine limite de grandeur. Et enfin, « Big Walt » ne fera jamais appel a l’effet de levier dans sa gestion.

Nous voyons donc clairement, aux travers des mesures prises par Walter Schloss, les contraintes d’une stratégie basée sur « les Daubasses » dans une période de croissance plus ou moins continue et de liquidités abondantes.

Et nous pourrions même dire que plus le soleil brille sur la bourse et l’économie en général, moins, il y a d’opportunités, moins, il y a de marge de sécurité, moins de décote sur les fonds propres, moins de net-net ou de net-estate …

fonte de la marge de sécurité en bull market
Quand le soleil brille en bourse, l’investisseur « value » assiste, avec angoisse, à la fonte de sa marge de sécurité

Du point de vue de l’investisseur en « Daubasses », nous pourrions même dire que plus la période de croissance est prolongée, plus il a l’impression de prendre des risques puisqu’il achète avec moins de décote les actifs net tangibles de la société.Et nous pensons très sincèrement que cette stratégie « Daubasses », pensée pendant une phase de chaos est parfaitement adaptée pour une période plus ou moins longue de chaos, pour des hauts et des bas courts et sans fin, pour une absence de croissance, voire une croissance anémique, pour une hypothétique dépréciation des monnaies due à l’injection massive de monnaies papier. Bref, pour une période de 100 ans de montagnes russes …

En effet, le chasseur de « Daubasses » n’attend pas une liquidité sans fin pour que les actifs achetés s’apprécient, le chasseur de « Daubasses » achète des actifs valant 50% de leur valeur, parfois 30% … et à la moindre petite lueur de chandelle, même infiniment courte, ces actifs achetés à 50% de leur valeur peuvent doubler, voire tripler …

Avec le recul de notre toute petite expérience et sur la durée minuscule des presque 5 ans de notre portefeuille, nous pensons très concrètement avoir investi fin 2008 dans une phase de chaos intense au cours de laquelle, en achetant des actifs à des prix de cacahuètes, nous avons en un tout petit peu plus qu’un an multiplié la valeur de notre portefeuille par 4.

Et, pour ne rien vous cacher, nous redoutons bien plus une longue période de « soleil radieux » boursier ou de croissance économique réelle ou artificielle qu’une nouvelle phase de chaos. Car, comme Walter Schloss s’est adapté, c’est dans ce type de phase que nous devrions finalement nous adapter, à la gestion des liquidités (nous commençons à peine) et à la prise de risques plus élevée due aux décotes moins importantes (nous n’avons pas encore commencé).

Mais alors, cela voudrait dire que les 100 prochaines années seraient identiques aux 40 dernières années contrairement à ce que pense Bill Gross dans son article.

Bien évidemment, certains des postulats de Bill Gross sur des hypothèses de guerre pour des ressources naturelles, des drames climatiques ou du vieillissement de la population, demanderait d’autres types d’adaptation … et il est effectivement bien difficile de dire aujourd’hui qui  est capable, en tant qu’investisseur, de s’adapter à ce type de fracture.

En conclusion, nous pensons que si Bill Gross a oublié de se pencher sur le cas de Walter Schloss, c’est tout simplement parce que Big Walt, n’a jamais atteint, en terme d’actifs sous gestion, la taille des « rois » qu’il cite … mais aussi qu’il a, d’une certaine manière, fait le chemin inverse des autres : au lieu d’adapter sa stratégie, pour gérer des actifs de plus en plus importants, il a adapté sa gestions des actifs pour pouvoir appliquer sa stratégie  » Daubasses » sans dévier d’un demi millimètre !

C’est pourquoi nous savons aujourd’hui que, même s’il parvenait à égaler les « rois » en termes de performance, aucun chasseur de « Daubasses », fut-il le plus grand comme Walter Schloss, ne deviendra jamais « roi ».

Et ce n’est pas très important comme nous l’explique Bill Gross …

Par contre, nous savons que tout véritable investisseur en « Daubasses », est prêt à affronter le chaos et  une situation bien différente que celle que nous avons connu depuis près d’un demi-siècle. Et cela nous semble le plus important quelque soit l’excellence des résultats.

Prêt à affronter le chaos ?
Prêt à affronter le chaos ?

L’élève de l’élève devenu maître

Nous aimons vous présenter les grands investisseurs « value » que nous respectons … nous devrions dire les grands investisseurs « deep value », ceux qui, comme nous, traquent la daubasse.

Ces investisseurs sont intéressants pour nous à deux titres :

– Tout d’abord, ils nous offrent des enseignements intéressants pour nos propres politiques d’investissement

– Ensuite, par leur réussite, ils nous permettent d’avoir la confirmation concrète et tangible (vous savez que nous adorons le tangible) que l’achat de mégots de cigare, de rebus de poubelle, de ferrailles, de vieux débris, … bref de daubasses, ça peut rapporter.

Ainsi, sur notre blog, nous vous avons proposé des articles portant sur :

– Le plus grand parmi les grands, immense parmi les géants, notre modèle à tous : Walter Schloss

– Celui qui aurait pu prétendre à ce titre s’il n’avait pas « mal tourné » à un moment de sa carrière mais qui reste malgré tout un exemple pour sa période Partnership, Warren Buffett

– Celui qui a longtemps hébergé Big Walt dans ses bureaux et qui fut le courtier de l’Oracle d’Omaha, Christopher Brown

– Un élève modèle de Benjamin Graham, Donald Smith

– Le gestionnaire du Third Avenue Value Fund, le légendaire Martin Whitman

– Le liquidateur et requin des « opérations spéciales », Seth Klarmann

Nous vous présentons aujourd’hui un autre membre de cette espèce rare que constitue le chasseur de daubasse. Son nom : Scott Barbee.

Scott Barbee
Scott Barbee

Notre ami Scott présente déjà une caractéristique intéressante : il fut un des collaborateurs de Donald Smith … mais vous pensez bien, ami( e) lecteur(trice) que ce n’est pas pour cette simple et unique raison que nous vous le présentons : nous n’avons absolument pas l’intention de vous parler de tous les employés qui se sont succédés auprès des différents maîtres mentionnés ci-dessus.

Scott Barbee, quand il ne fut plus (Barbee) bleu (hum … l’auteur de ces lignes n’est pas particulièrement fier de ce jeu de mot mais il faut lui pardonner : il les a rédigées tard le soir après une dure journée de labeur), … après avoir travaillé pour Donald Smith & Co disions-nous, il fonda le « Aegis Value Fund », un fonds de placement qui a généré depuis sa création en 1998, un rendement de 10,5 % par an quand, dans le même temps, le S&P 500, dividendes inclus, ne s’accroissait annuellement que de 3,7 %.

La différence est de taille : grâce au miracle des intérêts composés, 100 dollars investis sur Aegis sont devenus 404 dollars alors que la même somme investie sur les sociétés du S&P ne devenait que 162 dollars.

Mais vous comprendrez pourquoi ce gérant de talent a attiré notre attention lorsque nous vous aurons dit que depuis sa création, les actions composant le Aegis Value Fund ont constamment été valorisées à un ratio cours/valeur comptable largement inférieur à 1 (même aux moments d’euphorie béate de la bulle internet). Fin septembre 2012, ce ratio est de 0,74 alors que le S&P 500 se traite à 2,2 fois cette même valeur.

De son propre aveu, Scott Barbee se définit comme un investisseur « deep value » de la « veille école », par opposition à la nouvelle école des investisseurs dans la valeur dont il cite Bill Miller comme étant un des plus illustres représentants.

Parmi ses modèles et professeurs, il cite, entre autres, Benjamin Graham (évidemment), Seth Klarman, Joël Greenblatt (que certains d’entre vous connaissent sans doute via sa formule magique) et John Neff auprès duquel il suivit quelques cours. Il échangea avec Walter Schloss et, forcément, Donald Smith. Bref, probablement parmi les plus belles références possibles pour un investisseur de la génération actuelle.

Sa philosophie d’investissement est simple :

– Il ne gère pas la volatilité

– Il tente de minimiser le risque de perte permanente de capital

– Il tente de gérer ses liquidités en désinvestissant en période d’euphorie et en investissant en période de déprime

Aegis Value Fund détient environ 80 lignes mais s’il était libre de construire le portefeuille idéal sans contrainte, celui-ci serait constitué de 20 lignes équipondérées

– Il privilégie l’approche « bottom up » : il estime qu’il est plus facile de déterminer les fondamentaux d’une entreprise que de prévoir les grands cycles macro-économiques

Son processus de sélection de titre l’est encore plus :

– Il présélectionne les sociétés qui se traitent sous leur Valeur d’Actif Net Tangible

– Il élimine les sociétés trop endettées car, en raison du levier de l’endettement, une légère érosion de l’actif peut réduire fortement la Valeur d’Actif Net Tangible comme nous l’expliquions ici

– Il privilégie les sociétés qui présentent des cash flows constants ou, éventuellement, qui donnent des signes d’amélioration possible de leur cash flows

– Il porte une attention particulière aux sociétés qui rachètent leurs propres actions, aux achats d’insiders ou qui procèdent à des restructurations

– Il retraite l’actif net en tenant compte à la fois d’éventuelles dettes cachées ainsi que de possibles surévaluations ou sous-évaluations d’actifs

– Les dividendes ne l’intéressent pas beaucoup sauf quand la suppression de celui-ci met les cours sous pression, créant ainsi des opportunités d’achat

– Il met plutôt l’accent sur les flux de trésorerie plutôt que sur les bénéfices

– L’absence temporaire de flux de trésorerie ne le dérange pas outre mesure dans le cas d’une entreprise cyclique ou en restructuration

– Il confirme son travail d’analyse par un entretien avec la direction de la société

L’essentiel de sa journée de travail est constitué par du travail de recherche : surtout la lecture des rapports financiers mais aussi des rapports d’analystes ou divers articles. Il échange aussi par téléphone avec d’autres investisseurs et en réunion avec son équipe d’analystes.

Voici donc comment l’élève de Donald Smith, lui-même élève de Benjamin Graham est devenu un maître.

Scott Barbee publie sur son site des « manager letters » mensuelles qui sont un véritable régal pour les investisseurs « dans la valeur ».

Comme vous pouvez le constater, nous retrouvons pas mal de points communs entre les différents investisseurs « deep value », les moindre n’étant pas le souci du collatéral tangible et d’un faible endettement. Et vous savez déjà, cher(e) lecteur(trice) que nous partageons entièrement ce point de vue.

Si vous aussi, ami(e) lecteur(trice), vous souhaitez nous présenter des investisseurs de qualité connus ou moins connus, n’hésitez pas même si ces investisseurs n’entrent pas dans la catégorie des chasseurs de daubasses : comme vous le savez, nous ne sommes pas sectaires : nous avons déjà publié ici-même des articles traitant de François Badelon, Peter Lynch par l’intermédiaire de notre ami Ben et même des traders de la trempe de Richard Dennis et Bill Eckhard.

 

Le rachat d’action, l’ami de l’actionnaire

Dans sa lettre annuelle relative à l’année 2011, Warren Buffet nous fait part de ses succès et de ses échecs. Pour résumer, il est très content de ses investissements dans ses 5 grosses entreprises que sont BNSF, Iscar, Lubrizol, Marmon Group and MidAmerican Energy. C’est également le cas pour ses achats de titres de grosses compagnies comme IBM, American Express, Coca-Cola et Wells Fargo. Clairement, il préfère avant tout acheter des entreprises entières ou des parts dans des entreprises pérennes qui vont assurer à Berkshire Hathaway un retour sur investissement croissant dans un objectif à long terme.

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Question des lecteurs : pouvez-vous me prouver votre performance ?

Voici un extrait d’un mail que nous avons reçu d’un abonné de fraîche date.

« J’ai bien vu les fichiers disponibles reprenant l’ensemble des extraits de compte du compte-titres de votre club sur le lien que vous m’indiquez. Il y a une trace de chaque ordre d’achat ou de vente.

Mais avec ces fichiers, l’abonné Sprint ou Premium (qui n’est pas abonné depuis le tout début de votre portefeuille et ses belles performances) n’a pas de vision sur le caractère exhaustif de ces ordres d’achats/ventes qui sont présentés sur votre site par rapport à ceux réalisés sur votre compte titres depuis son ouverture.

Je vous demande donc de m’indiquer à quel endroit il est possible de télécharger le relevé (pour chaque mois) de tous les mouvements effectués sur votre compte (espèces et actions). Car avec seulement les relevés présentés actuellement, les mauvaises langues pourraient dire que vous avez pu sélectionner les achats/ventes à présenter au lecteur du forum, en omettant de présenter certaines mauvaises affaires. »

Cette question nous a interpelés venant d’un abonné, certes de fraîche date. En effet, nous pensons que le lecteur qui décide à un moment ou à un autre de franchir le cap, le fait parce qu’il adhère à notre philosophie et non pour vérifier la réalité ou non de la performance affichée par notre portefeuille.

Le rendement de 380 % réalisé en un peu plus de trois ans nous appartient et n’est absolument d’aucune utilité à nos abonnés et nos lecteurs puisqu’ils n’en ont pas directement profité. Ce rendement peut éventuellement servir de baromètre permettant de constater que l’approche que nous prônons peut bel et bien générer du rendement mais le plus important n’est pas la réalité ou non du rendement que nous affichons mais bien le fait que le lecteur ou l’abonné comprenne notre approche et y adhère parce qu’elle convient à ses objectifs, son tempérament et ses compétences… Bref, qu’elle est conforme à son style.

Sur notre blog, nous offrons une multitude d’explications et d’illustrations sur notre philosophie d’investissement. A nos abonnés, nous disons ce que nous faisons et pourquoi nous le faisons. Et nous pensons que ce sont ces points qui sont importants et pas le rendement que nous avons réalisé : qu’il soit de 100 % ou de 500 % importe peu : selon nous, ce qui importe, c’est qu’il ait été obtenu en application de notre méthode et que les raisonnements que nous avons tenu aient été globalement « justes ». 

Ceci dit, nous vous confirmons que le rendement affiché sur notre blog correspond bien au rendement réel, en euros, dividendes et frais de courtage inclus, du portefeuille de notre club d’investissement. Nous allons même faire mieux ! Nous allons mettre à la disposition de tous les premiers extraits de compte du club, jusqu’à la date du 30/06/2009. En effet, toutes les sociétés acquises à cette date ont été soit revendues, soit démasquées sur le blog. Ceci permettra aux lecteurs récents de vérifier « l’exhaustivité des informations » contenues sur notre blog, du moins au cours des 7 premiers mois de son existence. Nos abonnés ont, quant à eux, accès à l’ensemble des extraits de comptes jusqu’aux dernières opérations réalisées. Ceux qui souhaitent « auditer » nos comptes pourrons donc trouver cette « preuve » ici.

Mais de grâce, ami(e) lecteur (trice), nous vous en supplions : ne nous « gouroutisez » pas pour un rendement passé qui, selon la formule consacrée, ne préjuge absolument des performances futures mais adhérez à l’approche que nous préconisons pour nous-mêmes parce que vous la comprenez, qu’elle s’accorde à vos objectifs et vos compétences et que vous avez la conviction qu’avec elle, vous passerez des nuits sereines même lorsque vous traverserez des « tsunamis boursiers ».

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Le processus comparé au résultat

Nous vous présentons le premier volet d’une série de 3 petites réflexions sur la psychologie de l’investisseur. A partir de fragments de textes choisis au hasard de nos lectures.

« Dans bien trop de cas, les investisseurs ne s’intéressent qu’aux résultats sans tenir compte du processus à engager. Cette fascination pour le résultat peut, d’une certaine manière, se comprendre. Après tout, ce sont bien les résultats, les pertes et les profits qui comptent finalement. Et, en règle générale, les résultats sont plus faciles à appréhender et certainement plus objectifs à évaluer que le processus qui a permis d’y aboutir. Mais trop souvent les investisseurs font l’erreur grave de penser que les bons résultats sont les conséquences d’une bonne manière de faire et que les mauvais résultats sont à mettre au débit d’un mauvais processus de prise de décision. Face à cela, il est surprenant de voir que les meilleurs exécutants dans n’importe quel domaine probabilistique, que ce soit l’investissement, les sports d’équipe ou le pari mutuel, attachent plus d’importance au processus, autrement dit au moyen qu’à la fin »

Michael Mauboussin et Kristent Bartholdson (Process and Outcome in investiss.ing. The Consilient Observer, Volume 2 N°19)

 

Michael Mauboussin, Chief Investment Strategist pour Legg Mason Capital Management Inc et professeur de finances à la Columbia Business School

 

La première impression que nous avons eu après la lecture de ce texte, c’est qu’il était d’une banalité déconcertante, voire qu’il enfonçait des portes ouvertes malgré tout le respect que nous avons pour le professeur Michael Mauboussin et l’ensemble de ses écrits sur la psychologie de l’investisseur.

En fait, après plusieurs relectures, c’est la dernière phrase du texte qui nous a fait prendre conscience que nous nous trompions sur notre première impression pour la simple raison que nous avions en fait lu ce texte avec l’œil des exécutants qui attachent plus d’importance au processus, autrement dit au moyen qu’à la fin, ce qui nous semble évidemment logique et qui semblera aussi logique à la majorité de nos lecteurs et abonnés. Logique donc car comment voulez-vous, sans moyen ou sans processus, atteindre le but ou la fin.

Et pourtant, une large majorité d’investisseurs est littéralement « aimantée » par la fin, le résultat. Il suffit de parcourir quelques forums ou blogs boursiers pour comprendre la véritable fascination du résultat et la versatilité que cela produit sur le comportement de l’investisseur.

L’exemple du fond commun de placement ou du holding au « track record » largement au-dessus de sa catégorie et de son indice de référence à long terme suscite de réelles ruées vers « l’or » après une période de belle performance. Évidemment, c’est toujours après. Dès que ces performances ralentissent, voir sont nettement moins bonnes que dans la phase précédente, la majorité des investisseurs s’impatientent.. Et au fur et à mesure que la période de sous performance s’allonge, la majorité des investisseurs qui ne juraient que par ce fonds et ses résultats exceptionnels vont commencer à l’enterrer. L’argument souvent avancé, c’est que le fond a enregistré une performance négative alors que le marché s’est apprécié… sur la semaine ou le mois écoulé.

Hormis les investisseurs qui ont investi sur le fonds ou la holding en question, depuis plusieurs années, pour le processus « transcrit » dans la performance à long terme, vous verrez rarement un investisseur de la dernière heure se poser des questions sur le processus.

L’exemple des gourous est encore plus parlant, dans le sens où le gourou devient gourou par un véritable coup d’éclat sur le résultat. Sa performance tranche réellement dans le paysage. Une nouvelle vague d’investisseurs « aimantés », commence à le copier ou à investir par rapport à ce qu’il dit.

Et pourtant, quand on prend un peu de recul, en jetant un œil sur le passé, on observe que chaque cycle de marché a son gourou, souvent ses gourous. Mais jamais deux cycles différents de marchés n’ont les mêmes gourous.

En fait l’erreur du gourou, c’est qu’il pense que son processus d’investissement va fonctionner dans tous les cycles de marché… ce qui n’est pas le cas évidemment, sinon les gourous, seraient… gouroutisés à long terme.

Comme le gourou a raison lorsque son coup d’éclat est réalisé, on comprend dès lors les dégâts que cela peut-engendrer pour les suiveurs… lorsque le gourou n’a plus raison. Mais vous savez déjà, cher(e) lecteur(trice) ce que nous pensons des gourous.

En fait le message de Michael Mauboussin est des plus clairs : si votre processus d’investissement est doté d’une forte probabilité de réussite, avec comme base, la logique, le bon sens et une notion du risque bien contrôlé, vous avez toutes les chances de produire un résultats au-dessus de la moyenne à long terme. Ce qui signifie aussi que des périodes de sous-performance succèderons à des périodes de sur-performance.

Et vous ne générerez aucun résultat si vous ne vous dotez pas du moyen de le générer.

Pour conclure un petit tableau visuellement parlant, proposé par deux professeurs de la « Warthon School » spécialistes de la prise de décision, qui vont dans le même sens que Michael Mauboussin. Il s’agit de Edward Russo et Paul Schoemaker.

Ce petit tableau est extrait de leur livre « Winning Decisions: Getting It Right the First Time »

 

                                              Processus utilisé pour aboutir a la décision

 

Bon

Mauvais

Résultat : Bon

Succès Mérité

Coup de Chance

Résultat : Mauvais

Pas de Chance

Échec Mérité

 

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Arrêtez de nous prendre pour des Gourous… !!!!

                                                                                                                                                                           

Nous sommes conscients, cher lecteur, que cela sonne un peu comme une chanson paillarde en plein milieu d’une sonate pour clavecin de Jean-Sébastien Bach. Le pire, si l’on peut dire, c’est que pour une fois, nous ne nous adressons pas à l’ensemble de nos lecteurs avec ce petit texte, mais à une petit frange particulière qui semble vouloir nous transformer en géométridé phosphorescent capable de transformer d’un battement d’aile un petit rêve anodin en un gigantesque « Dance Floor » boosté à la lumière stroboscopique d’une pompe à Euros !

 Nous avons tant bien que mal essayé de voir si nous pouvions nous encadrer dans la grille géante offerte par le marché financier en matière de « gouroutisation ». Voici donc ce que propose le marché.

Les Gourous « lapins »

Ce type de gourou se reproduit à la vitesse de la lumière sans la moindre copulation. Ce gourou est principalement issu de la culture internet. On en rencontre généralement un, voire deux et même trois sur chaque forum boursier dédié à une société ou à un support particulier.

Il est très simple de devenir un « gourou lapin » : il vous suffit de prédire, par exemple, au centième près, le cours de clôture du CAC ou de l’or trois fois sur le même mois ou encore de faire un graphique AT hermétique que personne ne comprend  et d’y décrire des « spectres » du genre Clé de sol, Queue de pigeon, Sale Traînée … certains font même appel aux bougies d’Asie avec du wasabi rouge et vert entrelacé d’ombres érotiques et douloureuses !

 C’est un gourou que l’on admire en général sur une UT  (Unité de Temps) très limitée car il fini par s’emmêler les pinceaux puis il est insulté et roulé dans la fange. Mais ensuite et très rapidement, un autre gourou émerge … séduit et s’impose, avant de subir l’inévitable et même sort.

Ce type de « gourou lapin » est en fait à la fois interchangeable et immortel, ses deux principales qualités.

Les gourous « Pampers »

Vous reconnaîtrez très facilement les gourous « Pampers » à leur odeur d’ours mal lavé et à leur humeur de Grizzli. Pour eux c’est le « No futur » permanent. Quand tout va bien cela finira par aller mal et quand tout va mal, cela ne pourra aller qu’encore plus mal !

Bien entendu et parfois en plus de leur diplôme de docteur en macro économie ou de leur fonction universitaire, ils vous enfoncent à coup de marteau et 10 ans s’il le faut qu’ils sont juste réalistes sur une situation qu’ils ont compris bien avant les autres.

La notion de temps ou timing chez les gourous « Pampers » est empruntée directement au Navajo. Nous nous sommes longtemps demandés quelle était la raison de l’appellation « Pampers » chez ce type de gourou.  En fait ceci est lié étroitement à leur notion du temps. Comme ils recadrent semaine après semaine sur leur blog ou dans des articles des catastrophes imminentes voir même la fin du monde financier, leurs fans finissent par devenir incontinents.

Le schéma mental du gourou « Pampers », c’est un peu comme dans une blague où l’on fait semblant d’être terrassé par un infarctus du myocarde en tombant de sa chaise : l’assemblée frissonne de peur la première fois.  La seconde fois, l’assemblée frissonne de peur sur l’effet de surprise mais se rappelle aussitôt que la fois précédente, c’était une bonne blague qui avait bien fait peur.  La troisième fois et les fois suivantes, tout le monde sait que c’est une blague et y fait à peine attention ! Le problème c’est que si le farceur avait une vrai attaque du cardiaque, tout le monde penserait que c’est une X ième blague sans importance alors que ce serait fatal…

Et c’est exactement ce qui se produit avec le gourou « Pampers » : à force de répétition, personne ne le prend plus au sérieux quand l’un ou l’autre problème devient réalité.

Ce qui trompe finalement les fans, c’est l’impression d’auto-réalisation à un moment ou un autre. C’est à ce moment-là que le gourou « Pampers » se glorifie de son réalisme et parfois même de son instinct prédictif, sans la moindre faille…même s’il oublie qu’un Touareg du Sahara qui répèterait chaque jour  « il va pleuvoir demain » possède le même réalisme et un instinct prédictif aussi pointu que lui.

De notre point de vue, c’est le type de gourou à l’appellation d’origine la plus incontrôlée qu’il soit et d’une inutilité béante bien qu’il parvienne à faire illusion une fois ou deux dans sa vie.

Les gourous « Magiques »

Là, tout devient beaucoup plus sérieux. Car ces gourous sont  très forts, dans le sens où ils peuvent même être millionnaires en dollars, ce qui n’est pas le cas dans les deux catégories précédentes.  Et c’est évidemment avec cela qu’ils gonflent leur réputation comme une cornemuse imbibée au single malt !

Le problème avec ces gourous « magiques », c’est surtout l’épais brouillard qu’ils entretiennent, à tous les niveaux.  Quand vous voulez entrer dans le détail de leurs performances, c’est le hammam : jamais vous ne trouverez noir sur blanc leur rendement annualisé à très long terme.

Quand ils écrivent un bouquin sur leur méthode dans le but charitable d’aider le quidam, ils parlent d’alchimie, de fiole mathématique d’où s’échappent les plans fumeux de la route du Graal.

Vous vous demanderez peut-être à ce stade comment devient-on gourou « magique », si le black out est à l’honneur sur les performances et si l’on est incapable d’expliquer un tant soit peu ce que l’on fait.

En fait, il y a trois axes principaux.

Le premier est d’organiser une vaste « rave party », basses à donf avec snifette et Cristal  Roederer à volonté, à chaque fois que vous gagnez. L’exemple qui nous vient à l’esprit : vous gagnez en pariant à la baisse sur la livre Sterling. Et lors de la « rave party », vous expliquez en long et en large, sur un rythme techno que vous avez fait trembler à vous tous seul la banque d’Angleterre.

Le principal n’est ni votre gain, ni ce que vous débitez. Le principal, c’est que cela reste dans les esprits un minimum de 25 ans … A partir de là vous préparez le second axe qui fera de vous un gourou « Magique ».

Ce second axe est lié à la croyance.  Comme vous mettez soigneusement en avant vos gains et simulez une rage de dents quand on vous interroge sur vos pertes, vous parvenez à construire des dogmes puissants que vos admirateurs gobent avec gourmandise.  Un gourou « magique » doit revêtir la toge de l’éternel gagnant … et donc faire en sorte que l’on ne se pose aucune question à son sujet, qu’il ait perdu, ou que la Place Rouge l’ai fait trembler autant qu’il avait fait trembler seul la banque d’Angleterre ne change rien.  Pour contrer tout non croyant, vous avez aussi la possibilité de lancer vos millions en pâture, cela vous assure une aura difficilement contestable même si vous avez été condamné pour délit d’initiés et même si vous avez été initié sans être condamné.

Le troisième axe est le plus simple à construire si vous avez bien construit les deux premiers, mais c’est le plus important car c’est lui qui vous permet de passer de temps à autre à la caisse. Tout ce que vous dites doit être pris au sérieux que vous le disiez parce que vous avez pris position à la hausse ou à la baisse pour votre propre compte, alimente votre compte d’abord.  Le reste n’a pas la moindre importance.

Si en plus vous êtes charitable ou ronger de remords, c’est pareil, ce sera parfait, pour amuser l’immense galerie.

Le problème, cher lecteur, c’est que ces gourous « magiques » ne respectent pas la moindre règle, dans aucun domaine, alors que tout investisseur lambda doit en respecter. De notre point de vue, hormis alimenter une conversation dans un cocktail Sangria, le gourou « magique » ne vous aidera jamais à prendre une bonne décision dans un investissement, tout simplement parce qu’il roule seulement pour lui.

Voilà, cher lecteur, un petit extrait du journal « Tranche de gourou » sur les  trois types de gourous que propose le monde financier. Il va sans dire qu’avec la meilleure volonté du monde nous ne nous encadrons dans aucun type.

Les questions qui nous taraudent finalement le plus à défaut de pouvoir nous encadrer dans une des trois catégories, c’est : « A quoi sert un gourou ? » et « Pourquoi une certaine catégorie d’investisseur a-t-elle besoin d’un gourou pour investir ? »

A quoi sert donc un gourou et pourquoi une certaine catégorie d’investisseur a-t-elle besoin d’un gourou pour investir ?

Nous pensons qu’un Gourou sert surtout à faire perdre de l’argent même si 95% des investisseurs seraient prêts à penser le contraire.

La meilleure manière de perdre de l’argent, c’est en fait de ne pas réfléchir par soi même à une méthode d’investissement que vous comprenez bien et que vous pouvez appliquer avec un maximum de discipline.

Attention tout de même au point principal qui est de bien comprendre et de pouvoir appliquer avec discipline car une certaine tranche d’investisseurs amateurs et professionnels, au lieu de s’inspirer et d’aménager une méthode d’investissement à partir de certaines explications claires et précises, sont incapables de juger leur niveau de compréhension et de discipline.

Ce type d’investisseur « gouroutise » alors inconsciemment. Et nous avons deux exemples précis à vous proposer.

Le premier c’est Warren Buffett. Moins gourou que Warren Buffett, en rapport avec sa réussite, selon nous, tu meurs. Et pourtant Warren est « gouroutisé » à toutes les sauces. Et c’est principalement dû au fait qu’il a expliqué en long et en large 95% de sa méthode d’investissement.

« Gouroutiser » Warren Buffett, c’est investir à long terme en ayant compris à moitié, et nous sommes aimables car c’est souvent à moins de 5%, la société dans laquelle on investit.  Nous sommes souvent sidérés quand on examine les noms des sociétés qui figurent dans des portefeuilles de fans de Buffett … sidérés surtout par un niveau de compréhension qui dépasse de très loin celui de Warren en personne.  Il n’est pas rare de voir des sociétés aux produits extrêmement complexes figurer dans ce genre de portefeuille, des biotechs  ou des nanotechs côtoient parfois des sociétés aux activités plus simple à comprendre mais qui demandent pas mal d’efforts (pas mal d’efforts c’est plusieurs années !)

Le second exemple est assez éloigné de l’univers « value » des Daubasses mais il nous semble assez parlant sur la manière de « gouroutiser » une méthode de trader.

Il s’agit de la publication détaillée de la méthode du groupe de traders appelé « The Turtles ».  Les tortues, en français, qui ont sévi et gagné des millions de dollars dans les années 80.

Nous  passons sur les détails de leur histoire que vous pourrez facilement trouver sur le net.  Mais en gros, c’est l’histoire de Richard Dennis et William Eckhardt, les fondateurs de ce groupe de Trader, qui se mettent en tête de mettre au point une stratégie de trading … jusque là rien de bien original. Mais surtout de la faire appliquer par 15-20 personnes, avec succès. Ce qui a effectivement été réalisé.  Mais comment ?

….R.D……………………………..……………………………….…..W.E……………………………………………………………

Et bien seulement en suivant la méthode mise au point avec discipline.  C’est aussi simple que cela.

La méthode était expliquée au trader qui devait l’appliquer dans  les moindres détails. Et une solution écrite était à disposition dans toutes les situations possibles.  Laissant donc une place infime aux émotions et aux décisions personnelles.

L’expérience des « Turtles » montre surtout que si ces traders n’avaient pas été encadrés par Richard Dennis et William Eckhardt, ils auraient sans doute échoués. Plusieurs traders ont d’ailleurs été exclus pour ne pas avoir suivi à la lettre le process ou encore pour avoir laissé leur émotion prendre le dessus sur une des deux solutions proposées.

William Eckhardt dit d’ailleurs à la fin de la longue explication de sa méthode qu’il est persuadé que peu de monde, même avec toutes les clés en main, aura la discipline de l’appliquer à la lettre et que sans cette discipline il n’y a pas le moindre espoir de gain.

Ces deux petits exemples, chers lecteurs, pour que vous compreniez bien les pièges de la « gouroutisation » facile et des éventuels problèmes que cela pourrait vous créer. Sans compréhension réelle et sans discipline, vous ne réussirez jamais à devenir un investisseur qui gagne de l’argent.

La gouroutisation est un manque de lucidité absolue sur soi-même, une béquille intellectuelle. Au lieu de vous poser des questions essentielles et des réponses qui peuvent faire mal à première vue mais qui vous seront au combien bénéfique à plus long terme, vous vous posez des questions essentielles sans doute mais vous apportez des réponses complaisantes envers vous même.

Nous vous conseillons de lire la réflexion introspective éblouissante de notre ami Phil sur  la lucidité d’un investisseur, comme départ à vos réflexions. http://www.entrepreneurboursier.com/2010/05/01/je-suis-un-speculateur/

Un gourou, vous l’aurez compris chers lecteurs, sert principalement à vous apporter le petit déjeuner au lit, après 13H30.  Il vous débarbouille aussi le nez puis vous sort de votre torpeur en vous branchant sur votre radio préférée.  Vous n’avez pas besoin de réfléchir, il le fait pour vous.

Nous avons en fait eu l’idée de ce petit texte après la lecture, au hasard d’un forum, d’un post, véridique, à notre sujet, qui dépassait l’entendement et surtout qui n’avait rien à voir avec notre idée de départ sur l’investissement selon Benjamin Graham.  Voici en gros ce que disait ce forumeur que nous ne voulons en aucun cas froisser mais juste lui dire avec humour et réalisme qu’il est a côté de ses pompes comme sont à côté de leurs pompes tous nos lecteurs qui ne font pas l’effort de comprendre notre approche alors que nous l’avons détaillée sur plusieurs dizaine de pages tout au long de ce blog.

Voici donc ce que disait notre ami P240, sur un forum……

– Vous avez vu GEPY, les gars, je crois que Les Daubasses viennent de rentrer dessus ! vu leur perf 2009 , il est tentant de les suivre …

– Ah bon, et comment tu sais qu’ils ont acheté ?

– Ben regarde sur leur blog la société 13 qui est masquée est aussi à 0.65$…..

– T’es bien sûr ?

– Je vais entrer en contact avec eux pour qu’ils me le confirment

– IN … en espérant que les daubasses sont bien rentrées dessus.

Cher ami, nous vous confirmons bien que nous n’avons pas acheté cette société dont vous parlez … et que même si nous l’avions achetée, ce ne serait en aucun cas une raison suffisante pour que vous l’achetiez.

Il faut surtout que vous compreniez que les + 463.06% depuis le 24 Novembre 2008 nous appartiennent mais ne vous sont d’aucune utilité pour gagner de l’argent si vous êtes intéressé par l’approche de Ben Graham.

Par contre, nous vous donnons, sur notre blog, une multitude d’explications et d’illustrations sur notre manière d’appliquer cette approche qui peuvent  vous servir à gagner de l’argent et ces explications vous sont offertes gratuitement.

Cette idée de faire partager notre méthode était un des axes principaux de notre idée de faire un blog au départ de l’aventure. Nous fournissons en plus un petit service à nos abonnés en leur faisant bénéficier de listes grâce auxquelles ils peuvent commencer rapidement à travailler car toutes les sociétés qui y figurent correspondent à nos critères.

Nous avons répondu également et depuis le début à d’innombrable questions techniques et comptables pour lesquelles il subsiste des zones d’ombres et d’incompréhension afin de vous permettre d’investir selon Ben Graham en comprenant bien tout les détails que vous soyez abonné ou pas et ce, même si notre temps disponible n’est pas extensible à l’infini !

Nous répétons à longueur de mail ou de réponse sur notre blog que nous vous expliquons volontiers ce que nous faisons mais en aucun cas ce que vous devez faire. Car nous ne sommes ni dans votre situation, ni en mesure de réfléchir à votre place sur ce qui vous convient le mieux en matière d’investissement.

Vous nous gouroutisez parce que notre compteur est à +463.06%, en 18 mois, nous ne saurons pas l’empêcher forcément !  Mais nous éprouvons nettement plus de plaisir à partager avec vous des réflexions sur l’investissement, voire à vous fournir quelques noms de sociétés pour vous faire gagner du temps et, nous l’espérons, de l’argent.

C’est pourquoi aujourd’hui, pour paraphraser l’immortel Daniel Balavoine, nous voudrions crier : « NOUS N’SOMMES PAS DES GOUROUS »

Tant que nous en sommes à évoquer ce qu’on dit de nous sur la toile, vous pourrez trouver un petit florilège de commentaires au sujet de notre travail, la plupart aimables et encourageants et d’autres plus critiques.  Enfin, certains qui démontrent que leurs auteurs n’ont peut-être pas pris la peine, tout comme notre ami P240, de lire notre blog en profondeur.

Trouver son style !

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Pensez-vous que Walter Schloss investirait, tout comme Warren Buffett dans Coca Cola ?
Est-ce que Warren Buffett investirait dans Toyota comme Marthy Whitman ?
Et Marthy achèterait-il des actions de Horlogic comme Irving Kahn ?

Peter Lynch a détenu jusqu’à 1 400 lignes en portefeuille là où Walter Schloss en détenait une centaine et Phil Fischer rarement plus de 7 ou 8.

Philip Fischer mettait l’entretien avec la direction au centre de sa décision d’investissement alors que Peter Lynch dénichait ses idées dans la vie de tous les jours et que Walter Schloss avouait ne presque jamais quitter son bureau.

Tous ces investisseurs sont catalogués « value » et considérés comme parmi les meilleurs de leur génération et pourtant, le type d’actions en portefeuille, leur taux de rotation ou leur nombre de lignes sont totalement différents.

Tout simplement parce que chacun d’entre eux a son propre style.

Si nous pouvons tirer un grand nombre d’enseignements en observant ces grands investisseurs, il est inutile de tenter de les copier.

Chacun aimerait investir comme Warren Buffett. Quoi de plus normal : c’est le plus grand et le meilleur d’entre nous, les investisseurs « dans la valeur ». Et pourtant, l’oracle d’Omaha lui-même a mis un certain temps à trouver son style. Il paraît qu’il s’est même essayé un certain temps au chartisme.

Le problème est que Warren est unique, qu’il a toujours un coup d’avance sur nous, qu’il a une expérience de l’investissement de près de 60 ans et, quoi qu’il s’en défende, une intelligence très au dessus de la moyenne. De plus, il dispose de moyens financiers que nous, petits boursicoteurs du dimanche, n’avons pas.

Autrement dit : seul Buffett peut faire du Buffett et vouloir le copier revient à tenter l’escalade de l’Everest avec une paire de tong …

Cependant, nous avons, chacun d’entre nous, des qualités qui nous sont propres et qui peuvent nous être utiles afin d’optimiser nos activités d’investisseur. Le plus important est de les découvrir et d’adapter sa politique d’investissement à ces qualités. Bref, il faut TROUVER SON STYLE.

Ce n’est certes pas une chose facile dans notre société faite d’un savant mélange de « star system », de crainte du « qu’en-dira-t-on » et de narcissisme. Et pourtant cette démarche nous semble très importante pour réussir ses investissements : faire sa propre introspection et sentir ce que l’on aime faire, ne pas écouter le troupeau des brebis bêlantes et la meute des loups hurlants, ignorer les medias, les pubs et pseudos gourous. Bref s’assumer …

Sagesse boursière


“Le doute est le commencement de la sagesse” Aristote.

Depuis l’ouverture de notre blog, nous avons agrémenté celui-ci de citations, souvent d’illustres investisseurs, rarement d’investisseurs carrément inconnus.

Nous vous proposons ci-dessous une compilation des citations qui nous servent de guide dans notre politique d’investissement en daubasses et qui résument parfaitement les préceptes que nous nous efforçons d’appliquer. Vous pourrez en réciter l’une ou l’autre au prochain cocktail dînatoire offert par votre banquier : vous verrez, cela fait très « chic » … Mais tout d’abord, nous tenons à remercier leurs auteurs :

– Benjamin Graham, père de l’analyse financière, fondateur de l’investissement dans la valeur et inventeur de la méthode des « net net ».

– Warren Buffett, considéré comme le meilleur investisseur de tous les temps, ancien collaborateur de Benjamin Graham et patron de Berkshire Hataway

– Walter Schloss, désigné par notre club comme le meilleur chasseur de daubasses de tous les temps qui a surclassé le S&P 500 de 5 % par an de 1956 à 2002, ancien collaborateur de Benjamin Graham

– Irving Kahn, dernier investisseur en vie à avoir connu la grande dépression en tant qu’investisseur actif, ancien collaborateur de Benjamin Graham, son fond a surperformé le S&P 500 de 4 % depuis 1994.

– Martin Whitman, gérants du Third Avenue Value Fund qui a surperformé le S&P 500 de 3 % par an depuis sa création en 1990.

– Rémy Morel et Patrick Thénière, investigateurs financiers

– Peter Lynch, gérant du fond Magellan de 1977 à 1990 qui a généré une performance annuelle de 29 %

– John Neff, gérant du fond Windsor de 1964 à 1995 qui a dégagé une surperformance de 3 % par rapport au S&P 500

– Azetoz, forumeur de Boursorama

Sur l’intérêt d’acheter des actions sous évaluées et l’attention à porter au prix payé :

 

« Si une entreprise vaut un dollar et que je peux l’acheter pour 40 cents, quelque chose de bien pourrait m’arriver. » Walter Schloss

« Le prix est ce qu’on paie. La valeur est ce qu’on a » Warren Buffet

« Je préfère acheter une Opel Corsa au prix d’une bicyclette qu’une audi A6 au prix d’une audi A4. » Un membre du club

 

Sur l’intérêt d’adopter une attitude de « contrarian » :

« Nous voyons deux sources essentielles de sous-évaluation pour un titre : des résultats courants décevants ou une impopularité prolongée. «  Benjamin Graham

« les vrais investisseurs « value »sont heureux quand les marchés sont en baisse. » Irving Kahn

« S’il existe une action à éviter, ce sera la plus grande favorite du secteur le plus en vogue » Peter Lynch

  « J’ai un avantage, car les gens avec qui je suis en concurrence ne cherchent pas de bonnes raisons pour acheter. Il cherchent de bonnes raisons pour éviter d’acheter. » Peter Lynch

« Le succès en bourse ne nécessite pas des actions « glamour » ou des marchés haussiers. Pour nous les actions affreuses étaient souvent magnifiques. Si notre portefeuille avait fière allure c’est que nous avions mal fait notre travail. » John Neff

« L’investisseur perspicace est celui qui achète dans un marché baissier quand tout le monde vend et qui vend dans un marché haussier alors que tout le monde achète. » Benjamin Graham

« Soyez avide quand les autres sont craintifs, et méfiants quand les autres sont euphoriques » Warren Buffett

 « Il faut faire les fondations de son portefeuille sur la peur, louer sur la monotonie et vendre quand votre boulangère veut acheter votre immeuble. » Azetoz

Sur l’importance à accorder aux actifs d’une entreprise plutôt qu’à ses bénéfices :

« Les sociétés sûres et bon marché ont souvent des problèmes de rendements des capitaux propres trop faibles à cause d’une concentration d’actifs sous-utilisés et positionnés de façon trop conventionnelle … Quand des bilans ultra conservateurs rencontrent des dirigeants capables et opportunistes, bien des sociétés affichant de faibles rendements des capitaux propres sont devenues des placements sur lesquels j’ai multiplié mon argent par 10 ou 20. » Martin Whitman

« Tout comme les banques, nous aimons rechercher des titres qui offrent une certaine garantie, ou un plan B en cas de revirement. Et plus le prix est bas, plus le risque est exponentiellement plus bas lorsqu’un certain collatéral est présent. » Patrick Thénière et Remy Morel

« Essayez d’acheter des actifs avec décote plutôt que des bénéfices. Les bénéfices peuvent changer significativement sur un laps de temps très court. Les actifs, eux, sont plus stables. On doit en connaître nettement plus sur une entreprise si on base sa décision d’achat sur les bénéfices. » Walter Schloss

« Je mets l’accent sur les actifs. Si vous n’avez pas beaucoup de dettes, cela vaut quelque chose. » Walter Schloss



Sur l’intérêt de ne pas accorder une importance démesurée aux résultats passés :

 

« Dans la vie, le rétroviseur est toujours plus clair que le pare-brise » Warren Buffett

« La bourse aujourd’hui c’est la valorisation d’une société, non pas sur sa valeur intrinsèque, mais sur sa rentabilité a un instant T. » Azetoz

« L’investisseur d’aujourd’hui ne profite pas de la croissance d’hier » Warren Buffett

« Si le passé était tout ce qui comptait, les personnes les plus riches seraient les bibliothécaires » Warren Buffett



Sur l’intérêt de raisonner par soi-même sans suivre la foule :

 

 

« Investir avec succès pendant toute une vie, cela ne demande pas un quotient intellectuel exceptionnel, ni d’avoir la bosse des affaires, ni même d’obtenir des informations privilégiées. Ce dont on a besoin, c’est d’un cadre intellectuel raisonné, pour prendre des décisions, et il faut empêcher les émotions de déranger la raison. » Warren Buffett

« Il suffit qu’un chien aboie après quelque chose pour que tous les autres chiens en fassent autant » Proverbe chinois

« Si les marchés étaient efficients, je serais un clochard dans la rue » Warren Buffett

Sur l’importance de la marge de sécurité :

 

«S’il fallait révéler le secret pour bien investir en seulement trois mots, nous irions pour : Marge de sécurité.» Warren Buffett

« L’idée de la marge de sécurité, c’est de trouver d’abord comment on pourrait perdre de l’argent. » Patrick Thénière et Remy Morel
 

  « J’ai un avantage, car les gens avec qui je suis en concurrence ne cherchent pas de bonnes raisons pour acheter. Il cherchent de bonnes raisons pour éviter d’acheter. » Peter Lynch

« Le succès en bourse ne nécessite pas des actions « glamour » ou des marchés haussiers. Pour nous les actions affreuses étaient souvent magnifiques. Si notre portefeuille avait fière allure c’est que nous avions mal fait notre travail. » John Neff

   « L’investisseur perspicace est celui qui achète dans un marché baissier quand tout le monde vend et qui vend dans un marché haussier alors que tout le monde achète. » Benjamin Graham

« Soyez avide quand les autres sont craintifs, et méfiants quand les autres sont euphoriques » Warren Buffett

« Il faut faire les fondations de son portefeuille sur la peur, louer sur la monotonie et vendre quand votre boulangère veut acheter votre immeuble. » Azetoz

 
   

 Sur l’inutilité de faire du « market timing » :

 

   «Nous sommes convaincus que si l’investisseur intelligent s’efforce de faire du timing de marché, il finira dans la peau d’un spéculateur et aura des résultats de spéculateur» Benjamin Graham

«N’essayez pas de deviner les mouvements boursiers. Analysez tout simplement une compagnie que vous pouvez comprendre, et concentrez-y vous.» Warren Buffett  

« Quand on parvient à acheter des actifs de bonne qualité pour pas cher, c’est parce que les perspectives à court terme sont franchement mauvaises. » Martin Whitman