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Flash-back estival (4) : où il est question de volatilité, de liquidités et de la difficulté de pêcher des actions « value » dans le marché haussier de 2012

vacances boursières

En cette période de douceur estivale, l’équipe des daubasses prend un peu de repos bien mérité.

Certes, entre barbecues et farniente, nous poursuivons notre traque incessante des plus belles daubasses.

Pour la partie rédactionnelle du blog, tout comme l’année dernière, nous avons plongé en apnée dans nos archives afin de vous proposer, cher(e) lecteur(trice), quelques anciens éditos de notre lettre mensuelle tels que nos abonnés ont pu les découvrir à l’époque. Continuer la lecture de Flash-back estival (4) : où il est question de volatilité, de liquidités et de la difficulté de pêcher des actions « value » dans le marché haussier de 2012

L’option « options », c’est bon …

Nous voulons revenir, ami(e) lecteur(trice), sur le sujet des options et de la manière dont nous les utilisons, c’est-à-dire sans levier. Dans cet article, nous avions décrit en détail la technique des options, leurs mécanismes et la manière dont nous comptions les utiliser.

Et donc, oui, comme vous l’avez compris, pour nous, l’option … « options » fait bel et bien partie de l’arsenal dont dispose le « bon père de famille » pour gérer son patrimoine. Cette approche se rapproche un peu de celle d’une compagnie d’assurance : nous assurons à notre contrepartie un prix soit à la vente (émission d’option put), soit à l’achat (émission d’options call) en échange de l’encaissement d’une prime. Il va sans dire que les prix que nous assurons à notre contrepartie sont des prix qui correspondent, selon notre estimation, soit à des bons prix d’achat, soit à des bons prix de vente … pour nous.

investir en options en bourse

Si nous revenons sur cette technique, c’est parce que nous venons de vendre une de nos plus grosses lignes dont le rendement a été considérablement dopé au travers de cette méthode. La société en question, c’est Hutchinson, une techno dont vous pourrez lire l’analyse, déjà ancienne, à la fin de cet article.

L’achat d’un premier lot d’actions de cette entreprise date du 30 août 2010. A cette époque, nous calculons une VANE pour 11,63 usd par titre.

L’achat de ce premier lot nous coûte, taxes sur les opérations de bourse, frais de change et de courtage inclus, 1 435.03 euros pour 600 actions (ou 3,04 usd par action).

Mais le même jour, nous émettons des options put à un prix d’exercice de 2,50 usd c’est-à-dire que nous nous engageons, vis-à-vis de notre contrepartie, à acheter des actions Hutchinson à un prix ferme de 2,50 usd à l’échéance de l’option et ce, même si le cours est nettement plus bas à ce moment. Nous encaissons en échange de cette assurance une prime de 139,45 euros.

A cette date, le montant total investi en Hutchinson est donc de 1 435,03  – 139,45 soit 1 295,58 euros.options sur actions

A l’échéance des options, le cours d’Hutchinson est supérieur à 2,50 usd. Nous conservons simplement la prime préalablement encaissées  et sommes libérés de nos obligations.

Le 1er mars 2011, nous lançons une nouvelle émission de 800 options au même prix d’exercice de 2,50 usd et venant à échéance le 19 août.  Pour cette émission, nous encaissons 217,35 euros

A l’échéance, le cours de l’action est largement inférieur au 2,50 usd (autour de 2,15 usd) et nous sommes obligés d’acquérir nos 800 actions à ce prix assuré de 2,50 usd. Nous décaissons donc la somme de 1 407.35 euros.

A ce stade, nous avons donc décaissé pour nos 1 400 actions la somme de 2 485,58 euros ( 1 435,03 – 139,45 – 217,35 + 1 407,35).

Par la suite, nous renforçons encore à deux reprises, fidèles à nos habitudes et allant à l’encontre de l’adage boursier voulant qu’on ne rattrape pas un couteau qui tombe.

Et donc nous prenons des bonnes « louchées » d’Hutchinson le 13 octobre 2011 (1 500 actions au cours de 1,83 usd, débours total de 2 020,94 euros) et le 3 juillet 2012 ( 1 500 actions au cours de 1,53 usd, débours total de 1 888,14 euros).

Au total donc, nous avons dépensé 6 394,66 euros pour acquérir nos 4 400 actions ( 1 435,03 – 139,45 – 217,35 + 1 407,35 + 2 020,94 + 1 888,14).

Un an plus tard, changement de tendance : la société a détruit une partie de sa valeur et notre objectif de cours diminue. A cette époque, la VANT (et donc notre objectif de vente) se situe aux alentours de 6,94 usd.

Le 13 juillet, nous émettons des options call sur la moitié de notre position, soit 2 200 options. Ces options sont à échéance décembre 2013 et présentent un prix d’exercice de 7,50 usd. Cela signifie que nous garantissons à notre contrepartie de lui vendre, à l’échéance, 2 200 actions Hutchinson à un prix de 7,50 usd et ce, quel que soit le cours de l’action à ce moment-là. Comme ce prix d’exercice est supérieur à notre objectif de cours du moment (6,94 usd), nous ne serions pas trop attristé si nous devons vendre. En contrepartie de cette assurance, nous encaissons une prime de 461,36 euros.

Le 9 août, le cours de l’action est en chute libre … et le prix de l’option que nous avions émise itou … Nous décidons alors de racheter notre engagement au prix du marché et nous payons 123,90 euros pour cela. Nos actions Hutchinson sont libérées de tout engagement et nous avons réalisé dans l’opération un bénéfice de 337,46 euros (461,36 – 123,90).

Stabilisation du cours début septembre et la prime d’option call remonte. Le 10 septembre, nous émettons à nouveau 2 200 options call mais à un prix d’exercice de 5 usd cette fois. En échange de cet engagement, nous encaissons 787,66 euros.

Au cours du mois de janvier écoulé, le titre continue son yoyo infernal et il reprend 20% sur le mois. Les chiffres du premier trimestre sont publiés. Le chiffre d’affaires est en forte croissance par rapport à l’année précédente (c’est sans doute ce qui a boosté le cours) mais ces bonnes ventes ne se traduisent pas dans les résultats qui sont en chute libre à cause notamment de dépréciations d’actifs et de pertes de change. Au niveau du bilan, la VANT chute à 4,27 USD, soit en dessous du prix d’exercice des options que nous avions émises.

Nous décidons donc de vendre notre position. Mais n’oublions pas que la moitié de cette position est précisément bloquée en garantie de nos engagements d’options call. Qu’à cela ne tienne : nous rachetons notre position pour 234,40 euros et, grâce à la diminution de leur valeur temps, nous faisons à nouveau un bénéfice sur cette opération, de 553,26 euros exactement (787,66 – 234,40).

L’ensemble de la position étant libérée, nous la vendons et encaissons 12 965,52 euros. En tenant compte des gains sur les opérations d’options call, la recette totale est donc de 13 856,24 (12 965,52 + 553,26 + 337,46) et la plus-value totale de 116,68 % faisant d’Hutchinson le 36e « bagger » de l’histoire de notre club.

marchés financiers

Les conclusions de cette aventure ?  Elles sont au nombre de deux :

–          Oui, les émissions d’options, utilisées à bon escient et sans levier permettent de doper le rendement d’une position. Dans le cas d’Hutchinson, si nous n’avions pas travaillé avec des options, le rendement total de l’opération aurait été de seulement 92 % (et nous ne pourrions afficher fièrement un nouveau « bagger » à notre palmarès).

–          Et non, tenter de rattraper un couteau qui tombe, dans le cadre de notre stratégie, ce n’est pas « mal ».  Ce qui compte, c’est de vérifier que nous avons toujours des collatéraux tangibles en garantie de nos investissements … si c’est le cas, il ne nous semble pas que le  risque de se couper soit supérieur à celui d’explosion d’une fusée en pleine phase ascensionnelle.

Comme à chaque fois, nos fidèles abonnés ont été tenus au courant en temps réel de chacune des opérations décrites ci-dessus.

Pour conclure, nous vous présentons l’analyse de la société que nous leur avions proposée au moment de notre premier achat. Attention, cette analyse date de 3 ans et demi et n’est plus d’actualité.

 

Analyse de la société

Hutchinson Technology Inc.

(Ticker: Nasdaq:HTCH)

hutchinson technology

 I.             Introduction

Comme son nom l’indique, Hutchinson est une société technologique créée en 1965.

Elle fabrique deux produits:

1.  Des têtes de lecture pour disques durs (utilisés dans l’informatique, le multimédia, etc). Ils sont leaders dans la fabrication des suspensions utilisées pour tenir la tête de lecture à une distance de quelques microns par rapport aux disques. Ils fournissent cette pièce essentielle aux grands fabriquant de disques durs (comme par exemple la société Seagate qui fait partie de leurs clients).

2. Un appareil de mesure médical (InSpectra) qui mesure en temps réel la quantité d’oxygène des organes, grâce à un unique petit capteur très discret (le patient ne le sens quasiment pas) qui fonctionne par spectroscopie à infrarouge.

inspectra hutchinson

Le segment des têtes de lecture est très cyclique car dépendant de la demande des consommateurs finaux d’ordinateurs et de produits électroniques.

Le 31 août 2010, nous avons acheté des actions à un cours hors frais de 2,9875 usd et émis des options put. Frais inclus et si nos options sont exercées, notre prix de revient total serait alors de 2,61 usd.

 

II.           La Valeur d’Actif Net Net (VANN)

Nous avons acquis un actif courant de 11,19 usd par action duquel nous avons déduit des dettes pour un montant de 10,18 usd. La VANN d’Hutchinson s’élève donc à 1,01 usd par action et nous n’avons aucune marge de sécurité sur cette valeur.

 

III.          La Valeur d’Actif Net Estate (VANE)

investir dans des sociétés en valorisant l'immobilierLa société détient des immeubles acquis pour un prix de 9,02 usd par action. Nous déduisons une marge de sécurité de 20 % sur cette valeur et l’ajoutons à la VANN.

Nous avons donc obtenu une VANE de 11,63 usd, ce qui, à notre coût d’achat théorique de 2,61 usd, nous procurerait une marge de sécurité de 78 %.

 

IV.         La Valeur de Mise en Liquidation Volontaire (VMLV)

Nous revenons tout d’abord sur l’actif courant. Outre des liquidités pour un montant de 2,14 usd par action, la société détient aussi toute une série de placements de trésorerie sous forme de dettes publiques et de papier commercial et ce pour une valeur totale inscrite au bilan de 4,57 usd. Fidèle à notre (excessive ?) prudence de sioux, nous prenons une marge de sécurité de 10 % sur ce poste et amputons la VANE de 0,46 usd.

Les créances commerciales sont honorées en moyenne à 57 jours, en ligne avec le délai moyen des trois derniers exercices. La direction a constitué des provisions pour créances douteuses équivalentes à 0,6 % du montant total. Bien que le délai moyen de paiement nous semble très correct, nous trouvons ces provisions un peu faiblardes malgré tout et prenons une marge de sécurité supplémentaire sur les créances de 10 %. Nous réduisons donc la VANE de 0,19 usd.

Les stocks nous semblent eux aussi correctement gérés : un article reste en moyenne 43 jours en stock, ce qui nous semble peu pour une société de production et en ligne avec les trois derniers exercices comptables. Ils sont constitués à 40 % de matières premières. Nous décidons d’amputer la valeur de ces matières premières d’une marge de sécurité de 10 % et celle des produits finis d’une marge de sécurité de 25 %. Nous réduisons donc la VANE de 1,41 usd.

Au niveau de l’actif fixe, nous avons déjà abordé les immeubles au niveau du calcul de la VANE. Ceux-ci consistent en immeubles de bureau, centres de recherche et de formation et usines de production, tous situés dans le Wisconsin. Il faut y ajouter une nouvelle usine de production en construction en Thaïlande. Nous maintenons telle quelle la valorisation reprise dans le calcul de la VANE.

Nous reprenons également les équipements pour 5 % de leur valeur d’acquisition, soit 1,49 usd par action.

En matière de dilution, nous avons déjà tenu compte des stocks options potentiellement exerçables dans nos calculs « par action ». Dans le cadre du calcul de la VLMV, nous nous devons aussi de tenir compte du prêt convertible contracté par la société. Certes, la parité de conversion se situe à 6 usd, soit nettement au-dessus du cours actuel… mais bien en dessous de la VMLV. Autrement dit, en cas de mise en liquidation, les détenteurs du prêt auraient intérêt à demander sa conversion.
Cette conversion coûterait en dilution 2,74 usd aux actionnaires ordinaires.

Compte tenu de ce qui précède, nous avons donc établi la valeur de Hutchinson en cas de mise en liquidation volontaire à 8,32 usd, ce qui nous octroie ainsi une marge de sécurité de 68 % sur cette valeur.

 

V.          La Valeur de la Capacité Bénéficiaire (VCB)

Les pertes d’exploitation de ces deux dernières années sont telles qu’il nous est impossible de calculer une quelconque VCB.

 

VI.         Conclusions

A notre coût d’achat théorique de 2,61 usd, nous avons donc obtenu :

– une marge de sécurité de 78 % sur la VANE

– une marge de sécurité de 68 % sur la VMLV

En principe, ces marges de sécurité devraient apparaître comme nettement insuffisantes pour tout investisseur qui se respecte : si les pertes de l’année 2009 venaient à se reproduire en 2010, 80 % de la VMLV s’envolerait en fumée.

achat d'actions en bourse

Néanmoins, même si nous devons humblement reconnaître ne pas tout comprendre des produits d’Hutchinson, nous avons une assez bonne conviction (à défaut de conviction absolue, impossible à obtenir avec des daubasses) que la recovery n’est pas si éloignée que cela.

– nous apprécions l’honnêteté de la direction qui explique les mauvais résultats des deux dernières années non seulement par la mauvaise conjoncture mais aussi par des pertes de marché : une prise de conscience d’un problème constitue un premier pas dans la bonne direction ;

– certaines opérations de production ont été centralisées sur un seul site et un des sites de production a d’ailleurs été fermé ;

– une restructuration a été engagée et le taux d’emploi a été fortement diminué : les primes de licenciement ont représenté 1,17 usd en 2009 ;

– des actifs de production ont été dépréciés suite à ces restructurations et cela a engendré une perte supplémentaire de 2,86 usd par action.

Des deux derniers points, nous pouvons conclure que 60 % de la perte 2009 est due à des évènements exceptionnels.

Grâce à cette restructuration, la direction estime qu’elle a abaissé ses coûts structurels de production de 7,39 usd par action, soit un montant plus ou moins égal à la perte de 2009.

Nous constatons aussi que la direction ne se contente pas de désinvestir et de (malheureusement) licencier. Elle s’est aussi lancée dans la construction d’une usine de production en Thaïlande et a lancé le second segment « biométrie » appelé à connaître une croissance intéressante à l’avenir (l’appareil InSpectra dont nous faisions mention dans l’introduction).

L’efficacité de ces mesures semble se confirmer car en 2010, malgré une nouvelle baisse (attendue par la direction) des ventes, les pertes se sont fortement comprimées. De plus, les ventes de la division Biométrie, bien que toujours assez marginales, ont connu une jolie croissance.

Néanmoins, un défaut sur certains produits du segment « têtes de lecture » va entraîner une diminution des ventes au cours du quatrième trimestre (ce qui explique probablement que le cours reste sous pression). De nouveaux frais de restructurations et les coûts de démarrage de l’usine thaïlandaise pèseront fortement sur les résultats du quatrième trimestre.

Enfin, vous connaissez, cher(e) lecteur(trice), notre goût immodéré pour les cerises (celles qui sont sur le gâteau). Dans le cas de Hutchinson, comme pour beaucoup de nos Daubasses technos d’ailleurs, cette cerise réside dans le know how de l’entreprise.

Ainsi, les frais de R&D engagés par Hutchinson se sont élevés au cours des 5 dernières années à 7,80 usd par action (trois fois notre cours d’achat théorique) et comme vous le savez, nous pensons que ces dépenses engagées doivent bien avoir une valeur, valeur non apparente dans les comptes de la société.

 

… et nos options ?

Souvenez-vous cher lecteur, c’était il y a seulement quatre mois et pourtant cela paraît déjà tellement lointain.

Début juin, la marée noire bat son plein dans le Golf du mexique. Barack Obama veut, nous citons « botter des fesses », Tony Hayward, le PDG de BP, patauge au niveau de sa communication. Il est convoqué chez le président américain et devra s’expliquer devant le congrès. La planète entière désespère de voir ce « foutu » puits colmaté et le désastre écologique enfin circonscrit.

Conséquence : le cours de l’action BP s’effondre lamentablement.

Face à ce déchaînement, quelques investisseurs osent se pencher sur « le cas BP » et parmi ceux-ci, un petit groupe de rigolos du boursicotage : les « Daubasses ».

Pour la première fois, ceux-ci vont investir sur un support qui dépasse largement leur seuil de compétence : le secteur pétrolier.

Évidemment, qui dit « dépassement du seuil de compétence » dit « marge de sécurité maximum » et malgré la chute du cours, ils n’osent acheter directement l’action. Leur calcul de marge de sécurité suffisante pour compenser leur ignorance fixe un prix pour l’action à 19 usd alors que le cours se situe encore à 30 usd.

Heureusement, la volatilité de l’actions du pétrolier est telle en cette période de panique que Mr Market est prêt à payer très cher pour une assurance « anti effondrement du cours » et nos joyeux drilles, dans un grand élan de générosité, lui accordent ce qu’il désire si fort.

C’est ainsi que le groupe des Daubasses selon Benjamin Graham lançait sa première émission d’options. Nous vous renvoyons à cet article, cher lecteur, si vous désirez relire le raisonnement qui nous a conduit à conclure cette opération.

Ce 18 octobre, les options sont arrivées à échéance et la catastrophe semble loin. Ce qui était prévu est arrivé : les options émises sont arrivées à échéance sans être exercées, le cash qui garantissait l’opération est libéré après nous avoir procuré le rendement attendu de 11 % en 4 mois.

Dans la foulée, nous avons acheté quelques actions d’une daubasse (et même plutôt d’une « belle au bois dormant ») italienne avec laquelle nos abonnés ont déjà pu faire connaissance.

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Pourquoi et comment nous avons investi dans BP bien que nous trouvions le cours actuel trop élevé …

Depuis quelques temps, nous suivons l’action BP en nous demandant si elle ne deviendrait pas une bonne occasion d’acheter une « blue chip pétrolière » à bon prix.

Le raisonnement que nous tenons pour acheter est le suivant : au 31/03, les fonds propres sont de 104.079.  Les intangibles représentent 12.675.  Les coûts maximaux que nous avons entendus citer concernant la catastrophe pétrolière tournent autour de 50.000.  Avant Impôts, la société génère un bénéfice de +/- 25.000.

Donc la société devrait présenter fin 2010 un actif net tangible de 104.079 + 18.750 (qui correspondent à 9 mois de résultats avant impôts) – 12.675 (intangibles) – 50 000 (catastrophe) soit 60.154 ou 19,21 usd par certificat ADR.

Ce qui constituerait, selon nous, un cours d’achat très intéressant permettant d’acquérir une société qui génère des revenus récurrents à moins de trois fois son bénéfice d’exploitation et à la valeur de ses collatéraux tangible.

Au cours actuel d’une trentaine de dollars, on en est encore loin : l’action est sans doute un peu trop sous les feux de la rampe et attire un peu trop l’attention que pour que nous puissions l’acquérir à prix réellement bradé.

Est-ce à dire que nous avons renoncé, temporairement, à prendre position sur ce « major » du pétrole.

C’est alors que nous avons pensé au système d’émission d’options que nous pratiquons de temps à autre à titre personnel et que nous avons déjà exposé sur le blog dans cet article.

Comme vous le savez sans doute, le prix d’une option dépend du cours de l’action sous jacente par rapport à son prix d’exercice, de la durée de vie restante de l’option mais aussi de la volalité de l’action  sous jacente.  Et cette semaine, l’action BP a atteint des pics de volatilité …  Peut-être une bonne période pour celui qui souhaite émettre quelques options …

Le jour où le « big boss » de BP rencontrait le président américain, l’incertitude était à son comble et, manifestement, Mr Market était prêt à payer des primes d’assurance très élevées pour se rassurer. Vous nous connaissez, cher lecteur : ce que Mr Market désire, nous nous empressons de lui procurer et nous lui avons donc procuré cette « assurance ».

Pour le portefeuille du club, nous avons donc émis 200 options put sur le certificat ADR de BP au prix d’exercice de 17,50 usd avec échéance le 15 octobre 2010. Nous avons obtenu un prix de 2,02 usd par option et encaissé donc, après frais, la somme de 384 usd.

En contrepartie de cette prime encaissée, nous bloquons sur notre compte la somme nécessaire à l’exercice éventuel de l’option, soit 3.500 usd (200 X 17,50 usd).

Concrètement, dans le cadre de l’opération que nous venons de réaliser, nous avons vendu à un tiers le droit de nous vendre, le 15 octobre 2010 des actions BP à un cours de 17,50 usd (cours qui nous convient sur le plan de la valorisation).  Nous faisons donc office d’assureur pour cette contrepartie puisque la contrepartie est assurée d’obtenir au moins 17,50 usd pour ses actions BP quel que soit le cours de la société à ce moment-là.  Si le cours est inférieur, nous serons obligés de lui payer 17,50 usd et si le cours est supérieur, la contrepartie pourra vendre sur le marché

A l’échéance, le 15 octobre 2010, deux cas de figure :

1.  Le cours de BP se situe sous les 17,50 usd : nous sommes obligés d’acheter les actions à 17,50 usd même si le cours est à 12 ou 10 mais nous avons encaissé 1,92 usd par action.  Le coût d’achat serait alors de 17,50 – 1,92 soit 15,58 usd (avec une marge de sécu de 18 % sur l’actif tangible, ce qui nous semble pas mal du tout pour une « big cap pétrolière »).

2.  Le cours de BP se situe au dessus de 17,50 usd : la somme est libérée et nous n’avons pas d’actions en portefeuille mais avons encaissé 384 usd « sans rien faire », qui représente 11 % du cash immobilisé ou … plus de 40 % annualisé !

Un point sur lequel nous voulons absolument insister au sujet de cette opération : c’est que, bien que nous utilisions des produits dérivés pour la première fois depuis la création de notre portefeuille, nous conservons bel et bien notre approche « value » : le prix d’exercice des options que nous avons émises correspond bien à un prix qui nous semblerait attrayant pour acheter l’action elle-même notamment pour le haut niveau du rendement sur dividende futur mais aussi et surtout pour la décote par rapport à ses actifs.

La rencontre entre MM Obama et Hayward semble avoir levé l’incertitude psychologique qui pesait sur BP car le prix des options put a déjà perdu plus de 60 % de sa valeur de marché nous permettant, pour nos portefeuilles personnels, de déjà racheter une partie de nos positions avec une substantielle plus value.  Pour ce qui concerne le portefeuille du club, notre intention est de conserver l’option jusqu’à son échéance (vous pouvez lire ici l’excellent résultat de cette opération).

Comme pour nos autres opérations, nos abonnés ont été tenus au courant en temps réel de cette opération qui nous a réellement semblé une opportunité rare pour ce type d’investissement. Nous espérons que la volatilité actuelle des marchés nous permettra de saisir d’autres opportunités de ce type.

Investir dans des actions dites « de qualité » quand on est chasseur de daubasses (2) … grâce aux options.

Nous vous sentons haletant et bouillonnant cher lecteur, quant à la réponse à notre questionnement de la semaine dernière : comment investir dans des actions « à franchise » sans être tenté de payer le gros prix ?  Voici la manière dont nous y avons répondu pour nos portefeuilles personnels.

Tout d’abord, petit rappel : c’est quoi une option ?

Une option consiste en un droit d’acheter ou de vendre un actif à une date fixée dans le futur à un prix convenu à l’avance.

Généralement, l’acheteur d’option poursuit deux buts :

–         Soit utiliser l’effet de levier que confère une option afin de spéculer.  Par exemple, un investisseur lamda, appelons le Spéculoos estime que le cours de l’action X va augmenter. L’action X cote à 38 usd.  Il achète une option call (= droit d’acheter) sur l’action X, échéance dans 6 mois au prix de 40 usd.  En échange du droit d’acheter l’action X dans 6 mois à un cours déterminer, il paie à l’émetteur de l’option la somme de 1 usd.  A l’échéance, le cours de l’action X est monté à 45 usd.  Spéculoos peut acheter l’action X non pas à 45 mais à 40 grâce à l’option qu’il a achetée et revendre la revendre immédiatement sur le marché à 45.  Il a donc gagné 5 usd à partir d’un investissement initial de 1 usd.  Evidemment, ça aurait tout aussi bien pu « mal tourner » : le cours de l’action aurait pu stagner à 38 usd et dans ce cas, l’option de Spéculoos ne valait plus rien.

–         Autre manière d’utiliser les options pour l’acheteur d’option : pour protéger un portefeuille d’action contre une chute des marchés ou une dévaluation de la devise dans laquelle le portefeuille est coté.  Un exemple ?  Notre brave Spéculoos, dégoûté par la perte subie par ses spéculations sur options, décide de se constituer un portefeuille « daubasses ».  Cependant, ce portefeuille est surtout constitué d’actions cotées en dollar.  Spéculoos décide donc de couvrir son portefeuille sur les éventuelles pertes de change et achète une option.  Il achète des options dollars/euros en lui donnant le droit de vendre ses dollars à une parité de 0,74 euros.  Si le dollar s’apprécie, ses options perdent de leur valeur mais la hausse du dollar entraîne une hausse de la valeur marchande de son portefeuille de daubasses.  Si le dollar se déprécie, la valeur de ses options augmente en compensation de la perte de valeur marchande de son portefeuille.

Et nous ?  Comment utilisons nous les options ?

Ce qu’il faut savoir, c’est que le prix auquel une option peut être achetée contient une valeur « temps ».  Non seulement celui qui achète une option paie la différence entre le prix d’exercice de l’option et le cours de l’actif sous jacent mais également une valeur « temps » qui dépend du laps de … temps qui s’écoule entre le moment où l’option est achetée et le moment où elle sera exercée.

Comme vous le savez, nous essayons de ne pas être des spéculateurs dans le sens « grahamien » du terme.  Autrement dit, spéculer sur le sens du cours d’une action ou d’un tout autre support pour les 6, 12 ou  18 mois qui viennent ne nous intéresse pas.  Par contre, nous aimons être des commerçants : acheter des stocks, des créances ou des immeuble sous leur valeur réelle pour les revendre plus tard à leur juste prix, ça c’est notre « truc ».

En matière d’options, nous raisonnons de la même manière : nous vendons un actif dont nous ne manquons pas en matière d’investissement : le temps.

En réalité, nous ne sommes pas, comme nous venons de vous l’expliquer cher lecteur, des acheteurs d’options mais bien des émetteurs d’options.  Et nous le faisons évidemment toujours avec une attitude prudente et une philosophie « value ».

Pour commencer, notre approche nécessite de travailler avec des supports dont on est certain que la valeur intrinsèque ne variera pas beaucoup à moyen terme même en cas de crash ou d’accident de parcours.  Vous aurez compris, cher lecteur, que quand un chasseur de daubasse parle de valeur intrinsèque, il ne parle évidemment pas du cours de bourse mais bien de la « vraie » valeur de l’entreprise.

La difficulté, c’est évidemment de « vendre du temps » sur des supports qui conserve, voir augmente de manière constante leur vraie valeur dans le futur à moyen et à long terme.  Forcément, plus la durée de vie de l’option est longue, plus on reçoit d’argent pour le temps passé.  Mais il faut avoir également une bonne conviction que jusqu’à l’échéance de l’option, la société sous-jacente aura conservé sa valeur intrinsèque, quelles que soient les fluctuations boursières du cours de son action.  D’où l’idée que nous avons retenu de n’émettre des options sur des sociétés à franchise, celles dont nous disions dans un précédent article qu’elles se négocient rarement à un prix d’aubaine.

Sur base de la méthode de valorisation que nous vous avions présenté, nous serions prêts à acquérir l’action B avec une décote de 10 % par rapport à son juste prix, soit 58 usd.  Nous avons deux solutions :

  1. bloquer de l’argent sur un compte et attendre patiemment que Mr Market veuille bien nous proposer ce cours (comme nous l’avons déjà souligné, ça peut très bien prendre 15 ans).
  2. bloquer de l’argent sur un compte et émettre un contrat d’option put sur l’action BRK’B.  C’est cette solution que nous retenons pour nos portefeuilles personnels.

 

Si nous souhaitons émettre l’équivalent d’un contrat d’options sur BRK’B, nous nous engageons à acheter 100 actions à 60 usd.  Nous devons donc conserver  6 000 dollars que nous plaçons par exemple sur un livret intérêt.  Nous encaissons pour ce liquide immobilisé 0,30 % d’intérêt.  Parallèlement, nous émettons (c’est-à-dire vendons) un contrat d’option put sur Berkshire Hataway à un prix d’exercice de 60 usd et échéance janvier 2011 (nous ne trouvons pas de cote pour l’échéance 2012 malheureusement).  Pour ce contrat, nous encaissons un montant net de frais de 157,50 usd.  Pour l’argent immobilisé, nous obtenons donc 157,50 usd pour le prix de l’option auxquels nous ajoutons 16,50 usd (les intérêts de l’argent bloqué).  Nos liquidités nous rapportent donc 2,9 % pour une immobilisation de 11 mois (ou 3,2 % annualisé).  Ce n’est évidemment pas le « jack pot » mais une bonne manière, selon nous de dynamiser notre trésorerie en bon père de famille surtout si on compare avec les taux des billets de trésorerie en dollars à un an dont les taux à un an se situent autour de 0,40 %.  Le rendement de notre cash est donc 8 fois supérieur au taux de rendement sans risque.

Et justement, quel risque courons-nous ?  En fonction de notre approche « value » … aucun.  Si le cours de l’action descend sous les 60 usd, nous sommes exercés et dans l’obligation d’acheter des actions … que nous étions, de toute manière disposés à acheter à ce cours (avec, en petite cerise sur le gâteau, l’encaissement de la prime de l’option).  Même si le cours de Berkshire Hataway descendait à 40 usd par exemple, nous subirions effectivement un manque à gagner … mais il est probable que nous n’aurions pas attendu les 40 usd pour acheter et aurions initié notre position dès les 60 usd atteints.

Et si le cours de Berkshire Hataway n’atteint pas les 60 usd ?  Et bien, nous aurons obtenus un rendement intéressant pour nos liquidités.

Et le principe vaut aussi pour les actions détenues.  Comme vous le savez, nous détenons, à titre personnel, quelques actions Berkshire Hataway.  Selon nous, si Mr Market nous propose 82 dollars par action, nous considérons ce prix comme très intéressant.  Dans cette optique, nous émettons des options call (nous vendons donc un droit d’acheter) à 82 usd, échéance juin 2010.  Pour ces options, nous encaissons 242.50 usd.  Et à l’échéance ?

Et bien soit nous aurons été exercé et aurons du vendre nos actions à 82 dollars (mais en ayant préalablement encaissé 2,4 dollars supplémentaires par action) et aurons ainsi encaissé ce que nous estimons être un bon prix pour nos actions.

Soit le prix d’exercice n’aura pas été atteint et … nous aurons encaissé 242,50 usd tout de même.

Enfin, soulignons un point important : le prix auquel on peut émettre une option est bien fonction de sa durée de vie et de son prix d’exercice mais aussi de la volatilité de l’actif sous jacent.  Ainsi, il est souvent plus intéressant d’émettre des options sur des actions à franchise mais volatiles (nous aimons bien, par exemple, faire « joujou » avec des options sur Microsoft).

Comme vous l’aurez constaté, cher lecteur, nous nous sommes un peu éloignés de l’investissement en daubasses proprement dit.  Vous savez cependant que nous traquons la valeur partout où l’on peut la trouver et il nous a semblé que ces émissions d’options étaient une bonne aide psychologique pour :

–         de s’obliger à acheter des actions dites « de qualité » à bas prix

–         de s’obliger à préserver une part de liquidités au sein de son portefeuille d’investissement