Ecomérage : ça sent le gaz …

Nous vivons pour l’instant, cher lecteur, une période de forte incertitude :

         Le pétrole au-delà des 100 dollars, niveau auquel il est censé nuire à la croissance économique pour les pays consommateurs, les US en tête

         Le drame japonnais qui a touché la 3e économie du monde et pour  laquelle les rejets de tonnes d’eau radioactive dans l’océan peuvent faire craindre l’apparition de nouveaux plats à base de sushis fluorescents, bien plus tendance que la cuisine note-à -note.

         L’inconnue quant aux successeurs des divers dictateurs nord-africains « priés » par leur peuple de prendre une retraite pas si méritée que cela

         Muammar Kadhafi qui s’accroche au pouvoir malgré les capacités de « police du monde » que viennent de se trouver les Européens

         Le problème des dettes souveraines qui reste latent un peu partout dans le monde et notamment en Europe où les agences de notation tentent de se refaire une respectabilité plutôt douteuse sur le dos des malheureux pigs.

         L’immobilier US qui continue à se « casser la figure »

         …………

 

Et pourtant … inexorablement, la bourse « monte » … Les principaux indices ont, depuis le début de cette année et dans leur monnaie respective, généré des rendements tout-à-fait corrects.  Une preuve de plus de ce que nous pensons depuis longtemps : prendre des décisions d’investissement judicieuses basées  sur la macro économie relève de l’exercice de haute voltige même si, reconnaissons-le,  ce n’est pas tout-à-fait impossible (des « Edouard Carmignac » et des « Eric Sprott » l’ont démontré ces dernières années).

Même sur le long terme, la macro économie n’est, à notre avis, que peu utile. Rappelons l’exemple que nous avions déjà cité précédemment   : alors que la Chine a présenté une des croissances économiques les plus fortes de ces 17 dernières années (10 % par an), son indice boursier a présenté un des rendements les plus faibles (- 35 % sur la même période).

Et pourtant, dans l’équipe des daubasses, l’un d’entre nous, pour son portefeuille personnel, a décidé d’investir sur un support déterminé en fonction d’une analyse essentiellement macro-économique.    Ce support, c’est le gaz naturel.

Sa décision d’investir sur le gaz dépend de deux facteurs.

Le premier facteur, c’est sa valeur.  Délicat pour un chasseur de daubasses habitué à valoriser des sociétés plutôt qu’une matière abstraite pour lui comme le gaz naturel. Pour déterminer cette valeur, notre ami a une double approche. 

La première approche, c’est de voir quels sont les coûts de production du gaz.  En effet, sur le long terme, le juste prix d’une matière première, c’est son coût marginal augmenté d’une petite marge pour les producteurs.  Le coût marginal, c’est le coût de la dernière unité produite pour répondre à la demande.  Pour les producteurs de gaz, d’après ses recherches, ce coût marginal se situe autour de 6 usd par 1000 pieds cubes (c’est l’équivalent du baril de brut).  Le coût moyen de production est quant à lui de 4 usd, soit plus ou moins le cours actuel.  Nous estimons donc qu’à moyen terme, le cours du gaz devrait rejoindre son coût marginal : pour l’instant, les producteurs perdent de l’argent sur certains gisements en fonction des prix actuels.  Il est probable qu’à moyen terme, ils ferment ceux- ci réduisant ainsi l’offre et entrainant donc une remontée mécanique des prix du gaz.

En outre, les producteurs d’électricité ont la capacité de commuter entre les carburants : Par exemple, quand les prix du gaz sont bas, les générateurs électriques peuvent commuter et employer du gaz naturel au lieu de charbon ou de fioul. Cette substitution de combustibles mène alors à une hausse de la demande du gaz naturel et donc une hausse de prix.

La deuxième approche sur le prix, c’est en comparant avec des alternatives.  Dans le cas présent, la meilleure alternative au gaz, c’est le pétrole.  Celui-ci couvre 35 % des besoins mondiaux en énergie contre 25 % pour le gaz.  Historiquement, le prix du baril est 10 fois supérieur au prix du gaz.  Or, actuellement, nous en sommes à un prix 22 fois supérieur, ce qui n’était plus arrivé depuis septembre 2010 et avant cela … le début des années 90.  Un retour à la moyenne ramènerait le prix du gaz autour de 10 usd les 1 000  pieds cube.

Le deuxième facteur, c’est l’environnement … macro économique (nous y voilà)

La chute des prix du gaz s’explique non seulement par le ralentissement économique (c’est l’industrie et les producteurs d’électricité qui sont les plus gros consommateurs de gaz) mais aussi par la  mise en exploitation des gaz dit non conventionnels essentiellement aux Etats Unis (qui viennent d’ailleurs de devenir le principal producteur de gaz au monde).  Ces gisements coûtent un peu plus cher à exploiter que ceux de gaz  traditionnel mais ils permettent à des pays qui ne détiennent pas de réserve de pétrole ou de gaz de se rendre plus indépendants des pays producteurs traditionnels (et souvent instables politiquement).

Au départ, le gaz présente moins d’intérêt que le pétrole car il coûte très cher à transporter et est dangereux à manipuler.  Depuis les chocs pétroliers, il y a eu un regain d’intérêt mais son exploitation étant récente, ses réserves, encore mal connues, sont abondantes.

Avec l’évolution technologique, la cartographie se modifie au gré des découvertes de gaz non conventionnel menant à une réévaluation des réserves de 60 à 250% selon les zones.

L’inconvénient de ces gaz shisteux, c’est le coût environnemental de leur extraction qui est plus élevé que celui  des gaz conventionnels.

Par contre, ils peuvent être produits dans des zones proches de leur lieu de consommation et donc réduire les coûts de transport.

En outre, la consommation de gaz naturel présente un bilan plutôt positif en terme environnementaux, du moins par rapport aux autres énergies fossiles : sa combustion n’émet pas de poussières et moins de CO2 que le charbon ou le pétrole.

 L’avenir du gaz naturel :

Au niveau des ménages (chauffage et eau chaude), la consommation représente 30 % de la consommation mondiale.  L’usage du gaz naturel dans le secteur résidentiel est favorisé par le fait qu’il ne nécessite pas de stockage.  Par contre, les mesures qui ont été prises pour limiter la consommation d’énergie dans l’habitat vont avoir un impact négatif sur l’utilisation du gaz dans ce secteur.

Au niveau de l’industrie (25 % de la consommation mondiale), la consommation de gaz devraient augmenter en raison de la demande des émergents.  Le gaz est très important pour la production d’engrais (tant comme combustible que comme matière première pour la fabrication d’amoniac) et dans la pétrochimie (fabrication d’additifs pour les carburants).

Au niveau de la production d’électricité (30 % de la consommation mondiale), la demande devrait être en forte croissance tant en raison de la croissance des émergents que d’une plus grande part prise par le gaz dans la production d’électricité des pays « matures ».  Son bilan environnementale est favorable (une centrale au gaz produit deux fois moins de CO2 qu’une centrale au charbon et elle ne produit pas de souffre) et surtout,  la construction d’une centrale au gaz est moins onéreuse tant en terme d’investissement de départ que de frais d’entretien et de maintenance.   Enfin, une nouvelle technologie (le « cycle combiné ») qui commence à être développée et qui associe turbine gaz et turbine vapeur permet d’améliorer le rendement de ces centrales de 35 %.   Nous ne vous rappellerons pas non plus l’effet « Fukushima » qui pourrait peut-être accélérer le processus de remplacement du nucléaire par le gaz naturel ou, pourquoi pas, d’autres énergies plus « propres ».

Au niveau des transports, un grand nombre de véhicules publics urbains comme les bus utilisent le gaz comme carburant.  L’utilisation du gaz naturel est particulièrement intéressante car elle ne nécessite pas de transformation majeure du moteur. Les moteurs au gaz naturel offrent par ailleurs un bon rendement énergétique combiné à un potentiel important de réduction d’émissions de CO2 . Toutefois, le stockage et l’approvisionnement posent de nombreux problèmes et freinent son développement. Si les véhicules au gaz naturel ne sauraient apporter une solution de substitution totale au pétrole, ils contribuent néanmoins à une certaine diversification énergétique.

De ces deux facteurs, nous tirons deux conclusions :

–       le gaz naturel n’est clairement pas cher mais pas « super bon marché » non plus compte tenu de la mise en exploitation des gaz schisteux (les USA détiennent suffisamment de réserves pour satisfaire leurs besoins des 100 prochaines années).  Une juste valeur de 6 usd (50 % au dessus du niveau actuel) serait, à notre avis, un bon prix.

–       La demande de gaz, surtout pour le secteur électrique, sera, à l’avenir, de plus en plus forte.  Conjuguée à la hausse de l’offre, nous  ne voyons pas le prix exploser à long terme mais bien les volumes.  Autrement dit, nous pensons que les gagnants à long terme ne seront pas ceux qui détiennent des positions sur le gaz lui-même mais bien sur des sociétés productrices qui bénéficieront de la hausse des volumes.

Et vous, cher lecteur, que pensez-vous de ces élucubrations macro-économiques ?

18 réflexions au sujet de « Ecomérage : ça sent le gaz … »

  1. je suis d’accord, je suis acheteur de Total sous 39 euros.

    ca me rappelle pas mal de discours de dailywealth/growthstockwire tout ca… lecteurs aussi?

    et eric sprott vous plait?
    que pensez-vous de sprott resource inc?
    c’est un peu TROP convaincant en terme de pari macroeconomique, pas vrai?
    et plutot de la speculation au prix actuel…

    1. Absolument LT, ça ne rentre vraiment pas dans notre stratégie « deep value » habituelle et c’est la raison pour laquelle nous n’en parlons que dans le cadre d’un petit écomérage sans prétention. Et ça nous semble effectivement très évident sur le plan macro économique mais tout autant que du Vet’Affaires à 7 euros ou du Cofigeo à 180 euros. Il y a cependant une grosse différence entre les deux situations : nous pensons maîtriser plus ou moins 80 % des paramètres de la valorisation d’une société cotée alors que nous avons l’impression de ne maîtriser que 20 % des paramètres de la valorisation d’une matière première. De quoi considérer ceci comme une petite diversification et non une conviction absolue.

      Nous ne lisons pas Dailywealth ni growthstockwire mais les infos sont facilement accessibles sur le net même sur des sites francophones.

      Sprott Resource Corp ? L’auteur de ces lignes en détient depuis plusieurs mois dans son portefeuille personnel à titre de diversification de ses daubasses. Ceci dit, la valorisation n’a rien de très attrayante dans le cadre de notre approche.

  2. Hello,

    Par curiosité, sur quelle valeur s’est porté le dévolu du membre des daubasses ?
    – Exxon Mobil
    – Royal Dutch Shell
    – Total
    – Encana
    – Devon Energy
    – Chesapeake Energy
    – EOG Resources

    1. Bonjour Bargain,

      Pour l’instant, sur aucune action en particulier. J’ai pris le train sur un tracker spécialisé (FCG) quitte à arbitrer lorsque je trouverai une ou des sociétés suffisament décotée. Les pistes que je suis se situent non seulement du côté des producteurs mais aussi des transporteurs ou des fournisseurs d’équipement (cfr la réflexion sur l’augmentation des volumes plutôt que des prix).

  3. Bonjour Les Daubasses,

    Je suis d’accord sur le gaz. Le pb est comment acheter du gaz. J’avais regardé plusieurs trackers et le pb est que certains étaient devenu trop gros, or le marché du gaz est beaucoup plus étroit que celui du pétrole. Le volume necessaire de roll-over des futurs faisaient que le px du tracker avait tendance à diverger drôlement du Henry Hub.

    Pour ma part j’ai cherché une société « pure player » qui est productrice de gaz avec un coût de production très bas. Bcp plus interessante que les majors (Total, Exxon, etc.) qui detiennent du gaz mais aussi du petrole, du raffinage de la distribution…

    J’ai trouvé une boite US qui me plait Contango (MCF), son CEO, Kenneth Peak, est très value oriented.

    Néanmoins, je suis d’accord avec vous daubasses, il y a un élément que l’on ne contrôle pas, le gaz peut remonter ou pas. Alors qu’avec les daubasses notre « Margin of Safety » est bcp plus grand. C’est pourquoi Contango ne représente qu’une petite partie de mon ptf.

    1. Bonjour Lionel et Coco,

      Merci pour vos encouragements.

      Effectivement, Contango est dans ma liste de cibles potentielles comme d’ailleurs Altergaz, Williams Companies, Exmar, Sempra Energy, Nabors Industries, Apache, Pride International, EOG Resources, Encana, Green Dragon Gas et Entrepose Contracting. Malheureusement, je n’ai pas encore pu me forger une conviction sur aucune de ces sociétés, c’est pourquoi je suis « calé » pour l’instant sur un « bête » tracker.

      Personnellement, plus encore que le prix (qui pourrait effectivement s’ajuster plus haut qu’actuellement), c’est sur l’augmentation des volumes que je me base. Je n’ai donc pas acheté de gaz directement (d’autant effectivement que l’effet « contango » sur le « roll over » des contrats à terme m’impose un timing parfait, ce qui, pour l’heure, ne fait pas encore partie de mes compétences même si j’y travaille).

      1. Exmar? les niveaux de dette sont quand meme ahurissants.
        C’est sur que la demande pour les tankers LNG est extremement forte…
        Mais c’est peut-etre un peu tard, le directeur a profité de la hausse des cours pour vendre des actions.
        je prefere leur ancienne societe mere, CMB, dont le directeur profite de la faiblesse actuelle pour se renforcer… Bon, ils ne font pas dans le LNG, mais le bilan est plaisant a regarder…

  4. J’apprécie beaucoup votre site car vous jouez la transparence.
    Malgré votre approche habituelle, vous diversifiez donc et expliquez une de vos approches.

    Je suis toujours heureux de vous lire car vous évitez l’écueil du gros bullshit de ce genre de blog. C’est vrai qu’on est un peu fatigué de lire des histoires de gens pleins de certitudes ne parler que de leurs réussites.

    Merci donc pour ce que vous partagez avec nous.

  5. Deux visions différentes : Soit vous misez sur la hausse du GAZ, soit vous misez sur la hausse du ratio GAZ/PETROLE. Dans les 2 cas, la stratégie à adopter n’est pas exactement la même, il s’agit d’étudier l’exposition des entreprises à l’un et l’autre. Les trackers ont l’avantage d’être ciblés, mais ils se dévaluent dans le temps. Pour jouer le ratio GAZ/PETROLE, par exemple, je ne pense pas que Total convienne, il faudrait trouver une société moins liée au pétrole. Autre paramètre à prendre en compte : faut il plutôt miser sur un producteur ou bien un équipementier ou autre … ?

    1. Bonjour Stéphane,

      Perso, je mise à la fois sur la hausse des volumes de gaz, la hausse du ratio « gaz/pétrole » et … la hausse des prix du gaz.

      C’est assez basique comme raisonnement mais ce sont les raisonnements basiques que je préfère : si le prix normal du pétrole hors effets de spéculation est de 70 usd le baril et le ratio « pétrole/gaz » normal est de 12 (au lieu des 10 historiques), j’obtiens un prix pour le gaz de 5,83 usd, soit 45 % au dessus du cours actuel.

      Ceci dit, c’est surtout sur l’augmentation du volume plutôt que du prix que j’ai une conviction et dans ce cas, il n’est peut-être pas nécessaire d’investir sur des producteurs : une société justement comme Exmar par exemple mentionnée ici par LT peut en sortir grande gagnante … Malheureusement, au vu du cours actuel, il semblerait que d’autres que moi y aient déjà pensé 🙁

      1. Pour ma part j ai investi sur Siraga. Une PME française qui évolue en duopole sur la fabrication d’ équipement pour gpl. La société vient de se séparer d’ une branche déficitaire, les perspectives semblent prometteuses.

        1. Bonjour cher lecteur,

          En fait, je connais un peu Siraga car, dans une autre vie, j’ai travaillé pour un de leurs clients (qui exerçait des activités … de reconditionnement et de remplissage de bouteilles de gaz).

          C’est une très belle société qui propose des produits performants mais j’ai tout de même le sentiment que cette niche de marché n’est pas vraiment en croissance. La majorité des bouteilles de gaz traitées sont encore, à l’heure actuelle, des bouteilles destinées à un usage domestique et les entreprises qui traitent ce genre de bouteilles ont plutôt tendance à se raréfier en Europe. On se dirige vers des unités plus grandes mais nettement moins nombreuses et si Siraga peut effectivement profiter de cette tendance à rendre les chaînes de reconditionnement et de remplissage plus performantes, je n’ai, personnellement, pas l’impression que ce marché augmentera fortement à l’avenir. Mais je peux avoir perdu certains repères, ayant quitté ce secteur il y a maintenant 6 ans et n’ayant jamais eu qu’une vue « Europe occidentale » de ce marché.

          Ceci dit, en tant que chasseur de daubasses, je suis conscient qu’il y a bien d’autres moyens de créer de la valeur-actionnaire » qu’en faisant de la croissance et la vente de l’activité « aéroportuaire » pourrait très bien remonter le niveau de rentabilité des capitaux investis.

          Disons surtout que Siraga ne me semble pas se trouver en première ligne pour profiter d’une hausse des volumes de gaz … mais je peux me tromper évidemment.

          1. merci pour les informations.
            J’ai uniquement la conviction comme vous l’avez très bien expliqué que le gpl est une tendance lourde pour les années à venir (alternative au pétrole). Investi dans Rubis Energie, je suis sorti de la valeur quand elle s’échangeait à 18 fois les bénéfices.
            je suis rentré chez siraga sur la pointe des pieds, alléché par une hausse de 57% du CA sur le 1er semestre et la cession de la branche déficitaire. Le CA est réalisé à 80% en dehors de l’europe essentiellement en afrique/asie/amérique du sud ou les infrastructures sont peu développées. La société communique peu, le CA trimestriel au 31/12 n’est toujours pas en ligne. J’estime que la société s’échange grossièrement 5 fois les éventuels bénéfices attendus au 30.06.11.

          2. Disons que je n’ai pas la conviction que les bouteilles de gaz fassent partie des bons vecteurs pour profiter de la hausse des volumes de gaz traités mais Siraga peut, malgré tout, s’avérer un très bon investissement mais si je devais investir dessus, ce serait surtout pour les qualités propres à la société et non pour des raisons macro économiques … un investissement bottom up en quelque sorte.

  6. bonjour , j’étais assez exposé à Chesapeake , PRU 22,21 , vendu 30,30 , j’aurais bien volontiers conservé mais Carl Icahn s’en est mêlé , et peut-être à tort , je n’ai pas confiance en cet homme qui a pour habitude de  » décapiter  » le management ou pire , si les choses ne vont pas dans le sens qu’il souhaite il jette l’éponge , pour l’instant je suis sur un simple tracker coté à Londres et Amsterdam , mais à priori les volumes ne sont pas terribles , bon trade à toutes et tous:-)

  7. Article très intéressant ! Je pense qu’il faut quand même relativisé l’importance qu’aura le gaz dans la production d’électricité. Une centrale de 450 MW, c’est tout de même 3900 Tonnes de CO2 / jour, soit l’équivalent de 550 000 voitures qui parcourent 40km par jour…Résultat, l’implantation de ce type de centrale reste très difficle avec l’opposition des écologistes (opposition légitime à mon sens), Cf exemple en Bretagne.

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