Bas les masques : Snoozebox

Après une petite trêve estivale, nous reprenons la diffusion des analyses des sociétés que nous avons cédées récemment.

La société britannique que nous allons vous présenter a été acquise fin janvier 2014.

Deux mois plus tard, de très bons résultats financiers faisait exploser le cours qui doubla.

Malheureusement, l’annonce, un mois plus tard, d’une augmentation de capital qui allait s’annoncer fortement dilutive pour les actionnaires en place et le potentiel final d’appréciation s’en est trouvé réduit. Même si, comme vous les verrez dans l’analyse ci-dessous, cette éventualité était tout-à-fait envisageable, son ampleur fut telle que nous cédions notre ligne … avec, malgré tout, une plus-value de 37 % en euros, obtenue en trois mois après déduction des frais de courtage et des taxes sur les opérations de bourse.

Nos abonnés ont évidemment été tenus au courant en temps quasi réel de nos opérations et ont pu prendre connaissance des motivations d’achat décrites dans l’article ci-dessous dans la lettre mensuelle publiée début août.

C’est à présent à vous, ami(e) lecteur(trice), de prendre connaissance de ces éléments.

Excellente lecture !

 

Snoozebox
(London Stock Exchange, Ticker: ZZZ.L / ISIN : GB00B7D66J40)

 

I. Introduction

Les investissements dans des daubasses qui ont des projets innovants nous ont souvent réussi. C’est la raison pour laquelle nous nous intéressons à Snoozebox, une société hôtelière britannique.

« Qu’est-ce que l’hôtellerie a d’innovant ? Vous avez perdu la tête chez les daubasses ? »

Pas du tout ami(e) lecteur(trice) … enfin, nous l’espérons …

En réalité, les hôtels de Snoozebox sont mobiles : il s’agit de séries de containers aménagés en chambres avec salle de restaurant et autres aménagements, tout comme dans un véritable hôtel.

snoozebox

La société construit ses hôtels mobiles sur lieux d’évènements ponctuels, comme des courses automobiles ou des festivals de musique. Elle a même construit des hôtels mobiles pour le jubilé de la Reine et s’est internationalisée en étant présente aux 24 heures du Mans.

La société a été introduite en bourse en 2012, à 43 Gbp et a atteint un plus haut de 75 Gbp en janvier 2013.

Après avoir déclaré une première perte comptable et procédé à une augmentation de capital, le cours s’est littéralement effondré. Au cours de 2013, le fondateur de la société a été licencié puis est décédé et le CEO, le CFO et le COO ont tous été virés.

La nouvelle direction s’est engagée dans un programme de restructuration qui combine réductions de coûts et croissance des ventes. Notamment, elle pense étendre ses services hors de la zone « récréative » en se développant notamment dans les secteurs de la construction, des soins de santé ou du logement temporaire par les collectivités locales.

Techniquement, Snoozebox n’est pas une daubasse : sa VANN est inférieure à son cours de bourse et elle ne détient pas d’immeubles à proprement parler. Normal, puisque par définition, ses containers sont mobiles.

acheter des actions d'entreprises innovantes en bourse

Néanmoins, nous avons décidé d’inclure ceux-ci comme des immeubles dans notre méthode de valorisation : il s’agit d’investissements qui « s’usent » très peu avec le temps et qui peuvent être réalisés au profit d’une autre activité que celle à laquelle ils sont destinés au départ.

Nous avons donc considéré ces containers comme des « immeubles mobiles » et avons calculé la VANE sur cette base. Mais, mesure de prudence supplémentaire, au lieu de les valoriser avec notre traditionnelle marge de sécurité de 20 % sur la valeur d’acquisition, nous avons opté pour une marge plus élevée, de 50 %.

Le 21 janvier, nous avons acheté 36 000 actions Snoozebox à un coût de revient de 7,24 GBp, taxes de bourse et frais de courtage inclus.

A ce cours, nous avons donc payé moins de 10% du plus haut historique mentionné ci-dessus, ce qui nous donne l’impression de nous trouver typiquement devant le cas de ce que Paul Sonkin nomme une « introduction pourrie » (Paul Sonkin est un gérant « value » spécialisé dans les small caps et co-auteur de « Investir dans la valeur : De Benjamin Graham à Warren Buffett et au-delà« , ouvrage auquel nous faisons souvent référence).

II. La Valeur d’Actif Net Net (VANN)

Nous relevons un actif courant de 9,75 GBp par action, duquel nous amputons les dettes de 6,06 GBp par action. La VANN s’établit donc à 3,69 GBp par action.

III. La Valeur d’Actif Net Estate (VANE)

Comme nous l’avons expliqué plus haut, nous tenons compte des « hôtels mobiles » de Snoozebox pour 50 % de leur valeur d’acquisition. Nous les reprenons donc pour 8,59 GBp. La VANE s’établit donc à 12,27 GBp.

IV. La Valeur en cas de Mise en Liquidation Volontaire (VLMV)

Grâce à l’augmentation de capital qui a eu lieu au cours du premier semestre, la société est assise sur un confortable matelas de cash : il représente 8,89 GBp, une somme plus élevée que notre coût d’achat.

Parmi les autres postes de l’actif courant, nous relevons les créances commerciales, payées en moyenne à 40 jours, en forte baisse par rapport à la moyenne des exercices précédents. Nous les retenons avec une petite marge de sécurité de 10 % et amputons donc la VANE de 0,09 GBp.

Et, mis à part les containers, nous ne voyons pratiquement aucun autre actif digne d’intérêt.

investissement au Royaume-UnisVoici donc probablement la société qui présente la structure d’actif la plus simple depuis que nous investissons en daubasses : du cash, des containers-hôtels, un tout petit poste de créances et puis c’est tout …

Hors-bilan, nous tenons compte d’un litige non provisionné avec un fournisseur pour 0,51 GBp même si la direction estime qu’elle ne devra rien payer.

En fonction de ce qui précède, nous établissons donc la valeur de Snoozebox en cas de mise en liquidation volontaire à 11,67 GBp.

V. La Valeur de la Capacité Bénéficiaire (VCB)

La société n’ayant pas généré de profits depuis son IPO, nous ne calculons pas cette valeur.

VI. Conclusions

A notre coût d’achat de 7,24 GBp, nous avons acquis des actions Snoozebox avec une marge de sécurité de :

41 % sur la VANE « relookée »

38 % sur la VLMV

Le problème avec cette société sera de vérifier qu’elle va pouvoir rentabiliser son actif plantureux et ce, dans un avenir pas trop éloigné : la réserve de cash semble confortable mais elle représente l’équivalent de moins de deux fois la perte du 1er semestre 2013.

Le président du conseil d’administration qui semble faire office de nouvel « homme fort » du groupe semble en tous cas y aller « au bazooka » : après la réorganisation (nous devrions dire « la révolution ») dans le management mentionnée ci-dessus, nous notons quelques éléments positifs : la reconversion des hôtels vers des activités moins récréatives et plus opérationnelles que son domaine de prédilection (un premier contrat a d’ailleurs été signé avec une société énergétique au mois de septembre) et le fait que le programme de réservations évolue favorablement.

Le niveau élevé des actifs nous semble être le point fort de cette société même si nous devons sans doute nous attendre à l’une ou l’autre augmentation de capital supplémentaire, ce qui ne nous gênerait pas outre mesure : une autre « britannique » de notre portefeuille, Barratt Development, avait connu le même évènement et ça ne nous avait pas empêché de pouvoir réaliser, après quelques années, notre investissement à plusieurs multiples de notre prix d’achat … Seule différence notoire, l’augmentation avait dans ce cas été ouverte à l’ensemble des actionnaires de Barratt alors que celle qui a eu lieu sur Snoozebox a été réservée à quelques privilégiés… Espérons que les possibles (probables ?) prochaines opérations de ce genre soient proposées à l’ensemble des actionnaires ordinaires …

6 réflexions au sujet de « Bas les masques : Snoozebox »

  1. Bonjour,

    Merci pour vos analyses et la qualité de votre blog.

    J’aimerais savoir (avant de potentiellement m’abonner) quelle part du portefeuille est actuellement accessible via un PEA.

    Merci

    1. Bonjour Ben,

      Nous traquons la valeur partout où elle se trouve, que ce soit au sein de l’Union Européenne (et donc sur des actions éligibles au PEA) ou ailleurs dans le monde (et dans ce cas, il vous faudra un compte-titre pour pouvoir les acquérir).

      Pour le moment, 22 lignes sur 58 parmi les sociétés que nous avons achetées sont issues d’un pays de l’UE (et donc en principe éligibles au PEA) et le solde est hors UE. Il est possible de travailler exclusivement en PEA pour les daubasses (22 lignes, c’est déjà une jolie diversification surtout si les « daubasses » ne constituent qu’une partie de votre patrimoine global). Néanmoins, dans ce cas, vous vous coupez d’un grand nombre d’opportunités plus internationales.

  2. Bonjour,
    Entre les frais de courtage et …. quel est le capital minimum qu’il est préférable d’avoir pour commencer et vous suivre afin que cela soit rentable ?
    Par avance, merci

  3. Bonjour,
    Je songe également à m’abonner mais je m’interroge sur la pertinence de rentrer sur les marchés aujourd’hui malgré une prudente diversification sectirelle/geographique ou encore par technique du lissage.
    De plus les valeurs encore sous-cotées aujourd’hui ne sont-elles pas plus risquées qu’en 2009 ou même 2012, valeurs injustement massacrées ou boudées et qui offraient une fenêtre de tir assez aisée à vil prix?
    Bref, voici la question qui retient le passage « à l’acte » > puisque j’ai raté le train principal, ne vaut-il pas mieux attendre une prochaine correction (celle de cet été malheureusement a été de courte durée finalement et sur des proportions assez faibles) pour prendre le suivant? N’a t-il pas dans le 2-5 ans à venir plus de chances de perdre que de gagner (même avec les précautions citées plus haut?).

    1. Bonjour Sandrine,

      Hélas, tous les investisseurs aimeraient pouvoir répondre à votre question. Pour notre part, nous nous refusons à faire du « timing de marché ». Nous nous concentrons sur la valeur des entreprises que nous acquérons, si nous ne trouvons pas suffisamment de marge de sécurité, nous passons notre tour. Vous constaterez que notre portefeuille est composé à 25 % de cash alors qu’à nos débuts, nous étions « full invest ». Nous trouvons encore à investir mais les recherches sont longues et laborieuses là où, il y a 5 ans, il suffisait de se baisser pour ramasser de la daubasse à la pelle. Peut-être cela répond-il en partie à votre question … mais nous n’avons aucune certitude. Pour avoir connu en tant qu’investisseur tant les bulles de 2007 et surtout 2000, nous savons que les marchés peuvent être encore beaucoup plus cher. Et pour avoir connu les krachs de 2001 et 2008, nous savons aussi qu’ils peuvent aller beaucoup plus bas. Là s’arrêtent nos compétences.

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