Bas les masques : Electronic Systems

C’est un nouveau bagger que nous vous dévoilons aujourd’hui.

En effet, nous avions acquis, le 2 janvier 2013, 10 100 actions Electronics Systems à un coût de revient, taxe sur les opérations de bouse et frais de courtage inclus, de 0,259 USD. Ces mêmes actions ont été cédées 20 mois plus tard, le 20 août 2014, à un cours de 0,53 USD nous permettant de générer ainsi une plus-value de plus de 100 %.

Nous vous proposons ci-dessous l’analyse que nous avions proposée à nos abonnés lors de notre lettre de janvier 2013 ainsi que les news de suivi qui ont été publiées dans les différentes lettres qui ont suivi.

Nous vous en souhaitons une excellente lecture !

 

Electronic Systems Technology Inc.

(OTC, Ticker: ELST / ISIN : US2858481078)

 

I. Introduction

Electronic Systems Technology est une société fondée en 1982. Elle développe et fabrique des modems sans fil et accessoires électroniques. Les produits sont soit vendus en direct, soit via l’intermédiaire de revendeurs, principalement sous leur marque en propre Esteem. Le siège de la société est situé à Kennewick dans l’Etat de Washington où elle emploie 13 salariés.

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L’analyse actuelle est réalisée à partir des comptes du T3 2012 et avec un capital composé de 5 158 667 actions. Il y a bien un plan d’options pour 610 000 actions avec un prix d’exercice d’environ 0,400 USD. Mais compte tenu de notre prix d’acquisition (frais de courtage inclus de 0,255 USD), si les options sont exercées, ce serait à un cours 57% supérieur. Dès lors, nous ne les considérons donc pas dans nos calculs.

II. La Valeur d’Actif Net Net (VANN)

La société possède un actif courant d’une valeur de 0,57 USD par action et possède des dettes pour 0,03 USD par action. Sa valeur d’actif net-net est donc de 0,54 USD par action.

Encore une belle surprise avec cette petite société technologique. En effet, le très faible endettement de la société et sa trésorerie pléthorique nous permettent de calculer une valeur triple net, c’est-à-dire le cash déduit de l’ensemble du passif pour une valeur de 0,38 USD par action. Encore une fois, une entreprise valorisée en dessous de son cash net de toute dette. Tous les autres actifs de l’entreprise peuvent être donc obtenus gratuitement.

III. La Valeur d’Actif Net Estate (VANE)

La société ne possède ni terrains, ni immeubles. Nous ne pouvons donc calculer de VANE.

IV. La Valeur de Mise en Liquidation Volontaire (VMLV)

immeuble de bureauNous allons essayer d’estimer la valeur de la société si elle était mise volontairement en liquidation par ses propriétaires.

Tout d’abord, commençons par l’actif courant, les liquidités et leurs équivalents de placement à court terme que nous reprenons pour leur valeur comptable, soit 0,41 USD par action.

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Le second poste est composé des stocks pour une valeur de 0,10 USD par action. La rotation moyenne des stocks sur les 3 dernières années a été de 208 jours et sur l’exercice 2011 de 216 jours. Les produits fabriqués par la société sont très techniques, mais le stock est composé pour près de 80% de composants et seulement 20% de produits finis. Donc, malgré une obsolescence rapide des produits, et d’une durée de détention relativement « longue » pour du stock, nous n’allons considérer qu’une marge de sécurité de 20%, soit une valeur de stock retenue pour 0,08 USD par action.

Viennent ensuite les créances clients pour une valeur de 0,03 USD par action. La société a été payée en moyenne à moins de 21 jours en 2011 et la direction a déjà acté des provisions pour créances douteuses. En prenant une marge de 20%, nous considérons être conservateurs et nous reprenons donc uniquement pour notre valorisation un montant de 0,02 USD par action.

Enfin, les acomptes versés qui représentent 0,01 USD par action au bilan, sont repris pour ce montant.

Fidèles à nos principes de prudences, les actifs d’impôts différés ne sont pas pris en compte dans notre calcul. En ce qui concerne les créances fiscales sur l’Etat, nous ne les prenons également pas en compte dans notre calcul car peu significatives (0,002 USD par action). Ce qui accroît quelque peu notre marge de sécurité.

En ce qui concerne les actifs fixes, une fois n’est pas coutume, nous remarquons dans les comptes qu’il y a des dépôts chez les revendeurs pour un montant de 0,01 USD. Au vu du montant et de la difficulté d’estimer ces actifs, nous prenons une marge de sécurité maximale et ne les reprenons pas dans notre valorisation.

Pour finir, il y a les équipements et matériels que nous allons reprendre pour 5% de leur coûts d’acquisition historiques, soit 0,01 USD.

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Le total du passif représente 0,03 USD par action.

En hors bilan, il y a les loyers à payer sur leurs différents bâtiments car les baux expirent en 2014. Nous valorisons ces charges à 0,02 USD.

Pour résumer, nous obtenons en cas de mise en liquidation volontaire, la valeur suivante (en USD par action) :

Actif courant

– Liquidités et équivalents : 0,41
– Stock : 0,08
– Poste client : 0,02
– Paiements en avance : 0,01

Actif immobilisé
– Equipements et matériels : 0,01

Nous avons donc un actif total équivalent à 0,53 USD par action, duquel nous soustrayons le passif de -0,03 USD ainsi que les futurs loyers pour -0,02 USD. Nous obtenons par conséquent une VMLV de 0,48 USD par action.

V. La Valeur de la Capacité Bénéficiaire (VCB)

Sur les 5 derniers exercices, la société a généré des profits durant 2 exercices, des pertes pendant 2 exercices et un exercice à l’équilibre. Après prise en compte d’une imposition forfaitaire de 35% et d’un taux d’actualisation de 12%, et l’ajout de la trésorerie nette, nous obtenons une VCB de 0,43 USD.

VI. Conclusions

A notre coût d’achat de 0,255 USD, nous avons acquis des titres de Electronic System Technology avec une décote de :

53% sur la VANN

33% sur la valeur triple net

47% sur la VMLV

41% sur la VCB

Comme toute daubasse qui se respecte, le titre Electronic System Technology présente des risques. Et pour nous, les deux principaux risques pour ce titre résident :

1) Dans le fait que la société soit cotée sur un marché non réglementé, le fameux Pink Sheet, même si nous avons constaté qu’historiquement la publication financière de la société est irréprochable. Le passé ne préjuge pas de l’avenir sur un marché où il n’existe aucune obligation réglementaire de diffusion d’informations financières.

2) La liquidité relativement faible du titre.

Néanmoins, il y a un élément qui nous plaît particulièrement: nous avons avec ce titre quelque chose que nous adorons. C’est qu’à notre cours d’acquisition de 0,255 USD, nous avons pu obtenir l’équivalent en cash net de toute dette (0,38 USD)… et obtenir tout le reste de l’entreprise gratuitement. En fait, en achetant ce titre, c’est comme si nous avions acheté un billet de 1 USD à 0,67 USD. Malgré les risques identifiés plus hauts, nous avons donc une marge de sécurité optimale.

A la lecture des différents rapports financiers de l’entreprise, nous remarquons que l’entreprise n’a pas vraiment connu la crise de 2008-2009. Le chiffre d’affaires n’a en effet pas connu une baisse particulière. Ce qui semble signifier qu’elle a un certain savoir-faire reconnu et une base client fidèle et relativement récurrente.

Enfin, petite cerise sur le gâteau, sur les 5 dernières années, l’entreprise a consacré près de 1,8 M USD en recherche et développement, soit 1,45 fois la valorisation actuelle de la société sur le marché. Certes, l’entreprise est active dans un secteur hyper concurrentiel – ce qui l’oblige à se mettre au minimum au niveau de la concurrence – mais nous pensons qu’elle possède tout de même un savoir-faire qui doit bien valoir quelque chose. Quoiqu’il en soit, c’est encore une fois, un actif immatériel que nous obtenons gratuitement. Ce n’est donc que du bonus.

NEWS DE SUIVI PUBLIEES DANS NOS DIFFERENTES LETTRES MENSUELLES

 

2013 Septembre

Sur le premier semestre, la VANT est en baisse de 2% à 0,56 USD du fait d’une perte de 52 k USD sur la période. Deux éléments cependant rassurants :

– l’activité est en hausse de 2% sur le semestre à 861 k USD et les dépenses de R&D se maintiennent à 239 k USD ce qui permet de penser que le savoir-faire est préservé (développé ?)

– la trésorerie, et ses équivalents, nette de toutes dettes, représente 0,39 USD par action. Soit plus que le cours actuel de 0,37 USD. Cet élément est une sécurité à la baisse du cours.

 

2013 Novembre

A l’issue du troisième trimestre 2013, le bilan est toujours aussi impeccable, avec 1,6 M USD de trésorerie, ou encore 0,29 USD de trésorerie par titre, nette de toute dette. Pour un cours de 0,393 USD, soit du cash qui couvre 74% de la capitalisation. Au niveau de la rentabilité, le trimestre a été excellent : 52.000 USD de profits pour 534.000 USD de CA, soit une marge nette de 9,7%. Un bon niveau pour une daubasse.

Après prise en compte des stocks options exerçables à un cours moyen de 0,41 USD, le potentiel sur la VANT de 0,514 USD ressort à +31%.

 

2014 Avril

La société poursuit son bonhomme de chemin avec des ratios au 31 décembre 2013 toujours de bonne qualité : une VANN de 0,52 USD par action, une VANT de 0,53 USD par action, ce qui se traduit par un potentiel de 30%.

Nous conservons bien entendu cette ligne très peu liquide qui se négocie sur un marché non réglementé, dans l’attente d’une bonne surprise.

 

2014 Juin

Sur le T1 2014, l’activité est en hausse de 21% à 500 k USD. Ainsi, la perte sur ce trimestre est divisée par 10 par rapport à la même période de 2013, à -6 k USD.

Au niveau patrimonial, la VANT reste identique à 0,53 USD, soit un potentiel de +33%.

Enfin, à noter que le 30 mai, l’actionnaire Edco Partners a acquis 752 220 titres à un cours de 0,40 USD et détient désormais 1 173 123 actions de la société, soit 22,7% du capital.

 

2014 Août

Au 30 juin 2014, nous pouvons faire le constat suivant. Oui, Electronic Systems Technology est une action sous évaluée d’un point de vue patrimoniale et rentable. Sa VANT a augmenté de 0,5% sur le trimestre (!) à 0,54 USD, représentant un potentiel de +14% (re !). Toujours aucune dette au bilan, et une trésorerie nette de 0,34 USD par titre, soit 72% de la valorisation boursière.
Nous attendons désormais que Mr Le Marché fasse son œuvre.

2 réflexions au sujet de « Bas les masques : Electronic Systems »

  1. Bonjour à vous,

    Petite question

    Sachant la proximité du dénouement de votre Hollandaise, pourquoi ne pas profiter de votre enveloppe de liquidités pour arrondir sans risque votre bas de laine en prenant une position au delà de 3.33%?

    Bien à vous et bon week end à tous

    1. Parce que notre process nous interdit de monter au delà de 3,33 %, tout simplement … mais aussi parce que, soumis à la taxe sur les opérations de bourse belge, qui nous ampute déjà d’un montant fixe de 0,5 % sur l’ensemble du trade. Ajouté aux frais de courtage, la marge de sécurité et le gain potentiel au cours actuel deviennent vraiment rikiki.

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