Analyses financières adaptées aux daubasses (7)

La valorisation des actifs courants par le contrôle de la rotation des postes de l’actif courant

Dans notre club, lorsque nous investissons, nous achetons des stocks, des créances et du cash plutôt que des entreprises proprement dites : cela nous l’avons déjà expliqué.

Cependant, il existe un risque que les stocks et les créances que nous acquérons soient finalement réalisés à un prix inférieur à la valeur inscrite au bilan.

Pour tenter de minimiser ce risque, il existe deux possibilités :

– la décote automatique de ces postes que nous avons abordée dans un précédent billet
– le contrôle de la rotation de ces postes

La semaine dernière, nous avons abordé la décote automatique.

Pourtant, si cette méthode est défendable, elle n’apporte, comme nous le suggérons en fin d’article, qu’une marge de sécurité théorique. L’investisseur qui souhaite investir de manière plus réfléchie et en connaissance de cause n’a finalement aucune certitude que la valorisation donnée par les comptes aux différents postes de l’actif courant est fiable. Simplement, il décide de payer moins cher les postes supposés être les plus « à risque ».

Dès lors la question se pose : comment, nous, petits boursicoteurs européens, pouvons-nous vérifier la fiabilité de la valeur des stocks d’un fabricant de semi conducteurs américain ou des créances détenues par un prestataire de services télécom chinois ?
Impossible direz-vous … Pas tout-à-fait répondons-nous …

Si la certitude n’est pas de ce monde boursier, les rapports de gestion peuvent nous être d’une certaine utilité pour tenter de détecter certains signaux d’alerte. Et finalement, mieux vaut de « l’à peu près juste » à du « tout-à-fait à côté de la plaque ».

C’est pourquoi nous vous proposons aujoud’hui d’aborder la deuxième méthode : le contrôle de la rotation des postes de l’actif courant.

1. Contrôle de la rotation des stocks

Pour vérifier la pertinence de la valeur des stocks nous sommes partis du raisonnement suivant : un stock qui perd de sa valeur doit avoir de plus en plus de difficultés à être écoulé.
Partant de ce constat, nous pensons qu’un stock qui « tourne » de moins en moins vite se vend de moins en moins bien. Et qu’un stock qui se vend de moins en moins bien perd de sa valeur.

Dans la pratique, nous calculons la rotation des stocks des 4-5 derniers exercices comptables.
Pour calculer la rotation des stocks, nous divisons le montant des stocks de l’exercice par la rubrique « coût des ventes » et multiplions par 365. Nous obtenons ainsi le nombre de jour moyen pendant lequel une marchandise ou une matière première reste dans le stock.
En comparant l’évolution de cette durée de détention en stock sur les 4 ou 5 derniers exercices, nous pouvons déjà constater si la tendance est à la hausse.
Pour notre part, nous préférons calculer la durée moyenne de détention en stock de ces derniers exercices et la comparer avec la durée de détention du dernier exercice. Si le dernier ratio calculé est supérieur à la moyenne des 5 derniers exercices, un petit signal d’alerte doit tinter dans un petit coin de notre cerveau.

2. Les créances

Pour les créances, nous procédons avec le même raisonnement que pour les stocks : des créances payées de plus en plus tard sont, par la force des choses, de plus en plus difficilement réalisables.

Dans cette optique, nous comparons donc le délai de paiement moyen des clients du dernier exercice avec la moyenne des 4 ou 5 derniers exercices.

Ici, pour calculer le délai moyen de paiement des clients, nous divisons le montant des créances commerciales par le chiffre d’affaires et multiplions par 365.

Nous aurions aimé appliqué une deuxième option pour les créances : effectuer la comparaison entre les provisions pour créances douteuses actées par la direction et les pertes réellement encourues sur créances. Mais nous nous sommes rendu compte malheureusement que si les sociétés publiaient quasiment toute le détail des réductions de valeur sur créances, rares étaient celles qui détaillaient les pertes réelles …

28 réflexions au sujet de « Analyses financières adaptées aux daubasses (7) »

  1. Pourquoi ne pas utiliser pour la rotation des stocks, simplement la formule suivante: Ventes/Stocks, ca permet d’établir le nombre de fois où la société « fait tourner » son stock par an!

  2. Bonjour les amis!

    J’aurais 3 questions à vous poser sur votre méthode d’analyse des sociétés.

    1. Concernant la rotation des stocks, vous dites:
    « Pour calculer la rotation des stocks, nous divisons le montant des stocks de l’exercice par la rubrique « coût des ventes » et multiplions par 365. »

    A quoi correspond ce que vous dénommez coût des ventes?
    Selon les bilans, on trouve des dénominations différentes: parfois on trouve charges opérationnelles courantes, parfois Achats consommés marchandises et MP, parfois encore un autre nom.
    Ce qui m’intéresserait, ce serait de savoir ce qu’on inclut là-dedans. Est-ce que les charges de personnel doivent être comprises dans ce coût des ventes? J’ai refait les analyses de plusieurs sociétés françaises de votre portefeuille, et j’ai l’impression que c’est le cas mais je ne comprends pas bien pourquoi.
    Donc je serais très heureux si vous pouviez m’éclairer sur ce que vous appelez « coût des ventes »?

    2.Concernant le nombre d’actions que vous retenez pour faire vos analyses sur une société donnée, que choisissez-vous?
    Le nombres d’actions composant le capital social en fin d’exercice ou le nombre moyen pondéré (dilué ou pas?) d’actions ordinaires en circulation? Est-ce que vous déduisez ensuite les actions propres ou pas?
    Comment tenir compte des éventuels plans de stock-options et autres attributions gratuites ou encore des obligations convertibles?

    3. Pour ce qui est du montant des capitaux propres que vous retenez dans le calcul de la solvabilité, faut-il choisir les Capitaux Propres Part du Groupe ou bien le total des Capitaux Propres?

    Je vous remercie d’avance pour vos réponses. Continuez à nous faire progresser dans notre démarche d’investisseur dans la valeur. Votre blog est génial et je suis très heureux de faire partie de vos abonnés.

    Bon week-end

    1. Bonjour Olivier,

      1. Les stocks sont valorisés dans le bilan à leur coût de revient. Autrement dit, il convient, autant que possible, de calculer la rotation de ce poste en fonction du coût de revient tel que présenté dans le compte de résultat. Pour une société de distribution, c’est facile : c’est le coût des marchandises achetées qui apparaît souvent dans le compte de résultat. Pour les sociétés de transformation, c’est parfois plus difficile puisque des coûts de main d’oeuvre ou des frais généraux sont pris en compte dans la valeur des articles stockés et que ces coûts ne sont pas nécessairement isolés dans le compte de résultat. Dans ce cas, nous prenons les charges opérationnelles même si ce n’est pas tout-à-fait exact comme calcul. Néanmoins, comme nous comparons l’évolution de la rotation dans le temps et non en valeur absolue, l’indication fournie est tout de même relativement fiable.

      2. Concernant les dilutions possibles, l’explication est assez longue et nous ferons un article sur le sujet d’ici un petit mois (ben oui, on doit déjà répondre à la question que Flo a laissé avant vous sous l’article de Traiton).

      3. Pour le calcul de la solvabilité, en principe, il convient de prendre le total des fonds propres. Cependant, il est possible que, lorsque les fonds des tiers sont minimes, que nous ayons utilisé les capitaux propres part du groupe parce que ce sotn ceux-là que nous utilisons pour le calcul de la valeur d’actif net tangible et que çà facilite nos calculs dans nos petits tableurs exell.

      1. Bonjour,

        Je voulais juste m’assurer que vous n’aviez pas oublié l’article sur les dilutions possibles. Je ne veux pas paraître impoli en me montrant pressé mais il est vrai que vous m’aviez mis l’eau à la bouche.

        Merci de continuer à pondre des articles d’une telle qualité. C’est un régal.

        A+

      2. Bonjour,

        Je rebondis sur ce vieux topic pour être bien certain d’avoir compris la méthode de calcule du temps moyen passer par les stocks en magasin. je prends un exemple simple.
        Cout d’une marchandise : 10 euros
        Nombre de marchandise en stock : 10
        cout de vente d’une marchandise : 5 euros
        Nombre de marchandise vendue par jour : 2
        Dans cette exemple, pour lequel nous avons plus d’informations que dans un rapport de gestion, il est simple de calculer qu’une marchandise reste en moyenne 5 jours en stock.
        En appliquant votre méthode de calcule je trouve :
        Cout des stock : 10*10 = 100 euros
        Cout de vente = 5*2*365
        Délai moyen donc de (100*365)/(10*365) = 10 jours.
        Le résultat me semble donc faux.
        Par contre, la méthode me semble parfaitement fonctionner proportionnelement et donc en comparaison des années précédente, par exemple ici si je passe le nombre de vente à 1 par jour, je passe à un délai réel de concervation de 10 jours et un délai calculé avec la méthode de 20 jours ; donc c’est bien *2 a chaque fois et le rapport est donc bon.

        J’ai tout bon où j’ai rien compris ? 🙂

        1. Bonjour Christophe,

          Il y a un petit problème dans votre exemple : le coût des marchandises vendues est largement inférieur à leur valeur dans les stocks, ce qui n’est guère possible car les règles comptables imposent de valoriser les marchandises en stock à leur coût d’acquisition ou, s’il est inférieur, au prix de marché … et c’est la même valeur qui est rerise en coût des ventes.

          Donc, en principe, le coût des ventes doit être égal à la valorisation en stock, disons donc 10 euros.

          Si nous reprenons sur base de ce principe,

          cout des stocks : 10 X 10 = 100
          cout des ventes : 10 X 2 X 365 = 7 300
          délai moyen : 100 / 7 300 X 365 = 5

          1. Merci pour votre réponse.
            En fait, j’avais compris que le cout de vente correspondait au cout de l’ensemble des taches à réaliser afin de vendre un produit hors prix d’achat du stock (ie : transformation, entreposition, magazin etc).
            De ce que je comprends maintenant, il s’agit en fait… grosso modo du prix d’aquisition du stock * le nombre de vente de l’année. On l’appelle juste différement car quand on va le trouver comme cela dans les comptes de résultats ?
            Par contre du coup, je ne comprend pas bien où dans le calcul vous ajoutez les charges oppérationelles.

            désolé pour toutes ces questions, je débute je débute.

          2. Bonjour Christophe,

            Dans une entreprise de distribution, le stock est valorisé au coût d’achat des marchandises (donc, en général, le prix d’achat + les frais de transport et d’emballage). Et dans le coût des ventes, on va retrouver ces valeurs.

            Dans une entreprise de production, les produits en stock seront valorisés en fonction de leur coût de production (donc le coût d’achat des matières premières nécessaires + les coûts de transformation comme, par exemple, la main d’oeuvre et les énergies nécessaires).

            Pour notre part, nous simplifions en considérant que l’ensemble des charges opérationnelles d’une entreprise de production font partie de la valorisation des stocks et ce sont l’ensemble de ces charges que nous comparons au résultat.

  3. Délai moyen de paiement des créances : un très bon indicateur de leur solidité! Pour être exact, quand je procède à ce calcul, je rajoute au CA la TVA lorsqu’il s’agit d’entreprises opérant avec des clients européens.

    1. Bonjour Deuxtroy,

      C’est effectivement beaucoup plus précis avec un ajout de la TVA mais attention : la TVA n’est, généralement, facturée aux clients que lorsqu’ils sont établis dans le même état que leur fournisseur (sauf quelques exceptions) : dans le cas de TVa intracommunautaire, elle n’est pas facturée par le fournisseur mais est bien due par le client à son état de résidence.

  4. Bonjour,

    Pensez vous qu’il soit intéressant (possible) de calculer le recouvrement des créances par trimestre

    Je fais les calculs suivants à partir des publications trimestrielles:

    Temps recouvrement en jours = ((Total Receivables/4) / Total revenue) * (365/4)

    Merci

    1. Bonjour Cher Lecteur,

      Mais, nous pensons malgré tout qu’avant de prendre l’ultime décision d’investissement, il est utile de procéder de la manière suivante : en calculant le temps de recouvrement sur les 12 dernier mois glissant afin de tenir compte de la saisonnalité de l’activité. Pour ce faire, calculez, sur base des 4 derniers comptes trimestriels, le chiffre d’affaires réalisés et comparez le avec le total des créances dues sur le dernier trimestre.

      Mais bon, pour tout vous avouer, lorsque nous faisons nous même le calcul sur base du « premier filtre » avec redressement automatique des comptes, nous procédons de la même manière que vous.

  5. Merci pour votre réponse

    Pour le calcul je procède commme ceci:
    CA = somme des 4 derniers trimestre.
    créances : moyenne des 4 derniers trimestre.

    Je pense qu’il faut être prudent avec le taux de rotation des stock, Pensez-vous que le taux de rotation des stocks soit approprié si on analyse une société qui se lance dans une nouvelles activité qui nécessite beaucoup d’inventaire ?

    Ps: Je viens d’acheter des titres de 3U Holding AG ce matin, les marges de sécurité me semble bonnes

    1. Bien sûr que non : le calcul de la rotation est un premier filtre. Après, il faut se poser les bonnes questions. Mais ce filtre automatique doit attirer votre attention sur un point qui pourrait être dangereux. Maintenant, pour être franc avec vous, lorsque les daubasses foisonnent, nous éliminons directement une société sur base du filtre automatique. C’est probablement un peu plus nuancé si on n’a pas l’embarras du choix.

  6. Voici l’analyse que j’ai fait de ce titre : 3U Holding AG

    J’ai calculé la marge de sécurité sur la VANN, en appliquant 30% de décote sur les créances (allongement des durée de paiement) et 20% sur le stock par précaution. Il semble que le stock est considérablement augmenter depuis que l’activité photovoltaïque soit lancée, ce qui est normal.

    Actif courant réévalué = Cash + 0.7*Receivables + 0.8*Inventory
    Actif courant réévalué = 33 + 0.7* 15 + 0.8*6.54
    Actif courant réévalué = 33 + 10.5 + 5.232
    Actif courant réévalué = 48.732
    Total Dettes réévalués = 11

    VANN = ( Actif courant réévalué – Total dettes) / Total action
    VANN = ( 48.732 -11) / 39.43 = 0.957

    Marge de sécurité sur la VANN = (0.957 – 0.731 ) / 0.957 = 23.6%

    Au prix de 0.731, les marges de sécurité sont importantes sur la VANN.
    Les risques me semble minimes sachant que je n’ai pas tenu compte des points suivants pour évaluer la société:
    Property, plant & equipment, net: 0.20 par action
    Long term investments: 0.24 par action
    Un plan de rachat d’action l’année dernière
    Achats des initiés récents
    EPS : 0.78 par action

    Ps : je possède ce titre en portefeuille

    1. Bonsoir Anonyme !

      Ton analyse me semble tout a fait bonne dotant que j’ai fait les calculs moi meme et je trouve comme toi .

      Cependant le titre ne semble pas plus sous evalué que sa : +100% en 2009, +0% en 2010-2011…

      Bizarre… ou on ignore qq chose ou le marché ignore depuis 3 ans cet société…

  7. Bonjour !

    « Nous aurions aimé appliqué une deuxième option pour les créances : effectuer la comparaison entre les provisions pour créances douteuses actées par la direction et les pertes réellement encourues sur créances. Mais nous nous sommes rendu compte malheureusement que si les sociétés publiaient quasiment toute le détail des réductions de valeur sur créances, rares étaient celles qui détaillaient les pertes réelles … »

    Si j’ai bien compris les société ajoute le le poste « Recovery of doubtful accounts » au résultat net, sans le précisé ?

    1. non Nicolas. Les provisions pour créances douteuses sont bel et bien extournées soit lorsque la créance en question est réellement recouvrée, soit lorsqu’elle est considérée comme définitivement perdue. Dans ce dernier cas, la perte réelle est actée dans les charges d’exploitation mais ces montants sont rarement indiqués dans les rapports financiers.

  8. Bonjour,

    Je suis complètement débutant, j’ai attaqué la lecture de votre blog il y a quelques jours, et j’ai bloqué sur cet article. Du coup, je suis retourné à mes études pour me donner des notions de comptabilité. Je bloque toujours un peu, dans le sens où je ne suis pas sûr d’avoir compris (la semaine dernière, je comprenais juste rien).

    Le montant des stocks: c’est celui qui apparait dans le bilan en actif courant, donc c’est une photo au moment de l’inventaire?
    Le coût des ventes de l’exercice: celui-là, il apparait dans les charges du compte de résultats, c’est bien ça?
    Du coup, si on fait le ratio et qu’on multiplie par 365, c’est effectivement homogène à un temps, mais plutôt qu’une « moyenne » ça nous donne une « estimation », non? Une sorte d’extrapolation à l’exercice de la situation au moment du bilan.
    C’est bien ça, ou j’ai encore rien pigé?
    Merci ^^

    1. Bonjour Giroro,

      Nos réponses en gras.

      Je suis complètement débutant, j’ai attaqué la lecture de votre blog il y a quelques jours, et j’ai bloqué sur cet article. Du coup, je suis retourné à mes études pour me donner des notions de comptabilité. Je bloque toujours un peu, dans le sens où je ne suis pas sûr d’avoir compris (la semaine dernière, je comprenais juste rien).

      ==> Ca, c’est pas grave : tout le monde est débutant un jour, l’important est de se soigner 🙂

      Le montant des stocks: c’est celui qui apparait dans le bilan en actif courant, donc c’est une photo au moment de l’inventaire?

      ==> oui

      Le coût des ventes de l’exercice: celui-là, il apparait dans les charges du compte de résultats, c’est bien ça?

      ==> oui

      Du coup, si on fait le ratio et qu’on multiplie par 365, c’est effectivement homogène à un temps, mais plutôt qu’une « moyenne » ça nous donne une « estimation », non? Une sorte d’extrapolation à l’exercice de la situation au moment du bilan.

      ==> absolument, ce n’est pas hyper précis d’autant qu’il faudrait tenir compte de la saisonnalité. Par exemple, un distributeur d’électro ménager aura des stocks important début décembre, avant les fêtes, pour faire face à la demande de ses clients (donc, le calcul de durée moyenne de détention en stock donnera une rotation plus lente à ce moment-là que fin janvier après les soldes par exemple). Mais cela donne une idée et mieux vaut de « l’à peu près juste » à du « tout-à-fait faux » d’autant que, pour notre calcul repris ci-dessus, nous comparons plutôt l’évolution de la rotation moyenne dans le temps en partant sur la même date de clôture et au sein de la même entreprise. Plus que la vitesse de rotation du stock, c’est l’évolution de celle-ci qui nous intéresse.

      C’est bien ça, ou j’ai encore rien pigé?
      Merci ^^ ==> nous vous en prions 🙂

  9. Bonjour,

    Tout d’abord, félicitations pour votre site, j’apprends beaucoup en me baladant d’articles en articles.

    J’ai une question concernant le « coût des ventes », comment on la trouve à partir d’un compte de résultats:
    Est-ce le coût des marchandises vendues = « Achats de marchandises » + « Variation de stock »
    Ou est-ce que c’est seulement la ligne « Achats de marchandises » ?

    Merci d’avance pour votre réponse 🙂

    1. Valentin,

      bonjour. En général, c’est la seconde ligne du compte de résultat, « achat de marchandises » que nous appelons aussi « coût des produits ». Bien sûr si la société vend des marchandises et offre un service, on trouve parfois le détail de ce que coûtent les deux segments d’activités. Il faut alors additionner le « coûts des produits » (achat de marchandises) et le coût des services.

      Bien à vous.

Laisser un commentaire

Votre adresse de messagerie ne sera pas publiée.