Les chroniques de l’investisseur chronique : Une approche de l’investissement en actions

chronique investisseurCe texte fait partie de la série proposée par notre ami-chroniqueur Laurent Muller.

Même si nous ne partageons pas tout-à-fait les mêmes principes d’investissement, nous nous sommes trouvés énormément de points communs et les raisonnements développés par Laurent nous ont paru marqués par le sceau du bon sens.

Il nous a semblé intéressant de vous faire profiter de ces raisonnements et c’est la raison pour laquelle Laurent tiendra, sur ce blog et à intervalles réguliers, une chronique présentant ses principes d’investissement.

Ce sera l’occasion de débattre avec l’équipe des daubasses mais aussi avec vous, ami( e) lecteur(trice) des sujets qui seront développés par notre ami.

 

J’ai listé dans cet article quelques règles que j’utilise pour mes investissements en actions. Je ne prétends pas que cette méthode soit la meilleure et n’engage que moi.

Une vision personnelle

Il faut se faire sa propre opinion sur l’entreprise cible. Ne pas suivre (aveuglément) l’opinion des autres.

Investir dans des entreprises qui gèrent leur argent de la même manière que soi. Découle de ce principe un endettement qui doit être inférieur aux capitaux propres, dans mon cas.

 

Une approche de la valorisation d’une action

Comment calculer la valeur d’une entreprise ? Chercher les invariants. Quels sont les chiffres d’une entreprise globalement stables, d’une année à l’autre ? Le bilan d’une entreprise est généralement assez stable d’une année à l’autre, sauf opérations spéciales sur le capital ou endettement par exemple. Le compte de résultats est trop volatil et correspond à une dérivée. C’est donc sur la base du bilan que je cherche la valeur de l’entreprise. Chercher des entreprises au bilan globalement stable (ou en progression), sur les 5 dernières années. Ne pas acheter des entreprises qui font systématiquement un déficit sur les 5 dernières années par exemple. Préférer des actions qui viennent de passer dans le rouge, il y a plus de chance que la tempête ne soit que passagère.

La valeur d’une entreprise doit être calculée de manière conservatrice. Quelle est la valeur qui reviendrait aux actionnaires, en cas de faillite ? Ne pas rêver, en cas de faillite, rien ne reviendra aux actionnaires, mais c’est simplement pour fixer les idées, théoriquement. Les daubasses expliquent plusieurs méthodes rationnelles pour y parvenir.

 

Déficits

Ne pas être effrayé par les déficits ponctuels. Vérifier tout de même le ratio déficit sur CA et déficit sur capitaux propres. S’inquiéter des déficits récurrents sur des périodes longues.

 

Niveau de chiffre d’affaire

Chercher des entreprises qui ont un CA globalement égal au bilan et qui ne varie pas trop (ou qui augmente) sur les 5 dernières années.

 

Capitalisation boursière

Une entreprise dont la capitalisation boursière vaut entre 5 et 10 % du total du bilan peut révéler une aberration du marché.

 

Rendement

Considérer le rendement (et non uniquement la plus-value), surtout si vous pouvez l’obtenir pour rien. Imaginons une entreprise qui payait régulièrement un dividende à un certain niveau. Lorsqu’une crise arrive, elle arrête le paiement de ce dividende. Une fois la crise terminée, elle paiera à nouveau un dividende grosso modo dans l’ordre de grandeur du dividende historique, ce qui serait alors un catalyseur de la hausse. Si, lors de la crise, j’identifie par exemple un rendement potentiel futur de, par exemple, 10 %, c’est un élément positif à prendre en compte, toute chose égale par ailleurs dans l’analyse valeur qui reste mon premier critère de choix.

 

Croissance

S’il est possible d’obtenir pour rien de la croissance potentielle, en plus de la valeur, c’est un élément positif, toute chose égale par ailleurs, au niveau de l’analyse valeur.

 

Manipulation des chiffres au bilan

Ne pas croire aveuglément les chiffres présentés au bilan: une entreprise a d’autant plus intérêt à manipuler les chiffres de son bilan qu’ils sont mauvais. Imaginons que l’entreprise ait un endettement x 10 par rapport à ses capitaux propres. Il est tentant de maquiller les chiffres en essayant de faire apparaître, mettons, un x 5. Mais quel serait l’intérêt pour une entreprise ayant un endettement de x 2 de maquiller ses dettes ?

 

Pink sheets

Ne pas acheter d’actions qui ont un prix inférieur à 1 euro (marché FR) ou 1 dollar (marché US), seuil psychologique. Les actions cotant en-dessous de ce prix correspondent généralement à des cas particuliers (par exemple marché OTC) et je préfère donc pour ma part m’abstenir d’acheter ces situations spéciales. Si une action achetée à un prix supérieur à 1 descend en-dessous de 1, ce n’est pas un motif suffisant pour vendre, cependant.

 

Effet de mode.

Est-ce que l’entreprise est victime d’un effet de mode négatif ? HAST:US et BAMM:US sont typiquement dans ce domaine, au 16/11/2013. Une entreprise du même secteur a fait faillite, rendez-vous compte ! En réalité, cette faillite était liée à la mauvaise gestion financière de l’entreprise et non à l’avènement du livre numérique. Qui profitera de cette faillite si ce ne sont les autres entreprises du secteur ? J’anticipe que le live numérique ne va pas se substituer le livre papier dans les 20 années à venir, par exemple. Certes, il le supplantera probablement à très long terme, mais je ne vois pas une transition rapide du papier vers numérique (qui est à ce stade plutôt un complément). Et HAST:US et BAMM:US peuvent également s’adapter à la nouvelle donne en trouvant d’autres produits à vendre ou d’autres business model.

 

Choix sectoriel

J’évite les secteurs moralement discutables comme les industries d’armement, Tepco au plus bas ou autre… J’évite généralement les secteurs à la mode ou qui font rêver : l’aéronautique, l’espace, les valeurs technologiques, les valeurs biotechnologiques, la pharmacie, le solaire, etc… Je préfère une entreprise bien obscure mais au business rodé, sans surprise (le problème des technologiques et pharmaceutiques est notamment que leur business model dépend d’innovations non prévisibles). Par exemple, je serais naturellement tenté d’acheter une entreprise dans le domaine du recyclage d’huile de vidange : elle a l’air sale, elle rebute et elle ne doit pas sentir bon mais elle cache sans doute un business solide bien rodé, bien huilé et sans surprises. J’évite les banques que je ne sais pas évaluer. Je pense que la valeur des banques découle fortement de leur image. Autrement dit, si Mr Market est dépressif sur une banque, il peut réellement la tuer, alors que dans d’autres domaines (industrie), il n’y a pas de rapport direct entre le cours d’une action et l’activité réelle sous-jacente (hors introduction en bourse ou augmentation de capital).

 

Analyse graphique

Le titre de cette rubrique est volontairement provocateur. Je ne me sens pas l’âme d’un analyste graphique.

Observer la courbe historique de prix des actions candidates – échelle de temps de 15 ans – (tenir compte des augmentations de capital, dans le raisonnement) :

  • Est-ce que l’entreprise se trouve au prix historique le plus bas ?
  • Est-ce que l’action a atteint plusieurs fois les niveaux de prix de notre objectif de vente ?
  • Est-ce que le ratio maximum sur minimum est important ?
  • Est-ce que la courbe a connu plusieurs cycles repassant par des extremums ou descend-elle de manière continue ? Une « belle » courbe est typiquement celle d’HAST:US au 16/11/2013 (un potentiel de x 4 semble possible).

 

Stop limite

A l’achat, ne pas acheter en plaçant un stop limite, mais acheter les lignes à la vente du carnet d’ordre quitte à pousser le titre violemment à la hausse (surtout sur les aberrations de marché). Le prix à payer pour l’opportunité manquée peut être important, dans le cas inverse. Ne pas optimiser ses entrées, vu le potentiel attendu.

Vendre sur base de stop au prix du potentiel estimé (ou alors placer un stop suiveur par exemple à 15 % sous le prix maximum de l’action pour suivre la tendance, si l’on pense au feeling qu’elle peut se prolonger).

 

Suivre les actions vendues

Surveiller les entreprises dont on a vendu les titres. Leur cours pourrait redescendre en-dessous du cours d’achat donc redevenir des opportunités.

 

Money management

Adopter des règles de money management : <Référence à l’article 06 sur les règles de money management>

 

Type d’ordre

Ne prendre que des positions longues (pas de vente à découvert). Se positionner à l’achat permet d’avoir un risque de perte limité (le montant investi, en cas de faillite), mais un potentiel de hausse illimité, sans coût lié au facteur temps. Ne pas acheter des actions avec un levier.

 

Savoir rester liquide

Si aucune opportunité n’est trouvée sur le marché, ne pas acheter. Cette décision peut être difficile à prendre. Acheter uniquement des entreprises respectant globalement les critères qualitatifs, quitte à attendre.

 

Liquidité

Ne pas investir dans des actions trop peu liquides, c’est-à-dire où le volume d’échange représente par exemple 1/10ème du montant que l’on souhaite investir. Essayer de ne pas multiplier ses lignes. J’ai un peu plus d’une dizaine de lignes, par soucis de diversification (si une action fait faillite, cet évènement ne m’affectera pas particulièrement).

 

Espérance mathématique

Croire en ses investissements, même si leur prix baisse, lorsque l’analyse indique une espérance mathématique positive. Sauf découverte théorique qui change fondamentalement la donne. Ne pas céder à la panique.

 

Eléments positifs divers

Voir d’un bon œil les rachats d’actions, une entreprise familiale, la présence de la Financière de l’Echiquier, de Bestinver, d’Amiral Gestion ou de Tocqueville au capital.

 

Objectif de vente

Lorsqu’une entreprise s’approche de l’objectif de vente, il n’est pas nécessaire d’atteindre strictement cet objectif s’il existe de meilleures opportunités sur le marché. En effet, le potentiel d’une action proche de son objectif est mécaniquement très inférieur au potentiel d’une nouvelle action achetée, vu l’écart entre le prix et la valeur. Faire tourner le portefeuille pour essayer de maximiser le potentiel.

 

Tensions entre prix et valeur

Prendre conscience de l’effet des exponentielles sur les marchés: voir par exemple un + 10 % sur une courbe, lorsqu’elle est proche des plus bas et le même + 10 % lorsqu’elle est proche des plus hauts (graphiquement et vraisemblablement psychologiquement pour certains acteurs du marché, il s’agit d’un bond énorme alors qu’il s’agit du même pourcentage de variation). Le prix d’une action est attaché à sa vraie valeur par un élastique : plus il est tendu et plus le potentiel et la force de retour vont être violents, dans les deux sens. A la baisse, l’élastique peut se rompre : c’est la faillite !

 

Contexte global des marchés

Considérer également des indicateurs globaux de marché: niveau du VIX, niveau de l’indice de référence par rapport à son dernier plus haut, niveau de l’indice de référence par rapport à son plus haut historique, etc… Utiliser ces indicateurs principalement pour détecter les moments où l’on trouvera le plus d’opportunités d’actions ayant une divergence entre prix et valeur importante et il vaudra mieux rester liquide.

 

Investir à long terme

Ne pas avoir besoin de l’argent investi dans les 20 prochaines années.

 

Portefeuille

Vérifier son portefeuille 15 minutes tous les jours, par exemple, après la clôture des marchés (suivre en particulier les actions qui s’approchent de leur potentiel, regarder les éléments exceptionnels éventuels : augmentation de capital, OPA, une suspension de cours, etc…). Vérifier une fois par an les éléments nouveaux (nouveaux rapports financiers) mais pas nécessairement immédiatement quand le rapport sort puisque nous nous basons sur des données a priori assez stables (invariants), d’une année sur l’autre, pour évaluer l’entreprise. Ce qui prend du temps, c’est plutôt d’identifier de nouvelles pépites et étudier les rapports annuels des entreprises sélectionnées / filtrage. Ce qui prend également du temps, c’est se construire un modèle théorique comme celui-ci. Faites vos devoirs avant d’acheter.

 

Conclusion

Comme j’estime ne pas être capable de prévoir le prix futur des actions, sur base des prix ou volumes passés, j’essaie d’identifier des divergences entre prix et valeur et me positionne à l’achat lorsque la divergence est importante pour avoir une marge de sécurité et une espérance mathématique positive pour mon investissement.

In fine, le non respect d’un critère n’est pas rédhibitoire, il faut à mon sens considérer un dossier dans sa globalité

5 réflexions au sujet de « Les chroniques de l’investisseur chronique : Une approche de l’investissement en actions »

  1. Bonjour Laurent,

    Merci pour cette présentation de ton approche. J’ai néanmoins une petite question : pourquoi t’intéresses-tu à des sociétés qui présentent un chiffre d’affaires +/- égal au total de bilan ?

    Imagine une société qui présente un bilan composé à 90 % de fonds propres et qui a un chiffre d’affaires équivalent à 1/2 fois son total et une autre qui présente un bilan composé seulement à 40 % de fonds propres et qui a un chiffre d’affaires équivalent à 1 fois les fonds propres. Pour ma part, et c’est juste une appréciation personnelle, je préfèrerais la 1ere société dont on peut penser qu’elle sous-utilise ses actifs (et donc qu’une direction plus dynamique pourrait permettre une « recovery » plus aisée que dans le cas d’une société qui utiliserait ses actifs de manière plus efficace) … ou même que la 1ere société pourrait utiliser le levier de l’endettement pour augmenter ses volumes d’activité.

  2. Bonjour Louis,

    Dans l’arbitrage que tu proposes, j’aurais également une préférence personnelle pour la première société.

    Cependant, deux paramètres varient dans cette comparaison: la structure de bilan et le niveau de chiffre d’affaires.

    Considérons les 3 entreprises suivantes qui ont la même structure de bilan (les fonds propres représentent 50 % du bilan) :
    * Entreprise A: CA de 200 % du bilan
    * Entreprise B: CA de 100 % du bilan
    * Entreprise C: CA de 50 % du bilan

    La structure du bilan de l’entreprise A par rapport à celle de l’entreprise B sera plus volatile (pour le meilleur ou pour le pire), en admettant que le revenu net soit un pourcentage fixe du CA, identique pour les deux entreprises.

    L’entreprise C me semble, à l’inverse, sous-utiliser ses capitaux: en immobilisant des capitaux de x, l’entreprise n’a qu’un CA de x/2 en une année.

    En conclusion, toute chose égale par ailleurs, l’entreprise B (donc un CA de l’ordre de grandeur du bilan) me semble être un bon compromis entre sous-utilisation des capitaux d’une part et volatilité de la structure du bilan d’autre part.

    Cordialement,

    Laurent

    1. Ah d’accord : quand tu parlais d’une entreprise présentant un CA équivalent au total de bilan, tu voulais plutôt dire « ne dépassant pas le total de bilan ». Et effectivement, compris comme ça, je partage ton point de vue même si je me demande si le calcul d’un ratio cours/vente ne serait pas plus adéquat ou, à tout le moins, plus simple et plus visuel.

  3. Bonjour Laurent,

    J’avais la même question que Louis sur le CA. Bizarre cette histoire de CA… A moins que ce ne soit pour des comparaisons d’entreprises de même taille, pour une activité et un secteur parfaitement identiques ? Bref, un ratio qui ne me parle pas. Chacun son approche et c’est bien cela l’essentiel.

    Il manque selon moi quelques éléments dans ton approche :

    – quel est ton objectif de rendement à long terme ?

    – pourquoi détiens-tu des actions ?

    – tu dis ne pas investir dans des titres peu liquides. Qu’entends-tu par « peu liquide » ? Car je sais par exemple que tu as une société française en portefeuille, et on ne peut pas dire qu’elle soit vraiment liquide.

    Quelques questions qui peuvent être intéressantes à cerner pour nos lecteurs, car tu as une gestion qui semble faire ses preuves et quelques atypiques. Mais tu nous en parlera plus longuement, plus tard (je pense notamment à la théorie de l’élastique) ! 😉

    1. Bonjour Franck,

      Concernant la comparaison du CA au bilan, j’ai fourni une explication de mes idées dans ma réponse précédente. La question centrale me semble être d’évaluer quel serait le CA « idéal », toute chose égale par ailleurs (ce qui n’est jamais le cas en pratique). Certains paramètres influent également sur ce calcul (comme le niveau de bénéficie/déficit moyen en pourcentage du CA). Je dirais qu’il faut chercher à comprendre la raison d’un fort décalage entre le niveau du CA et celui du bilan plutôt que de considérer ce point comme immédiatement rédhibitoire.

      Je n’ai pas d’objectif de rendement à long terme. Ma performance est bien inférieure à celle des daubasses. Elle est d’environ 18 % net annualisée depuis 2007 mais je ne la considère pas significative. J’espère pouvoir obtenir une performance supérieure à 6 % net / an dans la durée et surperformer le CAC 40, en récompense de mon travail. Indiquer une performance cible précise reviendrait à savoir mesurer le facteur temps d’un investissement, ce dont je ne suis pas capable. J’essaie simplement d’identifier des divergences prix / valeur sans prétendre pouvoir anticiper le temps qu’il faudra pour que le prix rejoigne la valeur.

      Voici quelques raisons pour lesquelles j’investis en actions:
      * Tout d’abord, je dois la découverte superficielle de ce domaine à mon père qui investissait ses économies en actions. Ainsi, lorsque j’ai commencé à travailler, je me suis naturellement tourné vers ce dont j’avais entendu parler et qui me semblait le plus rationnel pour y placer mes économies.
      * Mon intérêt pour les actions est également lié à un refus d’acquérir une résidence principale à crédit, pour éviter le risque de surendettement en cas d’accident de la vie et parce que le marché de l’immobilier local est favorable aux locataires: je suis par exemple locataire de ma résidence principale (qui présente un ratio prix / loyer d’environ 400). Mon argent investi sur un support plus rentable (les actions) crée un différentiel intéressant de mon point de vue.
      * Comprendre comment fonctionne la bourse / une entreprise (d’un point de vue financier) me semble être un objet d’étude intéressant.
      * Dans les marchés, j’aime le challenge intellectuel et la confrontation d’idées théoriques à la pratique. Marginalement, le résultat se traduit par un flux d’argent positif ou négatif.
      * J’aime la compétition, l’optimisation et le côté « ludique » des marchés. Pour prendre le contrepied du slogan d’une banque: « La bourse est un jeu. »
      * Si je perds tout l’argent que j’ai investi en bourse, mon niveau de vie ne sera en rien modifié. Je perdrais simplement la possibilité d’accéder à l’indépendance financière et mes réserves en liquidités.
      * J’ai l’impression que mon tempérament est assez bien adapté à ce qui est attendu d’un investisseur en actions. Mais cette impression est probablement le résultat d’un biais psychologique…
      * Les marchés sont liquides.
      * Les frais de courtage pour une transaction sont bas.
      * La diversification est possible.
      * La gestion d’un portefeuille d’actions ne dépend pas de notre localisation géographique et ne nous ancre pas à un endroit.
      * Les actions supportent bien le passage à l’échelle: le coût en temps est globalement fixe (petit impact lié à la profondeur des marchés) que tu investisses, 1 000 euros, 10 000 euros ou 100 000 d’euros.
      * Les actions permettent dans une certaine mesure de se couvrir contre le risque d’inflation.
      * Une action est un « organisme vivant » dynamique, intellectuellement plus satisfaisant que des murs d’un immeuble, plus statiques. L’immeuble s’érode avec le temps (d’accord, le prix du terrain peut malgré tout augmenter, bien que cela ne soit pas de saison) alors qu’une entreprise peut croître (ou décroître).
      * Les marchés actions permettent de générer des divergences prix / valeur en couplant un mécanisme de double enchères (fixation du prix) à l’achat d’un bien ayant une valeur intrinsèque généralement distincte.
      * Des études (par exemple, Siegel) montrent que les rendements historiques des actions sont supérieurs à ceux d’autres classes d’actifs (monétaire, obligations, métaux précieux, immobilier).
      * D’un point de vue fiscal, je ne suis pas imposé sur mes plus-values dans mon pays de résidence actuel.
      * L’investissement en actions est pour moi un moyen d’atteindre l’indépendance financière. Si ma performance en actions est de 6 % par an sur les 10 prochaines années, j’aurai atteint cet objectif et pourrai me consacrer à mes projets à temps plein.

      Voilà quelques points que j’aime moins, dans l’investissement en actions:
      * Le niveau maximum de levier direct limité qui me semble supportable pour l’investisseur (et les conditions du crédit associées): 20/25 % maximum. D’où mon intérêt pour l’immobilier où un niveau d’endettement de 100 % ne me semble pas déraisonnable (en fonction de ce que l’on achète).
      * Les actions induisent également une forte variabilité de la performance annuelle: en phase d’indépendance financière, bénéficier de revenus immobiliers (ou d’obligations / REIT), par nature moins volatils, permet de sécuriser les flux et me semble complémentaire.
      * Exposition au risque de faillite de l’intermédiaire (courtier / banque).
      * Que faire des liquidités en cas de marchés surévalués ?

      En conclusion, même si j’aime bien les actions comme support d’investissement (surtout quand les marchés sont bas…) je m’intéresse également à d’autres formes d’investissement:
      * Immobilier résidentiel locatif dans certaines conditions, comme nous l’avons déjà vu.
      * Actuellement, je réfléchis également à la question de la création ou du rachat de SARL, une fois l’indépendance financière atteinte. J’y reviendrai dans une prochaine chronique. Il est probable que je crée une entreprise (paradoxalement, pas dans un but lucratif) dans une dizaine d’années (et possible mais moins probable que j’en rachète ou que j’en crée d’autres à but lucratif ultérieurement).

      La « liquidité » d’une action est, de mon point de vue, liée à deux paramètres principaux:
      1/ La profondeur de marché de l’action (mesurée par exemple par le volume moyen sur 30 jours multiplié par le prix moyen sur 30 jours).
      2/ Le montant à investir.

      Si, l’achat d’actions correspondant au montant à investir fait décaler le cours d’une action de manière importante (par exemple 10 % ou plus), cette dernière n’est pas considérée liquide pour cet investisseur.

      Cordialement,

      Laurent

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