Bas les masques – Hyduke Energy Services (bis)

Le 20 octobre 2016, le cours du pétrole nous fait sortir de notre léthargie automnale, où l’on commençait à se demander si nous n’allions pas entrer en hibernation en récitant en boucle un poème de Verlaine.

Et on râle quand notre stop-loss est exécuté sur la société Hyduke Energy Services (bis), « grâce » à un baril de pétrole WTI qui rechute et nous gâche ainsi un « bis » (terme pour définir une société que nous avons déjà acquise auparavant pour notre portefeuille) qui aurait pu être une première assez amusante. Mais ne boudons le plaisir de réaliser une plus-value de 58,20% net de frais en moins de 1 an et 2 mois.

Reprenons tout de manière plus concrète pour que cela soit intelligible pour le plus grand nombre possible qui n’a pas forcément tout suivi. Le 24 août 2015, en pleine déroute du baril de pétrole qui n’en finit pas de chuter, passant de 140$ en 2008 à 40$ durant l’été 2015 (nous ne revenons plus sur le commentaire des spécialistes qui plutôt qu’un baril à 40$ le voyaient à 200$…) nous ramassons comme à notre habitude tout ce qui est bradé en achetant 20 500 actions de la société Hyduke Energy Services au prix de 0.21 CAD.

Et ce n’est pas une première, c’est même un bis, puisque déjà, en avril 2014 nous avions acheté 10 000 actions de la société Hyduke à 0.40 CAD et revendu le 12 janvier 2015 au double du prix. Nous avons donc réalisé à cette occasion une vrai « bagger OVNI ». Mais pourquoi OVNI ? Tout simplement par le fait que pendant que nous doublions notre prix d’achat sur Hyduke, le cours du pétrole était divisé par 2 ! Et c’est comme un mystère que nous n’avons toujours pas su élucider : le pétrole perd -50% et la parapétrolière fait x 2. Et quelques jours avant le 20 octobre, notre second investissement dans Hyduke (bis) était un bagger… juste avant le nouveau plongeon du baril.

Pour résumer cette transaction, le 24 août 2015, nous achetons 20 500 actions de la société Hyduke à 0.21 CAD, soit pour 2 850.07 euros frais inclus que nous revendons le 20 octobre 2016, soit 423 jours plus tard et encaissons 4 508.84 Euros net de frais. Ce qui nous fait une plus-value de +58.20% en Euros net de frais.

Voici l’analyse que nous avions envoyée à nos abonnés le jour de notre achat, le 26 août 2015.

Hyduke Energy Services

(Toronto Stock Exchange, Ticker : HYD / Isin : CA4489431003)

I. Introduction

Revoici une nouvelle daubasse que nous avons déjà croisée. En effet, nous avons acheté 1 000 titres de Hyduke Energy Services la 14 avril 2014 à un coût unitaire de 0,40 CAD par action. Après un joli parcours boursier, nous revendions le titre dont la valorisation dépassait la VANT le 12 janvier 2015 à 0,76 CAD, réalisant au passage une plus-value de +90% en CAD et de +105% en euros, frais de courtage et taxes comprises.

En voyant dans nos radars la belle souffrir, nous sommes de nouveau penchés sur son cas. Mr Le Marché est en phase de déprime. Il nous propose à nouveau, la même société, désormais à 0,25 CAD. Valorisant ainsi la société 7,7 M CAD. Et pourtant, peu de choses ont changé au niveau des actifs. La raison de cette chute vertigineuse (cours divisé par 3 depuis notre vente) sont connues de tous : chute du baril, baisse des investissements des sociétés pétrolières et donc, commandes en baisse pour les entreprises parapétrolières, dont Hyduke Energy Services.

Voici le rappel sur l’activité de la société.

Hyduke est un fournisseur canadien d’équipement de forage et d’entretien des puits qui fabrique des plates-formes terrestres de forage, des pompes, des treuils, des grues, … Elle fournit aussi des équipements « clés en main » et des services après-vente.

La société existe depuis 1972 et est active pratiquement partout dans le monde : Amérique du nord et du sud, Russie, Afrique du Nord, Moyen-Orient, Australie et Asie du sud-est.

Sur le premier semestre 2015, l’activité a chuté de 47,5% et les pertes opérationnelles atteignent 2,2 M CAD. Voici pour le contexte. Tableau noir complet.

Nous avons réalisés la présente analyse avec les comptes semestriels arrêtés au 30 juin 2014 et sur la base de 30 796 264 actions, sans tenir compte des dilutions potentielles, car les prix d’exercices sont au-delà de 0,60 CAD. Notre achat s’est effectué à 0,21 CAD.

II. La Valeur d’Actif Net Net (VANN)

L’actif courant s’élève à 0,62 CAD. Nous amputons ce montant du total du passif, soit 0,41 CAD mais aussi d’un « redressement automatique » du poste de stock en raison d’un ralentissement important dans sa vitesse de rotation. Le montant de ce redressement s’élève à 0,02 CAD. En fonction de ces éléments, nous établissons la VANN de Hyduke à 0,21 CAD.

III. La Valeur d’Actif Net Estate (VANE)

La société est propriétaire de terrains et constructions acquis pour un coût total de 0,35 CAD par action. Après application de notre traditionnelle marge de sécurité de 20 % et ajout à la VANN, nous obtenons une VANE de 0,47 CAD.

IV. La Valeur en cas de Mise en Liquidation Volontaire (VLMV)

Nous commençons par l’actif courant et à son poste principal qui est constitué des stocks qui tournent en moyenne à 91 jours, en augmentation par rapport à la moyenne des 3 derniers exercices comptables (72 jours). La grosse majorité de l’inventaire est composée de produits finis ou semis finis. Cet allongement de la détention des stocks est bien entendu lié à la baisse de l’activité. Il est possible que ce stock soit constitué de quelques pièces qui ne seront pas vendus facilement. Aussi, nous réduisons la valeur comptable 30%, et retenons 0,18 CAD par action.

Le second poste de l’actif courant est constitué des liquidités et n’appelle aucun commentaire. Nous le reprenons comme tel à 0,15 CAD par action.

Viennent ensuite les créances. Elles ont été payées en moyenne à 83 jours en 2014 alors que la moyenne des 3 derniers exercices est de 94 jours. Malgré cette amélioration de compte clients, nous préférons rester prudent au vu des déboires actuels du secteur. Nous décidons de prendre une marge de sécurité de 25% sur ce montant. Ce qui donne un montant de 0,10 CAD par action.

Le poste suivant est constitué des actifs détenus pour être cédés, pour un montant de 2 177 k CAD. Etant donné l’objectif de réalisation à court terme, le montant de réalisation ne doit pas être très loin de la valeur comptable. Nous décidons de prendre une marge de 10% sur ce montant, pour retenir dans notre calcul 0,06 CAD par action.

Enfin, les derniers postes de l’actif courant sont des prestations non encore facturées et des factures payées en avance pour 0,02 CAD par action. Nous reprenons ce montant tel quel.

Nous passons aux actifs fixes, outre les immeubles repris dans le calcul de la VANE pour 0,28 CAD par action après la prise en compte de notre marge de sécurité de 20%, nous tenons compte des installations et équipements de production pour 5 % de leur valeur nette (déjà amortie), soit 0,02 CAD.

Nous reprenons l’actif incorporel pour 0.

En hors-bilan, nous constatons des obligations sous formes de leases pour 836 k CAD, soit 0,03 CAD. Nous considérons ce montant comme étant une charge certaine à venir.

Enfin, le total du passif représente 0,41 CAD par action.

Voici le détail de la VMLV par action, en CAD :

+ stocks : 0,18
+ liquidités : 0,15
+ créances : 0,10
+ actifs à céder : 0,06
+ prestations non facturé / paiements en avance : 0,02
+ terrains et immeubles : 0,28
+ installations et équipements : 0,02
– obligations contractuelles : -0,03
– total passif : -0,41
—————————-
VLMV = 0,37 CAD

V. La Valeur de la Capacité Bénéficiaire (VCB)

Si la société a bel et bien généré des profits au cours des 5 derniers exercices, les pertes de 2010 et 2014 l’emportent sur la période. Il n’est donc pas possible de calculer de VCB pour Hyduke.

VI. Conclusions

A notre prix d’achat de 0,21 CAD, nous avons obtenu une marge de :

55% sur la VANE
43% sur la VLMLV

Le potentiel sur la Valeur d’Actif Net Tangible (VANT) de 0,60 CAD s’établit à +186%.

Le ratio de solvabilité est de 71%, bien au deçà de nos 40% minimum exigés.

L’arrivé de la nouvelle direction que nous annoncions lorsque nous suivions la société semble porter ses fruits en terme de prises de parts de marché, au niveau stratégique et sur la baisse des frais administratifs (-891 k CAD en 6 mois).

1° Quelles sont les raisons qui ont amené cette société dans la zone Daubasse ?

Comme nous l’avons indiqué dans l’introduction, l’activité est en forte baisse depuis le début de l’année 2015 (quasiment divisée par 2 en comparaison avec le premier semestre 2014) et l’environnement est de plus en plus morose pour toutes les entreprises parapétrolières qui subissent de point fouet la baisse des cours du pétrole.

2° Quels sont les éléments qui pourraient faire empirer la situation et faire disparaître la marge de sécurité dans le futur ?

Un pétrole qui continuerait à se déprécier et des entreprises dans le secteur qui n’investiraient plus du tout porteraient un coup très dur, au fil des trimestres, sur la pérennité de l’entreprise.

A noter que malgré la solidité financière de l’entreprise, sa dette de 7,9 M CAD arrive à échéance avant les 12 prochains mois du fait de la renégociation de ses covenants bancaire. Il faudra donc que la société renégocie cette dette dans les meilleures conditions.

3° Quel pourrait-être le ou les catalyseurs, pour faire sortir cette société de l’ornière ?

Le management sait qu’aujourd’hui la tendance n’est pas porteuse. Mais ne compte pas patiemment attendre une remontée des cours du pétrole. Dans le dernier rapport, elle entrevoit son avenir sereinement du fait de la solidité de son bilan en Deux points :

  1. Conserver les meilleurs travailleurs de l’industrie et déployer ses actifs actuels et élargir sa base de clientèle
  2. Regarder le marché pour acquérir, et des nouvelles compétences à des prix bradés, et des nouveaux portefeuilles de clients
  3. Se diversifier du secteur oil and gas pour ne pas être à 100% dépendant d’un secteur en souffrance

De biens beaux projets qui, s’ils se concrétisent, permettront au cours d’Hyduke de retrouver de sa plus belle.

NEWS DE SUIVI
— synthèse de toutes les nouvelles intégrées au sein de la Lettre Mensuelle —

2015 Décembre

Le troisième trimestre clôturé fin septembre nous montre une bonne résistance de la société. Nous resterons sur le seul trimestre, pour mieux comprendre. On s’aperçoit tout d’abord que la société a vu son chiffre d’affaires perdre 52%… Mais comme c’est aussi une société industrielle capable d’ajuster son stock, le coût des produits a aussi baissé de 50%. Si les coûts liés à la vente qui pèsent 11% du total des coûts ont augmenté de 19%, les coût fixes qui représentent 88% des coûts ont quant à eux été réduits de 42%. Le 1% restant est attribué aux autres coûts opérationnels qui ont diminué de 92%. Ce détail nous permet de mieux comprendre que la direction maintient une pression forte sur les coûts et parvient à diminuer sa perte opérationnelle de 10% par rapport au même trimestre de 2014. Un tour de force selon notre point de vue, quand le chiffre d’affaires a été divisé par 2, comme il n’y a plus de dépréciation des actifs à long terme comme en 2014. La perte sur le trimestre est de 0.035 CAD au lieu de 0.065$, sur le même trimestre de 2014.

Enfin nous notons que le cash de 0.11 CAD représente toujours 30% du cours, au moment ou écrivons ces news.

2016 Juin

Le premier trimestre 2016 clôturé en mars n’est pas de très bonne facture. La VANT est en recul à 0.44 CAD par action. Le chiffre d’affaires a été divisé par 2 par rapport à la même période voici 1 an. Mais le plus inquiétant reste le fait que les coûts des produits sont supérieurs au chiffre d’affaires, ce qui génère une marge brut négative. Au final, la perte est de 0.27 CAD par action, soit une perte 9 fois plus importante que voici un an sur la même période.
Que nous dit la direction ? Tout d’abord que les principaux objectifs de Hyduke étaient de réduire les coûts, conserver des liquidités et du fonds de roulement, d’élargir la base de clientèle dans des domaines différents du core business, et de maintenir le personnel de base pour être en mesure d’exploiter la reprise quand elle viendra. D’après la direction, ces objectifs d’urgence sont atteints.
Le plus intéressant du communiqué vient donc de l’élargissement de la base clients en élargissant l’offre. En fait, au lieu de vendre son produit technologique à un tiers qui va le monter sur le terrain, c’est Hyduke qui travaille désormais directement avec le client final en lui proposant les meilleurs solutions d’ingénierie et en montant directement son produit sur le terrain. C’est le moyen qu’a trouvé la direction pour se diversifier dans cette période difficile et nous trouvons que c’est très intéressant.

La direction conclut sur le fait que la reprise du cours du pétrole est un signe encourageant et espère voir se remplir plus rapidement son carnet de commandes.

Pour notre part, nous attendons dans les prochains trimestres des chiffres attestant de la véracité de ces explications, même si nous avons également l’impression que la direction est dynamique, compétente et semble capable de gérer les moments difficiles, du moins pour l’instant.

2016 Septembre

En comparant le rapport du T2 2016 publié le 12 août avec le T2 2015, les chiffres ne sont pas flatteurs : l’activité chute de -20% avec une perte trimestrielle de -1,6 M CAD. On pourra se satisfaire d’une seule chose: les frais généraux qui ont été réduits de plus de -20% sur la période, conformément aux objectifs fixés par la direction. Maigre consolation…

La VANT est en baisse de -12% à 0,39 CAD par action. Et la solvabilité ressort à 58,3%. Pour notre parapétrolière, il est plus que grand temps que le baril remonte durablement à des niveaux porteurs pour l’industrie pétrolière canadienne… et plus particulièrement pour le carnet de commandes d’Hyduke. Car le bilan de la société se dégrade très rapidement.

2 réflexions au sujet de « Bas les masques – Hyduke Energy Services (bis) »

  1. Il est plutôt sain d’hésiter à investir dans ces boutiques dont le cours est dépendant d’une matière première, ayant alors l’impression de spéculer sur cette matière première…
    Mais c’est comme le reste : laissons l’histoire écrire le cours de cette matière première et celui de la société, tant que nous sommes protégés par des actifs…

    finalement, n’est-ce pas spéculer sur une matière première mais avec une marge de sécurité?

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