[édito proposé aux abonnés dans la Lettre mensuelle de janvier 2022]
Après une année 2020 marquée par l’un des krachs les plus violents de l’histoire, l’année 2021 a également été haute en couleurs et nous a réservé son lot de surprises et d’exubérance. Il faut dire que les banques centrales ont continué d’arroser les marchés de leurs flots d’argent gratuit et il fallait bien que cet argent finisse quelque part.
Avec des taux d’intérêt toujours au ras des pâquerettes, le « TINA (There Is No Alternative = il n’y pas d’alternatives aux actions) » a propulsé bon nombre de places boursières vers de nouveaux sommets. Et comme cela ne suffisait pas, on a vu émerger de nouvelles formes d’investissement plus loufoques les unes que les autres (SPACs, shitcoin, NFT, …).
Les GAFAM n’auront pas non plus manqué de faire parler d’elles. Apple est devenue il y a quelques jours la 1ère société américaine à atteindre les 3 000 milliards de capitalisation boursière (2,5% de la capitalisation boursière mondiale !). Facebook nous promet de révolutionner nos interactions sociales dans un monde virtuel et se renomme Meta. Jeff Bezos a quitté la direction d’Amazon et c’est Elon Musk, un autre patron emblématique (Paypal, Tesla, Space X, …) qui est élu personne de l’année par le Time Magazine, reconnaissance que Bezos avait lui-même obtenu en 1999 à la veille de l’explosion de la bulle internet. Doit-on y voir un signe ?
L’année 2021 aura également été marquée par le mouvement des WallstreetBets, cette communauté de traders regroupés sur les réseaux sociaux qui est parvenue à faire plier des investisseurs institutionnels. Une première dans l’histoire des marchés.
Et nos daubasses dans tout ça ? Elles n’ont pas autant fait parler d’elles, mais elles nous ont tout de même réservé quelques jolies surprises. Voici donc une rétrospective de nos opérations de cette année 2021.
Portefeuille daubasses 2
29 janvier. L’année démarre sur les chapeaux de roues. Nous cédons notre ligne Geomatec initiée moins de 10 mois plus tôt et réalisons un gain de +233% en euros, net de frais.
L’entreprise est l’exemple typique du mégot de cigare. Sur les 5 derniers exercices, 3 sont dans le rouge vif. Le genre de sociétés dont la plupart des investisseurs préfèrent se tenir à l’écart. Pas très surprenant donc que le cours de l’action soit au tapis. La société croule pourtant sous les liquidités. Lors de notre achat, la seule trésorerie nette couvre plus de 2x le cours de bourse. La société coche même la case triple net, (la valorisation boursière est inférieure à la trésorerie nette de l’ensemble du passif), chose plutôt rare sur les marchés.
Une aubaine pour les chasseurs de daubasses que nous sommes. Et c’est sans compter sur l’immobilier, et les dépenses de R&D qui font ressortir un ratio technologique de 76%.
Le cours a pris son envol après l’annonce d’un partenariat pour le développement d’un verre spécial destiné au conditionnement de semi-conducteurs de nouvelle génération. Cette nouvelle n’a pas manqué d’aiguiser l’appétit de M. Le Marché, qui a rapidement propulsé le cours au-delà de notre objectif de 1 260 JPY.
Dans la foulée de cette vente, nous réinvestissons les liquidités encaissées sur le titre [réservé aux abonnés]. Cette société retient notre attention principalement en raison de sa participation dans [réservé aux abonnés], une big cap japonaise (+ de 20 milliards d’euros de capitalisation) qui opère dans le secteur de la [réservé aux abonnés]. La valeur boursière de cette participation représente 160% de notre cours d’achat de [réservé aux abonnés]. Là aussi, c’est le genre d’opportunités auxquelles nous ne sommes pas insensibles. Si l’on ajoute à cela, les autres participations, la trésorerie nette, la capacité bénéficiaire de la société (active dans le secteur de la chimie), et l’immobilier locatif, nous calculons une décote de plus de 50%. Cette marge de sécurité nous paraît amplement suffisante pour appuyer sur le bouton achat.
23 février. Deuxième cession de l’année avec la sortie du portefeuille du titre Goodfellow. La valeur était une daubasse en bonne et due forme lors de notre acquisition. Au cours d’achat de 5,90 CAD, nous avions obtenu un rabais de 50% sur du cash, des créances clients, un gros stock de bois et des entrepôts, le tout net du passif. Lorsque le marché nous a proposé un plus gros rabais moins de 5 mois après notre 1er achat, nous avons renforcé notre ligne à un cours de 4,90 CAD (le 28 juin 2019) conformément à notre process car le potentiel était alors en hausse de plus de 40 points par rapport à notre achat initial.
Ce renforcement a été payant. La société a vu ses résultats s’améliorer nettement en 2020, à la faveur d’une augmentation des prix du bois et le cours de bourse a connu une hausse en ligne droite entre le krach de mars 2020 et le début de l’année 2021, avec un gain de plus de 200%. Devant autant d’enthousiasme, il nous semble plus raisonnable de céder nos titres à un cours de 10,00 CAD. Notre objectif de 13,38 CAD n’est pas encore atteint (et ne l’a toujours pas été à ce jour), mais Goodfellow présente alors le plus faible potentiel du portefeuille et le ratio de solvabilité est parmi les plus bas. Cette opération se solde par un gain de +87% en euros, dividendes inclus et net de frais en 2 ans et quelques jours. Pas mal pour une ligne initiée avant la crise du coronavirus.
26 février. On prend une nouvelle fois la direction du Japon pour le 2ème achat de l’année. [réservé aux abonnés] est une idée d’investissement qui nous avait été proposée par Ravana sur le forum. Comme Geomatec, il s’agit d’une triple-net. Et comme Geomatec, les résultats de l’entreprise ne sont pas rassurants. La société accumule les pertes d’année en année. Pas de quoi nous rebuter pour autant. Le cash déborde et la société peut continuer à brûler ses liquidités pendant encore plusieurs années avant que sa trésorerie nette ne rejoigne notre cours d’achat. La marge de sécurité nous semble donc ici aussi très confortable. Avec une décote de 35% sur la valeur triple net, nous faisons une nouvelle fois l’acquisition d’une belle tirelire (certes un peu percée) qui dispose en plus d’actifs immobiliers.
12 mars. Nous profitons de l’envolée du titre GigaMedia (sur un plus haut de 10 ans dans un volume de plus de 5 millions d’actions échangées, soit 50x les volumes quotidiens !) pour céder nos titres à 4,28 USD, un montant supérieur à la trésorerie nette (4,24 USD). Nous laissons la place aux spéculateurs qui souhaitent jouer l’éventuelle croissance future suite à l’acquisition de titres de la société Aeolus Robotics Corporation, spécialisée dans la robotique. Le scénario de base est pour nous validé. Nous engrangeons un gain de +75% en USD (+62% en EUR) sans jamais avoir pris de risques démesurés, car on a toujours coté sous la trésorerie nette.
On notera que le soufflé est vite retombé. Les spéculateurs ont dû trouver mieux à faire ailleurs puisque le cours a perdu près de 50% par rapport à notre prix de vente.
GigaMedia est un autre exemple qui confirme le dicton boursier : « il faut toujours ramasser un couteau qui tombe quand on a des collatéraux tangibles solides », en l’occurrence ici des montagnes de cash ! Pour rappel, le titre avait été renforcé lors du krach de mars 2020 à un cours de 1,96 USD, alors que la valeur triple nette (trésorerie – l’ensemble du passif) était de 4,87 USD. Le marché nous offrait alors un joli rabais de 60%.
17 mars. Nos emplettes sur le marché japonais se poursuivent. Nous passons à l’achat sur le titre [réservé aux abonnés]. La société fabrique des pièces automobiles [réservé aux abonnés]. Pas franchement dans l’air du temps. La société est sur un marché en déclin et le risque d’une poursuite de la baisse d’activité est réel et concret. La société décote néanmoins sur l’ensemble de nos ratios (VANN, VANE, VLMV et VCB) et avec une trésorerie nette qui couvre 1,4x notre prix d’achat, nous ne sommes pas à l’abri d’une bonne surprise. Bien sûr, ce genre d’action « pourrie » trouve sa place dans un portefeuille diversifié.
3 juin. Fin de l’aventure pour notre vendeur de chaussettes préféré : Dillard’s. Nous cédons nos titres sur le marché à un cours de 170 USD, juste au-dessus de notre objectif de 169 USD. L’opération se solde par un gain de +137% en euros, en 2 ans et 8 mois.
Cette entreprise et son action avaient presque tout pour plaire :
– Active dans un secteur a priori pourri : la distribution de chaussettes et autres vêtements aux US. Pas sexy pour un sou ! Et donc une valorisation (à l’époque) au niveau du plancher des vaches ;
– Une décote structurelle sur des actifs tangibles de qualité. Dillard’s décotait massivement sur la valeur amortie de son immobilier : la société est propriétaire de presque tous les murs de ses magasins, acquis ou construits il y a des dizaines d’années pour certains. En plus de ses centres logistiques. Cet incroyable actif caché a toujours été au cœur de notre analyse et a motivé nos achats ;
– Une gestion familiale hors pair. La famille Dillard’s est actionnaire majoritaire et se moque de la bourse (dividende très faible par exemple et pas ou peu de communication). Enfin… mieux, elle s’en sert pour racheter depuis des décennies des actions sur le marché et les annuler créant ainsi de la valeur pour les actionnaires restants ;
– Un management qui est parvenu à traverser la crise du Covid 19 en sortant par le haut. Alors que de nombreux concurrents faisaient faillites (magasins fermés + loyers à payer), Dillard’s a fait le dos rond. La société a coupé dans ses dépenses opérationnelles et comme elle est majoritairement propriétaire de ses murs, elle n’avait pas à faire face à des échéances locatives ;
– Les perspectives d’un potentiel short squeeze qui a pu accélérer la hausse du cours ces derniers mois. Des spéculateurs pensaient se couvrir et jouer la disparition de l’enseigne emblématique en vendant à découvert (= shorter) en masse l’action. Or, face à des rachats d’actions récurrents de ses propres actions par la société pour les annuler et des résultats largement bénéficiaires et en hausse, ces vendeurs à découvert se sont fait coincer et ont dû déboucler leurs positions en rachetant des actions sur le marché, amplifiant alors la hausse !
Le cours de l’action marquera un plus haut à plus de 400 USD courant novembre. Entre son point bas du mois d’avril 2020 (22,50 USD) et son plus haut de novembre 2021 (416,71 USD), soit une période de 1 an et 7 mois, la société est un 18-bagger (cours multiplié par 18x). Un parcours hors norme !
Encore une fois, une gestion à long terme en bon père de famille d’actifs tangibles de qualité a fini par payer. Chapeau les Dillard’s et merci !
11 juin. On s’expose de manière originale au pétrole et au gaz avec l’achat de titres [réservé aux abonnés]. Cette société de royalties possède de nombreux terrains encore non exploités. Sur le papier, elle peut donc bénéficier à la fois d’un effet prix (dans un scénario de hausse de prix du pétrole et du gaz) et d’un effet volume (grâce à ses nombreux terrains). Le levier potentiel à moyen/long terme semble donc intéressant.
16 juin. Retour au Japon avec l’entrée en portefeuille de [réservé aux abonnés], une RAPP (pour Rentabilité à Petit Prix) japonaise. Son activité principale est [réservé aux abonnés]. Comme souvent au Japon, le bilan est en béton armé. Notre ratio de solvabilité maison ressort à 120% et la trésorerie nette est supérieure à notre cours d’achat. Plutôt pas mal pour une entreprise dont la marge opérationnelle a été supérieure à 10% sur les 2 derniers exercices.
21 juillet. Clap de fin pour notre promoteur et exploitant d’hôtels de luxe de Hong Kong, Great Eagle Holdings. Nous n’avions pas grand-chose à redire sur les aspects opérationnels, mais c’est la situation politique de cette région chinoise qui nous a poussé à quitter le navire. La Chine a remis en cause l’autonomie de l’ex-colonie britannique qui devrait être gérée selon le principe « un pays deux systèmes » pendant encore quelques décennies. Quel que soit le niveau de décote, nous considérons que les risques qui pèsent sur la démocratie et les investisseurs étrangers sont désormais trop élevés. Cette zone géographique (Hong Kong) sort donc de nos radars pour le moment. Notre aventure hongkongaise se solde par une perte de 15% en euros, dividendes inclus.
Les fonds encaissés sont réalloués le jour même, également dans le secteur de l’immobilier. C’est la société [réservé aux abonnés], une idée d’investissement proposée par Snowball dans la catégorie ‘achats d’initiés’, qui fait son entrée dans le portefeuille. On est toutefois loin des gratte-ciels de Hong Kong, puisque [réservé aux abonnés] est le leader français des [réservé aux abonnés]. On apprécie bien sûr la valeur pour les rachats de son gérant et actionnaire de référence, mais aussi pour sa croissance et sa belle génération de cash-flow.
14 septembre. Nous cédons une action qui était déjà présente dans le 1er portefeuille daubasses et que nous suivions depuis 11 ans ! IRCE est une petite société industrielle Tangible) n’a quasiment pas bougé depuis le début de notre suivi. Aussi, le potentiel par rapport à notre objectif est relativement limité (+37%), raison pour laquelle nous décidons de liquider notre ligne. Par lassitude.
Comme pour GigaMedia, le renforcement de la ligne aura été payant. Nous avons pu ramasser des titres à 1,60 EUR le 25 février 2020 en deçà de notre prix initial d’achat à 1,90 EUR. Ces titres seront cédés en septembre 2021 à un prix plus de 2x supérieur (3,35 EUR).
L’opération se solde par une plus-value de 91% en 2 ans et 8 mois, dividendes inclus.
21 octobre. C’est une valeur d’inspiration « piroguienne » qui fait son entrée dans le portefeuille. [réservé aux abonnés] est une idée d’investissement qui nous avait été proposée par Okavongo dans le cadre du sondage que nous avions organisé début septembre (proposition arrivée en 2ème place de vos votes sur les 10 idées proposées par les « meilleurs » abonnés). Cette société japonaise opère dans le secteur de [réservé aux abonnés]. Elle présente un bilan typiquement japonais – entendez « du cash à gogo » – et affiche des niveaux de marges et de résultats élevés et en croissance qui lui valent le titre de RAPP (Rentabilité à Petit Prix).
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